Broadcom contre Micron : Deux modèles de semi-conducteurs en IA, un an pour décider.

Même cloche, même horloge… Une seule question : dans le développement des infrastructures d’IA, le fabricant de puces personnalisées survivra-t-il à celui des constructeurs de mémoires ?

Broadcom contre Micron Technology. Les deux actions commencent à 100 points au terme du 12 septembre 2026. Horizon d’un an. Score de rendement total, y compris les dividendes. Broadcom est considérée comme la favorite pour un ratio 60/40. Aucune substitution possible.

Cet handicap peut sembler absurde, compte tenu de ce qui vient de se passer. Micron a gagné 224 % en termes de performance sur la période actuelle. Broadcom, quant à lui, n’a montré aucune progression significative. Mais l’indicateur reflète plutôt les prix, et non la durabilité des activités commerciales. C’est précisément ce point qui est mis à l’épreuve dans cette comparaison.

La carte “froide” : Broadcom (AVGO) contre Micron (MU). Deux entreprises de semi-conducteurs qui sont soumises au même cycle d’investissements dans l’IA. L’une réalise des revenus grâce à la fabrication de semi-conducteurs personnalisés et de produits liés aux réseaux informatiques, l’autre grâce à la fabrication de mémoires haute bande passante. Le différend est simple : quel modèle économique permettra de obtenir le meilleur rendement total dans l’année à venir, lorsque le cycle de production de mémoires est à son apogée et que les activités liées aux chips personnalisés continuent de se développer ?

Le jeu du designer

Le modèle de Broadcom repose sur les relations entre les entreprises, et non sur les usines de fabrication de semi-conducteurs. L’entreprise conçoit des accélérateurs d’IA personnalisés pour les hyperscalers : les TPU de Google, les chips MTIA de Meta, l’accélérateur Jalapeño d’OpenAI, et les équipements de calcul d’Anthropic. Ensuite, elle envoie les plans de fabrication à TSMC pour la production. Pour chaque dollar dépensé sur un chip personnalisé, les hyperscalers dépensent entre 40 et 60 cents sur le silicone de réseau de Broadcom pour permettre leur connectivité. L’entreprise gagne également 8,8 milliards de dollars par trimestre grâce aux logiciels d’infrastructure ; c’est une source de revenus stable, sans rapport avec les cycles des semi-conducteurs.

Les chiffres pour le troisième trimestre de l’année fiscale 2026 :29,6 milliards de dollars de chiffre d’affaires, soit une augmentation de 86 % par rapport à l’année précédente.. Les revenus liés aux semi-conducteurs dédiés à l’IA ont atteint 16,7 milliards de dollars.– 56 % du total, en hausse.221 % par rapport à l’année dernière. Le flux de trésorerie libre était de 13,7 milliards de dollars.Ou 46 % des revenus. Le bénéfice d’exploitation non conforme aux normes GAAP s’est élevé à 68 %.

Le retard est le détail structurel qui compte. Broadcom possède73 milliards de dollars de revenus liés à l’IA, répartis sur six trimestres.Soutenue par des accords pluriannuels avec six clients majeurs. L’accord avec Google TPUS’étendra jusqu’en 2031OpenAI a signé un accord pour 10 gigawatts de dispositifs d’accélération jusqu’en 2029. Le PDG Hock Tan a contribué à augmenter les revenus liés à l’IA.Environ 115 milliards de dollars pour l’exercice 2027et 230 milliards en 2028.

Le risque pour le côté du designer est la diminution des marges bénéficiaires. Les prévisions pour le quatrième trimestre indiquent une marge opérationnelle non GAAP d’environ 66 %, contre 68 % actuellement. En effet, la mise en place de nouveaux accélérateurs personnalisés nécessite davantage de mémoire – des composants que Broadcom vend avec des marges brutes plus faibles que celles liées au silicone de réseau pur. Il y a également le problème de la concentration : six clients, une usine de fabrication en Taïwan, et des cycles de conception de 18 à 24 mois, ce qui ne laisse pas beaucoup de marge pour les erreurs.

Le Supercycle du Roi de la Mémoire

Micron mène l’upcycling le plus extrême de l’histoire de la mémoire. L’entreprise a publié41,5 milliards de dollars de chiffre d’affaires pour le troisième trimestre de la période fiscale 2026— aAugmentation de 346 % en glissement annuelEt plus que ce que toute l’entreprise a produit au cours de l’année fiscale 2025.Le bénéfice brut non conforme aux normes GAAP a atteint un record de 84,9 %.. Le bénéfice opérationnel non conforme aux normes GAAP était de 25,11 dollars, soit une augmentation de 1 215 % par rapport à l’année précédente..

