La vente des obligations est publique. Les prochains effets à en résulter ne sont pas correctement évalués.

Les taux des obligations gouvernementales mondiales ont fait quelque chose qu’ils n’avaient pas fait depuis des décennies au cours des deux dernières semaines. Le premier “domino” à tomber est le secteur public.Le rendement sur 10 ans du Japon a dépassé 3 % pour la première fois depuis 1996.Le niveau de référence de la France est proche de celui observé en 2008.Le niveau de 10 ans en Allemagne a atteint un niveau record de 15 ans.Et les 30 ans aux États-Unis.atteint 5,33 %C’est le niveau de richesse le plus élevé depuis 2007. Il s’agit d’un réajustement budgétaire, et tout le monde peut le voir.

La partie qui devrait attirer votre attention, c’est celle qui n’a pas bougé.Les institutions qui seraient au cœur de toute transmission de crédit souverainLes actions des banques sont en train de dépasser leurs sommets de 52 semaines. JPMorgan affiche une valeur d’environ 358 dollars, soit une augmentation d’environ 25 % au cours des quatre derniers mois.Les spreads de crédit sur les obligations d’entreprises restent serrés.Le marché se comporte comme si la baisse des valeurs des obligations mondiales était un problème d’autrui.

Une société de notation a indiqué clairement les risques : un titre de dette.venteSeul devient un lien.criseLorsque les banques centrales sont contraintes de intervenir en tant que acheteurs de dernier recours… Cette ligne est importante à prendre au sérieux, car elle identifie le niveau de prix vraiment incorrect. Il ne s’agit pas des taux d’intérêt des dettes souveraines, qui ont déjà été réajustés. Il s’agit plutôt de la vente forcée et de la transmission du crédit, qui sont nécessaires pour une véritable crise… Or, cela n’a pas été réajusté du tout.

Lorsque une baisse des actions devient une « crise »

Pendant la majeure partie des deux dernières semaines, les rendements ont été maintenus de manière ordonnée, même si c’est douloureux. Un titre à 10 ans à 3 % au Japon ou un titre à 30 ans à 5,33 % aux États-Unis modifie le taux de base de chaque prêt futur. Mais les marchés restent fonctionnels ; les vendeurs peuvent toujours trouver un acheteur à un prix convenu.

Une crise est une situation complètement différente. C’est le moment où une réévaluation ordonnée se transforme en ventes forcées, ce qui entraîne une rupture de liquidité. Comme en mars 2020, lors du “début de pression sur les liquidités”, ou comme en 2022, lors de l’effondrement des obligations gouvernementales au Royaume-Uni, suite à un choc budgétaire. Dans les deux cas, les investisseurs qui avaient investi dans des obligations à long terme se retrouvent dans une situation difficile en raison d’une augmentation des taux d’intérêt. Les appels de marge arrivent, et pour y répondre, les institutions doivent vendre tout ce qui est liquide, ce qui, généralement, correspond aux obligations gouvernementales. Cela fait augmenter encore les taux d’intérêt, ce qui entraîne davantage d’appels de marge. Ce cycle de rétroaction empêche la clarté du marché, et c’est ce qui pousse la banque centrale à intervenir – car seule une institution capable d’acheter sans limite peut briser ce cycle.

C’est la définition économique cachée dans la ligne concernant les « moments où les banques centrales interviennent ». Une baisse des prix représente un problème pour les détenteurs de obligations. Une crise, en revanche, est un problème de financement pour les parties concernées par ces obligations, et ce problème se propage à tous les autres.

Trois débarquements, trois horloges

Première atterrissage – vous êtes déjà ici.Si vous possédez un fonds d’obligations de n’importe quelle durée de vie, vous avez ressenti cette perte liée à l’évolution des taux d’intérêt. Les mêmes taux d’intérêt plus élevés qui ont augmenté vos taux d’emprunt ou les coûts de crédit pour les voitures ont également réduit la valeur des obligations à long terme dans votre 401(k). C’est une situation directe, réelle, et elle est essentielle : les taux d’intérêt qui augmentent transforment donc l’argent des détenteurs d’obligations en argent pour les emprunteurs.

Deuxième atterrissage – l’avantage mal évalué.C’est là que le processus de notation du crédit entre en jeu. Le réajustement des prix ne devient une crise que lorsque les rendements augmentent.quelqu’unPour vendre. Les candidats sont des entreprises qui utilisent des instruments financiers spéculatifs, et dont les obligations ne correspondent pas aux exigences de maturité. Ces entreprises détiennent donc beaucoup plus d’obligations souveraines que ce qu’elles avaient auparavant. Les sociétés financières non bancaires – fonds hedging, fonds de marché monétaire, fonds de titres ouverts –Ils ont augmenté leur part de la dette du gouvernement des économies avancées, passant de 44 % en 2021 à 53 % d’ici 2025.Les fonds de hedge financent ces positions grâce à des accords de rachat à court terme, souvent avec des taux d’imposition quasi nuls. Les assureurs et les fonds de pension, quant à eux, couvrent leurs obligations à long terme par des swaps sur les taux d’intérêt. Une augmentation du rendement entraîne des pertes pour ces fonds, et les appels de marge les poussent à vendre des actifs liquides. C’est là que l’élévation du levier et les finances précaires se manifestent : une baisse de rendement lente se transforme en une spirale de ventes forcées.

