Les revenus de Cloudflare semblaient exceptionnels. Mais leur valuation est différente.

Les blogs en direct continuent de publier leurs titres d’actualité. Cloudflare fait des profits élevés. Les revenus se sont améliorés. Les prévisions ont été relevées. L’action a augmenté de 15 % après la clôture des cours. Il s’agit d’une histoire de croissance, typique de l’action qui incite à la poursuite.

Mais ce qui vaut l’attention, c’est non pas le fait que les chiffres soient bons – ils l’étaient – mais plutôt si une multiplication de 40 fois le chiffre d’affaires pour une action qui a déjà augmenté de 44 % sur la période actuelle constitue encore un investissement attrayant en termes de risque/rendement, ou si le marché a simplement anticipé les événements des deux prochaines années.

Les bénéfices en eux-mêmes sont justifiables.Les revenus de Q2 ont atteint 696,1 millions de dollars, soit une augmentation de 36 % par rapport à l’année précédente.Cela représente une augmentation de près de 31 millions de dollars par rapport au consensus de 664,7 millions de dollars. Le bénéfice par action en conditions non GAAP s’est élevé à 0,29 dollar, contre les 0,27 dollar prévues. Le flux de trésorerie libre pour le trimestre a atteint 56,4 millions de dollars, contre 33,3 millions de dollars l’an dernier. Cela a permis d’augmenter le taux de marge sur les flux de trésorerie libre sur les douze derniers mois à 12,5 % – soit une amélioration de 76 % par rapport à l’année précédente. Les prévisions de chiffre d’affaires pour l’année entière ont été relevées à 2,87 milliards de dollars au milieu de l’année, contre 2,81 milliards de dollars auparavant.

Aucune de ces choses n’est artificielle. La trajectoire de croissance est réelle, et l’amélioration de la génération de liquidités constitue le signe le plus positif dans le rapport.

La question cruciale est de savoir ce que signifie le chiffre multiple. Cloudflare est évalué à environ 40 fois les revenus historiques et à environ 35 fois les revenus futurs, selon les prévisions annuelles récentes. Pour comparaison, Snowflake – qui est également très peu rentable selon les normes GAAP – est évalué à 22 fois les ventes. Datadog, qui est en fait rentable selon les normes GAAP, est évalué à 21 fois les ventes. Zscaler est évalué à 8 fois les ventes. CrowdStrike, le concurrent le plus proche en termes d’évaluation élevée, est évalué à environ 41 fois les ventes, mais sa valeur boursière s’élève à 211 milliards de dollars, ce qui signifie que le marché a déjà pris en compte les avantages de CrowdStrike par rapport aux autres entreprises du secteur de la sécurité cloud.

Avec un chiffre d’affaires 40 fois supérieur, la valeur de Cloudflare suppose une exécution quasi sans erreur jusqu’en 2028. Le taux de croissance du chiffre d’affaires devrait être supérieur à 30 %, et les marges augmenteront de manière stable, atteignant des niveaux élevés, voire des vingtaines, sur une base opérationnelle non GAAP. Cela n’est pas impossible. Mais c’est une hypothèse, pas une garantie… Et l’évolution des marges ne suffit pas encore à rassurer les investisseurs.

Le bénéfice net non conforme aux normes GAAP a diminué de 130 points de base en deuxième trimestre par rapport à l’année précédente, soit à 73,1 %. Ce phénomène se poursuit après huit trimestres de réduction du bénéfice net conforme aux normes GAAP, qui est passé de 78 % à 71 %. La direction attribue cette diminution à deux facteurs : la plateforme de développement développée par Workers, qui a permis l’arrivée de 1 million de nouveaux développeurs en seul premier trimestre, et dont le chiffre d’affaires total a augmenté de 137 % en 2025 ; mais aussi à la réclassification des coûts de réseau, car le trafic passe des utilisateurs gratuits vers des utilisateurs payants, ce qui fait que ces coûts sont transférés des activités de vente et de marketing vers les coûts de revenus. Thomas Seifert, directeur financier, a qualifié cette réclassification de « distorsion » dans le résultat global, mais a admis qu’il représente une entrave persistante au bénéfice net rapporté.

Seifert indique qu’on s’attend à une stabilisation du taux de marge brute au deuxième trimestre – c’est le trimestre pour lequel nous venons de obtenir les résultats. Le taux de marge non conforme aux normes GAAP était de 73,1 %, ce qui reste inférieur à 76,3 % l’année dernière. Il sera déterminant pour le marché de voir si il s’agit d’une véritable stabilisation ou plutôt d’une ralentissement dans la baisse du taux de marge.

