Pourquoi les obligations à long terme britanniques coûtent aujourd’hui le plus cher depuis 1998

Le Royaume-Uni a vendu ses obligations les plus longues à un prix très élevé, pour la première fois depuis une génération. Les acheteurs se sont massés en file indienne. Le 8 septembre, le gouvernement a mis aux enchères 4,25 milliards de livres sterling (5,7 milliards de dollars américains) d’obligations à trente ans, avec un taux d’intérêt de 5,82 %.Le coût d’emprunt le plus élevé qu’il a payé lors d’une vente depuis que le Bureau de Gestion de la Dette a commencé ses activités en 1998.Cependant, les investisseurs n’ont pas refusé l’offre. Ils ont accepté.plus de 85 milliards de livres sterlingEnviron vingt fois plus que le montant en promotion, ce que les revendeurs appelaient une “demande élevée”.

Le contraste est important. Un marché qui refuse de prêter à un gouvernement constitue une crise. Un marché qui prête volontiers, mais seulement à des prix records, c’est une autre situation… Et c’est la condition plus intéressante. C’est aussi la situation dans laquelle se trouve la Grande-Bretagne : le rendement sur les obligations à trente ans.a touché 5,9 %Et les vingt ans ont connu une hausse de plus de 5,8 %, à des niveaux inédits depuis la fin des années 1990.

La tentation est de considérer cela comme une suite à 2022 – le budget modeste de Liz Truss, qui a entraîné une hausse des taux d’intérêt et a forcé la Banque d’Angleterre à intervenir. Mais cette interprétation serait incorrecte. L’analyse de la Banque concernant l’année écoulée en termes de taux longs montre que…Les attentes d’inflation restent stables.La cause de cette augmentation est ce qu’on appelle le “premium de terme réel”. Un premium de terme représente la compensation supplémentaire que le prêteur exige pour pouvoir garder son argent pendant trente ans, plutôt que de le transférer en dettes à court terme. C’est le prix de l’incertitude sur l’avenir : inflation, politique fiscale, crédibilité du gouvernement. Ce que le Royaume-Uni vit actuellement n’est pas une perte de confiance dans sa monnaie. C’est plutôt un nouvel évaluation du prix que le marché doit payer pour supporter les risques liés à la durée des délais d’investissement.

Pourquoi le prix a-t-il augmenté autant ? Parce que le client le plus fidèle des obligations gilt a cessé de les acheter. Pendant deux décennies, la partie longue du marché des obligations britanniques a été soutenue par des fonds de pension à retraite définie.Stratégies d’investissement motivées par la responsabilité (LDI)Ces fonds détenaient des obligations afin de correspondre aux engagements de pension futurs qu’ils devaient fournir, quoi qu’il arrive. Ils étaient des acheteurs pour des raisons structurelles, sans aucune sensibilité aux prix. Avec l’augmentation des taux d’intérêt, de nombreux de ces fonds ont été entièrement financés, donc la nécessité de se protéger contre les fluctuations de prix s’est estompée. L’acheteur marginal de obligations américaines est maintenant un investisseur sensible aux prix, avec une exigence de rendement relatif. Il peut également acheter des obligations américaines, et fait face à une surproduction de titres gouvernementaux à l’échelle mondiale. Lorsqu’un acheteur qui n’a aucune raison naturelle de détenir ces obligations quitte le marché, la compensation que tout le monde exige augmente.

Les conséquences sont que l’impact se fait sentir plus tôt que ce que le marché ne laisse paraître. Chaque augmentation de un point quart dans le cours du gilt contribue à cela.environ 2,5 milliards de livres sterling par anaux dettes d’Angleterre liées aux intérêts, que le Bureau de la responsabilité budgétaire est déjà en mesure de prévoir.109 milliards de livres sterling – 8,4 % de tous les dépenses publiquesCette arithmétique entre en conflit avec le budget du chancelier, qui doit être présenté le 28 octobre. Les analystes de Pantheon Macroeconomics estiment que la chute des valeurs des obligations a réduit de moitié les capacités budgétaires de John Healey.23,6 milliards de livres sterling au rapport trimestriel de printemps, contre environ 13 milliards de livres sterlingIl reste donc à lui de trouver des économies ou des augmentations d’impôts d’environ 11 milliards de livres sterling, afin de pouvoir permettre l’introduction de nouvelles initiatives. Le gouvernement n’a pas beaucoup de choix.La dette du Royaume-Uni représente près de 94 % du PIB.Et sa règle budgétaire exige que ce rapport diminue. Même avant de définir des politiques, l’État est chargé de payer davantage pour financer son endettement.

Le marché ne demande pas à la Grande-Bretagne de défaillir. Après tout, l’enchère a été remplie environ vingt fois, ce qui est un contraste frappant par rapport à 2022, où les fonds d’investissement dépendants de instruments financiers étaient obligés de vendre, et la banque devait intervenir pour soutenir le marché. Le problème est plus subtil : la Grande-Bretagne peut être financée, mais seulement à un prix qui se traduit directement dans chaque prévision budgétaire. C’est pourquoi les obligations à long terme traditionnelles seront en grande quantité disponibles sur le marché.Moins d’un dixième des 24,6 milliards de livres sterling émisPlanifié pour l’année… C’est une reconnaissance, dans le menu des offres de l’État, que la longue durée est devenue trop coûteuse pour être vendue en grande quantité. Et la Grande-Bretagne se trouve près du sommet de la liste des pays développés selon les coûts d’emprunt.Deuxième gouvernement parmi les gouvernements du G10, seulement après l’Australie..

Pour un investisseur, la leçon est de ne pas parier sur une faillite britannique – une hypothèse qui n’est pas soutenue par les preuves disponibles. Il s’agit plutôt de comprendre les changements dans la structure du marché. Les taux d’intérêt en Grande-Bretagne sont un exemple clair de la réévaluation globale des risques liés aux obligations à long terme, à un moment où les gouvernements de tous les pays doivent emprunter davantage, et où les acheteurs naturels de leur dette se raréfient. Dans cette réévaluation, les règles budgétaires ne sont pas avantageuses pour l’État : en forçant le chancelier à consolider ses dettes, alors que les coûts d’emprunt augmentent, elles risquent de entraver la croissance, ce qui entraînerait une diminution du ratio dette/PIB. Le marché continuera à prêter de l’argent au Royaume-Uni. La question est de savoir si le prix demandé par le marché permettra au gouvernement de gérer sa politique économique.