Le paradoxe Buffett : des piles de liquidités et un CAPE record – Ce que les valeurs du S&P 500 signifient réellement pour les portefeuilles de retraite

Le rapport CAPE du S&P 500 – la métrique de ratio prix/bénéfices ajusté selon les cycles économiques, développée par Robert Shiller, qui adoucit les bénéfices au cours d’un cycle économique complet – se situe à39,5 à juin 2026Cela est bien supérieur à son moyenne historique à long terme, qui est d’environ 17. Cela se situe également dans une fourchette que l’on ne voit que pendant des périodes de pic : la bulle des entreprises informatiques à la fin des années 1990, la période précédant 2008, et le pic en janvier 2018, près de 33. Le ratio P/E est d’environ 25,3 ; c’est un chiffre élevé, mais pas aussi alarmant que cela. Le CAPE raconte une histoire différente : il indique que même si les prix restent stables, il faudra des décennies de croissance des bénéfices pour justifier le multiple que les investisseurs paient aujourd’hui.

C’est là la différence de valorisation que cet article étudie. Il ne s’agit pas de savoir si le marché va faire faillite demain – les indicateurs de valorisation sont incapables de prédire le moment exact de cette crise – mais plutôt de ce que la structure actuelle des prix permet à un portefeuille de retraite de gagner au cours des dix prochaines années. La réponse, basée sur les données disponibles, est inférieure à ce qu’indique la narrativité du marché.

Les chiffres derrière l’appellation « record »

Les modèles de rendement statistique basés sur les données du S&P 500 des 30 dernières années permettent de prédire les rendements futurs en fonction de la valeur actuelle des actions. À la mi-2026, ces modèles indiquent un rendement annuel attendu sur 10 ans de -2,76 %. L’intervalle de prévision est de 80 %, allant de -6,98 % à +1,47 %. Ce n’est pas une prédiction exacte, mais plutôt une estimation conditionnelle basée sur la valeur des actions au moment de l’achat. Les investisseurs qui ont acheté aux pics du CAPE en janvier 2018, soit 33, ont obtenu un rendement annuel de environ 13,7 % jusqu’en 2026. Cet résultat est dû à une croissance massive des résultats financiers dans un ensemble de sociétés technologiques, et non à une expansion de multiples.

Le rendement attendu sur cinq ans est également modeste : +0,45 % annuellement. Le rendement attendu sur une année est de +8,77 %, mais l’intervalle de prévision est si large (de -18,96 % à +36,50 %) qu’il ne fournit aucun signal utile pour des décisions.

L’idée principale est la suivante : à un CAPE de 39,5, l’équation de retour futur exige que les bénéfices augmentent pour compenser tout le reste. Aucune contribution n’est apportée par une expansion multiples, et il y a également une influence négative due à la régression à la moyenne. Pour un portefeuille de retraite basé sur la multiplication des revenus, cela change les choses.

Buffett conseille d’acheter. Berkshire achète des obligations du Trésor.

Lettre des actionnaires de Warren Buffett pour l’année 2025Sa dernière déclaration, avant son départ en tant que PDG à la fin du décembre 2025, contient des mots qui peuvent rassurer quiconque cherche à obtenir l’autorisation de acheter à des niveaux record. Il a réaffirmé que les actions sont préférables aux espèces et aux obligations, a averti que l’inflation peut diminuer la valeur de la monnaie, et a continué à donner des conseils aux investisseurs individuels, depuis des décennies, concernant l’achat de fonds index S&P 500 à faible coût.

Le bilan de Berkshire Hathaway raconte une histoire différente.

À la fin du quatrième trimestre 2025, Berkshire détenait 373,1 milliards de dollars en espèces et en obligations du Trésor à court terme. Ce chiffre avait augmenté, par rapport à environ 100 milliards de dollars lorsque le marché boursier s’est remis en marche en 2023. La partie d’obligations du Trésor à court terme représentait elle-même 321,3 milliards de dollars, soit une augmentation de 17,4 % par rapport à l’année précédente. Ces sommes en espèces sont…La plus grande jamais détenue par une société publiqueCela dépasse les réserves totales des entreprises Apple, Microsoft, Alphabet, Amazon et NVIDIA réunies. Or, la valeur de marché combinée de ces cinq entreprises est 14 fois supérieure à celle de Berkshire.

