Cellebrite : La réduction excessive des notations, une guidance modeste… Et le réinitialisation est trop peu coûteuse pour être ignorée.

Cellebrite : Une correction excessive de la notation, une réduction modeste des directives, et le réinitialisation est trop peu coûteuse pour être ignorée.

Je veux acheter les fonctionnalités de Cellebrite (CLBT). Ce qui est important, c’est le contenu des données traitées, et non simplement le nom du produit. Cet fournisseur de services de « renseignement numérique » basé en Israël utilise ses outils pour extraire, déchiffrer et analyser les données provenant des téléphones saisis par les forces de l’ordre dans le monde entier. Il a subi une réduction de valeur similaire à celle que tout logiciel a subie au cours de ce cycle économique : les revenus annuels récurrents.Les ventes ont encore augmenté de 21 % en glissement annuel.Et les actions ont encore perdu plus d’un tiers de leur valeur en une seule session. Lorsque les plusieurs réinitialisations se produisent beaucoup plus rapidement que le marché se détériore, c’est exactement là où le risque/retour change de côté en faveur du acheteur. Je classe ces actions comme des actions à acheter après cette réinitialisation, avec le prochain rapport financier comme preuve qui déterminera si il s’agit d’une basse ou d’une situation préoccupante.

Le Double Choc

Le déclencheur fut le rapport du deuxième trimestre du 13 août : il y avait une diminution des prévisions de revenus, accompagnée d’un changement de direction de la direction d’entreprise, annoncé ce même matin. Les revenus s’élevaient à 131,1 millions de dollars, soit une augmentation de environ 16 % par rapport à l’année précédente. Cela correspondait à peu près aux attentes. Le problème venait plutôt des prévisions pour l’ensemble de l’année 2026 : les dirigeants ont réduit les prévisions de revenus et de chiffre d’affaires annuel à environ 550–560 millions de dollars, soit environ 10–15 millions de dollars en dessous de la fourchette précédente de 565–571 millions de dollars.Encouragé à atteindre une croissance du RARL de 14 % à 16 % à la fin de l’année.Une véritable décélération par rapport aux 21 % que l’entreprise avait enregistrés auparavant. Les revenus du troisième trimestre étaient estimés à seulement 145–148 millions de dollars, contre environ 150 millions de dollars selon les prévisions du marché. L’entreprise a attribué cela aux cycles de vente plus longs, aux transactions importantes retardées, et aux taux de conversion plus faibles que prévu pour la plateforme Inseyets – une offre de gestion d’enquêtes et d’intelligence criminelle de Cellebrite, qui vise à transformer l’entreprise en une plateforme logicielle plus large.

La réaction du marché a été brutale et presque entièrement spécifique à chaque entreprise. Elle a chuté…Environ 37 % lors des transactions du matin, pour un prix d’environ 9,65 $.Avec un cours initial de 15,25 $, le cours est tombé d’environ 29 % à 10,80 $ au cours de la journée. Il est resté sous pression depuis alors. Maintenant, avec un cours légèrement supérieur à 10,40 $, il a chuté d’environ 35 % en cinq jours et d’environ 42 % sur la période actuelle. Le niveau de 9,58 $ représente le plus bas des 52 semaines, et ce niveau n’est plus très loin du minimum historique. La deuxième surprise a été la nomination du PDG : l’entreprise a confirmé cette transition cette même matin.Installer Shiven Ramji en tant que directeur général.Un dirigeant qui est entré en fonction seulement en mai, en tant que président des produits et technologies. Il remplace Thomas E. Hogan, qui avait déposé des documents pour vendre environ 339 000 actions. Avec un taux de performance qui se situe entre 20 % et plus, les investisseurs évaluent la perte générée par cette situation comme si le modèle économique avait échoué.

Le registre de composition qui a survécu

C’est la question de discipline que la baisse des valeurs soulève : l’impair est-il suffisamment faible pour que le réajustement des valeurs crée une opportunité d’achat ? Ou bien cette baisse est-elle le premier signe d’une dégradation structurelle ? Les preuves qui ont survécu au trimestre indiquent que c’est le cas.

