La croissance de Cboe est celle du marché, pas la sienne.

Cboe Global Markets est le marché où l’achat et la vente d’options ont vu le jour. Il possède également le VIX – ce chiffre qui apparaît à la télévision chaque fois que les actions semblent avoir un risque de baisse. L’entreprise est en voie de réaliser l’une de ses meilleures années jamais connues. Les revenus pour la première moitié de l’année 2026 ont atteint environ 1,46 milliard de dollars, soit une augmentation d’environ un quart par rapport à l’année précédente. Le bénéfice par action a augmenté d’environ 50 % au premier et au deuxième trimestre. Le conseil d’administration vient de…Le dividende trimestriel a été augmenté à 0,86 $, soit une hausse de 19 %. Cela représente 16 années consécutives d’augmentations du dividende..

L’action est cotée autour de 287 $, avec un prix fixe.Environ 20 fois les revenus d’exploitation, avec une capitalisation boursière d’environ 14,8 milliards de dollars.Pour une entreprise dont le activité principale consiste à percevoir une commission sur chaque contrat d’options qui passe par sa plateforme, c’est bien un prix élevé.

Voici donc la question que le détenteur ou le observateur devrait se poser : l’expansion de Cboe provient-t-elle d’une force compétitive, ou l’entreprise se contente-t-elle de profiter d’un marché qui devient de plus en plus actif ? La réponse à cette question détermine si le prix premium est justifié.

Les preuves indiquent que c’est la deuxième explication qui est correcte. Les revenus de Cboe augmentent car les Américains échangent beaucoup plus d’options. Ce boom affecte tous les exchanges, et non seulement Cboe. La part de Cboe sur le marché total des options…Elle a diminué discrètement de 31,1 % au premier trimestre 2025 à 30,0 % au deuxième trimestre 2026.Et ses parts de valeurs américaines ont chuté de 10,5 % à 9,4 % au cours de la même période. Cboe ne perd pas parce que son produit est mauvais. Elle perd parce que la SEC a délibérément fragmenté le marché des options américaines entre une douzaine d’exchanges concurrents, afin d’empêcher qu’un seul opérateur puisse dominer le marché. C’est une règle réglementaire, et non une faiblesse concurrentielle… Mais cela signifie que Cboe ne peut pas gagner en termes de prix. Elle reçoit donc ce que le marché dans son ensemble lui donne.

Et le marché dans son ensemble offre beaucoup. Les transactions d’options cotées sont en bonne voie pour atteindre un septième année consécutive de records, avec des volumes quotidiens supérieurs à 110 millions de contrats en une seule journée. Des concurrents comme Nasdaq ont plus que doublé leurs revenus liés aux options d’indice au deuxième trimestre. En moyenne, le volume quotidien sur tous les exchanges était d’environ 73 millions de contrats au deuxième trimestre 2026, soit une augmentation de plus de 19 % par rapport à l’année précédente. Il y a dix ans, le volume annuel était d’environ 4 milliards de contrats. Le volume actuel est bien supérieur à 18 milliards de contrats.

L’activité d’options de Cboe474 millions de dollars ont été générés au deuxième trimestre – soit environ 65 % des revenus totaux – grâce à une augmentation de 26 % du volume moyen par jour et à une hausse de 6 % des revenus par contrat.Les deux sont importants. Mais l’augmentation de 26 % en volume est presque entièrement due à l’effet du marché : tout le monde a vu une telle croissance. L’augmentation de 6 % en RPC correspond au pouvoir de tarification propre de l’entreprise. C’est important, et c’est réel… mais c’est une partie moins importante de la situation.

Cela nous amène à examiner les mesures que Cboe prend pour remédier à sa part de marché en baisse. L’entreprise mène ce qu’elle appelle une « réorganisation stratégique ». En pratique, cela signifie couper environ 20 % de son personnel, vendre ses activités au Canada et en Australie, et fermer quelques entreprises secondaires : des activités liées aux actions américaines et européennes, une entreprise dans le domaine des actions japonaises, ainsi que plusieurs opérations d’analyse de données plus petites. L’objectif est de réduire les coûts et de rediriger les ressources vers de nouveaux produits : contrats liés aux événements financiers (essentiellement des options binaires liées aux publications de données économiques), des actifs tokenisés, des heures de trading de 23 heures pour les actions américaines, et des services de compensation étendus.

C’est une décision raisonnable pour un opérateur de péage, dont le trafic ne cesse d’augmenter, mais dont la position concurrentielle est structurellement limitée. On ne peut pas ajouter davantage de voies sur l’autoroute ; donc, on essaie d’augmenter les tarifs des voies existantes et de réduire les coûts de maintenance des voies que personne ne utilise plus. Les directives pour l’année 2026 prévoient déjà des économies de 20 à 25 millions de dollars grâce à ces réductions. Les dépenses opérationnelles ajustées seront de 838 à 853 millions de dollars pour l’ensemble de l’année, contre une fourchette de 864 à 879 millions de dollars auparavant.

