La vente des obligations n’est pas une crise de confiance. C’est une crise de concurrence.

Le rendement des obligations du Trésor sur 10 ans a atteint 5 %, un chiffre qui hante les marchés des obligations depuis deux décennies. En août, celui-ci a atteint 5,3 %, son niveau le plus élevé depuis 2007. La baisse s’est poursuivie suffisamment longtemps pour inquiéter les détenteurs de prêts hypothécaires, perturber les valeurs des actions, et pousser le ministère du Trésor à tenter de contrôler la situation. L’instinct premier est de panique fiscale : les investisseurs perdent confiance dans le bilan financier des États-Unis.

Le problème est que les données ne soutiennent pas cette interprétation. Les attentes d’inflation à long terme sont restées stables pendant des années. Le taux de breakeven à 30 ans se situe plutôt autour deun taux de 2,3% modéréCela est en accord avec l’objectif de 2 % fixé par la Réserve fédérale. L’augmentation des taux nominaux s’est produite entièrement au niveau des taux réels. Ce qui se passe n’est pas une crise de confiance. C’est plutôt une crise de concurrence.

Qu’est-ce qui est évalué en prix ?

Le taux réel à long terme du Trésor américain est monté à2,92 % cette semaine, en hausse par rapport à 2,55 %.À la fin de l’année dernière. C’est le mécanisme en jeu : les investisseurs exigent une plus grande rentabilité réelle pour prêter de l’argent au gouvernement sur des périodes longues. Ce n’est pas parce qu’ils anticipent un défaut de la République américaine, mais parce que le coût de mettre de l’argent en dépôt pendant une décennie a vraiment augmenté.

Trois facteurs font monter le taux réel. Premièrement, le terme « prime » – c’est-à-dire la rendement supplémentaire que les investisseurs exigent pour prendre en charge le risque de détenir des obligations à long terme – revient à son niveau historique après plus de dix ans de réduction causée par les achats des banques centrales. Ce n’est pas une prime de risque nouvelle, selon…Analystes chez MorningstarC’est l’ancien modèle, qui est finalement autorisé à revenir sur le marché. Deuxièmement, le taux d’intérêt naturel a augmenté. Une économie plus forte, des marchés du travail plus stricts, et la possibilité que les investissements en IA permettent de réaliser des gains de productivité réels, tout cela fait monter le taux neutre. Troisièmement, le type de acheteur de dettes gouvernementales a changé. Les gestionnaires de réserves bancaires qui achetaient sans trop se soucier du rendement ont été remplacés par des fonds de pension et des compagnies d’assurance sensibles aux prix. L’ère des liquidités faciles est terminée, et le acheteur ultime exige désormais une compensation.

Les craintes liées à l’inflation existent, mais elles ne sont pas la cause principale. En effet, l’inflation aux États-Unis reste constamment supérieure à l’objectif fixé par la Fed. Les prix des produits ont augmenté rapidement.0,4 % en aoûtMotive par les coûts énergétiques. Le conflit avec l’Iran a bloqué le détroit d’Hormuz, ce qui a entraîné une interruption importante des échanges.14 millions de barils par jour – soit environ 20 % de l’offre mondiale de pétrole et de LNG.— du marché. Le pétrole a grimpé en prix.Plus de 100 dollars le barilMoyennes de la gasoline4,10 dollars le gallon sur le niveau national, en hausse par rapport à 3,19 dollars il y a un an.La mesure principale du PCE préférée par la Fed était…3,7 % en juilletLes marchés fixent les prix à peu près de cette manière.Avec une probabilité de 71 %.Il y aura une augmentation de un quart de point de taux lors de la réunion de septembre. Cependant, les attentes en matière d’inflation, mesurées par les écarts de taux, ne ont pas beaucoup changé. La baisse des valeurs est liée à la croissance, aux taux réels et à la concurrence pour le capital. L’inflation est donc une complication, et non la cause principale.

