Circle vient de acheter la dernière étape… et une manière différente de gagner de l’argent.

Le chiffre le plus important dans l’histoire de Circle qui achète une société de paiements à Singapour n’a rien à voir avec l’accord lui-même. C’est 95. Circle, la société qui gère la stablecoin USDC, avec environ 73 milliards de dollars en circulation, a annoncé en septembre qu’elle allait acheter une société de paiements transfrontaliers appelée Tazapay pour 400 millions de dollars, entièrement en actions. Mais pour comprendre pourquoi Circle dépense ses propres actions pour acheter une intermédiaire supplémentaire, il faut commencer par savoir d’où vient l’argent de Circle aujourd’hui : les intérêts sur son fonds de trésorerie.

Dans son dernier trimestre, Circle a déclaré que701 millions de revenus, dont 668 millions – soit environ 95 % – correspondent aux « revenus de réserve ».C’est l’intérêt que Circle récupère sur les actifs du Trésor américain, principalement des actifs à court terme. Circle est, en réalité, un gros fonds de marché financier qui utilise des cryptomonnaies pour se présenter sous une forme plus accessible aux investisseurs. Ses profits dépendent de la taux d’intérêt fédéral, et non pas de la manière dont il gère ses activités de paiement.

Le signe est dans le dernier trimestre. Les revenus de réserve ont augmenté légèrement.5 % en glissement annuel, même si le montant moyen de USDC en circulation a augmenté de 25 %.— Car le taux d’intérêt que Circle percevait sur les réserves a diminué de 66 points de base. Le volume des paiements de Circle augmente rapidement, tandis que ses revenus restent pratiquement constants. C’est là le problème structurel auquel cette opération vise à répondre. C’est pourquoi je pense que les 400 millions de dollars ne représentent qu’une note secondaire, et que la stratégie est en réalité ce qui compte vraiment.

Acheter la dernière étape

Tazapay ne semble pas être une solution glamour. C’est une plateforme B2B basée à Singapour qui aide les entreprises à transférer de l’argent entre pays. C’est un processus complexe, où chaque banque doit s’occuper de ses propres réglementations locales, afin que l’argent numérique puisse être transféré sur le compte bancaire d’une personne en Indonésie, au Brésil ou au Nigeria. La plateforme affirme que son système de paiement est…Plus de 100 marchés, des relations avec plus de 60 partenaires bancaires et technologiques, ainsi qu’une quantité d’achats annuels d’environ 25 milliards de dollars au niveau annuel, en juillet..

Crypto effectue le transfert sur la blockchain en quelques minutes. Mais « quelques minutes » ne représente que la moitié du processus. La partie difficile, lente et coûteuse, c’est la dernière étape : convertir ces dollars numériques en monnaie locale auprès d’une banque locale. Sous le vieux système de banque corrélée, un paiement transfrontalier peut…Cela prend trois à cinq jours, et le coût est compris entre 2 % et 7 %. Les frais de transmission, les marges de change et les déductions des intermédiaires sont également inclus dans ce montant total.La raison principale pour laquelle Tazapay existe, c’est de rendre cette dernière étape de transaction moins coûteuse et plus rapide. De plus, environ 60 % de ses transactions sont déjà effectuées en stablecoins.

Ce dernier chiffre représente donc le “moteur silencieux” de l’accord. Cela signifie que Tazapay n’est pas simplement une infrastructure que Circle achète ; c’est déjà un utilisateur d’USDC. Les environ 40 % restants de son volume, émis en monnaie fiat, représentent des clients qui peuvent désormais être orientés vers son propre token, lorsque cela est plus économique ou plus rapide. Tazapay a été un partenaire de conception important dans la réseau de paiement de Circle ; donc ce n’est pas quelqu’un de nouveau.

La partie coûteuse n’est pas le prix.

Donc, 400 millions de dollars pour une entreprise qui ne réalise que environ 12,4 millions de dollars de chiffre d’affaires, et qui vient tout juste de atteindre l’équilibre financier… est-ce vraiment une mauvaise affaire ? En apparence, on pourrait penser à un multiple de 20 à 30 fois le chiffre d’affaires… Ce genre de prix provoque l’indignation des investisseurs en valeur. Mais les calculs liés au volume de transactions montrent une histoire plus positive.

En pourcentage du volume que Tazapay déplace, 400 millions représentent environ 1,6 %. C’est un chiffre relativement faible par rapport aux acquisitions comparables récentes.Mastercard et BVNK ont représenté environ 6 % du volume total, Stripe et Bridge environ 22 %.Le volume de Tazapay est constitué de collections B2B à marges faibles et de paiements limités ; donc, son multiple est plus faible. Mais si Circle peut transmettre même une partie de ces 25 milliards de dollars via USDC, et en percevant des frais pour cela, les 400 millions de dollars ne représentent pas grand-chose par rapport au réseau qu’il achète.

Le marché boursier n’a pas été impressionné. CRCLLa valeur a chuté de environ 5,75 % le jour suivant l’annonce, pour atteindre 96,18 $.Une partie de cela concerne les aspects comptables liés à l’accord en question : il s’agit d’une transaction à base d’actions entières, soit environ 1,6 % des actions en circulation. Cela diminue la valeur des actionnaires actuels. De plus, cette dilution est réflexive : si les actions de Circle baissent avant la conclusion de l’accord en 2027, Circle devra émettre davantage d’actions pour atteindre le prix fixé. Mais la préoccupation principale est ce que ce prix indique concernant Circle en tant qu’entreprise d’investissement : avec un prix d’environ 7 fois la valeur comptable, Circle est déjà vendu à un prix très élevé par rapport aux concurrents du secteur, comme Coinbase et Block, qui sont vendus à des prix d’environ 3,6x et 2,2x respectivement. Les investisseurs paient donc un prix élevé pour une croissance future. Or, cet accord ne sera efficace que si Circle parvient vraiment à transformer son volume de transactions en revenus.

L’incertitude honnête

Personne ne devrait confondre cette stratégie avec l’économie. Circle n’a pas divulgué les taux de marge bénéficiaire de Tazapay, ni des informations financières détaillées. Par conséquent, la rentabilité de cet accord ne peut pas être quantifiée pour l’instant. L’accord nécessite l’approbation réglementaire, y compris de la banque centrale de Singapour. On ne s’attend pas à ce qu’il soit conclu avant 2027 – c’est donc une période de 15 mois si les conditions ne se résolvent pas rapidement. C’est une période assez longue pour gérer le risque de dilution et pour valider le potentiel de profit.

Ce qui peut être dit avec confiance, c’est ce que cette transaction signifie. Circle a passé la première année de sa vie publique en tant que société dont les revenus dépendent presque entièrement du niveau des taux d’intérêt fixés par la Fed. Cette acquisition montre clairement que Circle ne veut pas rester dans cette situation. La valeur durable de USDC, c’est ce qui justifie cette valorisation élevée. C’est le moment où USDC devient un moyen de générer des revenus pour les transactions commerciales dans les régions où la banque traditionnelle ne fonctionne pas bien. Acheter cette dernière partie n’établit pas cette thèse. Cela ne fait que rendre l’expérience possible. Pour les actionnaires, la question n’est pas de savoir si 400 millions de dollars étaient trop ou pas assez pour Tazapay. La question est plutôt de savoir si le volume énorme de transactions effectuées avec USDC peut être transformé en revenus stables – car c’est le seul moyen pour que le prix payé aujourd’hui ait un sens.