Coeur Mining : En dépit de la réduction des orientations stratégiques, les flux de trésorerie s’améliorent.

Deux informations ont été divulguées dans le rapport du deuxième trimestre de Coeur Mining au début du mois d’août. Le marché avait payé pour l’information qui n’était pas la plus importante. Les prévisions concernant les résultats économiques indiquaient une baisse : la production d’or en 2026 serait réduite, et la production de cuivre serait diminuée d’environ un cinquième à mi-parcours de l’année. De plus, les prévisions concernant les coûts dans les deux mines canadiennes que l’entreprise a acquis en mars étaient très élevées. Si l’on lit plutôt le rapport sur les flux de trésorerie, la situation change complètement. Coeur a généré des revenus record pour ce trimestre.Un montant de 388 millions de flux de trésorerie gratuits.Et en juin, les actifs en espèces s’élevaient à 1,05 milliard de dollars, contre 705,3 millions de dollars de dettes. Les actions, qui étaient en baisse depuis plusieurs mois, se situent encore à environ 30 % en dessous de leur plus haut niveau des 52 semaines précédentes.Une hausse de 19 % le jour où les chiffres complets sont arrivés.Le marché avait fixé un prix pour ce titre ; les données indiquaient autre chose. Cet écart constitue toute l’histoire, et c’est pourquoi la baisse des prévisions ne modifie pas ma perception des actions.

Décomposez ce qui a été supprimé réellement.Or : 680 000–815 000 onces, réduits à 630 000–750 000 oncesEnviron 8 % de réduction par rapport à la valeur moyenne. Le cuivre : de 50–65 millions de livres à 40–50 millions de livres, soit une baisse d’environ 22 % par rapport à la valeur moyenne. L’argent : resté inchangé, à 18,68–21,93 millions d’once. Les raisons sont plus importantes que les variations de prix. Coeur a réduit les prévisions pour les métaux dans la deuxième moitié de l’année : l’or est passé de 4 550 dollars à 4 000 dollars l’once, et l’argent de 77,50 dollars à 60 dollars. De plus, les coûts liés aux projets de New Afton et Rainy River ont été réduits. Les prévisions pour les cinq opérations existantes ont été conservées. Les dépenses de construction ont augmenté principalement parce que environ 45 millions de dollars de coûts de démantèlement ont été transférés du poste des dépenses vers le bilan, ainsi que en raison des dépenses supplémentaires liées au développement souterrain. C’est donc le profil d’une stratégie basée sur le marché, sans aucun problème de flux de trésorerie. Même avec les prix plus bas et un plan de capitalisation plus élevé, l’entreprise espère encore atteindre un EBITDA ajusté de près de 2,3 milliards de dollars pour l’année entière, ainsi qu’un flux de trésorerie net de près de 1,5 milliard de dollars. En 2025, en comparaison, l’EBITDA ajusté aurait été d’environ 1,0 milliard de dollars.flux de trésorerie libre à 666 millions de dollarsLes deux objectifs pour 2026 sont plus de deux fois supérieurs à ceux de l’année précédente.

Une partie des problèmes qui rendent les prévisions de coûts plus sévères que la réalité se trouve cachée dans les comptes. Le coût du gold produit par Rainy River a été relevé à 2 700 à 3 000 dollars l’once, un chiffre qui, en soi, représente une part importante du prix du gold de 4 000 dollars l’once. Cette fourchette inclut également des éléments non monétaires liés aux achats – stocks, investissements en capital, etc. Ainsi, ces chiffres exagèrent les véritables conditions économiques de l’exploitation minière. Les mêmes calculs comptables déforment également les comparaisons qui permettent de juger la valeur des actions en termes de prix. L’EBITDA ajusté, c’est-à-dire les revenus avant intérêts, impôts, amortissements et dépréciations, est lui-même réduit de 140 millions de dollars en raison d’ajustements de valeur juste non monétaires sur les stocks de Rainy River au deuxième trimestre. Tout ratio basé sur cette base est donc déformé.

Du point de vue de l’évaluation, la différence entre le ratio de valorisation en fonction des résultats récents et le ratio de valorisation en fonction du rendement moyen constitue tout l’argument en faveur de ces actions. Coeur est vendue à un prix de environ 12,4 fois son EV/EBITDA en tenant compte des données du marché actuel – la valeur d’entreprise étant la capitalisation boursière plus le passif net. Ce chiffre semble généreux par rapport à Pan American Silver, qui est vendue à 8,8 fois, et à First Majestic, à 9,9 fois. Il est donc préférable d’utiliser le ratio EBITDA pour cette année : une valeur d’entreprise d’environ 19,5 milliards de dollars contre un EBITDA de 2,3 milliards de dollars, ce qui donne un ratio d’environ 8,5 fois, conforme à celui de Pan American, et inférieur à celui de Hecla, qui est de 13 fois. De plus, le bilan en termes de liquidités nettes et les flux de trésorerie libres représentent environ 8 % de la valeur d’entreprise. En termes de ratio prix/book, Coeur est le moins cher du groupe, avec un ratio de 1,9 fois, contrairement aux ratios de 2,7, 2,9 et 4,7 pour ses concurrents dans le secteur de l’argent. Ce n’est plus le prix bon marché des années précédentes – le marché s’en rend compte – mais c’est un prix raisonnable pour des revenus d’entreprise réguliers.

