La route de péage pour les drones de transport de marchandises existe vraiment. L’actionnariat en SPAC d’Elroy Air n’est pas un dividende.

La route de paiement pour les drones de transport de marchandises existe réellement. Les actions de Elroy Air ne constituent pas des dividendes.

Disz-le clairement, avant que l’exagération ne devienne incontrolable : Elroy Air va commencer à fabriquer son Chaparral – un drone de transport autonome et hybride électrique – aux États-Unis. L’opération sera réalisée via une fusion avec un SPAC, à une valeur d’environ 1 milliard de dollars. Les deux aspects de cette annonce sont vraiment importantes. Le point de départ de la fabrication est une histoire qui m’intéresse vraiment. L’offre publique, quant à elle, est une histoire qui devrait inciter les investisseurs à se montrer intéressés. Ce n’est pas parce que le transport autonome est une utopie… Mais parce qu’une entreprise sans revenus, sans bénéfices, sans distribution de dividendes demande aux investisseurs publics de payer un prix élevé pour un avenir industriel. C’est donc une spéculation sur la croissance, pas une proposition de revenu.

Commencez par le cas macroscopique, car c’est la partie qui mérite d’être prise au sérieux. Le Chaparral est un véhicule logistique de moyenne distance : un avion conçu pour transporter des marchandises entre les hubs régionaux et le dernier point de livraison, en évitant ainsi les routes, les transferts et les délais qui ralentissent les opérations terrestres. Il y a trois facteurs qui influencent cette demande : il s’agit de besoins structurels et essentiels pour les missions militaires. Le e-commerce exige des délais de livraison en une journée, ce que les réseaux terrestres ne peuvent pas assurer. L’armée veut des solutions de logistique permettant de ravitailler les troupes et les plateformes énergétiques en mer sans exposer les convois ou les hélicoptères aux risques. L’industrie énergétique, quant à elle, a besoin de pièces et de fournitures livrées dans les zones industrielles en mer où les camions ne peuvent pas atteindre efficacement. En plus de ces facteurs, il y a les influences budgétaires et politiques : une ordonnance exécutive visant à favoriser le développement des drones américains, un programme pilote du département des transports, et un bureau créé par le Pentagone pour orienter les investissements vers les technologies de défense critiques. C’est le monde où “on gère tout très rapidement” – un système dans lequel l’État dirige activement les investissements dans les industries stratégiques, plutôt que de laisser le marché trouver ces opportunités. Cette coordination va bien au-delà de l’ordonnance exécutive.Directeur fondateur du Bureau de la Stratégie des Capitaux du PentagoneIl a depuis rejoint le conseil consultatif de défense d’Elroy Air. Quant à Lockheed Martin Ventures, il figure également sur la liste des investisseurs.40 millions de dollars pour la série Aen 2021. Les prévisions de recherche de marché sont cohérentes avec une expansion significative : le secteur des avions de transport autonomes a valu environ 1,6 milliard de dollars en 2024, et est prévu que cela augmentera.environ 19,6 milliards de dollars d’ici 2034Un taux de croissance d’environ 28 % par an.

Maintenant, il s’agit du micro… C’est là que l’histoire de la fabrication devient concrète. La production aux États-Unis est assurée par Kratos Defense & Security Solutions, qui a été désignée comme…Partenaire de fabrication exclusif aux États-UnisPour le Chaparral, un accord de cinq ans est en place. La production devrait commencer dans l’usine de Kratos’ Sacramento, en Californie. Une production à haute échelle sera ensuite effectuée à Oklahoma City. Elroy Air conserve son site de production situé en Californie, où se trouve également le logiciel associé au développement de l’avion. Le premier avion produit est prévu pour la fin de l’année 2026. Ce transfert de production est très important : l’entreprise fait appel à un prestataire pour assurer la production, car celui-ci a déjà produit des milliers d’avions sans pilote. Acheter sa propre usine à ce stade serait trop coûteux, et ne permettrait pas d’avoir les capitaux nécessaires pour les ingénieurs et les certifications.

