Les fournisseurs de puces financent la construction de 1 GW de capacité de production pour Mistral. ASML, Samsung et NVIDIA gagnent face à cette croissance ?

L’annonce est évidente : trois des plus grandes entreprises du secteur des puces – ASML, Samsung et NVIDIA – donnent de l’argent à Mistral AI. Mistral AI a l’intention de développer ses capacités de calcul en Europe.De moins de 200 mégawatts aujourd’hui à un gigawatt complet d’ici 2030.L’équité, la croissance, les fournisseurs gagnent à mesure que le campus se développe. C’est une histoire simple… mais il y a une erreur concernant le fait de savoir quel des trois acteurs réellement reçoit une rémunération.

Suivez la couche de dépenses qui s’éloigne un peu plus, et la partie propre se désintègre. Un gigawatt de calcul d’IA souveraine représente de l’argent réel – environ…4 milliards d’euros pour les infrastructures, sur le budget propre de Mistral.Mais « qui possède des actions chez le client » n’est pas la même chose que « qui vend quelque chose au client ». Un seul des trois fournisseurs de puces dispose d’un produit réel que l’on peut facturer à Mistral. Cette facture est si petite par rapport aux chiffres du vendeur que les décimales ne sont pas montrées. Les deux autres fournisseurs émettent des chèques à une entreprise qu’ils espèrent pouvoir utiliser un jour… Mais espérer ne représente pas des revenus.

La chaîne obligatoire, qui correspond à chaque facture.

Commencer par ce dont le client a vraiment besoin. Un campus d’IA de 1 GW est, en termes physiques, l’ensemble de quatre éléments qui s’assemblent ensemble : les accélérateurs qui effectuent les calculs, la mémoire à haut débit dont ils ont besoin pour fonctionner, le silicium de pointe sur lequel ces composants sont fabriqués, et les systèmes de puissance et de refroidissement qui permettent à tout cela de fonctionner correctement. Cela correspond aux trois noms mentionnés dans l’annonce, mais pas de manière qui correspond à leurs parts sociales.

NVIDIA est la seule entreprise qui dispose d’une source de revenus directe. Le premier site phare de Mistral, situé près de Paris, est une installation de 44 mégawatts, équipée de 13 800 GPU Nvidia GB300.Financé par un programme de dettes de 830 millions de dollars.Mistral se fait bien payé pour cela – les GPU sont un achat, pas un geste de faveur. L’expansion au-delà de cela, vers le gigawatt, s’étaye sur…Des milliers de GPU NVIDIA Vera Rubin de nouvelle génération.Pour NVIDIA, c’est une vente exemplaire : c’est une étape obligatoire, le produit en est l’accélérateur, et les revenus sont générés immédiatement.

Puis-je poser la même question pour ASML ? Un centre de données ne achète pas de machines de lithographie. ASML vend des outils EUV et DUV aux fabricants de semi-conducteurs – comme TSMC, Samsung Foundry, Intel – qui transforment les wafers de silicium en puces. Le campus de Mistral est donc un acheteur de puces finies, et non d’équipements utilisés pour les imprimer. Pour que les revenus d’ASML augmentent à cause de cette expansion, il faut une deuxième étape : les commandes de Mistral devraient, d’une manière ou d’une autre, permettre à Samsung ou TSMC d’augmenter sa capacité de production. Ces entreprises, à leur tour, commanderont davantage de machines de lithographie. Cette chaîne est effective en général – l’IA stimule les investissements massifs dans la production de semi-conducteurs – mais elle n’est pas liée au campus de Mistral en particulier. Rien dans les obligations de Mistral ne force un fabricant de semi-conducteurs à acheter une machine de lithographie supplémentaire d’ASML. De plus, ASML ne livrera jamais de facture à Mistral.

Samsung se situe entre les autres. C’est important car le GB300 et le Vera Rubin ont un besoin urgent de mémoire à haut débit. Samsung est l’un des trois fournisseurs de HBM dans ce domaine, aux côtés de SK Hynix et Micron, qui fournissent les composants nécessaires aux systèmes NVIDIA. Mais il faut noter où se passe la transaction : Samsung vend du HBM à NVIDIA en tant que partie intégrante des composants du GPU, et non à Mistral. Le véritable lien de revenus pour Samsung vient de ses succès dans l’obtention des contrats de HBM auprès de NVIDIA.Discussion approfondie avec NVIDIA concernant l’approvisionnement en HBM4 de nouvelle génération— Ce n’est pas en possédant une partie de Mistral que cela se fait. Mistral est un client de la plateforme NVIDIA, et Samsung est un fournisseur de cette plateforme. La taille du parc de machines de Gigawatt n’a d’importance pour Samsung que dans la mesure où NVIDIA fournit davantage de systèmes. Cela concerne donc la demande en intelligence artificielle en général, et non pas Mistral en particulier.

