Centrus Energy : Les forces militaires sont le nouvel ancrage pour la route de transport des combustibles nucléaires des États-Unis.

Centrus Energy : L’armée est le nouvel pilier de la chaîne d’approvisionnement en carburant nucléaire des États-Unis

Pendant environ quatre décennies, les États-Unis ont fait quelque chose que aucune puissance stratégique ne peut faire de manière responsable : ils ont laissé leur capacité à enrichir l’uranium s’affaiblir, et ont délocalisé ce travail vers le pays dont ils dépensent des centaines de milliards pour contrer. Tenex, une entreprise publique russe, est devenue un élément essentiel de la chaîne d’approvisionnement en combustible nucléaire américain. À un moment donné, elle fournissait environ un quart de l’uranium enrichi nécessaire au fonctionnement des réacteurs américains. Politiquement, cette dépendance est terminée. La loi sur l’interdiction des importations d’uranium russe de 2024 a mis fin à cette situation progressivement, avec l’interdiction complète entrée en vigueur le 1er janvier 2028. Et lorsque Washington est contraint de reprendre en main sa propre chaîne d’approvisionnement, il a besoin d’un fournisseur national. Il n’y en a qu’un seul : Centrus Energy (LEU).

La partie la plus intéressante de cette histoire n’est pas le plan de construction d’une grande usine de production d’énergie domestique. C’est plutôt le fait que la direction de l’entreprise considère de plus en plus le gouvernement et les forces militaires américaines comme les principaux clients, et non seulement les réacteurs commerciaux. Cela est plus important que n’importe quel ordre de réacteurs individu. En effet, un acheteur gouvernemental représente une opportunité importante pour tous les investisseurs en infrastructures : il ne peut pas attendre le cycle économique, il ne peut pas importer de remplacement, et son financement provient du budget de défense plutôt que du budget économique. C’est la partie la plus importante de l’histoire de croissance de Centrus. C’est aussi la raison pour laquelle les actions de l’entreprise ne sont pas ce qu’elles semblent à première vue.

Pas une entreprise minière, mais un tronçon de route

La plupart des investisseurs classent les LEU dans la catégorie de l’extraction d’uranium. C’est une classification trompeuse. Centrus ne creuse pas de minerais au fond du sol. Il exploite la seule capacité commerciale d’enrichissement d’uranium propriétaire des États-Unis qui reste après que les installations de diffusion gazeuse fédérales ont été fermées en 2013. L’enrichissement est donc une étape industrielle où l’uranium naturel est transformé pour augmenter sa concentration en isotope fissible U-235. Les entreprises achètent ce service en unités appelées “separative work units” ou SWU. On peut penser à cet activité comme à une route de péage construite à un point stratégique : le prix de péage correspond au coût de l’enrichissement, et la route représente une capacité industrielle difficile à reproduire. Sans enrichissement domestique, il n’y a pas de combustible nucléaire. C’est l’essence d’une activité économique essentielle pour l’économie réelle… sauf que ce “point de péage” est protégé par la sécurité nationale, une protection plus forte que toute barrière que une entreprise commerciale pourrait construire elle-même.

Voici le détail qui devrait faire peur à tout lecteur : pour certaines missions de sécurité nationale, Centrus pourrait être la seule entreprise que le gouvernement américain peut utiliser légalement. Les accords relatifs à la non-prolifération interdisent l’utilisation de carburant provenant d’autres pays à ces fins. Centrus a également indiqué dans ses propres documents qu’il serait possible…La seule entité capable de fournir des armes nucléaires aux États-Unis.Pour des besoins de sécurité nationale. Les analystes indépendants affirment que, au début de l’année 2026, l’Administration nationale de la sécurité nucléaire a donné à Centrus une notification concernant certaines activités de enrichissement classifiées. Lorsque le acheteur ne dispose pas d’autres options légales et que le vendeur est la seule entreprise nationale, le pouvoir de fixer les prix n’est pas une question de stratégie. C’est simplement une question de calcul.

La demande militaire silencieuse qui se cache derrière l’histoire commerciale

Le réacteur militaire possède également une capacité de production significative, ce qui complique encore davantage la situation civile. Les réacteurs commerciaux fonctionnent avec du uranium faiblement enrichi, à un taux de U-235 inférieur à 5 %. En revanche, les réacteurs modulaires de petite taille en cours de construction nécessitent de l’uranium hautement enrichi – HALEU – dont le taux d’enrichissement se situe entre 5 % et 20 %. C’est un matériau que presque personne dans l’Occident ne peut produire actuellement. Mais la marine est le “gigant endormi”. Les réacteurs navals américains fonctionnent historiquement avec…Fuel de qualité pour les armes, enrichi à environ 93 % de U-235C’est une confiance dans le fait que les experts en non-prolifération, y compris des personnes au sein du gouvernement américain, ont passé des années à insister pour que la Marine mette fin à cette pratique. Un transfert de nouveaux navires nucléaires vers HALEU permettrait, pour la première fois, de confier une grande partie de la demande en carburant de la flotte nucléaire américaine à l’industrie privée de l’enrichissement des armes nucléaires. Ce changement n’est pas hypothétique : la Marine étend simultanément le nombre de navires nucléaires qu’elle possède, et elle a confirmé que…Son navire de combat de grande taille prévu sera propulsé par des réacteurs nucléaires.Cela ajoute encore à les besoins en carburant déjà élevés. En ajoutant des programmes de micro-reacteurs militaires pour alimenter des bases isolées, on obtient un marché final gouvernemental qui est à la fois insensible aux prix, résistant aux importations, et en croissance.

