Le emprunteur en tant que sauveur : le Trésor public rachete ses propres dettes, et l’or fait la décision.

Le emprunteur achète à nouveau ses propres dettes, et cela est considéré comme un soutien à la liquidité. Le 19 août, le Trésor a indiqué que la taille maximale de chaque opération d’achat-revente de obligations à terme était…Le montant augmenterait de 2 milliards à au moins 4 milliards.Pendant l’automne, les rendements bancaires ont chuté, atteignant leur niveau le plus élevé depuis deux décennies. Le dollar a diminué de valeur, tandis que l’or a augmenté de prix. Un simple erreur de calcul peut-elle être ignorée sans conséquences ? Non. Cette situation montre à quel point la frontière entre la politique monétaire et la gestion de la dette s’est estompée. Et c’est l’or, et non les graphiques, qui permet de tirer des conclusions.

Les rachats d’actions ne sont pas une nouveauté. Le Trésor public…L’outil a été lancé en 2000, en tant que système de plomberie peu glamour.Et la loi américaine l’a longtemps autorisé.Acheter, échanger ou rembourser ses propres titres avant qu’ils ne atteignent leur échéance.Sous la direction de Janet Yellen en 2024, ces mesures ont été réactivées dans un cadre restreint : améliorer la liquidité sur le marché des obligations anciennes et moins négociées, et harmoniser le profil de durée des obligations fédérales. Scott Bessent, le secrétaire au Trésor, a prolongé ces mesures jusqu’en 2025, déclarant qu’elles étaient « un succès à ce stade » et faisant partie d’un projet qu’il appelle « Rendre l’Amérique abordable à nouveau » – afin de réduire le taux sans risque qui détermine le prix des prêts hypothécaires et des emprunts d’entreprises.

Ce projet s’est heurté à un obstacle. Une dette fédérale qui ne cesse de croître, une guerre au Moyen-Orient…Inflation de 3,4 % pour l’année jusqu’en juilletLa courbe a chuté depuis un pic de 4,2 % en mai, mais il reste encore beaucoup à faire pour atteindre l’objectif visé. Les taux d’intérêt à long terme ont atteint des sommets historiques pour les obligations à 20 ans ; le taux d’intérêt sur les obligations à 30 ans est plus élevé qu’à n’importe quel moment depuis 2007. Depuis la fin du mois de juin…Les acheteurs de dettes à long terme ont pris la grève.Ainsi, le mercredi, le Trésor a doublé la quantité d’obligations à dix ans ou plus qu’il achète pour soutenir l’liquidité financière. Le communiqué publié par le Trésor ne laisse aucun doute sur l’objectif : réduire une augmentation rapide des coûts de dette du Trésor lui-même.

Cet objectif représente le problème en version miniature. Un emprunteur qui contrôle lui-même son prix a franchi une ligne dangereuse. Les rachats de titres étaient prévus pour un monde où le Trésor public était un acheteur de prix, vendant selon les conditions du marché ; maintenant, c’est un acteur qui fixe les prix, en concurrence avec l’anxiété du marché. L’annonce indique clairement aux investisseurs potentiels ce qu’ils ne doivent pas faire : chercher à acheter des titres à long terme aujourd’hui, car l’émetteur est prêt à maintenir le prix bas. Une subvention aux détenteurs existants dissuade les acheteurs marginaux, et c’est justement les acheteurs que le Trésor public a le plus besoin. De plus, cette opération, par sa propre logique, aboutit à une réduction des montants payés : il faut verser de l’argent pour rembourser les obligations à long terme, et il doit donc renouveler les fonds, généralement en billets.Les « amortisseurs d’impact » du cadre de financement propre de M. BessentLe risque de roulement, que les méthodes traditionnelles de gestion de la dette cherchent à éviter en suivant une courbe particulière, est au contraire rapproché du taux d’intérêt des fonds fédéraux. C’est l’inverse de la prudence.

