La mise de 2,3 milliards de dollars de CleanSpark sur un seul centre de données

Le 18 septembre, CleanSpark a fixé son prix.2,276 milliards de 7,875 % de notes à garantie senior remboursables en 2031Les actions ont augmenté de prix.plus de 8 %C’est ainsi que le marché réagit généralement lorsqu’une entreprise dont on ne sait pas grand-chose se montre soudainement sérieuse. La série est réelle. La question est de savoir si les calculs sont corrects.

Cette offre de obligations n’est pas une dette d’entreprise générale. Il s’agit plutôt de financement pour un projet particulier.Un centre de données de 175 mégawatts à Sandersville, en Géorgie – construit pour un seul locataire, dans le cadre d’un bail de 20 ans au mode triple net.CleanSpark met presque toute son entreprise derrière cette décision unique. La question financière est claire : peut‑il faire en sorte que le service de location de Sandersville puisse rembourser les dettes qui financent l’entreprise ? Et l’entreprise pourra‑t‑elle survivre pendant les années qui viennent avant que les loyers ne soient payés ?

Le deal en chiffres

Les notes offrent un taux de coupon de 7,875 %. Cela signifie qu’il y aura environ 179 millions de dollars en intérêts chaque année pendant les cinq années qui suivent la date d’échéance. Ces intérêts ne sont pas versés dès le premier jour ; les sommes provenant de l’offre publique seront…Financer les coûts restants de construction, rembourser à CleanSpark les contributions en capital déjà versées, et remplir le compte de réserve pour le service de la dette.La livraison au locataire devrait commencer.au quatrième trimestre de 2027.

Du point de vue des revenus, le bail…On estime que cette entreprise technologique de classe à investissement élevé rapportera 6,6 milliards de dollars sur la durée initiale de 20 ans ; ou jusqu’à 11,6 milliards de dollars si les deux options d’extension de cinq ans sont exercées.CleanSpark dit que le projet contribuera à…Environ 330 millions de dollars d’ revenu opérationnel net annuel, avec un taux de rentabilité cumulé de près de 100 %.À cette taux de remboursement, le bail devrait couvrir les paiements d’intérêts annuels de 179 millions de dollars liés aux nouvelles obligations, et il resterait encore 150 millions de dollars en excédent.

Cette méthode fonctionne – dès que l’installation est terminée et que le locataire s’installe.

L’écart avant l’arrivée du liquide

Entre maintenant et le quatrième trimestre 2027, CleanSpark doit construire une installation d’une valeur estimée à1,75 milliards à 2,1 milliards de dollarsIl reste donc à compléter ces montants, et ensuite attendre les revenus qui en découleront. Les 2,276 milliards de dollars de nouveaux dettes comblent cette lacune de financement. Mais cela signifie également que l’entreprise doit assumer des obligations d’intérêts annuelles qui dépassent ses revenus annuels actuels.

Au 30 juin, CleanSpark a rapporté que138 millions de dollars de revenus trimestriels, soit une baisse de 30,5 % par rapport à l’année précédente.Pour la période de neuf mois s’étendant jusqu’en juin, les revenus totaux ont été…455,6 millions de dollarsAnnuellement, c’est environ 607 millions de dollars – mais la direction l’a reconnu.Actuellement, on fait face à des défis liés aux économies de l’extraction de bitcoins.Et la tendance des revenus est descendante, pas stable. L’entreprise a également enregistré une perte nette.239,8 millions de dollars au dernier trimestre, avec une perte accumulée sur neuf mois d’environ 1 milliard de dollars.Mouvement entraîné par les réévaluations négatives des valeurs de Bitcoin et par les marges de profit plus faibles liées à la minage.

Le bilan montre que202,6 millions de dollars en espèces et 814,9 millions de dollars en bitcoins au 30 juin.Les actifs totaux s’élèvent à2,7 milliards contre 1,9 milliard de dettes, avec 1,8 milliard de dettes à long terme existantes.— principalementNotes convertibles sans coupon à échéance 2030etNotes convertibles sans coupon à échéance 2032, qui ne nécessitent aucues paiements d’intérêts en espèces aujourd’hui. Le capital propoété des actionnaires était800 millions.

Ajoutez les nouvelles dettes garanties de 2,276 milliards de dollars aux 1,8 milliard de dollars existants. Ainsi, CleanSpark aura un total de environ 4,1 milliards de dollars en obligations.Capitale marché de 3,4 milliards de dollarsCe n’est pas un ratio de dette à capital traditionnel. L’entreprise exploite actuellement deux activités complètement différentes : l’une fait des pertes, et l’autre n’a pas encore été lancée. Le point est simple : il s’agit d’une structure financière basée sur des dettes, où le bilan est déjà très sollicité.

Pourquoi la structure est importante

Les notes ne sont pas non garanties. Elles sont émises parUne filiale, CSDC Finance I, LLC, et garantie par des hypothèques de priorité sur la quasi-totalité des actifs de l’émetteur, ainsi que CSRE Properties Sandersville, LLC.Les notes sont garanties par la filiale immobilière et soutenues par…La garantie de réussite de CleanSparkC’est ainsi que fonctionne le financement de projets : le prêteur a priorité sur les actifs du centre de données, et la société mère s’engage à couvrir tout déficit lié à la construction.

