Calian Group : Quartal record, mais les actions ont dépassé les flux de trésorerie.

Calian Group : Quartier record, mais les actions ont dépassé les flux de trésorerie.

La société Calian Group a enfin réalisé un troisième trimestre record pour la période fiscale 2026. Le marché a réagi en faisant monter les actions à un nouveau sommet sur 52 semaines. Les résultats financiers ont été satisfaisants. La croissance organique s’est également accélérée. Mais les actions de cette société sont actuellement évaluées en tenant compte d’un ensemble de trimestres sans problèmes. En même temps, la direction souligne déjà la pression sur les flux de trésorerie à court terme due aux investissements et aux acquisitions. À ce stade, la question n’est pas de savoir si l’entreprise se développe bien – mais plutôt si la valorisation des actions est plus rapide que ce que les données permettent de soutenir.

Ce que le Quartier a vraiment livré

Les revenus ont augmenté de 20 % en glissement annuel.230 millions de CADSur ces 16 % de croissance, 16 % proviennent de manière naturelle. C’est le chiffre le plus élevé que Calian ait montré au cours des dernières années. Cela est important, car cela prouve que la croissance ne vient pas uniquement grâce aux acquisitions. La croissance naturelle provient presque entièrement du secteur de la défense et des espaces spatiaux ; la moitié de cette croissance provient des solutions technologiques utilisées dans les programmes de défense et d’espaces spatiaux. Le Département de la Défense nationale s’appuie de plus en plus sur Calian pour assurer la préparation opérationnelle, les technologies informatiques et la cybersécurité, ainsi que pour les services de santé.

Le EBITDA ajusté – c’est-à-dire les revenus avant intérêts, impôts, dépréciation et amortissements, une sorte de proxy pour le chiffre d’affaires en espèces – a augmenté de 35 %, atteignant 26 millions de CAD. Cela a permis à la marge bénéficiaire de passer à 11,1 %, contre 9,9 % l’année précédente. L’augmentation de la marge est le facteur le plus important ici. Elle montre l’efficacité opérationnelle, et non simplement l’augmentation des revenus. Le EPS s’est élevé à…1,30 $, en dépassant le consensus de 0,25 $.C’est une performance solide, bien que loin des chiffres sensationnels que certains médias ont annoncés immédiatement après cela.

Le backlog raconte l’histoire.

C’est là que la narration de croissance continue de fonctionner. Le retard de commandes de Calian atteint près de 1,6 milliard de dollars canadiens, dont environ 1,3 milliard de dollars canadiens concernent les domaines de la défense. La direction espère qu’il y aura une deuxième année consécutive avec des chiffres d’engagements supérieurs à 1 milliard de dollars canadiens. Au cours de l’année, les contrats signés ont atteint 168 millions de dollars canadiens, soit un total de 660 millions de dollars canadiens à ce stade.

Puis vint le catalyseur que le marché ne pouvait pas ignorer. Deux jours avant les résultats financiers, Calian UK a annoncé…Contrat de 15 ans avec Raytheon UKPour soutenir le service de formation collective de l’armée britannique, le montant du contrat s’élève à près de 300 millions de CAD. Le contrat inclut également une partie variable qui peut correspondre au revenu de base ; cela permettrait de doubler le montant total à environ 600 millions de CAD sur toute la durée du contrat. Les revenus liés à ce contrat commenceront à être générés en octobre 2026. Ainsi, les revenus seront visibles dès trois quarts d’année à partir de maintenant, avec un retard de plus d’une décennie par rapport aux autres revenus.

La valeur actuelle a rattrapé les autres.

C’est là que je deviens plus prudent. Les actions ont atteint un niveau record de 95,31 CAD au jour de la publication des résultats financiers, contre un niveau bas de près de 50,54 CAD il y a moins d’un an. Cela représente une hausse d’environ 88 % par rapport à ce niveau bas. La valeur boursière s’élève maintenant à environ 964 millions de CAD, avec une valeur d’entreprise d’environ 1,1 milliard de CAD. Avec un P/E de environ 25 fois les résultats, il ne s’agit plus d’une entreprise de défense vendue à un prix défiant.

Pour mettre cela en perspective, un P/E de 25 pour une entreprise de taille Calian exige une augmentation continue des marges, une croissance des revenus de l’ordre des quinze pour cent ou plus, et aucune difficultés significatives dans la mise en œuvre des projets. C’est un multiple qui correspond à des réalisations concrètes, et non à des potentiels.