Le bilan financier est là où se trouve l’essentiel de l’information. Avec 1,05 milliard de dollars en liquidités, une dette totale de 705,3 millions de dollars, un ratio de financement négatif de 0,2 fois, et un nouveau financement de 1 milliard de dollars, Coeur se trouve dans une situation de liquidités nettes positives – plus de liquidités que de dettes. Les dirigeants espèrent que les liquidités à la fin de l’année seront d’environ 2 milliards de dollars. La question de la capacité de la société à survivre à une mauvaise année ne nécessite plus de réponse défensive ; le flux de trésorerie libre suffit pour financer tout le programme de retournement de capitaux. Ce programme est déjà en cours. La société a autorisé un plan de rachat de actions de 750 millions de dollars ; elle a récupéré 121 millions de dollars en actions jusqu’au 31 juillet, et a payé son premier dividende en trente ans, soit 0,02 dollar par action par trimestre, en juin. La modification des projections ne change rien à cette situation.

Maintenant, il s’agit des détails sur lesquels l’actualisation vous indique de se concentrer, car elle montre où se trouve réellement la marge bénéficiaire. La version révisée ne mentionne pas le marché de l’argent ; l’argent est une activité clé pour Coeur. L’entreprise se présente comme un des cinq plus grands producteurs mondiaux d’argent. C’est le seul mineur de métaux précieux en Amérique du Nord qui possède toutes ses installations. Le prix du argent que l’entreprise vend est bien inférieur au prix du métal : environ 12,50 dollars l’once à Las Chispas au Mexique, et environ 23–25 dollars l’once à Rochester. Même en tenant compte de la baisse de prix de 60 dollars au deuxième semestre, ces écarts par once sont très importants. L’entreprise a choisi de réduire les volumes de production d’or et de cuivre, mais n’a pas modifié les prix de ses produits à marge la plus élevée. Cela signifie que les réductions sont localisées, plutôt que systémiques. La même actualisation diminue également les chiffres pour l’année 2026 – le contrat avec New Gold était attendu…Augmenter la production totale d’or de 80 %– Il a également exploité une ressource inédite dans la zone K-Zone de New Afton.47,6 millions de tonnes d’ormes mesurés et indiquésIl s’agit d’une quantité estimée de 715 000 onces d’or, 2,9 millions d’onces d’argent et 606 millions de livres de cuivre. La durée de vie de Rainy River est donc prolongée de deux ans, jusqu’en 2035. La situation en 2026 est moins grave ; mais le pipeline n’a pas été affecté.

Maintenant, ce sont les risques auxquels je m’inquiète vraiment, car cette décision souligne une véritable faiblesse, même si c’est une faiblesse liée au moment de l’exécution des actions. Le record de flux de trésorerie pour l’année 2026 est très faible : atteindre 1,5 milliard de dollars nécessite des augmentations importantes dans la production et les flux de trésorerie libres au deuxième semestre. Cela exige que les deux mines canadiennes puissent finalement fonctionner correctement. L’opération souterraine de Rainy River était à 3 300 tonnes par jour en juillet, et doit atteindre environ 5 000 tonnes par jour d’ici la fin de l’année. La zone C-Zone de New Afton, qui commence à fonctionner environ trois mois après le reste, vise 16 000 tonnes par jour seulement au début du quatrième trimestre. Si les choses échouent à nouveau, le record de l’année sera affecté. Le plancher métallique est également un facteur important : les prévisions supposent des prix de 4 000 dollars l’once d’or et 60 dollars l’once d’argent, des niveaux élevés par rapport aux normes historiques. Si les prix baissent, les calculs pour l’année en question seront modifiés en temps réel. En revanche, l’entreprise a augmenté le prix du cuivre de 5,00 dollars à 6,00 dollars l’once, ce qui montre qu’elle ne diminue pas uniformément son panier de produits.

Même si les deux risques se produisent en même temps, et que les périodes de récupération sont retardées ou que les métaux deviennent plus fragiles, l’écart de sécurité pour les actionnaires se trouve désormais dans le bilan, plutôt que dans le prix d’entrée. C’est un changement significatif par rapport à il y a un an. Une entreprise productrice de liquidités qui génère un flux de trésorerie gratuit équivalant à environ 8 % de sa valeur d’entreprise peut donc surmonter une année difficile sans avoir à faire face à des contraintes contractuelles ou à des levées de fonds en capital. C’est ce qui distingue cette situation des situations de récupération après difficultés que je examine généralement. La rareté des liquidités est disparue, mais l’argument concernant la durabilité est plus fort qu’auparavant.

En somme, cette mise à jour concernant les conseils donnés est en réalité un simple erreur de calcul. Coeur est maintenant une entreprise productrice en Amérique du Nord, avec des flux de trésorerie record, un bilan de trésorerie positif, et un programme de retrait de capitaux qui a déjà permis d’acheter 6,7 millions d’actions. Les deux risques importants – l’exécution des projets et le problème lié au plateau métallique – sont visibles, identifiés, et évalués selon des ratios conformes aux concurrents, plutôt que de manière exagérée. Je confirme donc mon rating « Acheter » pour ces actions. Les bénéfices faciles provenant des prix bas sont derrière nous. Il est clair que, à partir de maintenant, tout dépend de Coeur pour faire exactement ce qu’elle a fait au deuxième trimestre : transformer les prix élevés du métal en flux de trésorerie record, et les remettre aux actionnaires.