Un constructeur, avec 3,3 milliards de dollars en dettes, vend sa liquidité à des personnes qui ne peuvent pas se permettre de la perdre.

Un développeur immobilier de Sydney est entré en administration, avec une dette de 3,3 milliards de dollars. Ce n’est pas inhabituel. Ce qui est inhabituel, c’est que, approximativement…40 fonds de crédit privésIl a donné cet argent à une société mère dont le bilan n’était que…1,4 milliard d’actifsEt maintenant, ces fonds disent aux investisseurs australiens ordinaires – retraités qui possèdent des fonds de placement, bureaux de conseil familial, particuliers – que « vous ne pouvez pas retirer votre argent pour l’instant ».

C’est l’histoire du groupe Bathla. Ce n’est pas un constructeur qui a fait faillite, mais plutôt une épreuve pour le système de plomberie auquel la plupart des investisseurs ne savent même pas qu’ils sont connectés.

Les chiffres qui ne se additionnent pas

L’entité principale de Bathla, Universal Property Group, a présenté des rapports financiers indiquant que ses dettes s’élevaient à 3,2 milliards de dollars au 30 juin 2025. Parmi ces dettes, près de 2 milliards de dollars étaient considérées comme de longue durée – à être remboursées dans les 12 mois suivants. La société possédait également 1,41 milliard de dollars en projets de construction résidentielle en cours, ainsi que environ 209 millions de dollars en logements déjà construits mais non vendus.

Le point essentiel est que Bathla était insolvable sur le papier un an avant sa faillite. Les dettes s’élevaient à 3,2 milliards de dollars, contre des actifs d’environ 1,6 milliard de dollars. Ce fossé a été comblé grâce à une série de projets de développement valant environ 15 milliards de dollars, ainsi que 22 000 appartements et 3 500 maisons situés sur 200 sites de construction dans la région de Western Sydney. Mais une série de projets, ce n’est pas de l’argent en espèces. Une série de projets, c’est plutôt une histoire que l’on raconte aux prêteurs concernant ce qui va se passer.

Bathla a entamé une gestion volontaire le 25 août 2026. Les administrateurs sont une société de restructuration appelée Teneo.Il fallait 20 millions de dollars juste pour maintenir les lumières allumées.Et terminer ce qu’ils pouvaient faire. Certains employés n’avaient pas reçu de salaire pendant huit semaines. L’entreprise avait si peu d’argent que Teneo a dû emprunter 1 million de dollars depuis son propre siège social, afin de pouvoir payer les frais de registration des véhicules et les coûts liés au carburant.

D’où vient vraiment l’argent ?

C’est là que le mécanisme joue un rôle important. Bathla n’a pas emprunté d’argent auprès des banques au sens traditionnel. La plupart de ces 3,3 milliards de dollars proviennent de l’industrie du crédit privé en Australie : des institutions prêteuses qui recueillent de l’argent auprès d’investisseurs privés et de fonds institutionnels, puis prêtent cet argent directement aux entreprises comme Bathla.

Pensez-y ainsi : vous mettez de l’argent dans un fonds de crédit privé. Le gestionnaire du fonds vous dit que le fonds est diversifié, qu’il est garanti par des biens immobiliers, et qu’il vous permet de percevoir des revenus réguliers. En réalité, le fonds regroupe vos économies et les prête à un promoteur qui construit des appartements à Western Sydney. Le fonds vous promet que vous pourrez récupérer votre argent quand vous le souhaitez. Les prêts accordés par le fonds sont illiquides, opaques et difficiles à évaluer… Mais la promesse de liquidité est intégrée au produit lui-même.

Ce n’est pas un risque théorique. C’est ce qui s’est passé réellement.

Environ 40 fonds de crédit privés avaient des engagements envers Bathla, avec des montants allant de 1,5 million de dollars à 340 millions de dollars chacun. Les prêteurs les plus importants étaient…PAG, CVS Lane Capital Partners, Centuria Bass, Ray White Capital et WingatePropriétaire de la société CapitaLand Investment, cotée à Singapour. La Trobe Financial a également été nommée parmi les prêteurs.Une exposition d’environ 38 millions de dollars, soit 0,15 % des actifs gérés..

La promesse de liquidité est brisée.

CVS Lane gère une somme de 2,1 milliards de dollars. Elle a accordé des prêts à Bathla sur neuf crédits distincts.Des remboursements suspendus concernant deux de ses fonds ont eu lieu le 27 août. Les investisseurs ne pouvaient pas récupérer leur argent. Centuria Bass a fait la même chose avec deux de ses fonds de crédit, en déclarant que…Les portes peuvent durer de deux à six mois.MA Financial, qui n’avait aucune exposition à Bathla, a imposé une limite de remboursement mensuelle de 1 %. Elle a décrit cette mesure comme étant « proactive » afin de se protéger contre les chocs de sentiment du secteur.

