La tranquillité avant le deuxième acte de l’inflation

Cela devait avoir l’air que tout est en ordre.En juillet, les prix à l’achat aux États-Unis étaient de 3,4 % plus élevés qu’environ un an avant., en baisse par rapport à un pic de 4,2 % en maiEt la mesure principale, qui supprime les aliments et l’énergie, est tombée à 2,5 %. Quelques semaines plus tard, Kevin Warsh, le nouveau président de la Réserve fédérale, se tenait à Jackson Hole et a déclaré que la banque centrale…L’attention principale actuel devrait se concentrer sur les prix.— et les commerçants ont immédiatement commencé…Appeler la décision politique de septembre un hasard aléatoire, avecLes taux d’intérêt sur les titres du Trésor à dix ans sont montés jusqu’au niveau le plus élevé depuis janvier 2025.Une banque centrale qui tend à resserrer les conditions monétaires, tandis que les chiffres s’apaisent, est un signe que cette calme a des coûts à payer. Ces coûts seront payés au prix de la monnaie, et non dans les statistiques du mois prochain.

La partie la plus rassurante de l’histoire concerne les calculs arithmétiques ; cela n’a pas grand-chose à voir avec la Fed. L’augmentation des prix au printemps était due à un événement lié à l’énergie : la guerre avec l’Iran a empêché les navires d’passer par le détroit d’Hormuz, ce qui a entraîné une hausse des prix du carburant. Les prix ont augmenté en un an, mais ils ont diminué si les prix continuaient à augmenter. Le prix de l’essence a chuté de 9,7 % en juin et de 2,9 % en juillet, ce qui a permis de baisser le taux de prix général, même si les coûts de l’énergie étaient encore 14,7 % plus élevés qu’un an plus tôt. En retirant l’impact de l’énergie, la situation devient plus sombre. L’indice de prix utilisé par la Fed, l’indice des dépenses personnelles, a augmenté de 3,7 % au cours de l’année.une augmentation de 4,1 % par an au cours des six mois précédentsSelon les comptes de Warsh ;Le taux de PCE s’élevait à 3,3 % en juillet.C’est le niveau le plus élevé depuis 2023… et, en dehors de l’époque de la pandémie, depuis le début des années 1990.

Les ménages ont remarqué la différence entre les chiffres annoncés et leurs factures réelles. Les attentes d’inflation à court terme, selon l’enquête de l’Université du Michigan…S’est élevé de 3,4 % en février à 4,6 % en juinWarsh admet que les données du CPI et du PCE pour l’été étaient “meilleures que prévu”, mais “ce n’est pas suffisant pour me rassurer”.Les tendances sous-jacentes ont amélioré significativement la situation.“Cette phrase est un avertissement sous les vêtements d’un bureaucrate : le président voit un titre flatteur et une personnalité têtue.”

Il voit également des institutions, mais aucune d’entre elles ne répond à ses besoins. Les forces qui vont créer la prochaine vague n’étaient pas les mêmes que celles de la dernière vague. L’essor de 2021-2022 était principalement dû à un choc de demande – des dépenses stimulées par des mesures de relance, face à une offre limitée – et les taux d’intérêt élevés pourraient agir sur ce phénomène directement. Le phénomène actuel est plutôt d’origine coûteuse ; chacun de ses trois aspects est partiellement insensible aux taux d’intérêt.

Les tarifs sont les plus clairs. Les importateurs ont absorbé une grande partie des droits de douane de 2025, plutôt que de transférer ces coûts aux consommateurs, ce qui a retardé l’effet des taxes. Ce délai est maintenant épuisé. Aux fins de juillet, la Banque fédérale de Minneapolis et de St. Louis estime que la contribution des tarifs à l’inflation principale se situe entre 0,2 et 0,4 points de pourcentage. Ce phénomène se propage : les prix des vêtements et des chaussures ont augmenté de 0,3 % en décembre, et de 3,5 % en juillet. Des taxes nouvelles relevant de la Section 301 ont été appliquées à la fin du mois de juillet. Les entreprises indiquent à la Banque fédérale de New York qu’elles prévoient des augmentations supplémentaires des prix. Le taux de tarif effectif était donc…Le taux est inférieur à 7 % en mai, après que la Cour suprême a réduit les effectifs du régime de 2025.C’est un retrait, pas une abrogation. Même si les obligations sont supprimées, la Banque de Minneapolis estime que l’inflation principale restera environ un point au-dessus de l’objectif fixé.