Le conducteur est une mémoire à haute bande passante – HBM – c’est-à-dire une architecture de mémoire qui se trouve directement à côté des puces GPU et des accélérateurs. Elle fournit des données aux puces à des vitesses que la DRAM classique ne peut pas atteindre. L’HBM nécessite plus de trois fois la capacité de chaque wafre pour chaque bit, par rapport à la DRAM standard. Chaque génération d’HBM devient de plus en plus intensive. L’approvisionnement est assuré jusqu’en 2027. Les responsables affirment qu’il n’y a pas de lien clair entre l’approvisionnement et la demande.

L’économie de la rareté est brutale.Les prix de la DRAM ont augmenté de 60 % sur une période consécutive au cours du trimestre.. L’HBM4, la génération la plus récente, se déplace deux fois plus rapidement que son prédécesseur. Plus de 1 milliard de unités ont déjà été livrées.. Micron a fait que les revenus de la quatrième trimestre atteignent 50 milliards de dollars, avec un taux de marge brute d’environ 86%..

Mais le secteur de la mémoire a tendance à se renverser. L’industrie a survécu à plusieurs cycles de croissance et de récession au cours des trois décennies écoulées ; chaque cycle suit le même schéma : le pouvoir de fixation des prix atteint son apogée, la capacité de production se met à suivre, les prix chutent, les marges diminuent, et les actions perdent de leur valeur.Les sommets historiques de Micron sont impressionnants ; ses creux historiques, c’est ce que les investisseurs se souviennent..

Le Comité de Mécanisme

Deux tableaux de bord, deux questions.

Le tableau de bord des résultats indique le prix du titre. Micron est en tête avec une marge importante. Son cours a augmenté d’environ 224 % cette année, par rapport à la performance stagnante de Broadcom. Le cours du titre se situe à un P/E de 20,7, contre 43 pour Broadcom. Cela semble peu cher pour une entreprise dont les revenus augmentent de 167 %, et dont les marges opérationnelles atteignent 65 %.

Le tableau de bord du mécanisme indique sur quelle base se basent ces chiffres.

Marge de durabilité : La marge opérationnelle de Broadcom est élevée, car le silicium personnalisé est différencié, couvert par des contrats pluriannuels, et diversifié par les revenus liés au logiciel. La marge brute de Micron, qui est de 85 %, est également élevée, car la demande pour les HBM dépasse l’offre – une situation qui est importante, mais temporaire selon la définition historique. Broadcom gagne dans ce domaine variable.

Ciclicité : C’est toute la question liée à Micron.L’entreprise a annoncé 16 accords de fourniture sur cinq ans, selon le modèle “prendre ou payer”, couvrant une valeur minimale de revenus de 100 milliards de dollars. Ces accords sont soutenus par des dépôts en espèces de 22 milliards de dollars auprès des clients.Les dirigeants affirment que ces contrats visent à mettre fin au cycle de hausse et de baisse des profits. Les marges générées par ces contrats sont bien supérieures aux marges trimestrielles atteintes lors de cycles précédents. Les accords sont réels, les dépôts également réels. La structure de paiement est en fait une rupture avec la manière dont les marchés de mémoire ont fonctionné historiquement. Mais les contrats s’étendent jusqu’en 2030 – suffisamment longtemps pour tester cette théorie ou identifier ses limites. La question, dans un horizon annuel, est de savoir si ces accords peuvent empêcher une chute brutale des profits si les dépenses liées à l’IA ralentissent au cours des 12 prochains mois. Broadcom, qui utilise déjà des contrats à long terme, dispose d’une réponse confirmée. Micron, quant à elle, a une théorie qu’elle teste.

Intensité du capital :Broadcom a dépensé 1,25 milliard de dollars en dépenses de capital au cours des douze derniers mois.. Micron a dépensé 25,3 milliards de dollars.Vingt fois plus. Les usines de stockage de mémoire coûtent 20 milliards de dollars ou plus chacune. Micron construit des installations en Idaho, à Taïwan, à Singapour et à New York. Ces 25 milliards de dollars de dépenses d’investissement, par rapport à environ 18 milliards de dollars de flux de trésorerie gratuits par trimestre, signifient que l’entreprise emprunte pour financer les capacités nécessaires, qui pourraient être disponibles au moment où le cycle économique change. Broadcom gagne décisivement dans cette compétition.

Diversité des revenus : Broadcom a réalisé 30 % de ses revenus du troisième trimestre grâce au logiciel d’infrastructure, sans être affectée par les cycles du marché des semi-conducteurs. Micron, quant à elle, obtient 100 % de ses revenus grâce aux puces de mémoire. Broadcom l’emporte.

