Costco : Une performance solide en juillet, mais un multiple de valorisation de 57× laisse peu de marge pour les erreurs.

Note : Retenu

CostcoLes ventes dans la même catégorie ont augmenté de 8,9 % en juillet., etLes ventes nettes ont augmenté de 10,7 %, atteignant 23,12 milliards de dollars.C’est encore une performance solide de la part d’une entreprise qui affiche des résultats positifs depuis des années. La question qui se pose maintenant est pas tant que Costco peut augmenter ses ventes. Il s’agit plutôt de savoir si un multiple P/E de 57,7x – près de 1,5 fois celui de Walmart et plus de 2,5 fois celui de Amazon – est justifié par les chiffres obtenus.

À ce prix, la réponse est que le multiple a déjà absorbé une grande partie des bonnes nouvelles. L’entreprise mérite l’admiration. Les actions, en revanche, méritent une approche plus prudente.

Les ventes numériquement facilitées ont augmenté de 17,7 % (18,2 % en dehors du secteur du gaz et des produits financiers). C’est là un facteur positif important pour la croissance. Le e-commerce chez Costco s’est étendu au-delà des meubles et des électroniques pour inclure les articles de consommation courante. Les taux de conversion liés aux recherches effectuées par l’IA sont en hausse de plus de trois chiffres, bien que le volume absolu reste faible. Le numérique représente donc un levier de croissance à long terme, mais il n’est pas encore suffisamment important pour surmonter la tendance à la baisse des ventes de marchandises physiques.

Le bouclier de l’adhésion reste intact.

C’est la partie du commerce qui justifie le prix élevé de Costco. À la fin du troisième trimestre fiscal 2026 (terminé en mai 2026),Le nombre de membres payants a atteint 82,9 millions.+4,1 % en glissement annuel.Le taux de renouvellement aux États-Unis et au Canada était de 92,2%.+10 points de base, de manière séquentielle, par rapport au trimestre précédent.La renouvelation mondiale atteint 89,7 %Les membres exécutifs – le niveau à frais plus élevés de 130 $, incluant une récompense annuelle de 2 % – ont augmenté de 9,6 % pour atteindre 41,2 millions, soit plus du double du taux d’augmentation des membres en général.

Les revenus liés aux frais de membres ont atteint 1,373 milliard de dollars pour ce trimestre. Environ un quart de cette croissance est encore dû à l’augmentation des frais en 2024 (le tarif pour les membres exécutifs est passé de 130 à 65 dollars). Comme les revenus liés aux membres offrent des marges proches de 75-80 %, ils constituent un facteur important qui compense le faible taux de marge brute sur les produits de Costco, qui était de 11,04 % au troisième trimestre, soit une baisse de 21 points de base par rapport à l’année précédente.

La direction a qualifié le taux de croissance des membres à 4,1 % de « plus normal », étant donné l’absence de nouveaux entrants sur les marchés majeurs. C’est une manière polie de dire que l’augmentation des membres après la pandémie est désormais normale. Les renouvellements restent exceptionnels, mais la croissance des nouveaux membres n’est plus un phénomène atypique comme il l’était trois ans avant.

La discipline opérationnelle est réelle, et non seulement aspirative.

Le modèle d’exploitation de Costco repose sur l’utilisation de la levier. Les marges brutes sur les produits sont faibles – environ 11 % – car l’entreprise fixe des prix inférieurs de 20 à 40 % par rapport aux détaillants traditionnels. En revanche, les coûts de gestion et d’administration ont diminué en pourcentage des ventes, passant de 9,17 % à 8,95 % au troisième trimestre, soit une amélioration de 20 points de base. Ce levier d’exploitation, combiné avec les revenus liés aux adhésions clients, a permis de réaliser des revenus d’exploitation de 2,815 milliards de dollars, soit une augmentation de 11,3 % par rapport à l’année précédente.

Le flux de trésorerie libre constitue le point le plus important dans la situation financière de l’entreprise. Sur une base sur les douze derniers mois, le flux de trésorerie libre a atteint 8,8 milliards de dollars, avec un taux de marge de 3 %, soit une augmentation de 20,4 % par rapport à l’année précédente. Le flux de trésorerie d’exploitation s’est élevé à 15 milliards de dollars. L’entreprise dispose de 18,95 milliards de dollars en liquidités, contre 52,9 milliards de dollars en dettes totales, ce qui signifie que la dette nette est de -14,3 milliards de dollars – c’est-à-dire que les liquidités dépassent les dettes. Le rendement sur les capitaux investis est de 23,1 %, ce qui est l’un des meilleurs dans le secteur du commerce de détail.

La direction gère également avec soin le contexte tarifaire et l’inflation. Kirkland Signature, qui représente environ 30 % des ventes, permet à Costco de changer la localisation de la production. L’entreprise a déposé des demandes de remboursement liées aux tarifs imposés par la section 301, et elle a l’intention de restituer ces remboursements aux membres.Ils ont également baissé les prix de plusieurs produits Kirkland cette année.Y compris des ailes croustillantes, des amandes au chocolat, des boules de golf et des draps de taille king-size, suite aux réclamations des clients concernant les prix.