La contagion a été immédiate. Un fonds dont les investisseurs n’avaient aucun lien avec Bathla a commencé à limiter les retraits d’argent, car ses investisseurs étaient inquiets quant aux actions du fonds de leur voisin.

La description officielle du crédit privé est un instrument de financement alternatif : un financement flexible et adapté aux entreprises que les banques ne voudraient pas financer. En pratique, le produit le plus courant vendu aux investisseurs au détail en Australie fonctionne plutôt comme suit : un gestionnaire de fonds offre des revenus réguliers et la possibilité de retrait trimestriel des fonds. Ensuite, ces fonds sont utilisés pour financer des prêts de construction, projet par projet, auprès d’un petit nombre de développeurs. La « diversification » réside dans le fait que 40 fonds interviennent chacun auprès d’un seul emprunteur, et non dans le fait qu’un seul fonds intervienne auprès de 40 emprunteurs.

Investisseur : Nous pensions avoir acheté un produit de revenus diversifié et liquide. Gestionnaire de fonds : Oui, mais contractuellement, votre argent est prêté à un constructeur à Schofields qui gère quatre autres entreprises auxquelles nous avons également prêté de l’argent.

L’architecture hors bilan

La structure corporative de Bathla a aggravé le problème, plus que ne le montrait un simple bilan. La société mère, Universal Property Group, devait 3,2 milliards de dollars en dettes. Mais le portefeuille de projets complet du groupe…26 000 logements en développementCes projets étaient répartis entre des sociétés distinctes, dont beaucoup étaient financées de manière indépendante, grâce à leurs propres emprunts privés. C’est normal dans le domaine du développement immobilier. Chaque société projette en empruntant sur ses propres terrains et en fonction de son propre développement. Mais cela signifie également que l’exposition globale de Bathla était plus importante que ce que ne pouvaient montrer les états financiers individuels.

L’administrateur Teneo a estimé…La dette totale s’élève à 3,3 milliards de dollars envers les créanciers, sans compter les dépôts.Payé par des milliers de acheteurs d’appartements qui ont acheté leurs unités à l’avance, en supposant que leur nouvel appartement serait prêt à être construit.

Environ 1 000 acheteurs ont effectué des dépôts pour des achats hors projet. Et voici le point important concernant les dépôts : les contrats de Bathla permettaient au développeur d’utiliser ces dépôts. Ces dépôts, qui devaient être gardés en sécurité pour assurer la construction, étaient considérés comme des revenus. Ainsi, les acheteurs sont en réalité des créanciers sans garantie, dans une situation financière difficile avec un déficit de 3,3 milliards de dollars.

Qu’est-ce qui se passe réellement ensuite ?

La liquidation signifie un démantèlement ordonné. Les créanciers garantis – c’est-à-dire les prêteurs privés qui possèdent des hypothèques enregistrées sur des biens spécifiques – ont priorité pour obtenir ce qui reste. Les créanciers non garantis, les fournisseurs, les sous-traitants et les acheteurs d’appartements suivent ensuite.

Un prêteur, PAG, a déjà pris le contrôle unilatéral d’un terrain comprenant 312 appartements à Pemulwuy. Il s’engage à payer directement les entrepreneurs pour maintenir les travaux en cours. Ce n’est pas une action généreuse – c’est plutôt une décision rationnelle, lorsque l’on possède une hypothèque et que l’on veut maximiser la valeur de l’actif en question. Un complexe d’appartements en cours de construction vaut moins que un complexe terminé. Mais l’engagement de PAG concerne un seul site, et non les plus de 200 projets inclus dans le programme Bathla.

Le régulateur australien, ASIC, a appelé celaLe premier « véritable test pour le crédit privé »C’est sous-estimé. Ce que l’effondrement de Bathla révèle, c’est que ce n’est pas le fait qu’un seul développeur ait emprunté trop d’argent – c’est là une histoire ancienne. Ce qui est révélé, c’est que l’industrie du crédit privé a construit une promesse de liquidité sur des actifs illiquides. Elle a vendu ce produit aux investisseurs en ligne qui ne lisent pas les informations détaillées concernant les prêts. De plus, elle n’a pas prévu ce qui se passerait lorsque 40 fonds tenteraient en même temps d’expliquer pourquoi l’argent ne peut pas être remboursé.

L’explosion du crédit privé était la réponse du monde financier aux retraits des banques. Mais cela ne fonctionne que si le déséquilibre de liquidité reste caché. Bathla a simplement allumé les lumières.