Cerrado Gold’s Q2 : Plus de unités produites, bénéfices stables – Le spread est tout ce qui compte.

Cerrado Gold’s Q2 : Plus d’once produites, bénéfice stable – L’écart de prix est tout ce qui compte.

Cerrado Gold (TSX.V : CERT ; OTCQX : CRDOF) a publié ses résultats du deuxième trimestre le 18 août. À première vue, ces résultats semblent être positifs et indiquant une croissance.La production équivalente en or a atteint 15 415 onces.Environ 20 % de plus qu’au premier trimestre, et 35 % de plus qu’un an plus tôt. Les revenus ont plus que doublé par rapport à l’année précédente, atteignant 64,6 millions de dollars. Les bénéfices opérationnels ont également augmenté, passant de 1,2 million de dollars à 9,2 millions de dollars. Mais voilà où la réussite s’arrête : le EBITDA ajusté – c’est-à-dire les revenus avant intérêts, impôts, dépréciation et amortissement – est tombé à 28,2 millions de dollars, soit pratiquement inchangé par rapport à l’année précédente.28,7 millions de dollars ont été enregistrés par l’entreprise au premier trimestre.Plus d’once, même prix. Ce n’est pas encore un problème de coût. C’est plutôt un problème de marge boursière. Sur un marché du or, la marge boursière constitue tout le jeu.

La formule qui se trouve derrière cette ligne plate est plus importante que n’importe quel poste individuel. Le bénéfice d’un mineur par once est le prix réel moins les coûts totaux liés à la extraction et au maintien de l’exploitation – c’est-à-dire le coût réel de l’extraction et du maintien de l’exploitation, en tenant compte du capital nécessaire et des avantages liés à l’exploitation. Au deuxième trimestre, Cerrado a vendu de l’or à un prix moyen de 4 184 dollars par once, contre un coût total de 1 933 dollars. Cela représente donc une marge de 2 251 dollars par once. Au premier trimestre, la même analyse a donné un bénéfice de environ 2 887 dollars par once. La marge par once a diminué d’environ 22 % entre les deux trimestres. Avec plus de 15 000 onces par trimestre, cette diminution de 636 dollars représente environ dix millions de dollars de bénéfices perdus. C’est exactement pourquoi une augmentation de 20 % de la production ne permet pas d’obtenir davantage de bénéfices.

Pourquoi la ligne des coûts a-t-elle augmenté ? Le coût total de production a augmenté de 43 % par rapport à l’année précédente : passant de 1 348 dollars l’once au premier trimestre à 1 933 dollars l’once au deuxième trimestre. Une partie de ces montants provenait d’une réduction des coûts indirects : la production d’argent a augmenté de 178 % en cette période, et les crédits accordés pour l’exploitation minière ont permis de réduire le coût total de production au niveau le plus bas possible. Mais ces avantages ne se sont pas renouvelés. Le reste était due à une inflation réelle : les coûts de main-d’œuvre et de carburant en Argentine ont entraîné une augmentation des coûts de vente d’environ 10 millions de dollars. Tout cela s’est produit pendant que la mine continuait à investir dans l’exploitation des minerais de qualité supérieure, en profondissant les mines sous le site de Paloma. La direction a attribué cet aumentement aux mesures de réduction des coûts et aux coûts de main-d’œuvre plus élevés. Elle a dit que les coûts devraient diminuer à mesure que la production augmentera dans la deuxième moitié de l’année. C’est la même phrase que l’entreprise a utilisée après le premier trimestre, lorsqu’elle avait promis que les coûts diminueraient à mesure que la production augmenterait. Mais les coûts ont augmenté au contraire. Les prévisions ont donc été dépassées une fois, ce qui ne signifie pas que les prévisions étaient fausses – c’est juste que les prévisions n’étaient pas suffisantes.