Une reprise d’actions qui raconte une histoire

La réponse du Ministère de la Trésorerie face à cette baisse des prix fournit le seul indicateur clair sur ce qui se passe. En septembre, le Ministère de la Trésorerie a annoncé qu’il allait étendre son programme de rachat de dettes à long terme, en tripliant le montant mensuel autorisé.6 milliardsL’objectif était de fournir de la liquidité et d’exercer une pression positive sur les taux d’intérêt.

La première opération a permis la récupération.5,2 milliards de dollars en obligations contre une offre de 10,5 milliards de dollars– Moins de la moitié de ce qui était présent sur la table… et il ne suffit même pas à atteindre le plafond prévu par le programme. Le marché n’était pas désespéré de vendre aux gouvernements. De plus, l’opération était trop petite pour avoir une importance quelconque, simplement parce qu’elle est confrontée à un océan de fournisseurs concurrents.

Voici l’échelle de cette compétition. Les entreprises américaines ont publiéPresque 1,7 trillion de dollars en obligations d’entreprises cette année, soit une augmentation de 27 %.de l’année précédente. Seules les entreprises liées à l’IA ont émis plus de…1,5 trillion de nouveaux dettesPour financer les centres de données et l’infrastructure informatique. Les dépenses privées en matière de construction de centres de données ont atteint un niveau annuel…75 milliards en juillet, soit une augmentation de 51 milliards par rapport à la fin de 2023.Pendant ce temps, le déficit budgétaire des États-Unis se situe à…6 % du PIBEt la dette fédérale a été acceptée.40 trillionsLes emprunteurs gouvernementaux et corporatifs utilisent simultanément le même réservoir de économies mondiales.

La reprise de 5,2 milliards de dollars effectuée par le Trésor public n’était qu’une petite cuillère dans un robinet d’eau.

Le pool mondial des économies épargnées est lui-même en difficulté. Le Japon – historiquement le plus fiable exportateur de capitaux au monde – normalise les taux d’intérêt ; cela signifie que ses investisseurs peuvent garder leur argent chez eux plutôt que d’acheter de la dette américaine. La Banque du Japon a…Vendre des obligations d’État pour protéger le yenLes populations vieillissantes dans les économies développées utilisent plutôt leurs économies de sécurité plutôt que d’en ajouter. Les efforts de rélocalisation des chaînes d’approvisionnement et les programmes d’indépendance énergétique créent de nouvelles demandes d’investissements nationaux qui nécessitent beaucoup de capitaux. Les économies de sécurité limitées ne peuvent pas satisfaire la demande croissante des gouvernements, des entreprises et des infrastructures.

La marge de sécurité réduite

Les chiffres restent maîtrisables, et c’est justement ce qui les rend intéressants à suivre. La croissance du PIB nominal a atteint…6,56 % au deuxième trimestreLe rendement sur 10 ans a atteint 4,8 % au début de ce mois. Les coûts d’emprunt restent inférieurs à la taux de croissance, ce qui est une condition essentielle pour la pérennité de la dette.

Mais la marge de profit s’érode. Si les taux d’intérêt du Trésor public dépassent constamment le taux de croissance, les coûts d’intérêt se multiplient plus rapidement que les revenus. C’est ainsi que un marché concurrentiel – et non une panique – devient un problème. Les analystes de Societe Generale soulignent que le rapport entre le taux d’intérêt du Trésor public à 30 ans et le taux de dividende des actions est au plus haut niveau depuis…La crise des entreprises en ligne en 2000Si les obligations offrent près de 5 % d’intérêt, sans risque de défaut réel, alors le premium de risque des actions est ce qui compte vraiment. Les investisseurs qui n’ont pas besoin de surpasser le marché des obligations ne auront donc peu de raison de prendre en compte ce risque.