Les nouveaux produits proposés sont intéressants, mais ils ne sont pas encore éprouvés. Les contrats financiers liés au Mini-SPX permettent aux traders de commercer, que l’inflation soit élevée ou faible. Interactive Brokers les met déjà en vente – en plus de l’effet sur le marché général causé par la suppression de la règle Pattern Day Trader, ce qui permet une plus grande activité pour les petits comptes. La tokenisation est une initiative prospective que tous les exchanges annoncent. Le trading sur vingt-trois heures est une réponse au plan de Nasdaq de faire de même en décembre. Aucune de ces initiatives ne devrait avoir un impact significatif sur les revenus en 2026. Il s’agit plutôt d’expériences modestes et à faible coût, qui semblent intéressantes lors des présentations lors des conférences.

Cboe participera à la conférence Barclays Global Financial Services Conference le 16 septembre. C’est l’occasion suivante pour entendre les dirigeants présenter les résultats du troisième trimestre et leurs perspectives pour l’avenir. L’entreprise…Elle a augmenté son objectif de croissance des revenus organiques sur l’ensemble de l’année à “une trentaine à une quarantaine” après le deuxième trimestre, contre “un chiffre à deux décimales à une trentaine” après le premier trimestre.C’est une amélioration significative. Cela indique que la direction considère que l’évolution des opportunités commerciales se poursuivra jusqu’à la fin de l’année. Avec des chiffres d’environ 730 millions de dollars par trimestre au cours des dernières périodes, un taux de croissance de la mi-à-haut dixième implique que les revenus annuels seront entre 2,85 et 2,95 milliards de dollars, contre environ 2,55 milliards de dollars en 2025.

Le bilan financier soutient l’histoire de croissance sans entraver celle-ci. Les liquidités s’élevaient à 2,3 milliards de dollars à la fin du mois de juin, contre 1,4 milliard de dollars de dettes totales. La société dispose encore d’environ 537 millions de dollars dans son autorisation pour l’acquisition de actions. Le dividende s’élève à environ 3,44 dollars par an, soit un taux d’intérêt de 1,2 % aux prix actuels. C’est un taux d’intérêt modeste, mais les 16 ans d’augmentations successives montrent que la direction considère ce dividende comme une obligation, et non comme une variable.

Quel est donc le niveau d’investissement ? CBOe est une société bien gérée, qui occupe une place importante dans le secteur de l’infrastructure financière en croissance rapide aux États-Unis. L’essor des options est réel et structurel ; il faudra probablement plusieurs années avant que ce phénomène ne atteigne son apogée. Les expiration immédiates, la participation du grand public, et les options basées sur des indices continuent d’accélérer. Les bénéfices de la société augmentent, car les réorganisations permettent de réduire les coûts. Avec un ratio de 20 fois les bénéfices futurs, l’action n’est pas bon marché, mais elle n’est pas non plus trop chère pour une entreprise capable d’augmenter ses prévisions de revenus trimestre après trimestre.

Le risque est que le multiple ait déjà été pris en compte pour assurer la stabilité de la part de marché. Toute accélération dans cette diminution représenterait alors un problème. Si les concurrents continuent à attaquer les positions de Cboe, la croissance des revenus reste possible, mais la croissance des bénéfices ne pourra peut-être pas suivre ce rythme. Un établissement qui perd progressivement sa part de marché reste néanmoins rentable. Mais les investisseurs qui paient un prix supérieur pour cet établissement doivent être prêts à accepter des résultats graduels, plutôt qu’une dégradation brutale.

Le autre risque est de l’opposé : les activités liées aux options se révèlent cycliques. L’activité des options en vente a augmenté pendant la pandémie, puis a diminué, avant de reprendre à nouveau. Si le volume quotidien d’options recule vers 60 millions de contrats, contre 73 millions aujourd’hui, la croissance des revenus de Cboe s’accélère considérablement. Si le cours de l’action atteint 20 fois les bénéfices futurs, cela signifie que la situation reste favorable.

C’est la machine en question. CBOE facture des frais pour les contrats d’options. Le marché des options est en pleine expansion, et la part de CBOE dans ce marché diminue progressivement. En même temps, CBOE réduit ses coûts et explore de nouvelles stratégies. C’est une bonne entreprise, dans une bonne tendance… mais son cours est déterminé par la poursuite de cette tendance. Que cela soit un bon investissement à 287 $, cela dépend de votre conviction que l’essor des options soit suffisamment durable pour justifier le prix payé… et de votre capacité à accepter une entreprise qui augmente ses revenus, mais qui perd lentement sa position concurrentielle.