Ce qui a dominé ce quartier, c’est le métal. L’or a dépassé les 4 000 dollars en 2025.À 4 600 dollars l’once en janvier 2026Il a traversé une épreuve difficile en raison des fluctuations des prix de l’énergie. Au début du mois d’août, les contrats à terme étaient en cours d’échange.environ 4 240 dollars l’onceAvec de nouveaux records à portée de main, tandis que plusieurs grandes banques ont demandé 5 000 dollars d’or cette année. Cerrado vend chaque once sans protection, donc il profite pleinement de cette situation : il a réalisé 4 235 dollars par once au premier trimestre et 4 184 dollars par ounce au deuxième trimestre. La forte demande pour cette action est en partie due à ces prix élevés.

Le contexte du secteur est là où les chiffres individuels deviennent réels. Un prix de l’or supérieur à 4 000 dollars ne garantit pas que chaque mineur gagnera ; c’est la structure des coûts qui décide. Selon les prévisions de S&P Global pour 2026, le coût total moyen des mines diminirara d’environ 5 % cette année, tandis que les prix de l’or augmenteront d’environ 24 %, ce qui entraînera une baisse des marges de l’industrie.Chiffre projeté : près de 2 800 dollars par once.Le coût de production de Cerrado, qui s’élève à 1 933 $, est supérieur à la moyenne mondiale. En outre, les performances de Cerrado ont été mauvaises au second trimestre, par rapport aux prévisions du secteur. La société réalise donc des bénéfices excessifs pour cette structure de coûts – une situation excellente dans un contexte de hausse des prix, mais risquée si l’or stagne. C’est la différence entre une mise en valeur via des instruments financiers et une entreprise capable de générer des marges élevées sur le long terme. Le marché continuera donc à exiger une rémunération correspondante pour cette entreprise.

Cela souligne la véritable transformation de la société, qui n’est pas du tout visible dans le tableau des revenus. Le 17 juillet, Cerrado a payé environ…31,34 millions de dollars pour racheter 100 % de ses accords de streaming.Avec Sprott. Un “stream” est un contrat de financement qui permet de vendre des ounces futures à un prix réduit, en échange d’une somme d’argent immédiate. Sur un marché de l’or en hausse, cela représente une entrave permanente pour les économies par ounce, car chaque ounce livrée se vend à un prix inférieur au prix du marché. Acheter ces “streams” signifie obtenir le meilleur rendement possible : sans Hedging, chaque ounce se négocie au prix du marché. C’est pourquoi cette offre est présentée comme une manière de récupérer toute la valeur des actifs dans un marché fort. Ce qui mérite attention, c’est le financement. Environ 8 millions de dollars en espèces et 3 millions d’actions ont été payés immédiatement, et 20 millions de dollars en obligations sans intérêt doivent être remboursés – 8 millions de dollars avant le 6 octobre et 12 millions de dollars avant le 4 janvier 2027. Ces dettes sont garantes par toutes les actifs de l’entreprise. Les liquidités étaient déjà tombées à 25,3 millions de dollars le 30 juin, contre 31,4 millions de dollars à la fin du mois de mars. En d’autres termes, la stratégie correcte pour un marché fort de l’or est financée par deux échéances de paiement d’espèces provenant d’une entreprise qui génère environ 28 millions de dollars de BEB ajusté par trimestre. Une structure de capital plus simple, oui ; mais aussi une meilleure gestion des flux de trésorerie, également oui.

Alors, où se trouve réellement le rapport de performance ? Le développement : en amélioration. Les résultats du premier semestre ont augmenté de 25 % par rapport à l’année précédente.28 257 once équivalentes en orLes minerais de haute qualité s’attend à arriver en quantité au troisième et quatrième trimestre. Un programme d’exploration est prévu pour les propriétés Falcon et Calandrias II nouvellement acquises. Une nouvelle évaluation économique préliminaire – une étude économique rapide du gisement, attendue d’ici le premier trimestre 2027 – devrait permettre d’allonger la durée de vie de la mine. La rentabilité : en baisse. L’écart par once a diminué de environ 22 % en un seul trimestre. C’est le seul facteur que le marché pardonne facilement. La sécurité : améliorée. Le cash est moins élevé, deux obligations sont en retard, et le gisement se trouve dans une seule mine en Argentine. Deux projets de développement prennent du temps et de l’argent. Le momentum : favorable, mais c’est le momentum de l’or, pas celui de la société. En ce qui concerne les révisions, il faut prendre en compte ce qui n’a pas eu lieu : la direction a maintenu les objectifs pour 2026 à 50 000 à 60 000 onces équivalentes au gold, plutôt que de les augmenter, même si 28 257 onces sont déjà en banque – soit 56 % de la limite inférieure. La seconde moitié de l’année devrait être plus fructueuse. Réaffirmer ces objectifs revient à montrer une prudence basée sur les coûts, mais aussi une attitude conservatrice. Pour en savoir plus, on peut consulter une perspective de vendeur.Des cibles claires, jusqu’à 3,40 $ CAD par actionFin juillet.