Les prévisions de gestion pour l’ensemble de l’année sont de croissance des revenus autour de la trentaine, et d’une croissance du EBITDA ajusté autour de 20 %. C’est une bonne performance, mais il s’agit aussi de chiffres qui doivent être constamment respectés pour justifier un multiple de valorisation élevé. Si un trimestre ne correspond pas aux prévisions, cette action peut retrouver un multiple de valeur autour de la trentaine plus rapidement que les investisseurs ne le souhaiteraient.

Les obstacles liés aux flux d’argent à court terme

C’est la partie que les chiffres de titre ne montrent pas. La direction a indiqué que les investissements en Europe, au Canada, dans les plateformes de produits et dans des initiatives d’efficacité augmenteront au quatrième trimestre et jusqu’à fin 2027. Ces investissements devraient entraîner une pression temporaire sur les flux de trésorerie et les marges. Le solde de roulement pour l’année fiscale 2026 est estimé entre 15 millions et 17 millions de dollars canadiens, avec des dépenses de capital supérieures à 10 millions de dollars canadiens.

Au troisième trimestre, les flux de trésorerie d’exploitation ont atteint 24 millions de dollars canadiens, et les flux de trésorerie libres se sont élevés à 18 millions de dollars canadiens. Ce taux de conversion, soit 69 % sur la base du EBITDA ajusté, est positif – pour l’instant. Mais en raison de l’absorption des fonds de roulement prévue, de l’augmentation des dépenses de construction et des activités d’acquisition et de fusion, dont l’acquisition de Galaxy Broadband nécessite un paiement initial de 24 millions de dollars canadiens, les flux de trésorerie pourraient s’estomper ou diminuer au cours des deux prochains trimestres.

Pour une action qui est vendue à un prix de 25 fois les bénéfices, cela est important. Les investisseurs, à ce multiple, paient pour une exécution fluide et une conversion de liquidités claire. Ils ne paient pas pour une phase de construction.

Le moteur d’acquisition et de fusion continue de fonctionner.

La direction a clairement indiqué qu’elle souhaite accélérer le rythme des acquisitions afin de développer sa taille et d’acquérir des opportunités plus importantes et complexes. Ce seul année, Calian a investi environ 35 millions de dollars en dépenses d’acquisition, soit près de 50 millions de dollars si l’on inclut les conditions de paiement associées. L’accord avec Galaxy Broadband, qui devrait être conclu dans les semaines qui suivent la publication des résultats financiers, va ajouter encore à ce montant.

La croissance basée sur l’acquisition peut fonctionner pour Calian – il a une longue histoire de dix ans consécutifs où il a intégré des entreprises plus petites dans ses plateformes de défense et de santé. Mais chaque accord comporte des risques d’exécution. À un multiple de prix élevé, le marché ne pardonnera pas un accord qui entraîne des marges négatives ou dont l’intégration échoue.

Qu’est-ce qui changerait ma vision ?

Je ne dis pas que Calian est une entreprise à vendre. L’augmentation naturelle du chiffre d’affaires dans le secteur de la défense est réelle. Le retard dans les commandes est important. Le contrat avec Raytheon UK constitue un véritable catalyseur pour plusieurs années à venir. Essential Industries est également sur la voie de dépasser des marges élevées, en chiffres absolus, d’ici la fin de l’année. L’entreprise se trouve donc dans une phase de bonne performance opérationnelle.

Ce que je veux dire, c’est que le risque/rendement a changé depuis le plus bas niveau de 52 semaines. À un prix de 95 CAD et avec un P/E de 25, l’espoir de croissance nécessite que tout se passe bien au cours des deux prochaines trimestres : une croissance dans la moyenne des dixaines, le maintien des marges malgré la pression des investissements, une intégration sans problèmes des acquisitions, et le respect du calendrier pour la livraison du contrat avec Raytheon. En revanche, en cas de détérioration des flux de trésorerie ou d’amélioration des prévisions, le prix pourrait retomber dans la fourchette de 60 à 70 CAD.

Un retrait vers les 75 à 80 dollars pourrait permettre de reprendre une stratégie d’entrée qui offre aux investisseurs la possibilité de gérer le cycle d’investissement, comme cela a été clairement indiqué. C’est là que la valeur actuelle serait suffisamment généreuse pour absorber un quart des liquidités moins stables.

Ma posture : Maintenir à des niveaux actuels. Attendre une baisse.L’activité commerciale s’améliore, mais les actions ont rempli leur rôle ; il reste donc besoin de flux de trésorerie pour rattraper le retard.