Le problème de la valeuration

C’est là que la note passe de l’admiration à la prudence. Au prix de 952 $, Costco est vendue à un prix…

• 47,8x revenus de suivi
• 57,7 x bénéfices futurs
• 29,6x EV/EBITDA
• 1,44 x ventes

Comparaisez cela avec Walmart, qui a un multiple de 39,4 fois les bénéfices récents et 20,9 fois le EV/EBITDA. Amazon, quant à lui, a un multiple de 22,2 fois les bénéfices récents et 17,8 fois le EV/EBITDA. Le multiple de Costco est non seulement élevé, mais il est encore plus important par rapport à tous les autres retailers. Sans compter le fait que le multiple P/S d’Amazon est de 3,87 fois, contre 1,44 fois pour Costco.

Un P/E élevé de 57,7 signifie que le marché estime que l’entreprise connaîtra des années de performance parfaite : une croissance continue des ventes, un développement continu du nombre d’adhérents, des marges stables ou en augmentation, et aucune concurrence pertinente. Le chiffre de 8,9 % pour juillet – qui diminue par rapport aux sommets du printemps, et seulement 6,9 % hors secteur du gaz aux États-Unis – montre pourquoi ce prix est si élevé. La croissance des revenus de Costco de 9,2 % année après année, sur base de la période de temps considérée, est bonne. Mais ce n’est pas suffisant pour justifier un P/E de 57.

Le ratio PEG de 3,75, en base de suivi, confirme cela. Un ratio PEG supérieur à 2,0 indique généralement que les multiples des bénéfices dépassent le taux de croissance. Avec un ratio de 3,75, il est nécessaire que les multiples diminuent ou que la croissance s’accélère considérablement pour que l’action offre des rendements proportionnels.

Le clocheur catalytique

Le prochain rapport d’activité trimestriel est prévu pour le 24 septembre 2026, couvrant le quatrième trimestre financier. Ce trimestre inclura les mois de septembre et octobre, qui sont généralement propices à des dépenses liées au retour à l’école et aux achats de cadeaux précoces. La valeur moyenne des bénéfices par action pour ce trimestre est d’environ 5,80 $, en base sur les données du quatrième trimestre précédent. L’action a augmenté de 10,5 % depuis le début de l’année, mais a chuté de 5,9 % au cours des quatre derniers mois. Son cours actuel est donc environ 13 % en dessous de son plus haut niveau des 52 semaines, soit 1 097 $.

Deux points à surveiller : premièrement, si les chiffres pour septembre et octobre restent supérieurs à 8 %, ou s’ils continuent de diminuer vers des valeurs en dessous de la dizaine. Deuxièmement, si la direction modifie ses prévisions concernant l’ouverture de nouveaux entrepôts – elle a réduit les prévisions annuelles de 28 à 26 entrepôts au troisième trimestre. Toute nouvelle réduction de ces prévisions signifierait des obstacles liés à la construction ou aux autorisations nécessaires.

Risques et ce qui pourrait changer la notation

Le risque principal est une compression multiple si la croissance des ventes reste faible. Avec un multiple de 57,7 fois les bénéfices futurs, même une diminution modeste dans la trajectoire de croissance – passant de ~9 % à 6-7 % – entraînerait une augmentation du multiple vers la fourchette de 40-45 fois. Cela signifierait donc une baisse significative du cours de l’action, bien que l’entreprise continue de croître.

Les risques secondaires incluent : la pression liée aux coûts de pass-through tarifaire si les prix des matières premières augmentent plus rapidement que Costco peut se tourner vers Kirkland ou adapter sa localisation des fournisseurs ; le Canada, où les coûts de compensation étaient seulement de 4,2 % en juillet, continue de rester en retard par rapport aux États-Unis ; et la concurrence provenant du modèle de membership de Walmart et de l’échelle logistique d’Amazon. Ces facteurs constituent des menaces structurelles, même si ils ne se sont pas encore traduits par une perte de part de marché.

Je préférerais passer à la catégorie « Acheter » si les actions revenaient à un niveau compris entre 800 et 850 dollars, afin que le ratio P/E soit compris entre 40 et 42 fois, et que l’entreprise puisse continuer à croître. À ce niveau, le ROIC, les taux de renouvellement des actifs et les flux de trésorerie gratuits seraient suffisants pour justifier le prix. Je passerais à la catégorie « Vendre » si le ratio de comparaison des valeurs américaines des entreprises non liées au gaz tombait en dessous de 5 % pendant deux mois consécutifs. Cela indiquerait que le moteur de croissance de l’entreprise perd de l’impact, alors qu’une valorisation aussi élevée exige justement une croissance accrue.

Points clés pour les investisseurs

Costco reste l’une des entreprises les mieux gérées dans le secteur du retail. Le modèle de membrement, les taux de renouvellement et la génération de flux de trésorerie gratuits sont exceptionnels. Mais le multiple futur de l’action, à 57,7x, indique que les prix sont parfaits. Quant aux ventes pour les mêmes produits en juillet – qui diminuent par rapport aux niveaux élevés au printemps, avec une croissance modeste aux États-Unis après l’impact du gaz – cela montre que la tendance de croissance, bien que positive, est plutôt normale, plutôt que rapide. Une entreprise forte peut toujours être une action coûteuse. La notation “Hold” reflète cette caractéristique.

Le prochain rapport financier, le 24 septembre, sera la première occasion de vérifier si les performances du secteur peuvent se redresser ou si la tendance de ralentissement continue. Jusqu’à ce que l’évaluation des actifs soit révisée ou que l’évolution de la croissance du secteur soit renforcée, le rapport risque/bénéfice ne favorise pas les nouveaux acheteurs aux niveaux actuels.