Ce n’était pas un stockage passif. Cela était financé par des ventes actives. Berkshire a réduit sa participation dans Apple de environ 200 milliards de dollars à environ 60 milliards de dollars, diminuant ainsi sa plus grande participation de deux tiers. Elle a également vendu ses actions dans Bank of America et évité le marché de l’IA, qui dominait les discussions sur le marché. Elle a simplement acquis une petite participation dans Alphabet. En seulement neuf mois de 2024, Berkshire a vendu plus de 100 milliards de dollars en actions.

La différence entre les paroles de Buffett et les décisions de allocation de capitaux prises par Berkshire est le signe le plus significatif qui existe. Ses conseils publiés s’adressent à un public général, sur une période de plusieurs décennies. Ses décisions d’allocation de capitaux concernent donc ce que lui-même considère comme réellement disponible à ces prix. La tension entre les deux n’est pas de l’hypocrisie – elle reflète plutôt la différence entre le principe de « posséder des actions plutôt que des obligations » sur toute la durée de la vie, et les décisions d’allocation de capitaux liées au marché boursier spécifique à un moment donné.

Ce que la différence de valorisation signifie pour les portefeuilles de retraite

La question essentielle pour un portefeuille de retraite n’est pas de savoir si le marché va se corriger, mais si l’utilisation des capitaux à ces taux permet d’atteindre les objectifs liés aux revenus, à la multiplication des capitaux et à la préservation des capitaux.

Trois réalités structurelles changent la réponse.

Le risque de concentration se trouve au sein du multiple.Une grande partie de la valeur élevée du S&P 500 est due à quelques actions technologiques de grande taille. Le prix de ces actions reflète la confiance dans une croissance continue des bénéfices. Bien que ces entreprises aient largement satisfait les attentes – Nvidia a réussi à dépasser les attentes chaque trimestre – il y a peu de marge d’erreur lorsque le prix des actions prend en compte des années de performance irréprochable. Une défaillance d’une seule de ces entreprises peut entraîner une influence négative importante sur l’indice. Les valeurs des autres entreprises, en dehors des dix plus importantes, sont également élevées, mais pas au même niveau.

Le CAPE a changé de structure, mais la réversion moyenne n’a pas disparu.Depuis 1996, le CAPE a dépassé son moyenne à long terme de 16,6 dans 96 % des observations.Et cela est resté supérieur à 24 – soit environ un écart type au-dessus de la norme historique – pendant plus de deux tiers de cette période. L’argument selon lequel le S&P 500 s’est profondément déplacé des entreprises industrielles à forte intensité de capital vers des entreprises technologiques à marge élevée et peu dépendantes du capital investi justifie une moyenne plus élevée que celle de l’époque des chemins de fer au XIXe siècle. Cependant, cela ne justifie pas de considérer un ratio CAPE de 39,5 comme « normal ». La règle de Peter Bernstein…Contre les dieuxCela reste valable : la régression vers la moyenne peut être lente, interrompue par des chocs ou perturbée par des changements structurels – mais elle ne disparaît pas.

Le rendement des revenus offre moins de protection.À ces niveaux actuels, le taux de dividende du S&P 500 est insuffisant pour compenser la réduction des multiples si la croissance ralentit. Cela est important pour les portefeuilles qui dépendent de l’income plutôt que de l’appréciation des prix. Une stratégie de retraite basée sur la composante des dividendes exige que le taux de croissance des dividendes, ajouté au taux de dividende initial, produise un rendement total qui correspond à l’objectif de retrait. Les multiples élevés au moment de l’entrée dans le portefeuille entravent cette équation, en anticipant tout le potentiel de croissance nécessaire.

L’argument contraire : Les valeurs élevées persistent.

Le argument le plus fort contre l’utilisation de la valeur actuelle des actions comme critère pour créer un portefeuille de retraite est simple : les marchés coûteux restent coûteux pendant des années. Le ratio CAPE a toujours été supérieur à sa moyenne historique pendant la majeure partie des 30 dernières années. Sortir des actions en se basant sur cette valeur actuelle signifie risquer d’oublier la prochaine phase de marché haussier, motivée par une croissance des résultats qui dépasse les préoccupations liées aux multiples de valorisation. Buffett lui-même a prévenu dans sa lettre de 2025 que la monnaie fiduciaire peut être dévaluée en raison de la gestion budgétaire, et que les entreprises de qualité peuvent s’adapter et réaliser des profits pendant des périodes volatiles – ce qui fait que les actions sont structurellement supérieures aux obligations sur long terme.

