La situation est un choc de supply, et le marché ne commence à en ressentir les effets que maintenant.

Ces derniers mois, les choses sont devenues un peu ridicules sur le marché des obligations. Ce n’est que maintenant que les actions suivent ce même rythme. Le taux d’intérêt des obligations à 30 ans a atteint 5,34 % mardi – c’est le niveau le plus élevé depuis 2007, juste avant la crise financière. Le taux d’intérêt des obligations à 10 ans est à environ 4,74 %, près du sommet de la courbe observée au cours de cette période. Ce que la plupart des commentaires oublient, c’est ce que la forme de ces mouvements révèle : il ne s’agit pas d’une question liée à la politique monétaire de la Fed. Il s’agit plutôt d’une question liée à l’offre. Et les problèmes liés à l’offre ne se résolvent pas selon le calendrier du FOMC.

Voici la situation du marché des obligations. Depuis le début du mois d’août, l’obligation à 30 ans a augmenté de plus de 13 points de base, tandis que celle à 2 ans a diminué.12 points de baseC’est un affinement prononcé de la courbe. La différence entre les taux à 10 ans et à 2 ans a changé.44 points de base le 6 aoûtEnviron 51 points de base d’ici la mi-mois. Le marché à court terme anticipe la possibilité que la Fed fasse une pause ou même assouplisse ses politiques monétaires, étant donné les ventes au détail plus faibles et les suppressions d’emplois inattendues en juillet. Le marché à long terme, quant à lui, anticipe le contraire : des difficultés budgétaires, une inflation qui reste supérieure à 3 % pendant cinq ans, ainsi qu’une abondance de titres émis par les gouvernements et les entreprises, qui compétitionnent pour un nombre de acheteurs de plus en plus restreint.

Même déficit. Même obligations. Impact différent – car les acheteurs qui venaient auparavant pour acheter des titres de l’État à long terme ne sont plus là. Positions en devises étrangères.Entré en juinEn particulier, provenant du Japon, du Royaume-Uni et de la Chine. Les investisseurs japonais reçoivent maintenant un taux d’intérêt de 4 % sur leurs obligations à 30 ans, car la Banque du Japon envisage une hausse des taux dès septembre. Les grandes entreprises nationales émettent des dettes corporatives pour financer l’infrastructure liée à l’IA, ce qui entraîne une diminution de la demande pour les billets d’État. Quant aux appels d’offre à 30 ans d’une valeur de 25 milliards de dollars au début de ce mois, ils ont été remplis sans problème.5.216%C’est le rendement le plus élevé pour une telle vente depuis 2001. Le marché nous indique que quelqu’un doit absorber cette offre… et ils ne le font pas à bas prix.

Pourquoi est-ce important pour les actions ? Parce que la partie longue de la courbe constitue l’ancrage de tout ce qui se passe ensuite. Lorsque les prix des obligations à 30 ans varient si rapidement, cela entraîne une réévaluation de tout actif dont la valeur dépend de la déduction des flux de trésorerie futurs. Il n’y a pas d’importance que la Fed baisse les taux de prise de risque le mois prochain ou non – c’est la prime de durée liée au risque de longue durée qui change, et c’est cette variable qui affecte réellement la valeur des actions. Le S&P 500…Fell a chuté de 0,7 % mardi.Le Nasdaq a chuté de 1,3 % en raison des augmentations des taux d’intérêt. Ce n’est pas une réaction excessive. C’est simplement une réponse mécanique à un coût du capital plus élevé, qui n’existait pas il y a un mois.

Maintenant, regardez l’image des options, car elle vous indique quelque chose que la plupart des commentaires basés sur les titres de presse ne montrent pas. L’volatilité implicite des options est de 12,71 %. Cela semble bas, mais il faut prendre en compte le rapport entre le volume des options puts et des options call à 1,42, ainsi que le rapport entre l’intérêt des options puts et des options call à 2,55. Quelqu’un achète donc beaucoup d’options pour protéger contre une baisse du prix, et cette protection s’est accumulée depuis un certain temps. Ce sont des données qui permettent de distinguer les actions réelles de la prudence. Le volume total des options est de près de 10 millions de contrats, avec plus de 21 millions d’intérêts actifs – c’est un marché où un nombre significatif de participants se préparent à faire face à des problèmes en cas de baisse de prix.