Troisième atterrissage – le seuil.Lorsque cette spirale financière brise le marché, la banque centrale intervient. Ce n’est qu’alors que l’événement peut être qualifié de « crise » à posteriori. La Banque d’Angleterre a acheté des obligations en 2022 afin d’arrêter cette spirale financière.La BCE possède un instrument de protection de transmission permanent.Pour exactement cette raison. Si une interruption dans le financement par les États-Unis survient, la Fed serait le acheteur de dernier recours.

Voici la partie qui inverse l’instinct de panique :crise— Selon cette définition — c’est le moment où la douleur peut commencer à s’inverser pour les détenteurs de obligations. L’intervention d’une banque centrale constitue donc un acheteur disposant d’une capacité illimitée.Les rendements au Japon ont déjà diminué à environ 2,9 %.Depuis le pic… La résolution d’une crise de financement se fait généralement par une reprise du marché des obligations. Le terme effrayant est, dans un sens strict, le point de basculement.

Test du pare-feu

Rien de tout cela ne prouve que la chaîne de crédit fonctionnera correctement. C’est justement le but de vérifier l’existence de pare-feu avant d’envisager une cascade de problèmes. Les banques sont le groupe le plus solide : les réformes post-2008 les ont contraintes à détenir beaucoup plus de capitaux pour faire face à ce genre de chocs de taux d’intérêt. Ainsi, le cycle de défaillance des banques souveraines est moins fort qu’avant. Le Trésor américain intervient déjà de manière plus douce : il annonce des rachats de obligations afin de limiter les coûts d’emprunt.

Mais un pare-feu se fragilise progressivement. La raison est que les banques centrales, qui étaient autrefois chargées d’absorber la dette, font maintenant des politiques de taux d’intérêt plus restrictives : les traders prennent cela en compte.Une probabilité d’environ 70 % que la Fed augmentera les taux d’intérêt en septembre.On s’attend donc que la BCE augmente les taux d’intérêt. L’énergie entraîne une inflation dans la zone euro à 3,3 %. Une banque centrale ne peut pas simultanément augmenter les taux d’intérêt pour lutter contre l’inflation et acheter des obligations pour sauver le marché. C’est pourquoi la manière dont les notations de crédit sont établies est importante : l’outil d’urgence existe, mais son utilisation signifie que la lutte contre l’inflation s’arrête. Les décideurs politiques continueront donc à attendre que la dysfonctionnalité, et non le désagrément, les oblige à agir.

Le contrôle : Japon

Le meilleur exemple de ce mécanisme est le Japon, car son pare-feu est également son moteur. La Banque du Japon a passé des années à être le plus grand acheteur de obligations du gouvernement japonais, ce qui a permis de maintenir les taux d’intérêt à un niveau stable. C’est pour cette raison que le taux d’intérêt à 10 ans se situe à 3 %, tandis que celui à 30 ans est beaucoup plus élevé. Le resserrement des taux dus aux actions de la Banque du Japon fait partie de ce processus qui entraîne une hausse des taux d’intérêt. En d’autres termes, l’institution qui normalement devrait soutenir le marché est également celle qui retire son soutien. En supprimant cet acheteur majeur de dettes, la dette du Japon devient beaucoup plus difficile à financer. Comparons cela avec la France ou l’Allemagne : leurs banques centrales peuvent compter sur les outils de crise de la BCE à titre temporaire. Même choc, mais règles de réaction différentes.

Cette divergence est la leçon à retenir. Un choc macroéconomique courant – inflation, pétrole, déficits – explique pourquoi les rendements ont varié partout. Peut-être que cela deviendra…criseÇa dépend du nœud qui cède en premier : un complexe de fonds hedging à effet de levier dans un pays, une spirale de couverture des pensions dans un autre pays, ou encore un compte bancaire dans un troisième pays.

Ce que vous pouvez vérifier, et ce qui brise la chaîne.

Pour un ménage américain, cela se traduit par trois facteurs : la durée de placement dans des fonds obligataires, le niveau de crédit dans les investissements à taux élevé ou bancaires, et les coûts d’emprunt liés aux hypothèques et aux voitures. Le premier facteur a déjà été réévalué, et vous avez payé pour cela. Le deuxième facteur est celui qui entraîne une erreur d’évaluation : les spreads entre entreprises restent étroits, et les banques atteignent des niveaux élevés, alors que les États souverains ont été réévalués. Donc, c’est le nœud de transmission financière qui porte le risque caché.

Le premier signe de danger à surveiller est l’élargissement des écarts de taux d’intérêt ou des problèmes sur le marché des fonds de placement – pas de nouvelles titres concernant le taux d’intérêt à 10 ans. C’est le signe que la réévaluation ordonnée s’est transformée en vente forcée ; cette vente déclenche alors une action plus grave. Le facteur décisif est de savoir si les investisseurs à base de financement peuvent supporter des taux d’intérêt plus élevés sans devoir liquider leurs actifs. La chaîne s’arrête si l’élargissement des écarts de taux d’intérêt reste limité et si les banques continuent à trader près des sommets historiques. Car dans ce cas, la vente reste une réévaluation – inconfortable, mais qui concerne quelqu’un d’autre – et aucune banque centrale n’a besoin de modifier sa politique d’inflation pour sauver le marché.

L’ironie calme dans l’analyse des résultats est la suivante : dès que l’on entend qu’une banque centrale intervient, le titre de tête du journal est en réalité lié à l’évacuation des détenteurs de obligations. Jusqu’à ce que cela se produise, la douleur est réelle, mais elle est limitée. Le risque n’est pas que « tout s’effondre ». C’est un risque spécifique, conditionné, et pour l’instant, personne ne peut anticiper ce qui va se passer.