Regardez la trajectoire que Cellebrite a déjà tracée. L’année 2025 s’est terminée avec…La croissance d’ARR est de 21 %, atteignant 480,8 millions de dollars.Les revenus au quatrième trimestre ont augmenté de 18 %. Le taux de marge EBITDA ajustée au quatrième trimestre est de près de 30 % – ce qui montre que cette entreprise atteint une rentabilité de niveau logiciel, et non simplement une croissance de niveau logiciel. Le premier trimestre 2026 a maintenu cette dynamique : l’ARR a augmenté de 21 %.Marge de flux de trésorerie gratuit sur douze mois : 32 %Le deuxième trimestre a encore augmenté ces chiffres : même après la baisse planifiée, le chiffre d’affaires annuel réalisé s’élève à 508 millions de dollars, soit une hausse de 21 % par rapport à l’année précédente.80,8 % de marge bruteLe bénéfice non GAAP est d’environ 0,11 dollar, et le bénéfice GAAP est de 6,4 millions de dollars (inférieur aux 19,5 millions de dollars en année précédente, en raison de l’augmentation des dépenses opérationnelles ; mais c’est quand même un bénéfice).

Les indicateurs de qualité utilisés par les investisseurs pour distinguer l’économie des fournisseurs de logiciels de celle des fournisseurs de matériel restent valables sur une période de douze mois : un taux de marge brute de 84 %, un taux de marge de flux de trésorerie gratuit de environ 30 % pour 128,6 millions de dollars de flux de trésorerie gratuits par rapport à 157,6 millions de dollars de flux de trésorerie opérationnels. De plus, le bilan est essentiellement propre – environ 141 millions de dollars en liquidités.Dette totale de 16,85 millions de livres sterlingEnviron 21 millions de dollars. C’est une entreprise qui génère plus de 125 millions de dollars de flux de trésorerie libre annuel, pour un valorisé inférieur à 2,2 milliards de dollars. Appliquons la règle des 40 : taux de croissance plus marge de flux de trésorerie libre, c’est ce que les acheteurs de logiciels utilisent pour déterminer le multiple d’une entreprise. Cellebrite obtient donc une valeur d’environ 46 (16 % de croissance + 30 % de marge de flux de trésorerie libre). Cela est bien au-delà de la ligne de 40. Aucun plan de réduction de capital ne l’a touché : la direction fait vraiment…a augmenté son objectif ajusté de EBITDAMême en réduisant les revenus, cela montre que il s’agit d’une histoire liée au timing de la demande, et non d’une histoire liée à la diminution des marges.

Pourquoi les actions sont-elles maintenant assez bon marché

Avant la publication des résultats financiers, la question qui se posait était de savoir si Cellebrite méritait un multiple de prix de marché supérieur à celui observé pour ses revenus d’exploitation de plus de 20 %. Le marché a répondu à cette question de manière radicale : le prix actuel ne reflète plus vraiment les bénéfices persistants de l’entreprise. Avec une capitalisation boursière de 2,6 milliards de dollars et une valeur d’entreprise d’environ 2,2 milliards de dollars, Cellebrite est vendue à environ 5,1 fois le chiffre d’affaires récent. Par rapport aux prévisions de revenus de 555 millions de dollars, ce prix est inférieur à 4 fois le chiffre d’affaires futur. Le rendement du flux de trésorerie libre est d’environ 6 % par rapport à la valeur d’entreprise, et le ratio PEG est d’environ 0,3. Pour une croissance de 16 %, avec un taux de marge brute de 84 % et un taux de marge sur les liquidités de 30 %, cela représente une dépréciation par rapport aux fondamentaux propres de l’entreprise. Ce n’est donc pas un prix juste pour elle.

Les concurrents du secteur de l’analyse des données permettent une compression plus efficace de la valeur boursière. Les logiciels de sécurité à croissance rapide se vendent encore à des prix bien supérieurs à ceux que Cellebrite peut atteindre – Palantir est environ 67 fois le chiffre d’affaires, tandis que CrowdStrike est près de 43 fois. Les concurrents plus matures du secteur, comme NICE, se vendent à environ 1,9 fois le chiffre d’affaires. Cellebrite se situe entre ces deux groupes : avec un ratio de 5,1 fois son chiffre d’affaires récent, sa valeur boursière est inférieure à celle des entreprises à forte croissance. De plus, le rapport de 2,7 fois par rapport à NICE est plus facile à défendre, une fois que l’on prend en compte la croissance plus importante et la meilleure conversion des liquidités. Le marché a donc actuellement évalué les actions comme si la croissance de 21 % annuelle était terminée pour toujours, et que la nouvelle plateforme était un échec. C’est une hypothèse spécifique et testable, mais pas une assurance.