Ensuite, il y a la restructuration. Cloudflare réduit environ 20 % de son personnel – soit environ 1 100 employés – avec des coûts s’élevant à 140 à 150 millions de dollars durant le deuxième trimestre. La perte opérationnelle conforme aux normes GAAP est passée à 205,7 millions de dollars, soit 30 % des revenus. Cela est principalement dû à une dépréciation unifiée de 150,7 millions de dollars liée à cette réorganisation. La direction présente ces suppressions comme une “évolution vers un modèle opérationnel basé sur l’IA”. Ils affirment que les économies réalisées seront réinvesties dans les capacités de vente. C’est une stratégie crédible si la croissance des revenus justifie ces économies. Mais une réduction de 20 % du personnel dans une entreprise de plateforme de développement comporte des risques d’exécution qui ne sont pas pris en compte dans les ajustements non conformes aux normes GAAP.

Le PDG Matthew Prince place Cloudflare au centre de ce qu’il appelle l’« Internet agentique » – une réécriture fondamentale d’Internet pour le trafic entre machines, où les moteurs de réponse de l’IA et le commerce piloté par des agents remodèlient l’architecture web. La vision est cohérente, et la position de la société dans le domaine du réseau périphérique est véritablement solide. Les barrières concurrentielles de Cloudflare – sa infrastructure distribuée couvrant plus de 300 villes, ses outils de développement, son stack de sécurité Zero Trust – ne sont pas menacées immédiatement. Ce n’est pas une situation où les fondements de l’entreprise sont ébranlés, et où les actions boursières sont considérées comme inutiles.

Le problème est purement lié au prix et au moment opportun pour acheter ou vendre ces actions. Les actions ont augmenté de 15 % après les résultats financiers, atteignant près de leur niveau le plus élevé sur 52 semaines, soit 305 dollars. Par la suite, elles ont régressé vers l’échelle de 284 dollars. Au cours des 120 derniers jours, les actions ont augmenté de 53,6 %. Sur l’année, elles ont augmenté de 44 %. Le rendement annuel est de 40,7 %. Il s’agit d’une action qui a déjà connu une forte croissance. Le prix actuel indique que les deux prochaines années, avec une amélioration des marges et une accélération due à l’IA, tout se passera bien selon les plans prévus.

Orientation Q3 de 736,5 millions de dollars au point médianCela signifie une croissance d’environ 31 % par an, contre 36 % l’année précédente. La décélération de 36 % à 31 % n’est pas un signe d’alarme en soi – elle est cohérente avec le fait que la taille de Cloudflare se vieillit légèrement. Mais combinée à un multiple de revenus de 40x, la différence entre “la croissance reste supérieure à 30 %” et “le multiple se réduit” est faible.

Les labels d’analyse globaux d’AInvest indiquent que Cloudflare est une bonne opportunité d’achat, ce qui reflète l’opinion unanime concernant la durabilité de sa croissance et les avantages offerts par l’IA. Le score d’analyse composite se situe à 3,44 sur 5. Les scores fondamentaux et de liquidité se situent entre 7,5 et 7,8. Cela est favorable, mais pas suffisant pour justifier une recommandation d’achat. Les investisseurs qui vendent cette action voient bien la qualité de l’entreprise, mais ne sont pas convaincus que le cours actuel soit justifié à ces niveaux.

Je ne pense pas que les investisseurs doivent poursuivre l’action de Cloudflare. La théorie selon laquelle Cloudflare constitue une infrastructure essentielle pour l’Internet reste valable, et le potentiel de croissance de l’entreprise n’a pas ralenti. Mais le risque/rendement à 40 fois le chiffre d’affaires, avec une compression des marges qui n’est pas encore résolue, et une croissance qui ralentit par rapport à son rythme maximal, ne permet pas une position stratégique asymétrique qui rend l’achat d’actions intéressant. Une meilleure approche serait de patienter : attendre un retournement significatif vers la zone de 240 à 250 dollars – soit environ 12-15 % en dessous du niveau actuel – où le multiple forward se situe dans la fourchette de 28-30x, et où le multiple de croissance devient vraiment justifié plutôt que supposé. Je recommanderais de réévaluer cette position si les résultats du troisième trimestre montrent que le taux de marge brute augmente à nouveau au-dessus de 75 % sur une base non GAAP, tandis que la croissance des revenus reste supérieure à 32 %. Cela donnerait à la valorisation actuelle une base opérationnelle plus solide.

Des bénéfices élevés ne signifient pas automatiquement un point d’entrée solide. Parfois, c’est l’enthousiasme du marché qui constitue le facteur de risque.