CoStar indique que les vacances de postes au bureau diminuent. Les dividendes du REIT de bureaux vous rappellent pourquoi.

Si on suit les titres des articles, l’état des bureaux aux États-Unis s’améliore. CoStar indique que le taux de vacance a diminué depuis son pic au milieu de 2025. De plus, il y a eu quatre trimestres consécutifs où le taux d’occupation est augmenté.Le taux de vacance devrait diminuer progressivement pour atteindre environ 13 % d’ici 2030.L’histoire racontée semble être une forme de “restauration”. Mais les histoires concernant les dividendes des entreprises qui possèdent ces bâtiments décrivent une situation différente.

L’amélioration de la vacance n’est pas ce que l’annonce principale indique. CoStar parle d’une « période sans précédent de réduction de l’offre » : les bâtiments sont démolis, plutôt que loués. La construction de nouveaux bureaux est devenue rare. La croissance de la demande est décrite dans le rapport comme étant « faible ». Les augmentations de occupation se produisent lorsque le dénominateur diminue, et non lorsque les locataires reviennent en grand nombre. Le rapport de février de CoStar indique également que…Le taux de vacance restera à 14,1 % jusqu’en 2026.On s’attend à ce que la croissance des loyers reste inférieure à 1% cette année. C’est ce qu’on appelle un marché où les flux de trésorerie ne se améliorent pas, même si le nombre de logements vacants semble un peu meilleur.

Regardons maintenant ce que les trois plus grands fonds immobiliers à risque d’entreprises publiques paient réellement, et comment ils financent ces dépenses.

Boston Properties (BXP), le plus grand propriétaire de bureaux coté en bourse.Son dividende trimestriel a été réduit de 29 % en septembre 2025.Cela fait partie d’une « réinitialisation stratégique ». Le dividende trimestriel actuel est de 0,70 dollar par action, ce qui correspond à un rendement annuel d’environ 5,7 %. Le ratio de distribution des dividendes est de 203 % – c’est-à-dire que l’entreprise verse plus du double de ce qu’elle gagne en flux de trésorerie gratuit. Le montant total de la dette est de 17,4 milliards de dollars, contre 7,7 milliards de dollars d’actifs propres. Le ratio dette/actifs propres est donc de 202 %. Les flux de trésorerie gratuits ont diminué de 16 % par an, pour atteindre 275 millions de dollars. Les dividendes ne sont pas financés par les activités commerciales de l’entreprise. Ils sont plutôt financés par la capacité du bilan, qui était déjà limitée avant que le niveau de vacance ne augmente.

Vornado (VNO) a déjà effectué les mêmes calculs. Son dividende trimestriel a été réduit à 0,3375 $ par action, ce qui représente environ 1,9 % en termes de rendement futur – bien moins attrayant que les chiffres affichés sur certaines pages de synthèse qui mentionnent toujours le montant du dividende avant la réduction. Le flux de trésorerie libre est négatif de 416 millions de dollars au cours des douze derniers mois. Le flux de trésorerie opérationnel n’est que de 391 millions de dollars, ce qui ne suffit même pas à couvrir le dividende déjà réduit. Le total des dettes s’élève à 8,9 milliards de dollars, avec un ratio dette/actions de 111 %. L’entreprise qui possédait autrefois le plus grand portefeuille d’immeubles de bureaux à New York a silencieusement renoncé à une grande partie de son rendement, car les loyers ne suffisent plus à subvenir à ses besoins.

SL Green (SLG), le plus grand propriétaire de bureaux à Manhattan, a annoncé…Dividende annuelle de 2,47 dollars par action en mars 2026Le coût de l’action est tombé à 3,01 dollars par action, contre 3,01 dollars l’an précédent. Cela représente une baisse d’environ 18 %. Le rendement futur pour ces paiements réduits est de 1,9 %. Les flux de trésorerie gratuits sont négatifs, soit 980 millions de dollars. L’entreprise dépense plus de 1 milliard de dollars en investissements capitaux, tandis que ses flux de trésorerie opérationnels ne représentent que 92 millions de dollars. Le ratio dette/patrimoine est de 98 %. SL Green a rapporté…Perte nette de 0,38 $ par action au deuxième trimestre 2026Le dividende est maintenu à un niveau que l’entreprise peine à supporter. Les indicateurs financiers indiquent également que le déficit de flux de trésorerie ne se résorbe pas rapidement.