Une note sur mes propres limites, car elles influencent la portée de ce jugement. Les actions de Cerrado sont échangées sur la plateforme TSX Venture Exchange et OTCQX, en dehors de l’éventail d’investissements que le modèle de facteurs me permet de prendre en compte. Il n’y a donc pas de notation officielle à se baser pour évaluer cette action. Il s’agit plutôt d’une évaluation basée sur les informations réellement fournies. Sur ces chiffres, l’action a terminé…environ 1,60 dollar américain à la mi-août, à peu prèsCapitale de marché de 229 millions de dollars américainsEt une valeur d’entreprise de 252 millions de dollars américains, contre environ 57 millions de dollars en EBITDA sur deux trimestres précédents – soit environ quatre fois et demie. C’est donc un prix inférieur pour des producteurs d’or de niveau intermédiaire. Mais être bon marché dans ce secteur se fait grâce à une gestion efficace des coûts. Or, c’est précisément ce facteur qui s’est détérioré. On peut considérer que la valorisation est juste pour une option sur des métaux précieux à haut beta, mais pas comme un prix avantageux, tant que les coûts ne le prouvent pas autrement.

Ce qui perturbe la situation, c’est une courte liste de coûts. Les coûts totaux, qui se situent autour de 1 900 dollars en fonction de l’augmentation du volume, indiquent que l’inflation des coûts en Argentine est structurelle, et non due à des facteurs temporaires. Le prix de l’or qui remonte vers les 4 200 dollars par once rendrait cette base de coûts élevés une source de problèmes financiers. Aux prix actuels, il s’agit plutôt d’une option sur or, et non d’un avantage concurrentiel. Les paiements prévus en octobre et en janvier pourraient coïncider avec une période de faible liquidité des devises. De plus, le scénario pessimiste n’est pas exceptionnel : même les analystes qui apprécient cet actif ont identifié ces risques.Dettes, stress lié au capital de fonctionnement, et risques d'exécutionComme les obstacles qui se trouvent entre l’histoire et le succès. De l’autre côté, les améliorations dans les notes de rendement peuvent se produire si les coûts totaux diminuent, tandis que le volume en équivalent or reste au même niveau ou supérieur à celui du deuxième trimestre – la gestion de la trajectoire a déjà promis cela.

La logique du portefeuille découle de tout cela. Dans un portefeuille de type “barbell”, Cerrado se place dans la catégorie des actifs spéculatifs : une participation à un actif unique, avec un risque de liquidation élevé, qui vise à protéger contre les dettes gouvernementales et la dépréciation monétaire. Cette participation est considérée comme une position plutôt qu’un actif central. Elle est associée au reste du portefeuille, qui n’a pas besoin de métaux précieux pour fonctionner. Le score correspondant indique une amélioration des performances, mais avec une ligne de rentabilité régressée – ce qui attire l’attention, mais ne constitue pas une recommandation d’achat. Une position “Hold” signifie que l’actif n’est pas vendu, mais cela ne représente pas non plus une recommandation d’augmentation de la position. Le déclencheur pour augmenter cette recommandation est lorsque les coûts totaux restent au même niveau ou supérieurs au volume de production actuel. Cela indique que la différence entre les prix et les coûts s’est arrêtée de diminuer. Le déclencheur pour fermer cette position est lorsque l’or est sous pression, mais les coûts restent élevés. Un trimestre représente une image rapide ; deux trimestres représentent une tendance. Or, cette histoire n’a encore obtenu que la première partie de cette tendance.