L’écart de clarté au sein de la Réserve fédérale est désormais un écart de crédibilité.

À dix heures ce matin, Kevin Warsh prononcera son premier discours en tant que président de la Réserve fédérale, lors du symposium annuel de la Federal Reserve de Kansas City, à Jackson Hole. Le thème officiel est « L’innovation financière : implications pour les paiements et les politiques économiques ». Mais cela ne dit presque rien sur la raison pour laquelle les banquiers centraux, les gestionnaires de fonds et les fonctionnaires du Trésor écoutent attentivement ce discours. Ils exigent une chose du nouveau président : de la clarté.

M. Warsh a refusé de le fournir. Depuis son entrée en fonction en mai, il a…Suppression des directives précises énoncées par la Fed.Il a mis fin au rituel de déterminer dans quelle direction se dirigeait la politique monétaire, et a créé un réseau de groupes spécialisés pour repenser la manière dont la banque centrale analyse les données, mesure l’inflation et gère son bilan financier. Il a suggéré que les marchés financiers eux-mêmes devraient être la principale source d’informations pour la Fed. Il défend le silence comme une forme de discipline : les marchés, dit-il, sont finalement…Apprendre à jouer le ballon, et non le arbitre.Le problème, c’est que les investisseurs ne peuvent pas non plus comprendre ce qui se passe. Ben Bernanke, Janet Yellen et Jerome Powell…Chacun est arrivé à Jackson Hole l’année suivante, avec un cadre pour expliquer…M. Warsh arrive avec un point d’interrogation.

Ce point d’interrogation a un prix ; ce prix est déjà visible avant même qu’il ne parle.Le rendement des obligations du Trésor sur 30 ans est resté à environ 5,3%.Le taux d’inflation est le plus élevé depuis 2007 ; sur dix ans, il a atteint plus de 4,7 %. L’inflation principale, telle que mesurée par le indicateur préféré de la Fed, est…3,7 %, un peu plus que les prévisions selon les données publiées mercredi., avecLes prix de base sont de 3,3%.. L’inflation est maintenant supérieure au taux cible de 2 % depuis plus de cinq ans.Pendant ce tempsLe taux de politique monétaire se situe entre 3,50 et 3,75 %.Lorsque le comité a laissé cela pendant les deux premières rencontres du Monsieur Warsh. Un marché qui ne peut pas comprendre les frais imposés par la banque centrale, en raison des décennies d’incertitude qu’il ne peut pas couvrir… Le décalage entre un taux court gelé et un taux long en hausse est, en grande partie, le prix de l’ambiguïté elle-même.

Bien sûr, « clarté » n’est pas une demande modeste. Le marché exige que la Fed donne des instructions claires sur comment il devrait augmenter ou diminuer les taux d’intérêt, dans un moment où l’interprétation correcte est vraiment difficile. L’économie est forte, l’inflation reste élevée, et le choc pétrolier causé par la guerre avec l’Iran ne fait qu’aggraver la situation. Le gouvernement emprunte plus de 40 billions de dollars, avec des taux d’intérêt à long terme les plus élevés depuis une génération. Tout président aurait du mal à donner des instructions claires comme le marché en exige. Mais le problème réel de M. Warsh n’est pas d’ordre informationnel, mais institutionnel. L’ambiguïté n’est une stratégie stable que lorsque l’on peut faire confiance au « juge » qui guide les actions économiques. Or, ce « juge » est observé par un public qui a vu le président mener des enquêtes criminelles contre son prédécesseur…Un juge fédéral a lancé une campagne déloyale pour forcer la Fed à baisser les taux d’intérêt.Et le département de la Justice…Il est tombé seulement en avril, éclairant le chemin de M. Warsh.Le même président a nommé un président de comité.Il avait soutenu que la Fed pouvait baisser les taux d’intérêt.— et qui dirige aujourd’hui une institution dont les membres eux-mêmes demandent ouvertement une réduction de leurs salaires.