Centrus quantifie cette opportunité dans ses propres documents destinés aux investisseurs. Il décrit le enrichissement du uranium à l’avenir, en vue des missions de sécurité nationale des États-Unis.Un marché d’environ 3,9 milliards à 6,0 milliards de dollars.Remarquez quel est ce chiffre, et ce qu’il n’est pas. Il s’agit d’un marché totalement accessible, et non d’une commande déjà confirmée. La demande militaire est une possibilité sérieuse, soutenue par des facteurs structurels, avec un énorme avantage concurrentiel derrière elle… Mais les revenus proviennent principalement du devant de l’entreprise, et non derrière elle. Cette distinction est essentielle pour que l’investisseur puisse juger correctement cette action.

La construction est en cours, et elle est financée avant même que les travaux ne commencent.

Le gouvernement joue un rôle important au sein d’une structure commerciale qui se renforce rapidement. Au début du mois d’août, l’entreprise a signé un accord complet concernant l’approvisionnement en LEU et HALEU avec X-energy, le développeur de réacteurs responsable du design modulaire petit Xe-100 et du combustible TRISO-X. Cet accord inclut des paiements anticipés – des fonds non dilatifs, sans dettes, qui servent à financer les travaux d’enrichissement des matériaux. Cela s’est produit après…Prix de 900 millions de dollars du Département de l’ÉnergiePour faire entrer la cascade de démonstration en service commercial, il s’agit d’un projet valant jusqu’à 1,07 milliard de dollars, y compris les options associées. Jusqu’à 170 millions de dollars sont réservés pour l’achat de HALEU destiné aux missions du département. Centrus affirme avoir produit plus de 1 900 kilogrammes de HALEU depuis le début des travaux de démonstration en 2019. Le lot final de 900 kilogrammes a été livré avant le calendrier prévu, et actuellement, Centrus indique…Un solde total de 4,5 milliards de dollars qui s’étend jusqu’en 2040– Cela inclut environ 2,4 milliards de dollars liés aux accords définitifs qui soutiennent la construction à Piketon, Ohio. Ces montants s’ajoutent au contrat relatif à l’énergie X, qui complète le solde existant de 3 milliards de dollars en termes de livraisons de LEU et HALEU.

La taille du projet est ce qui fait que l’entreprise ne se contente plus d’un projet expérimental : 12 tonnes métriques de capacité annuelle de production de HALEU, la mise en production de centrifugeuses à Oak Ridge, dans le Tennessee, et la première nouvelle capacité commerciale qui sera opérationnelle en 2029. Dans sa dernière réunion de présentation des résultats financiers, la direction a décrit la demande comme étant “une demande saine”, avec “une offre limitée mais constante”. Pour un stratège qui prend en compte les indicateurs précoces plutôt que ceux qui suivent, c’est là le signe important : il ne s’agit pas du nombre de réacteurs, mais du prix du produit. Or, le prix est en hausse, car l’offre physique est insuffisante.

Ce que je n’aime pas dans la première partie : Ce n’est pas un titre de valeur patrimoniale.

Maintenant, c’est une question de honnêteté : c’est les investisseurs qui détiennent des actions de sociétés émettrices de dividendes qui se retrouvent endettés à cause de telles histoires. Les résultats rapportés par Centrus aujourd’hui ne proviennent pas principalement de la production de centrifugeuses. Ils proviennent plutôt d’arbitrages : l’entreprise achète des services d’enrichissement aux prix prévus dans les contrats existants avec Tenex en Russie – des contrats qui s’élèvent à environ 80 à 100 dollars par unité de production – puis les revend à des entreprises américaines au prix du marché actuel, soit environ 160 à 190 dollars par unité de production. Le commerce des LEU a donc été source de profit pour cette entreprise.Environ 111 millions de bénéfices bruts en 2025Avec une revenu d’environ 346 millions de dollars, c’est un bénéfice élevé, mais qui est en réalité un prix réduit lié à un contrat qui se termine. Lorsque l’interdiction d’importations russes entrera en vigueur au début de 2028, cette source bon marché d’approvisionnement disparaîtra. Entre la fin des profits obtenus grâce à cet arbitrage et la mise en place de nouvelles capacités de production nationales en 2029 ou 2030, l’entreprise se trouvera dans une situation difficile, comme l’indique une analyse indépendante. Le rapport du deuxième trimestre, publié le 5 août, montre que les revenus ont augmenté de 14 % par rapport à l’année précédente, pour atteindre 176 millions de dollars. Cependant, les bénéfices selon les normes GAAP sont bien inférieurs à 1,67 dollar par action, comme l’espéraient les investisseurs. De plus, les charges liées aux compensations en actions compliquent encore la situation financière de l’entreprise.