La nouvelle la plus importante concerne la structure de capital. C’est là que l’investisseur qui cherche à générer des revenus doit ralentir ses activités. En juin, Elroy Air a annoncé une fusion d’entreprises avec une SPAC – une société écran qui collecte des fonds lors d’une offre publique initiale, mais dont la seule mission est de fusionner par la suite avec une entreprise privée, permettant ainsi au start-up de faire l’objet d’une cotation sans les procédures traditionnelles liées aux IPOs. Au début du mois d’août…a déposé son projet de registration auprès de la SECLes termes :environ 800 millions de dollars avant le financementEnviron 1 milliard de dollars en valeur d’entreprise après la transaction, et plus de 165 millions de dollars en capitaux PIPE engagés lors de la signature de l’accord. Une partie de ces fonds est déjà destinée au paiement des coûts liés à la réalisation de la transaction elle-même – avant même que aucun avion ne soit vendu. Deux réalités structurelles découlent de cette opération SPAC : les capitaux PIPE sont basés sur le prix convenu entre l’entreprise start-up et les investisseurs lors de la signature de l’accord, et non sur un prix déterminé par le marché. De plus, les actionnaires existants de la SPAC peuvent récupérer leur argent à la clôture de l’opération, ce qui peut réduire les liquidités de la société et affaiblir ceux qui restent en place. L’entreprise espère être cotée sur Nasdaq sous le symbole ELRY, avec une cible de clôture pour le quatrième trimestre 2026. Le président exécutif, Andrew Clare, a qualifié cette fusion de manière à permettre une expansion de la production « pour les forces américaines et alliées, ainsi que pour les marchés commerciaux ».

Le “bull case” est un canal de demande que l’entreprise met en place.Plus de 1 400 avionsEt “plus de 5 milliards de dollars en revenus potentiels” provenant des clients du secteur logistique et aéronautique, comme Bristow, Barq Group, SLI et FedEx. De plus, l’entreprise a mené plus de six ans de projets avec l’armée américaine, le Corps des Marines et l’Air Force. Il y a également une coentreprise internationale de fabrication à Abu Dhabi. Lisez bien cette phrase : “revenus potentiels”. Un pipeline représente une série d’intérêts et d’accords initiaux, et non un ensemble de commandes confirmées qui se manifestent déjà sous forme de liquidités sur le bilan. C’est là que mon filtre le plus important intervient. Le pouvoir de tarification ? Non encore prouvé – l’entreprise n’a pas encore livré d’avions certifiés en grande quantité, donc elle ne peut pas encore nous dire qu’elle peut augmenter les prix sans perdre ses clients. Dividendes ? Aucun. Ils ne peuvent exister que lorsque les bénéfices existent ou que le flux de trésorerie libre permet une distribution de dividendes. Bilan ? Pour une start-up prévendante, le bilan est constitué des fonds obtenus grâce au PIPE, et non des bénéfices. Fondée en 2016, l’entreprise…Passage d’une utilisation des taxis électriques à celle des drones de transport de marchandisesC’est précisément parce que le transport de marchandises évite la partie la plus lente du processus de certification des passagers. De plus, les aspects techniques restent encore en cours de développement : le premier vol entre deux points aériens a eu lieu seulement en décembre dernier.Un déplacement de 2,6 milesAu site de Byron de l’entreprise, on stocke 213 livres de produits, entre autres, pour les repas. Même la spécification indiquée dans les annonces de l’entreprise a changé : il était prévu 300 livres sur une distance de 300 miles dans les documents initiaux ; mais dans l’annonce publiée en juin, il est indiqué jusqu’à 500 livres et une distance de 450 miles. Cela est normal pour un programme qui est encore en phase de tests. Ce n’est pas une base normale pour une valeur de 800 millions de dollars avant le financement.