L’argument contraire est réel.

Je ne vais pas prétendre que la situation est sans importance. Le manque de conversion des Inseyets est précisément le genre d’indice qui devrait inciter un acheteur à demander une marge de sécurité. En effet, cette plateforme est le moteur de l’évolution de la réévaluation des valeurs… Si les baisses de prix reflètent une véritable stagnation dans l’adoption des produits, et non simplement des choix de timing des transactions à la fin du trimestre, alors une croissance de 14 % à 16 % du chiffre d’affaires annuel serait la norme. Il s’agit donc d’une croissance à environ 13 %, et non de 20 % ou plus comme on l’imaginait initialement. Le nouveau PDG occupe son poste depuis environ cent jours, et son premier trimestre complet est justement le moment où un nouveau leader a le plus besoin de repenser les attentes des investisseurs.Il a vendu 285 276 actions valant environ 4,47 millions de dollars au cours des 90 derniers jours.Et au moins un magasin de critiques a commencé à vendre ses produits. Les actions continuent de baisser cette semaine, ce qui indique que la dynamique ne s’est pas encore étendue jusqu’au bas de la courbe.

Ce sont des risques réels, et ils constituent les conditions pour cette appel d’offres. La raison pour laquelle ces risques ne l’emportent pas sur l’argument de la valorisation est que le plafond de pertes était modéré – environ 2 % de pertes au niveau du chiffre d’affaires moyen – et qu’il était accompagné d’un objectif de bénéfices plus élevé. Cela correspond à une situation de demande stable, plutôt qu’à une situation de défaillance de la demande. Le seuil de performance pour le troisième trimestre, soit entre 145 et 148 millions de dollars, constitue également un objectif réalisable : le marché s’attendait à environ 150 millions de dollars. Ainsi, toute conversion des transactions retardées en cours de trimestre peut rendre ce résultat positif. De plus, la réaction des vendeurs face à ce réajustement est déjà divisée, plutôt que unanime… NeedhamElle a abaissé sa cible de prix à 12,50 $ plutôt que 15,00 $.En conservant une note « Acheter », soit un objectif de 12,50 $, soit environ 20 % au-dessus du prix actuel… Ce n’est pas une capitulation.

Points clés pour les investisseurs

Je suis un acheteur de cette action, et non un simple spectateur. Mais en réalité, c’est une réduction de la valeur de l’action qui vous protège contre les risques, et non un cadeau sans risque. La valeur de l’action est maintenant située dans les douze à quinze ans, ou même moins, en raison du ralentissement de la croissance, du blocage dans la conversion des produits, et de l’incertitude liée au leadership du groupe. En revanche, l’entreprise continue de croître avec un ARR supérieur à 20 %, avec des marges élevées, une cible EBITDA plus élevée, et un bilan financier sain qui lui permet de se financer elle-même pendant les périodes difficiles. C’est ce profil risque/rendement qui vaut la peine d’être acheté : la réduction de la valeur de l’action permet de diminuer les risques.

Dans le prochain rapport, il faudra tenir compte de trois facteurs : premièrement, que les ventes de Inseyets récupèrent suffisamment pour maintenir la croissance du chiffre d’affaires à un niveau supérieur à 14 %–16 % ; deuxièmement, qu’il n’y a pas de réduction supplémentaire des revenus ; troisièmement, que le nouveau PDG maintient la discipline en matière de marges, comme le montre l’objectif plus élevé de EBITDA. Si le cours de l’action descend sous les 9,58 $, cela signifierait que l’analyse pessimiste était correcte et que le processus de réajustement devait se poursuivre. Jusqu’à alors, une entreprise de logiciels qui génère une marge de 30 % sur un chiffre d’affaires d’environ 555 millions de dollars vaut la peine d’être possédée, pour un prix inférieur à 10,50 $. Le marché vous a déjà donné cette opportunité… pour une baisse d’environ deux pour cent du chiffre d’affaires.