Le contrôle de la concentration ne me rassure pas non plus. SPY a clôturé à 767,45 $ ; elle est en baisse de 0,68 % au cours de la journée. Quant à RSP, elle est en baisse de 0,45 %. Les deux indices ont chuté d’environ 0,4 % sur cinq jours. Mais l’écart dans les performances à long terme est significatif : SPY a augmenté de 10,7 % sur 120 jours, tandis que RSP a augmenté de 8 %. L’indice principal reste supérieur à l’indice à poids égal, ce qui signifie que quelques entreprises jouent un rôle important dans ces performances. C’est le mirage de la concentration : le S&P 500 semble bon jusqu’à ce qu’on retire cette couche des entreprises très grandes. Lorsque les obligations à long terme augmentent, la première chose qui est mise à l’épreuve, c’est si ces entreprises très grandes peuvent résister face aux taux d’intérêt sans risque sur 30 ans, compte tenu de l’inflation persistante et des difficultés budgétaires.

Les données relatives aux flux de capitaux pour la journée montrent que les sorties moyennes et commerciales dépassent les entrées dans le cas du SPY. Les commandes moyennes représentent 1,3 milliard de dollars de sorties, contre 1,02 milliard de dollars d’entrées. Les transactions en bloc sont plutôt équilibrées : 663,5 millions de dollars d’entrées contre 582,9 millions de dollars de sorties. Mais ce qui m’inquiète, c’est l’état général des flux des ETF : le SPY a enregistré 1,55 milliard de dollars de sorties nettes lors de la dernière session, bien qu’il ait accumulé 13,7 milliards de dollars de créations nettes au cours de l’année. L’argent s’en va du plus grand fonds indiciel en temps réel… et ce n’est pas du bruit.

Oui, on peut encore monter plus haut dans les valeurs boursières. Le cas de la bulle – si on veut l’appeler ainsi – se manifeste par des multiples de revenus futurs qui sont 25 fois supérieurs aux niveaux actuels. Cela ferait que le S&P 500 serait bien au-dessus des niveaux actuels. Mais en comprenant ce que je comprends concernant les spreads et les conditions du marché, on comprend que la baisse à long terme est la contrainte actuelle. On ne peut pas appliquer un taux d’intérêt sans risque de 5,3 % sur les flux de trésorerie futurs, et espérer obtenir les mêmes multiples qu’à 3,5 %. Les chiffres ne s’appliquent pas tant que la croissance des revenus ne se accélère pas plus vite que ce que tout le monde prévoit actuellement, ou que la Fed parvienne à réduire les taux à long terme… mais elle ne peut pas le faire. La Fed contrôle le court terme. Le marché contrôle le long terme. Et le marché exige davantage.

Qu’est-ce qui pourrait changer ma opinion ? Deux choses. Premièrement, une baisse significative des taux à 30 ans – pas une hausse de deux jours, mais une dégradation continue en dessous de 5 %. Cela indiquerait soit que les problèmes liés à l’offre se résolvent, soit que les acheteurs réapparaissent à ces niveaux. Deuxièmement, une tendance plus large dans les actions, où RSP commence à dépasser SPY. Cela signifierait que le marché ne est plus dominé par une concentration excessive, et que la réévaluation des valeurs boursières est prise en compte par un ensemble plus large d’acteurs. Jusqu’à ce que l’un de ces événements se produise, la baisse des titres obligataires ne représente pas un facteur secondaire. C’est la force dominante qui influence les valeurs des actions, et elle devient de plus en plus importante.

L’analogie historique qui vient à l’esprit est celle de 2006 vers 2007 : le taux de 30 ans était essentiellement au même niveau, juste en dessous de 5,5 %. Le système financier était encore intact, mais soumis à une pression structurelle. Personne ne pensait alors que le marché des obligations était un indicateur clé. Lorsqu’ils ont réalisé cela, le réajustement des prix était déjà en cours.

Les opinions exprimées ici sont celles de l’auteur et ne constituent pas de conseils d’investissement.