Pourquoi le tableau de scores contredit le mécanisme

L’action de Micron a réussi à faire ce que tout acteur de la réindustrialisation doit faire : compresser les trois prochaines années de bonnes performances en 12 mois d’appréciation des prix. La hausse de 224 % depuis le début de l’année signifie qu’il y aura une demande continue pour les mémoires de stockage liées à l’IA, que les prix des HBM ne se normaliseront jamais, que les contrats de type “take-or-pay” permettront de régler parfaitement les fluctuations cycliques, et que les 25 milliards de dollars de dépenses annuelles seront rentables sans aucun problème.

Les actions Broadcom ont fait ce que les « pièges de valeur » font : elles ont sous-performé pendant que le marché doute de leur viabilité à long terme.Les actions ont chuté de 5 % pendant la session prolongée après les résultats du troisième trimestre.Même si les revenus ont augmenté, les revenus liés à l’IA ont augmenté de 221 %. Le flux de trésorerie libre a atteint un record de 13,7 milliards de dollars. La baisse s’est produite pour les raisons suivantes :Les recommandations de Q4 s’élevaient à 34,8 milliards de dollars, ce qui était inférieur au consensus de Wall Street, qui était de 35,0 milliards de dollars.– Une perte de 200 millions de dollars pour une entreprise valant 1,65 trillion de dollars. C’est ce genre de sensibilité qui se produit uniquement lorsque les investisseurs ont pris en compte tous les aspects possibles et attendent une raison pour se retirer.

Les deux réactions sont rationnelles. Micron récompense le “taureau” en raison de la pénurie de mémoire. Broadcom punit celui qui se demande : “Est-ce vraiment possible que les revenus liés à l’IA atteignent 100 milliards de dollars ?” Mais aucune des deux réactions n’est fausse, car aucun prix ne reflète toute la réalité.

Explication du handicap

Broadcom est considéré comme le favori à 60/40, non pas parce qu’il possède un graphique de performance plus favorable, mais parce que ses économies sont structurelles plutôt que cycliques. Le secteur des puces personnalisées croît plus rapidement que celui des mémoires. Les revenus liés à l’IA ont atteint 16,7 milliards de dollars au cours d’un trimestre, et devraient atteindre 21,7 milliards de dollars au prochain trimestre. Ce modèle, basé sur les actifs, permet de transformer 46 % des revenus en flux de trésorerie gratuits. Les revenus liés aux logiciels offrent une stabilisation lorsque les ventes de puces diminuent. Le backlog fournit également une visibilité sur les activités de l’entreprise. Le profil des marges, bien que légèrement en baisse, provient de la différenciation, et non de la rareté des produits.

Micron suscite l’admiration de tous ceux qui ont vu une entreprise du secteur des mémoires générer autant de revenus en si peu de temps. Les contrats de prise ou de paiement constituent l’essai le plus crédible pour briser le cycle habituel du secteur. Si ces accords fonctionnent – si la moitié des revenus de Micron est vraiment liée à des contrats de cinq ans avec des plafonds de prix – alors l’entreprise mérite une valorisation bien supérieure à celle que elle actuellement reçoit, soit 20x par rapport au multiple historique. Mais prouver cette affirmation prendrait des années, et non des trimestres. Une période d’un an est le temps idéal pour voir si le cycle des mémoires peut être brisé.

Les probabilités ne sont pas une prédiction. Elles reflètent le type d’entreprise qu’est chaque société, et non ce que les actions de ces sociétés ont fait récemment.

Le Livre de Comptes

Les deux entreprises sont excellemment compétentes dans ce qu’elles font. Micron est le plus grand fabricant mondial de puces de mémoire aux États-Unis ; elle produit des HBM dont NVIDIA, AMD et tous les grands opérateurs ont besoin. Broadcom, quant à elle, conçoit le silicium qui permet aux clusters d’IA d’être abordables et pouvant être connectés entre eux. Aucune d’entre elles ne disparaîtra.

Le match se joue autour d’un seul facteur : il s’agit de savoir si les contrats signés par Micron permettent à son économie de passer d’une situation cyclique à une situation contractée, ou si le cycle de remplacement des mémoires se réaffirme dans le cadre des 12 mois. L’économie de Broadcom est déjà établie. Celle de Micron est en cours de test.

Le tableau de scores est en faveur de Micron. Le tableau des mécanismes est en faveur de Broadcom. La cloche finale – dans un an – révélera quelle économie a vraiment réussi.