Regardez l’or, et les questions se résolvent d’elles-mêmes. Le métal jaune…Un record a été atteint dès le début de cette année, avec un prix de plus de 5 300 dollars l’once., diminué de près d’un cinquième, puis$4,400 cassés à nouveau le 11 aoûtCette semaine, le prix du gold a augmenté d’environ 9 %. C’est la meilleure performance depuis janvier. Le dollar, quant à lui, est tombé à son niveau le plus bas depuis fin mai, car les investisseurs ont diminué leurs attentes concernant une hausse des taux d’intérêt de la Réserve fédérale. Les banques centrales, notamment celles de Chine, sont également des acheteurs de gold. Le gold ne paie aucun intérêt et ne répond à aucune exigence gouvernementale ; c’est justement ce qui le rend attrayant : c’est le prix honnête d’une monnaie dont l’autorité fiscale est occupée à gérer ses propres obligations à long terme.

Le rassemblement des mineurs montre clairement la situation. Les actions des entreprises minières ont été en retard par rapport à l’or tout au long de l’année ; mais elles ont connu une forte performance sur les cinq derniers jours, depuis 2008. Le VanEck Gold Miners ETF, un fonds coté sur le marché boursier qui détient des actions des grandes entreprises minières, a progressé à un rythme environ trois fois supérieur à celui de l’or. GDX se situe près de 88 $, avec une hausse de près de 18 % au cours du dernier mois et de 53 % sur l’année. En 2026, il a reçu environ 1,2 milliard de dollars de nouvelles capitaux, ce qui lui confère 28 milliards de dollars d’actifs, selon les données du marché. Les affirmations concernant un « signal de vente » sur les graphiques sont sans importance. Ce que signifie cette reprise, c’est que les investisseurs considèrent désormais ce fonds comme une opportunité bon marché pour profiter de la politique monétaire menée par le Trésor public – c’est-à-dire une réduction discrète de la valeur de l’argent promis par le Trésor.

Bien sûr, l’échelle est insignifiante. 4 milliards de dollars par opération ne représente que peu de chose par rapport au marché qui génère environ 1 trillion de dollars par jour et dont la dette s’élève à 28 trillion de dollars. L’instrument en question est hérité, réversible, et semble favoriser le fonctionnement normal du marché. Les mains de la Fed sont liées : avec une inflation supérieure aux objectifs fixés, et un nouveau président en place depuis mai qui suit sa propre logique, la banque centrale ne peut pas corriger les problèmes de manière crédible. On pourrait dire que les acheteurs doivent permettre au preneur de crédit d’agir comme intermédiaire sur le marché, afin que l’autorité chargée de contrôler l’inflation puisse rester ferme. Il y a même quelque chose de logique dans cette division du travail.

Cependant, la taille n’est pas le critère important ; c’est le précédent qui compte. Chaque doublement de la quantité d’obligations conditionne le suivant. Chaque annonce indique au marché que l’intérêt du Trésor pour ses propres obligations est une variable politique. La crédibilité des émissions « régulières et prévisibles » – cette doctrine peu glamour qui fait que la demande pour les obligations du Trésor est très inélastique – est l’unique actif que le Trésor ne peut pas imprimer. Un prêteur de dernier recours fonctionne parce qu’il n’est pas le emprunteur. Lorsque le débiteur sauve son propre marché, il n’y a plus personne pour fixer un prix honnête pour son propre risque ; le seul arbitre indépendant qui reste est le marché en or.

La voie honnête pour réduire les taux d’intérêt à long terme est celle qui ne génère aucun communiqué de presse : un plan crédible pour réduire le déficit structurel, et une politique d’inflation déterminée par l’autorité compétente en matière d’inflation, plutôt que par le désir du emprunteur pour des prêts bon marché. Le Trésor devrait continuer à effectuer des rachats de titres dans les limites initiales – en termes de liquidité, et non de prix – avec des plafonds de taille et des périodes de fin de période définies. Il faudrait permettre que la remboursement des obligations à long terme soit financé par l’allongement, et non par la diminution, de la durée moyenne de l’endettement. Pour les investisseurs, il s’agit de comprendre que un signal technique sur le graphique d’une entreprise est peu fiable comme indicateur du marché réel. La question cruciale est de savoir si l’accord entre finances et monnaie continue de fonctionner : si les actifs sans risque du monde sont évalués par le marché ou par le emprunteur. L’or à 4 400 dollars, en hausse à mesure que le Trésor augmente ses propres actifs, représente la réponse du marché. Les rachats de titres sont peu coûteux ; mais la réponse n’est pas celle-ci.