Cette objection est valable pour l’investisseur qui souhaite investir sur le long terme. Elle est moins convaincante pour l’investisseur qui cherche à se constituer une épargne de retraite aujourd’hui et qui a besoin de ce capital pour que celui-ci croisse au cours d’un période déterminée. La question n’est pas de savoir si les actions surpassent les obligations sur une période de cent ans. La question est plutôt quelle rentabilité attendue vous obtenez avec un ratio CAPE de 39,5, un P/E de 25,3, et une concentration des revenus qui ne permet aucune marge d’erreur.

Que faire plutôt que de rester en marge ?

L’écart d’évaluation ne précise pas les conditions de la position en liquidités. Il impose plutôt une certaine sélectivité.

Pour les portefeuilles de retraite, l’alternative à l’achat d’un indice général à ces niveaux est de développer une exposition aux actifs qui présentent une marge d’erreur dans leur évaluation. Cela signifie des entreprises individuelles dont les revenus sont inférieurs à leurs capacités de financement, des sociétés qui distribuent des dividendes basés sur le flux de trésorerie libre plutôt que sur les bénéfices, ainsi que des secteurs dont les multiples d’évaluation n’ont pas été augmentés par la même dynamique de croissance qui améliore l’indice.

Les entreprises du secteur de l’énergie, les valeurs financières orientées vers la valeur et les entreprises industrielles ayant des actifs tangibles ont tendance à être cotées à des prix qui permettent une reprise des bénéfices sans nécessiter d’expansion du portefeuille. Ce ne sont pas des investissements basés sur le momentum. Il s’agit plutôt de positions où le bilan et les flux de trésorerie offrent une certaine sécurité, même si le indice général revient à sa valeur initiale.

Pour les portefeuilles axés sur les revenus, vérifiez si la concentration des dividendes crée des risques cachés. Une allocation apparemment diversifiée peut néanmoins permettre de générer 40-50 % des revenus grâce à quelques actions seulement. Cela signifie que une réduction des paiements ou une détérioration d’un secteur peut avoir des conséquences importantes. Diversifiez donc les sources de revenus, et non seulement le poids des actions dans le portefeuille.

Berkshire Hathaway reste donc un actif potentiel, mais sa valeur est jugée moins parfaite que celle des actifs technologiques. L’actif propres des actionnaires de Berkshire, en unités de classe B, a augmenté de 10,4 % par an pour atteindre 333,61 dollars au quatrième trimestre 2025. De plus, son portefeuille d’actions propres s’élève à 297,8 milliards de dollars, ce qui représente encore une opportunité de croissance. Cependant, ce portefeuille n’est pas évalué à un ratio CAPE de 39,5.

En résumé

La question n’est pas de savoir si Warren Buffett pense que les actions sont meilleures que les obligations. En fait, c’est le cas sur une longue période de temps. La question est plutôt de savoir ce que l’utilisation du capital à la valeur actuelle du S&P 500 signifie réellement pour un portefeuille de retraite qui doit générer des intérêts au cours des dix prochaines années.

Avec un CAPE de 39,5 et un rendement attendu statistique sur 10 ans de -2,76 %, il s’agit d’une situation où la croissance doit être parfaite pour que le multiple reste valable. Ce n’est pas une offre de type “bear call”. C’est plutôt une observation concernant l’allocation des capitaux. Les 373 milliards de dollars en liquidités que possède Buffett, ainsi que sa désinvestissement systématique de ses principales participations en actions, ne constituent pas une prédiction d’une crise. Ce sont plutôt les actions d’un investisseur qui voit peu d’actifs valables à acheter au prix demandé.

Pour un portefeuille de retraite, il ne s’agit pas de garder de l’argent en espèces, mais plutôt de limiter les investissements. Il est préférable d’investir dans des entreprises individuelles qui possèdent des actifs difficiles à remplacer, des flux de trésorerie stables, et des valeurs qui permettent une certaine marge d’erreur par rapport à un indice qui prise en compte la perfection. La différence de valorisation est réelle. La discipline nécessaire pour gérer cette situation est ce qui distingue un portefeuille de retraite d’un simple pari.