Le moteur du modèle de Constellation est en panne. À 10 fois le chiffre d’affaires, qui a les chances ?

Le chiffre le plus important pour Constellation Brands est un petit nombre négatif : les livraisons de bière aux distributeurs – c’est le terme utilisé par l’entreprise pour désigner ce phénomène – ont diminué.0.3%Dans son dernier trimestre, les résultats ont été plutôt mauvais. Pendant une décennie, ce chiffre a été la raison pour laquelle l’action était considérée comme une entreprise à croissance : Modelo Especial et Corona étaient les seules entreprises fiables dans le secteur de la bière aux États-Unis. Maintenant, cet “moteur de croissance” est en panne, et le marché a répondu en augmentant le cours de l’action de près de dix fois par rapport aux bénéfices futurs, avec un rendement d’ dividende de 3,3 %. Certains pensent qu’il s’agit d’une situation de croissance défaillante, où le faible multiple de valorisation est finalement admis. D’autres pensent qu’il s’agit d’une entreprise encore rentable, dont la situation est déjà prise en compte sur le marché. Le 6 octobre, après la clôture du marché, Constellation rendra publiques ses résultats financiers pour le deuxième trimestre. Ce chiffre sera donc un indicateur important pour évaluer la situation de l’entreprise.

Les faits partagés sont signés par les deux parties.

Déterminer d’abord la date et le montant de la mise. À partir du 10 septembre, les actions se situent autour de 124 $, soit quelques dollars en dessous de leur niveau le plus bas sur 52 semaines, qui était de 120,25 $. Cela représente environ 18 % de moins que ce qu’elles étaient il y a quatre mois. La valeur de marché est de 21 milliards de dollars, mais il y a également 10,4 milliards de dollars de dettes nettes. Ainsi, la valeur totale de l’entreprise est d’environ 31,6 milliards de dollars. Le ratio cours/bénéfice est d’environ 11,6 ; pour les paiements futurs, il est d’environ 10,2. Le taux d’intérêt, de 3,35 %, est basé sur un dividende trimestriel de 1,03 $.

Le premier trimestre qui vient de se terminer – le premier trimestre fiscale, qui s’est achevé le 31 mai – a donné le ton. Les ventes nettes rapportées ont diminué.3 % à 2,43 milliards de dollarsMais cette baisse est principalement due à des effets comptables : Constellation a vendu une grande partie de ses vins et spiritueux traditionnels l’an dernier. Les ventes nettes de produits bio ont en réalité augmenté de manière très faible. Les bières, qui représentent environ 90 % des profits, ont également contribué à une augmentation des ventes nettes.2 % à 2,28 milliards de dollarsaux prix plus élevés, et le portefeuille restait encoregénérateur de parts de marché à haut rendementDans les canaux de diffusion en Amérique du Nord, cela a permis d’augmenter la part de marché de 0,6 points. Les revenus par action comparables étaient également élevés.$3.43+7 % en glissement annuel ;EPS rapporté : 3,79 dollarsRose : 31 %, flatté par les bénéfices réalisés grâce à la vente des actifs.

C’est un fait qui préoccupe les deux camps : au sein de ce secteur de la bière en croissance, les marques qui ont contribué à la création de l’entreprise se réduisent progressivement.Le modèle spécial a connu une perte d’environ 2 %, tandis que le Corona Extra a subi une perte de plus de 5 %.Seuls les étiquettes plus petites…Pacifico a augmenté de 21 %, Victoria a augmenté de 14 %.Le modèle Chelada a augmenté de 6 % ; cela a compensé les baisses observées. La direction a expliqué cette légère baisse en détaillant les causes : l’inflation, l’augmentation des prix du gaz aux États-Unis, qui a dépassé 50 % au cours du trimestre, ainsi que la base de consommateurs hispaniques.près de la moitié des acheteurs de bières aux États-Unis– Les transactions en dessous de la valeur du coût de vie et des angoisses liées à l’immigration.

Première étape : La demande est-elle cyclique ou structurelle ?

L’argument principal est que il s’agit d’un cycle de demande, et non d’une rupture de franchise. Modelo Especial reste…La marque de bière la plus populaire en termes de ventes en dollars américainsLa Constellation gagne encore des parts de marché, même si la catégorie diminue. Elle continue à obtenir une distribution satisfaisante, et les ventes de Pacifico et Victoria augmentent également de manière significative. Si le problème est l’inflation et un choc économique brutal, le vendeur remplit son coffre en même temps que le portefeuille du consommateur. Achetez l’entreprise au prix dix fois ses bénéfices, alors que le marché se comporte comme si la position dominante de Modelo avait disparu… Une simple stabilisation des taux d’intérêt permettra à l’action de se rapprocher de celle de ses concurrents.

La réponse du ours est importante : une entreprise qui gagne des parts de marché mais qui perd en volume sur ses deux marques phares est une entreprise dont le moteur de croissance est en panne. Son marché principal, composé de consommateurs à faible revenu et d’origine hispanique, est précisément le secteur qui souffre le plus. Si ces consommateurs ne se remontent pas, l’entreprise « stable » devient une entreprise à croissance nulle, une entreprise dépassée… Ce que l’action valant dix fois le bénéfice de l’entreprise paie déjà. L’ours a raison : rien dans les résultats du dernier trimestre ne montre que cette stagnation est temporaire. Mais le taureau gagne cette fois-ci, car avec un bénéfice dix fois supérieur, le marché demande déjà le prix complet que demande l’ours. Aucune croissance n’est plus une hypothèse possible ; c’est un risque que l’action ne prend pas en compte.

