Corporación América Airports : Une compagnie aérienne en difficulté est valorisée comme une entreprise en ruine

Les actions ont chuté d’environ 6 % ce matin, selon les données du deuxième trimestre publiées par Corporación América Airports. Cela signifie qu’il y a une baisse de 20 % au cours des quatre derniers mois. En général, cette baisse est facile à comprendre : le EBITDA a diminué par rapport à l’année précédente, les marges ont diminué, et l’Argentine, le plus grand marché pour cette compagnie aérienne, continue de perdre des passagers nationaux. Mais les facteurs qui expliquent cette situation sont différents. Ce trimestre a été mauvais parce que la capacité d’exploitation de la compagnie aérienne a diminué, et non parce que la demande de vols a chuté. La différence réside dans l’ensemble du projet d’investissement, et le marché traite ces deux éléments comme si ils étaient identiques.

Commencez par décrire ce qui s’est réellement passé au cours du trimestre. EBITDA ajustéLe chiffre d’affaires est de 160,3 millions de dollars, soit une baisse de 4,5 %.Le taux de marge a chuté à 34,1 % par rapport à 38,6 %. La direction a identifié toutes les causes, et toutes sont des problèmes liés aux facteurs immédiats, plutôt que des problèmes économiques profonds. La compagnie aérienne low-cost argentine Flybondi a réduit son parc d’avions à environ trois appareils.environ 30 % de sa capacité planifiéeAlors que la compagnie aérienne Aerolíneas Argentinas a réduit le nombre de sièges en raison des augmentations des prix du carburant, les revenus liés au transport de marchandises ont été moins importants qu’il y a un an. Les aéroports principaux ont subi des travaux de maintenance planifiés sur les pistes, et les vols en juin ont été affectés temporairement par la Coupe du Monde de la FIFA. Une compagnie aérienne en difficulté et des fluctuations des coûts de carburant sont des facteurs qui peuvent être surmontés. En revanche, une concession interrompue ne peut pas être résolue… Et rien dans ce trimestre ne ressemble à ce dernier.

Pendant ce temps, les chiffres qui constituent réellement l’essence de la thèse se sont accumulés. Le bénéfice par action ajusté de l’entreprise, soit 0,48 $, correspondait à peu près aux estimations des investisseurs, et avait augmenté d’environ 49 % par rapport au même trimestre de l’année dernière. Les revenus ont augmenté de 8,2 %, sur la base des données préliminaires de 470,7 millions de dollars. Cependant, les revenus réels étaient inférieurs aux estimations.Rose a augmenté de 12 % à 534 millions de dollars.Les revenus par passager ont augmenté de près de 9 %. Cela est un signe important concernant les prix, plus important que n’importe quel chiffre de trafic : même avec une baisse du volume de trafic, l’entreprise réussit à obtenir plus de revenus de chaque voyageur. Les revenus au premier semestre ont augmenté de 15 %. En Italie, au Brésil, en Arménie et en Équateur, le BEBIDA a augmenté de deux chiffres, ce qui a compensé la baisse en Argentine et en Uruguay. Le trafic international continue d’augmenter : 7,1 % en juillet sur tout le réseau.Croissance de 4,5 % dans les activités internationales en Argentine— même commeLe trafic intérieur argentin a diminué de 7,8%.ce mois-ci et se trouve–4,6 % sur le cours du jour.

Le contraste entre une compagnie aérienne à bas coûts, avec des capacités limitées, et la demande internationale en augmentation est ce qui caractérise cette situation. La description du marché concernant l’Argentine, basée sur des données mensuelles montrant une diminution de 12 % du trafic intérieur en mai et de 18 % en juin en raison des problèmes de capacité et de la Coupe du Monde, confond un problème de offre avec un problème de demande. Les baisses du trafic intérieur argentin ont toujours été l’excuse utilisée pour vendre ces actions à des prix inférieurs au seuil de rentabilité annuelle : la dévaluation de 2018, la pandémie de COVID-19, les cycles électoraux. Chaque fois, les contrats de concession réglementés à long terme et la normalisation du trafic ont permis à ces actions se valoriser à nouveau. Cette fois, c’est plus modéré.Les bénéfices ajustés au premier semestre ont encore augmenté de 30,5 %Le bilan financier s’est amélioré, et le conseil d’administration a approuvé des dividendes de 150 millions de dollars pour l’année 2026. C’est un premier pas significatif vers un retour de capitaux. Le cash se situe à 692,5 millions de dollars, tandis que le dette nette est de 0,5 fois l’EBITDA ajusté, contre 1,0 fois l’année précédente. Le flux de cash libre est d’environ 470 millions de dollars, soit une augmentation de 52 %. Le taux de rendement sur le capital est d’environ 23 %.

L’évaluation montre comment les différences entre les différentes estimations se résument en une seule ligne. L’action est cotée à environ 8x du EV/EBITDA, avec un ratio PEG proche de 0,3. Les données du marché indiquent que le P/E est d’environ 11x. Ces mêmes estimations montrent une augmentation des bénéfices de 8,5% en deux mois, même si les estimations des revenus diminuent. Cela montre que l’opinion générale se concentre davantage sur les marges que sur le volume de ventes. Les concurrents mexicains des aéroports sont cotés à un EV/EBITDA comparable, mais avec une croissance des flux de trésorerie bien plus lente. Wall Street…La cible de prix consensus se situe à 32,43 $.Plus de 40 % supérieur à la valeur actuelle. Les indicateurs d’AInvest indiquent que l’action est à acheter, avec une note fondamentale de 8,21 sur 10 – ce qui est un score à tester, mais pas une preuve de succès. Ce n’est pas non plus le signe d’une théorie infaillible.

Les limites réelles sont importantes ici. La direction n’a pas donné de chiffres officiels pour l’ensemble de l’année, et a indiqué que les contraintes de capacité “devraient continuer à affecter les résultats à court terme”. Donc, la condition de re-rating est mesurable, plutôt que souhaitable : il faut observer les rapports de trafic mensuels en Argentine pour voir si le trafic domestique cesse de diminuer, tandis que le trafic international continue d’augmenter. Il faut également surveiller la reconstruction de la flotte de Flybondi, ainsi que le rééquilibrage de la concession argentine. Si le trafic domestique continue de diminuer au cours de la deuxième moitié de l’année, alors un profit de 34 % ne sera pas un seuil suffisant, et l’analyse négative deviendra la bonne. Jusqu’à then, avec un taux d’actualisation d’environ 11x pour les bénéfices ajustés du premier semestre, qui ont augmenté de 30 % par an, le marché paie un prix élevé pour une situation qui peut être corrigée. Les calculs ont déjà déterminé quelle est cette situation.