Aucun d’eux ne passe le test de pureté.

Maintenant, c’est le nombre qui détermine si il s’agit d’un facteur distinct ou d’une erreur de arrondi. Le secteur des centres de données de NVIDIA se développe à un rythme…Approchant les 400 milliards d’euros par anEt Jensen Huang projette…Environ 1 000 milliards de dollars dans les commandes passées par Blackwell et Vera Rubin jusqu’en 2027.On peut comparer l’ensemble des installations de Mistral – les 13 800 machines GB300, plus un gigawatt de capacité de traitement fourni par Vera Rubin – à quelque milliard de dollars d’équipements, sur plusieurs années. Mistral représente donc moins de 1 % des revenus annuels du centre de données de NVIDIA. La contribution de Mistral à cette entreprise est donc négligeable.

Cela est important, car cela change la signification de l’article publié par Mistral pour les actions NVIDIA. En réalité, NVIDIA représente, dans tous les sens du terme, l’exposition la plus pure au sein du groupe – c’est le seul actif qui vend le produit réel et qui bénéficie de la valeur due à la rareté de cet accélérateur. Mais cette pureté est sans importance pour le cas d’investissement, car la partie issue de Mistral n’est pas visible dans les états financiers. Acheter NVIDIA en fonction de l’histoire rapportée par Mistral, c’est acheter NVIDIA sur une erreur de calcul ; le pipeline d’ordres s’élevant à 1 000 milliards de dollars est tout ce qui compte, et non le campus français.

La pureté agit dans l’autre sens pour ASML ; en ce cas, la participation en actions est presque purement théâtrale. ASML a pris l’initiative…Une série de financements de 1,7 milliard d’euros pour Mistral, avec une valeur d’entreprise d’environ 12 milliards d’euros.Avec NVIDIA parmi les participants… C’est une position en actions dont le retour financier dépend de la valeur future de Mistral, et non des commandes de équipement. La justification annoncée par ASML concerne la souveraineté numérique européenne et un partenariat stratégique. Il s’agit donc de questions liées aux relations entre entreprises, à l’accès au modèle et à la politique, et non pas des ordres d’achat sur le marché boursier. Il est intéressant de noter que les actions d’ASML ont déjà été réévaluées en raison de la tendance vers l’IA : elles ont augmenté d’environ 60 % depuis le début de l’année. En effet, les usines de fabrication de semi-conducteurs achètent des équipements de lithographie à des taux record.largeDemande d’IA. Le tour Mistral ne fait rien de plus que cela ; ASML s’est développé grâce aux plans de fabrication de TSMC et de Samsung, et non grâce à une entreprise qui ne sera jamais son client. En fait, la participation d’ASML est le plus parfait exemple d’une formation de capital présentée comme une opportunité liée aux chaînes d’approvisionnement.

Samsung est une histoire similaire, avec un moteur réel mais non connecté.Les rumeurs concernant une investissement de 1 milliard de dollars font estimer la valeur de Mistral à près de 20 milliards d’euros.Et cela approfondit une relation qui a commencé avec une investissement dans des projets en 2024. Mais les revenus réels d’AI de Samsung proviennent de son activité HBM, ainsi que de ses activités liées à la fabrication et au conditionnement des produits – c’est la même collaboration avec NVIDIA que tous les grands géants du secteur utilisent pour développer leurs technologies d’IA. Le « gigawatt » de Mistral n’est qu’un petit volume par rapport aux capacités de production de Samsung ; les bénéfices de Samsung dépendent du prix des mémoires et des ressources que NVIDIA lui accorde, et non d’une participation dans un laboratoire de recherche français.

La contrainte principale n’est pas un chip.

Ce que le cycle d’investissements en actions ne peut pas acheter, c’est ce qui est vraiment essentiel pour obtenir un giga-watt : la connectivité au réseau électrique. Les accélérateurs, heureusement, ne sont plus une ressource rare. En 2024, le problème était l’offre de GPU ; d’ici 2026…Gartner prévoit que 40 % des centres de données d’IA seront confrontés à des contraintes en termes d’énergie d’ici 2027.Et les files d’attente pour l’interconnexion des réseaux dans les principaux marchés durent de 24 à 36 mois. Le site de 44 mégawatts de Mistral à Paris fonctionne car le bâtiment et son système électrique existent déjà ; il est géré par une entreprise française spécialisée dans la location d’espaces professionnels.ÉclairitionEn appliquant cela à un gigawatt, cela signifie acheter des capacités de réseau de plusieurs mégawatts, et rester dans les files d’attente liées aux interconnexions européennes – qui constituent la source de retards la plus fréquente dans ce domaine.

