Le chemin emprunté par la BOJ est une “câble” qui se trouve sous votre fonds index.

L’annonce principale ressemble à un problème appartenant à quelqu’un d’autre :La Banque du Japon pourrait augmenter les taux d’intérêt lors de trois réunions consécutives jusqu’en décembre.Un chemin qui mènerait à une taux de politique monétaire de 1,75 % d’ici la fin de l’année. Pour un investisseur américain, l’instinct est de laisser le taux rester inchangé… Mais les fluctuations des taux de Tokyo ne concernent pas les fonds du S&P 500. Cet instinct est précisément le problème. La dernière fois que la banque centrale japonaise a fait une version réduite de cela…Le Nikkei a chuté de 12,4 % en une seule journée.– C’était la pire session depuis 1987 – et l’effondrement des prix se propagea vers les actions américaines et les cryptomonnaies en quelques heures. Le déclencheur n’était pas une récession aux États-Unis ou une crise de crédit. C’était plutôt une hausse des taux plus modérée que celles qui sont en cours aujourd’hui.

Le fil qui traverse votre fonds indicé

Commencez par les aspects liés au réseau de canalisation. Pendant deux décennies, le Japon a maintenu les taux d’intérêt proches de zéro. Les investisseurs mondiaux ont donc profité de cela : ils ont emprunté des yens presque gratuits, les ont convertis en dollars, et ont acheté des actifs américains à taux de rendement plus élevé – des obligations du Trésor américain, des obligations de crédit, ainsi que des actions de sociétés à forte croissance. Ces yens empruntés constituent donc un financement structurel pour un grand volume du marché américain, et pour une grande partie de votre exposition aux actions de l’S&P 500.

Lorsque la BOJ augmente les taux d’intérêt, le marché se inverse. Le yen s’affaiblit, le coût de couverture des devises empruntées augmente, et ceux qui pratiquent le trade de carry doivent liquider leurs positions pour rembourser leurs dettes. Les ventes ne se font pas en fonction des fondamentaux du marché : elles ciblent d’abord les actifs à durée de terme la plus longue et les actifs qui impliquent le plus de risques. Dans ce marché, cela signifie les actions de grandes entreprises dont on dispose déjà. C’est pourquoi l’épisode précédent mérite d’être pris en compte, plutôt que ignoré. Le 31 juillet 2024, la BOJ…a abaissé son taux de politique monétaire à 0,25%– Quinze points de base, c’est juste une erreur de calcul dans le grand système. Cinq jours plus tard, le 5 août 2024, le Nikkei japonais a chuté de 12,4 %. La baisse a affecté également le S&P 500 et le Nasdaq, ainsi que les cryptomonnaies. Les marchés se sont remis de cette situation en quelques semaines, car la liquidité aux États-Unis était abondante et la Fed continuait à baisser ses taux d’intérêt. Il s’agissait d’une situation liée à la positionnement des actifs, pas à une situation liée à la solvabilité… Le rétrogradage monétaire japonais a eu lieu dans un contexte où tous les autres mécanismes économiques étaient désinflés.

Un parcours d’escalade est payant. Trois parcours représentent l’alarme.

Cette fois, c’est différent d’une manière importante. Tout commence par la quantité de travail déjà accompli.La BOJ a augmenté son taux à 1,0 % en juin.Son niveau le plus élevé depuis 1995. Il se réunit à nouveau le17-18 septembreEt — vous savez quoi — les marchés anticipent une valeur d’environ80 % de chances qu’il y ait une autre variation de 25 points de base vers 1,25 %Le gouverneur Kazuo Ueda est clair sur ce point : il a dit au conseil d’administration qu’il prendrait sa décision « en tenant compte des risques liés aux prix élevés » après la réunion de juillet. Donc, le scénario basique – une hausse de prix en septembre – dépend principalement du prix du produit. Ce qui pourrait effectivement influencer votre portefeuille, c’est le scénario proposé par Nomura, où il y aura trois hausses consécutives jusqu’en décembre.

Mais lisez les conditions propres à Nomura. Le cas extrême de trois périodes de forte baisse dépend explicitement du maintien de la faiblesse du yen. Or, c’est précisément ce qui ne se passe pas. À la fin du mois de juillet, Tokyo et Washington ont entré ensemble sur le marché, une opération dont Goldman Sachs estime la taille…Jusqu’à 85 milliards de dollars en deux jours— La plus grande intervention du Japon en des années – et le yen s’est fortifié depuis.Trading à environ 156 dollars par dollar.C’est la meilleure performance hebdomadaire depuis l’intervention. C’est ce que les titres de presse hawkish ignorent : une monnaie plus forte permet au BOJ de resserrer ses taux d’intérêt. Cela fait baisser l’inflation des importations, et c’est précisément ce que la monnaie faible faisait pousser la banque centrale à augmenter les taux d’intérêt. Lorsque la monnaie se valorise, la banque n’a plus de raison de hausser les taux d’intérêt. Le scénario extrême ne consiste pas en la continuité du régime actuel. C’est plutôt son rejet.

Ce que vous ne regardez pas…

Cela m’amène à parler de la concession : le mécanisme est double. La BOJ n’a pas besoin d’augmenter les taux d’intérêt pour que cela se produise. Le renforcement du yen s’effectue de lui-même, c’est-à-dire que l’effet se fait via la monnaie, et non via une décision sur les taux d’intérêt. Les positions financières spéculatives sont affectées de la même manière, mais par des moyens différents. SPY se trouve près de son plus haut niveau historique, avec une augmentation de environ 13 % sur l’année. L’volatilité implicite est d’environ 11 %. C’est une attitude de complaisance au sommet de la tendance, qui transforme un petit choc dans le marché en une évolution brusque, plutôt qu’en une situation de stagnation.

Donc, la question pour un investisseur américain n’est pas vraiment de savoir si la Banque du Japon augmentera ses taux trois fois. C’est là le débat. La question est plutôt à quel rythme le yen se renforce par rapport aux attentes des investisseurs. La condition importante à surveiller, c’est le cours de la monnaie : si le dollar-yen descend en dessous de 155 et commence à diminuer vers 150, cela signifie que les conditions financières changent – l’effet de cette fluctuation se manifeste dans les taux de change, et non dans les calendriers de Tokyo.

Aucun de ces éléments ne constitue une offre de vente. C’est plutôt une carte. La trajectoire de politique monétaire du BOJ et votre fonds indiciel sont liés par le fait que le consensus considère cela comme sans importance. Une augmentation d’un seul pourcentage en septembre est peu importante ; trois augmentations, en revanche, représentent un cas extrême. Le facteur déclencheur – un yen plus faible – est tout le contraire de ce qui se passe aujourd’hui. Ce qui devrait vous inquiéter, c’est pas les annonces hawkish, mais le fait que le yen augmente plus vite que ce à quoi on s’attend. Surveillez la devise, et non le calendrier de Tokyo. C’est là que le mécanisme peut soit soutenir cette situation, soit la renverser.