Pour les actionnaires de CleanSpark, cette structure représente à la fois un avantage et une exposition. Elle isole le montant d’endettement lié au projet Sandersville : les prêteurs ne peuvent pas accéder aux autres activités de l’entreprise, à moins que le projet ne échoue. Mais la garantie de réalisation signifie que, si la construction dépasse le budget, la société mère paiera les coûts supplémentaires. Et si le projet échoue complètement, les capitaux investis par la société mère disparaissent.

Le locataire est décrit comme une « entreprise technologique mondiale de haut niveau, à investissement élevé ». CleanSpark a refusé de donner son nom, mais la qualité du crédit est importante, car toute la thèse repose sur le fait que ce locataire accepte l’acquisition des actifs, reste en place pendant deux décennies et paie les loyers à temps. Une échéance manquée pendant la construction pourrait avoir des conséquences graves.Réductions de l’impôt ou même fin du bailEt le coût de construction est…10 à 12 millions de dollars par mégawattNe laisse aucune marge pour l’erreur.

Ce que le marché voit

L’augmentation de 8 % des actions n’est pas un signe de confiance dans les activités minières existantes. C’est plutôt un signe que le marché pense que Sandersville est une véritable valeur immobilière qui vaut la peine d’être développée. Le prix…98,5 % du visageUn petit rabais indique que les investisseurs en obligations souhaitent obtenir un rendement supplémentaire pour prendre des risques de crédit en investissant dans un développeur de centres de données qui utilise des Bitcoins. Le rendement effectif à l’échéance est d’environ 8,2 %, ce qui n’est pas bon marché, mais il n’est pas non plus très avantageux. C’est le prix que l’on paie pour un emprunteur spéculatif qui construit un actif avec un locataire déterminé.

Il y a aussi un aspect lié au Texas qui mérite d’être noté. Le locataire de Sandersville a signé…Une lettre d’intention et un accord d’exclusivité concernant l’ensemble du portefeuille de CleanSpark au Texas : jusqu’à 885 mégawatts sur une superficie de 718 acres.C’est une lettre d’intention, et non un bail signé. De plus, cela ne fait pas partie des fonds obtenus grâce au titre de créance. Mais si même la moitié de ces engagements se réalise, l’expansion des revenus implicite sera énorme.

Le cas d’investissement, expliqué de manière claire

CleanSpark n’est plus simplement un mineur de Bitcoin. C’est une entreprise qui cherche à transformer les infrastructures énergétiques rares et connectées au réseau électrique en locations de centres de données à long terme. Sandersville est le premier test pour voir si cette transformation peut être réalisée à grande échelle. L’offre de obligations d’une valeur de 2,276 milliards de dollars constitue le pont entre l’activité de minage, qui paie les factures aujourd’hui, et l’activité d’infrastructure, qui devrait payer ces factures demain.

Pour un investisseur, la décision dépend de trois questions :

D’abord, peut‑il faire fonctionner l’usine de Sandersville à temps et dans le budget prévu ?Les articles à long terme ont été commandés et payés à l’avance, et la partie correspondant aux actifs propres a été financée.Cela réduit le risque d’exécution, mais ne l’élimine pas complètement. Un retard dans la construction entraîne une extension du délai de recouvrement des revenus, ce qui dépense les fonds disponibles.

Deuxièmement, le secteur de l’extraction de cryptomonnaies pourra-t-il survivre jusqu’à ce que les revenus des centres de données arrivent ? Les marges d’exploitation dans le secteur de l’extraction de Bitcoin se sont réduites, les revenus ont diminué de 30 % par an, et l’entreprise enregistre des pertes. Les notes convertibles existantes ne nécessitent pas de financement en espèces, ce qui permet une certaine tranquillité financière. Mais si les flux de trésorerie liés à l’extraction de cryptomonnaies continuent de diminuer, l’entreprise pourrait devoir lever des fonds par des actions ou vendre des actifs.

Troisièmement, la qualité de crédit du locataire est-elle suffisante, comme décrit ? Une « entreprise technologique mondiale de haut niveau d’investissement » est rassurante, mais le nom de l’entreprise n’est pas révélé, et le bail reste conditionné par les étapes de construction à atteindre. Si le locataire doit quitter l’immobilier, l’actif devient un centre de données d’une valeur de 2 milliards de dollars, sans aucun revenu de location.

CleanSpark n’est pas simplement un morceau de cigare à des niveaux bas, avec une valeur d’actif cachée. C’est une entreprise qui effectue un changement de stratégie ; si cela fonctionne, cela permettra de transformer entièrement sa structure économique. Le bail de Sandersville permet de transformer 175 mégawatts de capacité énergétique en 330 millions de dollars annuels de revenus nets – un taux de rendement que le secteur minier ne peut jamais atteindre. Mais le chemin vers ce futur nécessite 2,3 milliards de dollars de dettes, avec des paiements d’intérêts dépassant les revenus annuels actuels. De plus, la période de construction s’étend bien jusqu’en 2027, et l’activité minière est actuellement en difficulté.

L’écart d’évaluation ne se situe pas entre le prix et la valeur comptable de l’immobilier. Il se situe plutôt entre le prix et les revenus annuels réels de Sandersville, qui peuvent ou non être atteints. Si l’établissement ouvre ses portes, les locataires restent, et le bail génère les revenus prévus par CleanSpark. Dans ce cas, les charges de dettes sont couvertes par un surplus significatif. Si l’un de ces étapes échoue, les charges de dettes ne seront pas couvertes.

C’est la mise en jeu. Les prix des billets sont déterminés. La construction commence véritablement. Le marché découvrira d’ici fin 2027 si un mineur de Bitcoin peut devenir un propriétaire d’infrastructures.