Voici le point délicat lié à la thèse principale : aucun des trois fournisseurs de chips ne possède cette contrainte. NVIDIA, ASML et Samsung sont tous dans cette situation.piluleSur le côté du nœud de congestion. Le “rentier de rareté” dans un système électrique contraint provient de ceux qui contrôlent les transformateurs, les équipements de commande et les connexions au réseau électrique – les entreprises de distribution d’électricité et les fournisseurs d’équipements électriques. Ce n’est pas le cas pour les fabricants de microchips, qui, par définition, ne peuvent pas livrer plus que la capacité du réseau électrique permet de gérer. La position de Mistral est électrifiée ; son pouvoir en termes de puissance n’est pas encore atteint. Aucune participation en actions dans le laboratoire de modélisation ne change donc pas les propriétés physiques du réseau électrique.

Qu’est-ce qui prouverait que c’est symbolique ?

Le test de falsification est simple, et il est déjà rempli des conditions nécessaires. Le facteur d’équité serait réel si les investissements impliquaient des engagements de prise ou de paiement de GPU, une allocation garantie de HBM, ou un accès prioritaire aux systèmes rares de NVIDIA. Aucun contrat de fourniture de ce type n’a été documenté : les accords conclus entre ASML et Samsung relèvent de termes liés à l’équité et à la « partenariat stratégique », et non de commandes de vente. En outre, le véritable lien commercial entre Mistral et le monde des chips est Microsoft.Accord de plusieurs milliards de dollars en juillet 2026 pour louer des capacités dans les data centers de Mistral.En utilisant ces GPU Vera Rubin. Microsoft est à la fois le locataire principal de Mistral et l’entité qui paie pour les GPU, et non NVIDIA, qui ne détient que des participations dans l’entreprise. Cet arrangement montre qui est donc le véritable partenaire : un fournisseur de services cloud, et non les actionnaires.

Les signaux qui permettraient au « gagnant caché » de devenir ordinaire, ou qui révéleraient que tout cela n’est qu’un symbole, sont clairs. Regardez les données trimestrielles concernant les revenus des centres de données d’NVIDIA : il n’y a pas de ligne de produits liée à Mistral. Cela ne se produira pas, car une entreprise détenant un milliard de parts sociales ne peut pas changer cela. Regardez également le tableau des commandes d’ASML : il n’y aura aucune commande liée à Mistral. Regardez aussi l’allocation d’HBM chez Samsung : c’est la seule piste qui relie vraiment les choses aux réalités économiques. Demandez-vous si cette allocation est due à Mistral ou au backlog mondial d’NVIDIA… C’est bien le second cas. Et regardez le réseau de connectivité : si les retards dans les connexions retardent le développement de Mistral jusqu’à après 2030, les revenus d’NVIDIA resteront inchangés, les commandes d’ASML n’existeront jamais, et les unités d’HBM de Samsung seront vendues à qui que ce soit d’autre que NVIDIA. En d’autres termes, ce retard dans le développement est négatif pour la valeur actionnelle de Mistral, et presque insignifiant pour les trois fournisseurs de puces… Cela prouve que le facteur actionnel n’a jamais été le facteur de profits.

L’histoire est sauvegardée, et le verdict se détermine naturellement. Être actionnaire d’un client ne signifie pas nécessairement être payé par ce client. NVIDIA est la seule entre les trois sociétés qui vend réellement le produit Mistral. Même là, l’argent correspond à une erreur de calcul dans un ordre de vente s’élevant à un trillion de dollars. ASML ne vend absolument rien en tant que produit Mistral, et a déjà réajusté son prix en fonction de la demande générale pour les fabrications de semi-conducteurs. Les bénéfices réels de Samsung proviennent des sockets HBM que NVIDIA lui fournit, pour tout le monde. Le loyer lié aux installations nécessaires pour alimenter les équipements est versé aux propriétaires du réseau électrique et aux fournisseurs d’équipements, et non aux fabricants de chips qui possèdent des actions dans des laboratoires de recherche. Le gigawatt existe vraiment, l’impulsion de souveraineté existe vraiment, et les actions existent vraiment… mais comme raison pour posséder ASML, Samsung ou NVIDIA, c’est juste un masque, pas une réalité. Les noms importants font la une des médias ; c’est quelqu’un d’autre qui décide de combien de watts peuvent être utilisés réellement.