Deuxième étape : Les flux de trésorerie et le bilan peuvent-ils transmettre la valeur de l’entreprise ?

Les deux parties sont d’accord pour que Constellation verse de l’argent. Au premier trimestre, cela a généré…662 millions de flux de trésorerie opérationnels et 485 millions de flux de trésorerie libresLe flux de trésorerie libre est d’environ 1,8 milliard de dollars. Cette trésorerie permet de couvrir les dividendes et de financer diverses activités.324 millions de rachats d’actionsSeulement dans ce quart de l’année. L’entreprise vise un ratio de endettement net compris entre 3,0 fois. Avec une dette nette de 10,4 milliards de dollars, par rapport à une base de revenus futurs supérieure à 11 milliards de dollars, ce ratio est plutôt cohérent.

Le compte du ours n’est pas une garantie de solvabilité – c’est ce qui menace la situation financière de l’entreprise, depuis l’extérieur.Tarif de 25 % appliqué au Mexique et aux bières en conserve importées.De plus, les tarifs sur l’aluminium augmentent directement le coût des boîtes et des emballages importés qui constituent le cœur de l’activité commerciale. C’est pourquoi les directives prévoient que l’année 2027 soit une année à niveau : la direction anticipe que les revenus liés à la bière et ceux liés aux vins et spiritueux organiques augmenteront respectivement d’environ 1 % ou diminueront d’environ 1 %. Le P/E comparable restera donc constant.$11.20 à $11.90Le ours peut accepter l’argent en espèces, mais il refuse de reconnaître que le coût total est faible. En effet, la charge de coûts due aux tarifs est une situation persistante, et non ponctuelle. De plus, cette charge augmente si les tensions se prolongent.

C’est le coup le plus puissant du ours… et c’est légitime. Mais il s’agit d’une question de marge, pas d’une question de survie. Le pouvoir de Constellation est maîtrisable ; son flux de trésorerie libre couvre largement les dividendes et les rachats d’actions. De plus, les désinvestissements ont en réalité amélioré la qualité de ce qui reste. Le marché boursier gagne cette fois-ci en termes de durabilité : c’est une entreprise capable de financer son propre développement, ce que le prix demande à elle de faire.

Ce que le prix exige

Maintenant, faites que les deux entreprises paient leur loyer. À environ dix fois le chiffre d’affaires, le marché ne demande pas à Constellation de croître. Il lui demande plutôt de rester immobile – de maintenir les marges comparables malgré les taxes, de continuer à distribuer des dividendes et à effectuer des rachats d’actions – sans pour autant atteindre la taille de Modelo, qui était à l’origine un critère suffisant pour justifier un multiple de cours plus élevé. C’est une exigence basse, mais les preuves indiquent que l’entreprise peut y réussir tant qu’elle continue à fonctionner normalement.

Comparaisez le prix avec celui des concurrents pour comprendre l’évaluation du titre. Constellation est évaluée à environ 11,6 fois ses revenus récents ; Anheuser-Busch InBev est estimée à près de 16,4 fois, Altria à environ 14,4 fois, et Diageo à environ 27,7 fois. Même en tenant compte de la forte exposition au risque de Constellation et de son rythme de croissance ralenti, le marché considère ce titre comme le plus faible au sein du groupe. Le marché n’a pas besoin d’une histoire incroyable pour gagner ici – il suffit qu’il y ait une histoire légèrement meilleure que celle associée à une valeur de 10 fois, symbolisant un “pas de croissance à jamais”.

La décision

Le grizzly gagne la discussion sur la croissance des affaires : le moteur Modelo/Corona est vraiment hors service, et rien ne prouve jusqu’à présent que ce moteur puisse renaître. Mais l’offre en actions à ce prix est favorable au bœuf. Des revenus de 10 fois supérieurs aux attentes, un taux d’intérêt de 3,35 %, environ 1,8 milliard de dollars de flux de trésorerie gratuits qui permettent de financer les dividendes et les rachats d’actions, et des gains de valeur des actions toujours positifs constituent une véritable marge de sécurité pour une entreprise dont le marché a déjà laissé passer l’âge de croissance. Le fardeau de la preuve incombe au bœuf, qui doit prouver que la situation est pire que ce que le prix suppose – pire que la stagnation. Car la stagnation est déjà ce que le cours de l’action paie déjà à chaque fois.

La décision prise repose sur une observation datée. Dans le rapport du deuxième trimestre financier du 6 octobre, il faut noter que la quantité de bière disponible est inférieure de 0,3 % par rapport au dernier trimestre. Si ce taux augmente vers un niveau positif – ou même reste stable – alors la valeur de l’entreprise s’améliore et son ratio de valorisation peut être réévalué. Si, en revanche, la quantité de bière disponible diminue significativement, ou si la direction propose des prévisions de bénéfices par action inférieures à 11,20 dollars, alors les arguments contre l’entreprise deviennent plus convaincants. La valeur basse de l’entreprise devient alors une erreur de valuation, plutôt qu’un avantage de prix. Ce seul chiffre, en trois semaines, décide de savoir quel camp avait toujours les chances.