L’Office du budget du Congrès prévoit que la dette fédérale augmentera de 98 % du PIB à la fin de l’année 2025.175 % d’ici 2056Cette perspective concerne, de toute façon,20 points de pourcentage inférieurs aux prévisions de janvier 2020 de la CBO avant la pandémie.Le problème n’est pas que la trajectoire s’est soudainement aggravée. C’est plutôt le coût lié au traitement de cette trajectoire qui est élevé.

Conséquence pour l’investisseur

Les taux d’intérêt plus élevés de la Trésorerie ont des effets positifs sur l’économie. Les taux de prêt immobilier, qui suivent ceux du délai de 10 ans, ont augmenté jusqu’à atteindre 7 %. Les taux fixes pour un délai de 30 ans se situaient à…6.66%Après avoir chuté brièvement en dessous de 6 % en février, les taux d’emprunt automobile suivent le même rythme que les titres du Trésor à moyen terme, qui ont atteint leur niveau le plus élevé depuis janvier 2025. Le marché immobilier est déjà limité par un manque d’inventaire : les propriétaires immobilaires, contraints de payer des taux d’emprunt plus bas, n’ont peu d’incitations à déménager. De plus, les taux d’intérêt plus élevés ne permettront pas de résoudre ce problème. Ils rendront cependant la construction de nouveaux logements plus coûteuse, et forceront les propriétaires à demander des loyers plus élevés.

Pour les investisseurs en actions, le mécanisme est plus indirect, mais pas moins réel. Des taux d’actualisation plus élevés compriment la valeur actuelle des actifs. Le S&P 500 a augmenté.près de 20 % au cours de l’année dernièreEn grande partie, cela est dû à l’enthousiasme pour l’IA. Si le taux de risque zéro augmente, ces mêmes flux de trésorerie perdront de la valeur en dollars actuels. Les spreads du crédit de classe d’investissement restent historiquement stables, ce qui ne permet pas de se protéger efficacement en cas de détérioration des conditions économiques.

L’essor des dépenses de capitaux liées à l’IA est au cœur de cette situation. Cet événement est à la fois une cause et un risque potentiel. La frénésie des investissements en IA stimule la demande globale, ce qui entraîne une augmentation du taux d’intérêt naturel et empêche d’autres emprunteurs de bénéficier de ces avantages. C’est également le secteur le plus vulnérable si les coûts d’emprunt augmentent, ce qui rend l’économie des centres de données moins attrayante. Les dépenses privées dans tous les domaines autres que ceux liés aux centres de données ont diminué.120 milliards sur la même périodeLe capital est attiré vers un seul secteur de l’économie. Lorsque le coût de ce capital augmente, ce secteur peut se retrouver en situation de surendettement.

Ce n’est pas un scénario de catastrophe. C’est simplement une réévaluation des prix. Les taux d’intérêt des obligations sont plus élevés parce que le monde a changé, et non parce que les investisseurs ont changé d’avis concernant la crédibilité des États-Unis. Le gouvernement américain emprunte davantage. Les entreprises empruntent également davantage. Les économies mondiales ne croissent pas à la même vitesse. La Fed a indiqué qu’elle pourrait augmenter les taux d’intérêt davantage, plutôt que de les baisser. Le président de la Fed, Kevin Warsh, a utilisé son discours à Jackson Hole pour…Signale que assurer la stabilité des prix reste une priorité..

La question pour les investisseurs n’est plus de savoir si les taux d’intérêt resteront bas pour toujours. Ils ne le feront pas. La question est ce que la nouvelle coût du capital signifie pour les entreprises qu’ils possèdent, pour les dettes qu’ils ont en charge, et pour les rendements qu’ils espèrent obtenir. Les obligations qui offraient un faible taux d’intérêt offrent maintenant un taux de 5 %. Ce n’est pas une crise. C’est un prix. Et une fois fixé, ce prix tend à persister jusqu’à ce qu’on soit prêt à le changer.