Le schéma est le même pour les trois entreprises : le chiffre d’affaires disponible reste stable sur papier, car les bâtiments disparaissent. Mais l’argent qui provient des bâtiments restants n’est pas suffisant pour maintenir les niveaux de dividendes anciens. Chacune de ces entreprises a déjà réduit ses dividendes. Le ratio de distribution de BXP à ce nouveau niveau est toujours supérieur à 200 %, ce qui montre que la réduction des dividendes n’a pas été suffisante pour garantir leur stabilité – elle a simplement permis aux dirigeants de gagner du temps avant de trouver une solution, comme une réorganisation ou encore une nouvelle réduction des dividendes.

Voici la question pour l’investisseur en revenus, à laquelle le graphique des vacances ne répond pas : si la croissance des loyers est inférieure à 1 %, et que le taux de vacance est structurellement supérieur à 13,5 % – soit un point de pourcentage supérieur au niveau maximal après la Grande Récession, selon les propres mots de CoStar – qu’est-ce qui peut améliorer les flux de trésorerie ? La réponse des entreprises est généralement la même : des cessions de parts, une repositionnement de l’activité, patience. Aucune de ces mesures ne permet d’obtenir une couverture des dividendes à court terme.

Certains lecteurs voient le rendement de 5,7 % du BXP et considèrent la volatilité comme une opportunité d’investissement. C’est là que l’on doit être discipliné concernant la différence entre les souffrances liées aux prix et celles liées aux activités commerciales. Un prix plus bas représente une opportunité d’investissement, à condition que le système de revenus soit intact. Or, le système de revenus est structurellement endommagé. La croissance des loyers est négligeable. La demande est faible. Le levier financier est élevé. Trois des plus grands acteurs ont déjà réduit leurs dividendes, car les calculs économiques ne fonctionnent plus. Ce n’est pas un changement temporaire de tendance sur le marché. C’est une détérioration du crédit.

La note de CoStar datant d’août 2026 mentionne une évolution positive : plusieurs employeurs se sont engagés à allouer plus de locaux, en prévision d’une augmentation du nombre de personnes travaillant dans ces entreprises. Cela a permis une augmentation de l’occupation des locaux sur quatre trimestres. Mais CoStar souligne également que l’embauche dans les industries traditionnelles continue de ralentir. Les besoins en locaux par employé sont structurellement inférieurs aux niveaux avant 2020. De plus, les gains de productivité grâce à l’IA pourraient permettre aux entreprises d’augmenter leur production avec moins d’employés, ce qui réduit encore la demande en locaux. Les gains immédiats en occupation et la dégradation de la demande à long terme vont dans des directions opposées. Le résultat net est donc un plateau à 14,1 %, comme le prévoit CoStar lui-même jusqu’à fin 2026.

Alors, que fait l’investisseur en revenus ? La réponse honnête est que ces actifs ne devraient pas faire partie d’un portefeuille conçu pour financer la retraite grâce à des flux de trésorerie. Les taux d’intérêt sont soit déjà très bas (VNO et SLG à environ 1,9 %), soit restent élevés uniquement parce que le rendement dépasse ce que l’entreprise génère (BXP à 5,7 %, avec un rapport de distribution de 203 %). Aucun de ces scénarios n’est une source de revenus durable.

Si vous possédez déjà l’un de ces actifs, la décision dépend du fait que vous collectez les dividendes pendant que c’est possible, ou si vous attendez une reprise qui n’est pas encore soutenue par les fondamentaux économiques. Si vous souhaitez allouer vos revenus en capital, le secteur des bureaux est le dernier endroit où vous devriez regarder. La baisse des vacances est réelle. Mais ce n’est pas le genre de baisse qui rend les dividendes plus sûrs.

La véritable situation dans les bureaux, en ce moment, est que le marché fonctionne exactement comme il devrait : les vacances de locaux s’ajustent en raison de la diminution de l’offre, lorsque la demande ne peut plus augmenter. Le problème est que les dividendes des REIT ont été fixés à un niveau inférieur au niveau de vacance et à une croissance des loyers plus élevée. Les réductions de dividendes qui ont déjà eu lieu ne sont pas des erreurs. C’est simplement l’équilibre entre les flux de trésorerie et la réalité des bâtiments. Ce qui n’a pas encore eu lieu, c’est le risque.