Un stratège en dividendes vérifie d’abord les fournisseurs directs avant de juger une startup. Cette vérification est tout aussi importante. Kratos, l’entreprise de construction aéronautique qui construira réellement les avions, est une entreprise sérieuse, avec des revenus concrets et un bilan solide : environ 1,4 milliard de dollars en liquidités, sans dettes nettes, selon les dernières données du marché. Pourtant, elle ne paie aucun dividende. Elle a généré un flux de trésorerie négatif au cours des douze derniers mois. Son capitalisation boursière est d’environ 11,7 milliards de dollars, soit environ 380 fois ses résultats historiques. Ainsi, cette société cotée qui bénéficie directement du contrat de fabrication échoue également le test des dividendes. C’est donc une opportunité d’investissement dans une croissance industrielle, destinée à être parfaite, et non une opportunité de rendement. Si le constructeur ne réussit pas le test des dividendes, alors la startup qui paie au constructeur certainement ne réussit pas non plus.

Le seul aspect lié aux revenus dans toute cette chaîne est l’opérateur, et même celui-ci ne suffit pas pour générer des revenus suffisants. Bristow Group, l’opérateur aérien de la côte du Golfe qui participe au programme fédéral pour les pilotes, et qui devrait exécuter ces missions de logistique énergétique, percevra un petit dividende, d’environ quatre cinquièmes de pour cent, avec un rapport de distribution faible. De plus, elle a enregistré un flux de trésorerie négatif au cours de l’année dernière. On peut suivre ce schéma depuis le fabricant jusqu’à l’opérateur, puis jusqu’aux actions des startups. Le schéma reste constant : chaque dollar dépensé dans cette histoire est utilisé pour construire l’avenir, et rien ne rapporte de bénéfices pour les investisseurs. Le marché public des vols aériens montre ce qui se passe lorsque les investisseurs paient pour des rêves. Les entreprises non rentables, dont les revenus sont précoces ou limités, sont évaluées à des milliards de dollars – Archer à environ 4,8 milliards de dollars, et Joby à environ 7,6 milliards de dollars. Le multiple prix/ventes est compris entre les dizaines et les centaines. Une cotation sur ELRY signifierait rejoindre cette catégorie d’entreprises, plutôt que de s’en éloigner.

Donc, la question importante concernant le portefeuille est de savoir si les actions d’entreprises autonomes auront une importance réelle. Oui, elles en auront une. La question est donc quelle rôle ces actions pourraient jouer dans un portefeuille basé sur la croissance des revenus. La réponse est : aucun, aujourd’hui. Je pense que ce principe s’applique également aux actions de SPAC. Ces actions devraient être placées dans un portefeuille de type “venture growth”, c’est-à-dire un portefeuille dont la valeur peut diminuer au fil des années, et qui ne peut être conservé que par un investisseur capable de attendre que le prix des actions tombe à zéro entre les différents étapes du projet. Ce n’est pas un portefeuille destiné aux revenus de retraite, où la durabilité des revenus est l’objectif principal. Pour ceux qui cherchent des revenus, la bonne réponse est de se concentrer sur les facteurs qui peuvent influencer les prix des actions, plutôt que sur les histoires ou les narratives liées à ces actions. Le premier avion de production visé pour fin 2026…Les opérations sur la côte du Golfe sont prévues pour cette année.Le parcours de certification, le processus de production de Kratos, et si le pipeline de 1 400 aéronefs se transforme en commandes réelles avec des paiements effectifs.

C’est là que je me trouve. Le rendement sur cette action aujourd’hui est exactement nul. Du point de vue des revenus et du risque/rendement, zéro est insuffisant pour tout investisseur qui a pour objectif de réaliser des revenus stables et croissants. Le jour où les transports autonomes deviennent un véritable secteur commercial, les dividendes arriveront des années plus tard. Les dividendes suivent les flux de trésorerie, et les flux de trésorerie suivent la certification nécessaire pour que l’entreprise soit reconnue comme telle. Ma peur n’est pas que les investisseurs manquent le potentiel de cet objet d’investissement. Ma peur est plutôt que un véritable progrès industriel puisse inciter les investisseurs à miser leurs capitaux dans des actifs spéculatifs. La route à péage existe bien ; mais la taxe ne est pas encore collectée… Et jusqu’à ce qu’elle le soit, aucun titre de valeur mobilière ne mérite d’être considéré comme un investissement sûr.