Si l’on examine l’entreprise à travers le cadre de vérification d’un investisseur, la situation devient claire : il n’y a pas de dividendes, et jusqu’à ce que les nouvelles capacités de production soient opérationnelles, le flux de trésorerie net est négatif – environ 164 millions de dollars sur les douze derniers mois. Le flux de trésorerie opérationnel est également négatif, et les dépenses de capital pour construire les installations augmentent. En revanche, le bilan de l’entreprise est vraiment solide pour une entreprise dans cette situation : environ 1,9 milliard de dollars en liquidités, contre environ 1,7 milliard de dollars en dettes totales. La situation en termes de liquidités est donc bonne, avec un ratio actif supérieur à cinq. Les obligations de pension liées à l’ancienne période d’USEC représentent une source de dépense lente, mais elles ne sont pas critiques. Le problème se trouve plutôt ailleurs. L’action se négocie autour de 187 dollars, soit environ 77 fois les bénéfices récents, et environ 33 fois les bénéfices futurs. Il y a aussi un programme important de dépenses de capital. Il est vrai que tout le complexe d’uranium est coûteux – Cameco, le géant minier, se négocie autour de 177 fois les bénéfices récents, et paie un faible rendement. Donc, le LEU est cher, dans un environnement où il y a beaucoup d’autres produits riches. Mais cela ne signifie pas qu’il soit bon marché.

Il y a deux risques qui m’empêchent de considérer le financement gouvernemental comme une garantie. Premièrement, les budgets alloués : le budget proposé par le Department of Energy pour l’année fiscale 2027 ne prévoit pas de financements supplémentaires pour le contrat de construction des centrifugeuses. De plus, le département n’a pas l’intention d’utiliser les autres options qui lui restent. Les 900 millions de dollars alloués représentent donc un investissement important, mais ce montant est soumis à un processus budgétaire fédéral complexe. Deuxièmement, la mise en œuvre : construire et exploiter des centrifugeuses à grande échelle est quelque chose que les États-Unis n’ont pas fait depuis des décennies. De plus, les machines nécessaires pour cette construction, les contrats à prix fixe, ainsi que l’objectif de 2029, laissent beaucoup de marge pour les retards.

Le Verdict

Alors, où se trouve cet investisseur dont le cadre d’investissement repose sur la croissance des dividendes et les revenus ? La réponse est inconfortable, mais précise : le avantage concurrentiel est réel et se renforce. Il s’agit d’une route protégée par le gouvernement, essentielle pour les opérations militaires, avec un marché cible militaire qui ne peut pas attendre, qui ne peut pas importer, et qui est financé par le budget gouvernemental. C’est le type d’actif que les investisseurs dans l’économie réelle souhaitent avoir à leur disposition au fil du temps. Mais Centrus n’est pas une valeur liée aux revenus ; prétendre le contraire est ce qui cause des pertes aux investisseurs. Aujourd’hui, il n’y a pas de rendement, le flux de trésorerie libre est négatif, et les bénéfices sont différés jusqu’en 2029 et au-delà. L’action a déjà connu son pic de euphorie et sa baisse de valorisation : elle se situe environ 60 % en dessous de son plus haut niveau des 52 semaines, autour de 464 dollars. Elle est en baisse entre vingt et vingt-cinq dollars pour l’année, mais reste en hausse significative depuis le mois dernier, car la narration militaire reprend ses droits.

Ce schéma est important. Pour un stratège qui achète des entreprises de qualité lorsque la volatilité cyclique augmente les points d’entrée, une situation où le coût de fonctionnement est réel mais où la licence d’exploitation ne est pas affectée est exactement ce genre de situation qui vaut la peine d’être suivie… mais seulement pour les investisseurs qui peuvent tolérer le risque de plusieurs années et aucun revenu immédiat pendant ce temps. Pour les investisseurs à revenu fixe, l’avis honnête est que c’est une histoire de croissance et de mise en œuvre à suivre, et non une position de dividende à acheter. Ne confondez pas un fossé de sécurité avec un dividende. Ici, on reçoit des revenus en flux de trésorerie futur et en termes de sécurité nationale, et non en revenus actuels. Si vous avez besoin de revenus, le chemin vers 2029 est long, sans aucun revenu immédiat de l’autre côté.