Des fissures apparaissent à l’intérieur du bâtiment. Lors de la réunion de juillet, le vote en faveur d’une augmentation des taux d’intérêt fut de 9 contre 3. Trois gouverneurs – dont Neel Kashkari, qui est généralement favorable à des politiques prudentes – ont voté pour une augmentation de un quart de point.Les plus nombreux sont ceux qui soutiennent une émission plus forte en une décennie.Les prévisions du Fed pour juin indiquent une augmentation des taux d’intérêt d’ici la fin de l’année. Cependant, le président du Fed ne dit rien. Ainsi, le marché estime lui-même ce que devient cette probabilité : les contrats à terme sur les taux d’intérêt indiquent une chance d’un sur trois pour une hausse des taux lors de la réunion de septembre, et considèrent cela comme une possibilité réelle d’ici décembre. Lorsque le président du Fed reste silencieux, d’autres voix prennent la place. Le spectacle d’une Réserve fédérale dont les membres individuels – et les traders – sont ceux qui communiquent est loin d’être ce qu’M. Warsh promet : c’est plutôt un état où il y a moins de communication, ce qui augmente le coût de l’emprunt pour tout le monde.

Pour les investisseurs ordinaires, la question est la durée de la courbe des taux d’intérêt. L’argent afflue vers les fonds d’obligations à long terme, même alors que les taux d’intérêt augmentent. Le plus grand ETF sur les obligations du Trésor a reçu environ 4,4 milliards de dollars de nouvelles sommes d’argent au cours du dernier mois. Cela signifie qu’on suppose que les taux d’intérêt actuels, supérieurs à 5 %, représentent un pic, et que les taux finiront par baisser. Le succès de cette supposition dépend de la réaction exacte du président de la Fed. Si la Fed doit maintenir les taux à 2 % en augmentant à nouveau les taux d’intérêt, les fonds d’obligations à long terme subiront de plus grandes pertes. Les actions à haute valeur de croissance souffriront également. Les prêts immobiliers, qui sont déjà à près de 6,75 %, seront encore plus difficiles à obtenir. L’argent disponible sur le court terme continue de générer des taux d’intérêt raisonnables. Si, en revanche, la Fed cède aux besoins budgétaires, que ce soit en réexaminant ses mesures d’inflation ou par un nouvel accord entre le Trésor et la Fed, les investisseurs percevront un prix élevé pour les obligations à long terme et pour le dollar, en tant que premium d’inflation. Les deux chemins mènent par le même homme.

Les calculs arithmétiques qui entourent cela rendent la situation encore plus difficile. Le Trésor a commencé à racheter ses propres dettes à long terme.Double ces opérations à 4 milliards de dollars chacune ce mois-ci., avec les achatsFinancé par l’émission de nouvelles lois à court terme.Même si les dépenses dépassent déjà le montant que son propre comité consultatif juge prudent, afin de minimiser la courbe budgétaire… Les critiques voient là une logique populiste : une autorité financière qui s’appuie sur une banque centrale, quel que soient les intentions du nouveau président. Si l’on ajoute un déficit qui approche de 2,1 billions de dollars, et un intérêt net de près de 1 billion de dollars déjà payé au cours des dix premiers mois de l’année fiscale, alors le taux d’intérêt à 30 ans ne devient plus un problème lié aux décisions de Warsh, mais un problème national.

Rien de tout cela n’est résolu à dix heures ce matin. Un discours ne peut pas garantir que le système budgétaire et monétaire restera stable, tout comme il ne peut pas annuler la guerre ou effacer les dettes. La clarté que les investisseurs souhaitent – c’est-à-dire que la Fed continue de respecter sa mission en matière d’inflation, plutôt que de répondre aux besoins de emprunt du gouvernement – ne peut être déclarée en Wyoming. Elle peut seulement être prouvée en décembre, par une décision sur les taux d’intérêt, faite dans le but de montrer ce que la présidence fait aux présidents de la Fed qui la déçoivent. M. Warsh a passé ses premiers mois en disant aux investisseurs de surveiller les actions, et non le juge. Pour une fois, les conseils sont pertinents : juger par les actions, et non par les discours. Un juge qui ne participe pas au jeu ne quitte pas le jeu ; il fait en sorte que les joueurs devancent les règles, et leur facture pour ce privilège.