La guerre est la deuxième étape.Le pétrole brut de Brent se négocie toujours autour de 91 dollars par baril.Si le conflit dans le Golfe s’aggrave, les chiffres deviennent problématiques : selon une scénario calculé par Lutz Kilian et ses collègues, il y aura un déficit de 20 % en offre.Augmenter le prix de l’huile à 167, et ajouter 1,8 point de pourcentage.Jusqu’en 2026, l’inflation restera élevée. Le marché de l’énergie a déjà créé une sorte de « paix artificielle » cette année ; il n’est pas encore temps de penser que le danger est passé.

Il y a aussi l’intelligence artificielle : un marché sans guerres ni tarifs. Les prix des équipements de traitement vidéo et d’information ont augmenté de 12,2 % au cours de l’année, contre une baisse annuelle moyenne de 6,5 % entre 2015 et 2019. En effet, l’intelligence artificielle utilise de nombreux puces et espaces de centres de données rares. La banque de Minneapolis estime que cette seule catégorie contribue à 0,4 point à l’inflation, un effet tout aussi important que les tarifs. Les investissements professionnels augmentent à leur rythme le plus rapide depuis 2021 ; plus de la moitié de ces investissements sont liés à l’intelligence artificielle, selon les estimations de Warsh. L’augmentation des taux d’intérêt pour freiner ce boom entraînerait une pression sur les investissements les plus dynamiques de l’économie, sans pour autant réduire le coût d’un puce.

C’est la situation difficile que le nouveau président hérite, et c’est pourquoi le marché écoute avec attention. Les taux d’intérêt plus élevés ont un effet sur l’inflation en rendant les emprunts, les embauches et les dépenses plus coûteuses. Ce mécanisme, lorsqu’il est appliqué face à une pénurie de biens, entraîne une ralentissement avant de permettre des prix plus bas. Cependant, l’alternative entraîne les problèmes les plus graves dans la banque centrale. Depuis 1948, l’inflation américaine s’est accélérée une dizaine de fois, mais seule une fois elle a atteint trois périodes d’inflation supérieure consécutives : dans les années 1970, lorsque la Fed a relâché les conditions monétaires alors que les prix étaient encore élevés. Warsh, qui blâme son propre établissement pour 65 mois d’inflation persistante, et qui se dit déterminé à adhérer à une “discipline, pas à une décision”, a averti que les mesures basées sur les attentes du marché semblent solides “jusqu’à ce qu’elles ne le soient plus”. Il est moins préoccupé par le prochain rapport que par celui qui suivra. En juillet, le Comité des changes fédéral…Un vote de 9 contre 3 a été obtenu pour maintenir les taux à 3,5–3,75%.Trois membres cherchent déjà à obtenir des taux plus élevés.

Pour l’investisseur, la distinction utile est entre le nombre que tout le monde voit et la structure que personne ne mentionne. Les données publiées en juillet étaient les moins informatives de l’été ; le passage des coûts, la tendance des prix de l’énergie, le prix des ordinateurs et la volonté de la Fed de briser l’expansion économique pour éliminer les attentes sont les facteurs réels qui influencent les marchés. Les taux d’intérêt à peu près à 3,5-3,75%, contre 3,4% d’inflation, signifient qu’il n’y a presque aucun rendement réel sur l’argent liquide. Une nouvelle hausse des taux d’intérêt entraînerait donc une pression sur les épargnants. Le jugement dépendra donc de trois facteurs : la trajectoire du pétrole et du détroit de Hormous, si le impact des tarifs douaniers diminue comme cela semblait se passer en 2025, et si la croissance des salaires commence à affecter les prix – c’est la seule variable qui peut transformer un choc de coûts en une spirale salariale.

Le deuxième acte de l’inflation n’est pas inévitable. Ce qui est certain, c’est que les outils pour la maîtriser ne sont pas entre les mains de ceux qui les utilisent habituellement. La politique monétaire peut toujours provoquer une récession ; elle ne peut pas produire du pétrole bon marché, abroger des tarifs ou faire en sorte qu’il y ait une expansion dans le secteur des centres de données. C’est pourquoi le président de la Fed montre sa détermination lorsque les chiffres semblent positifs. L’expression « être prudent » ne doit pas être interprétée comme une prévision, mais plutôt comme un ordre de surveiller les choix de la Fed face à ses propres erreurs. La tranquillité de juillet était donc purement arithmétique. Le risque, c’est ce que l’arithmétique cachait.