La semaine de 48 heures du Circle est comme un test de plomberie – pas une histoire liée aux cryptomonnaies.

Deux événements importants sur le marché se produiront environ 48 heures l’un après l’autre la semaine prochaine. La valeur actionnaire de l’entreprise concernée par ces deux événements a déjà été prise en compte, et donc la plupart des bonnes nouvelles ont été intégrées dans les cours boursiers. Le lundi 15 septembre, le Sénat procède à sa première votation procédurale concernant le CLARITY Act – le projet de loi visant à réglementer le marché des actifs numériques.Il faut 60 voix pour mettre fin au filibuster.Le lendemain, Circle lance l’arrivée sur le mainnet pour Arc, sa propre blockchain basée sur USDC, soutenue par…Onze validateurs institutionnels, parmi lesquels BlackRock, DTCC, Visa, Mastercard et ICE.Le Circle (CRCL) a généré environ 53 % de performance au cours du dernier mois, uniquement en raison de l’anticipation liée à ces événements. Le marché des options estime qu’il y a une volatilité annuelle d’environ 79 %.

Vous pouvez dire ce que vous voulez sur ces deux catalyseurs, mais l’histoire que le marché comprend est facile à expliquer. La clarté permet de transformer les actifs numériques en une classe d’actifs réglementés au niveau fédéral. Arc, quant à lui, transforme Circle en un simple émetteur de stablecoins en une couche de règlementation sur laquelle Wall Street peut s’appuyer. Plus d’USDC en circulation, plus de revenus, plus de stabilité… Ça semble logique.

En réalité, les revenus de Circle ne reposent pas sur l’adoption des cryptomonnaies. Il s’agit plutôt d’une question de taux d’intérêt… Et ces taux d’intérêt sont en train de diminuer, à cause des mesures prises cette semaine qui devraient augmenter la valeur des actifs de Circle.

Les revenus proviennent principalement des intérêts.

Voici la différence entre les choses, et il vaut la peine de regarder ces chiffres de près. Cerclez.Revenus rapportés au deuxième trimestre : 701 millions de dollarsDe cela,Environ 668 millions de dollars – soit environ 95 % – proviennent des revenus de réserve.L’intérêt que le Circle gagne sur les réserves en dollars qui se trouvent derrière USDC, c’est-à-dire sur les liquidités et les titres de la Trésorerie américaine qu’il détient, est proportionnel au montant des actifs de la stablecoin. Environ 34 millions de dollars, soit près de 5 %, proviennent des frais de transactions et de services.

Ainsi, Circle est plus proche d’une activité liée aux taux de marché monétaire qu’à une activité de développement de logiciels. Il détient des réserves en dollars et gère les intérêts générés par ces réserves. Ce qui signifie que le facteur le plus important pour ses profits n’est pas le nombre de personnes qui utilisent USDC, mais plutôt le niveau des taux de dollar à court terme.

Et regardez ce qui s’est passé au dernier trimestre.Le montant des USDC en circulation a augmenté de 19 %, atteignant 73,3 milliards de dollars.Cependant, les revenus réservés n’ont augmenté que de 5 %, carLe rendement sur ces réserves a diminué de 66 points de base.L’adoption est en hausse ; le marge est en baisse. C’est ce que représente le taux de financement. Un FED qui continue à réduire discrètement ses taux de financement détruit les revenus de Circle, même si son taux d’adoption augmente. Lorsque la narrativité dominante parle de « légitimité » et de « rotation », comprendre ce que je comprends concernant les spreads me montre que la véritable histoire concerne une entreprise dont les économies de base dépendent des taux de financement.

Ce que le test de 60 voix décide réellement

C’est la vision pour la semaine prochaine. Le CLARITY Act, la priorité législative principale de l’industrie des cryptos.A obtenu l’approbation du Comité bancaire du Sénat en mai, par un vote de 15 voix pour et 9 contre.Et l’Assemblée a adopté sa propre version l’an dernier. Le problème reste cependant le même : il faut 60 voix pour que le projet soit accepté, ce qui signifie un soutien bipartisan réel. De plus, il y a encore des débats sur plusieurs points, notamment quant à la manière dont les stablecoins peuvent récompenser les détenteurs de ces monnaies. Le compromis trouvé par les sénateurs Thom Tillis et Angela Alsobrooks…Interdit les rendements passifs au style du compte d’épargne sur les solides de réserve.Tout en préservant les récompenses liées à l’utilisation effective de ces biens.Le cours a augmenté de près de 20 % grâce à cette compromission.En mai… raisonnablement, car une interdiction du rendement passif permet de maintenir le spread dans l’écosystème, plutôt que de le verser aux détenteurs, ce qui protège les revenus de réserve qui soutiennent tout le reste. Si cela échoue, ou si la votation échoue avant les élections de mi-saison, alors tout se dérègle en une journée.

L’arc est une mise de trois à cinq ans.

Arc est le jeu plus long. Aujourd’hui, Circle ne récupère aucun des frais payés pour transférer USDC sur d’autres blockchains – ces revenus vont aux stakers d’Ethereum et de Solana. Arc représente l’essai de Circle de posséder cette couche de settlement.BlackRock prévoit d’intégrer son fonds de trésorerie tokenisé d’une valeur de 2,87 milliards de dollars sur le réseau.Et le DTCC s’engage à tokeniser les actifs en dépôt dès la seconde moitié de 2027. C’est une véritable amélioration stratégique. Mais cette mise à jour est presque entièrement différée : le deuxième trimestre ne montre aucun revenu provenant d’Arc, et les prévisions de revenus “autres” que Circle a établies…310 millions à 330 millions pour l’année.– Cela est financé par les revenus provenant des ventes de tokens d’Arc, plutôt que par des frais récurrents liés au réseau. La chaîne fonctionne également sur…Un ensemble de validateurs autorisés, choisis par Circle.C’est exactement ce genre de chose qui peut provoquer des réactions négatives de la part des chaînes de distribution sans autorisation avec lesquelles il concurrence. Les économies nécessaires pour cela sont longues à être réalisées ; en d’autres termes, le marché paie aujourd’hui pour un lancement qui ne sera visible que plus tard.

Un événement binaire est déjà présent dans le prix.

Le point délicat, c’est que le marché a payé pour ce bon résultat dès le début. Le cours de CRCL se situe à environ 102 $, avec une hausse de 53 % en un mois et de 28 % sur la période actuelle. L’volatilité implicite est d’environ 79 % – c’est donc un prix lié à des événements imprévisibles, et non à une situation stable. L’intérêt du marché pour les options calls et puts est élevé. Les données de lundi montrent aucune accumulation significative de nouvelles ordres, et les flux d’ordres importants et petits sont à peu près équilibrés. La action n’a pas besoin de bonnes nouvelles pour rester élevée ; elle a besoin que de bonnes nouvelles continuent à arriver.

C’est la condition qui changerait mon analyse. Si CLARITY obtient 60 voix et que Circle commence à transformer les ventes préliminaires d’Arc en revenus structurels récurrents, alors l’évolution des taux d’intérêt devient moins importante, et l’infrastructure devient plus importante – c’est là sur quelle base repose vraiment la théorie des trois à cinq ans. Si les votes se trouvent bloqués pendant une période de pause interrompue, et si l’écart continue de diminuer avec les réductions de la Fed, alors il s’agit d’une entreprise dont le rendement dépend des taux d’intérêt, et qui est devenue 53 % plus chère en un mois. La semaine prochaine vous indiquera quel choix vous avez choisi.