Bloom Energy, Plug Power et le faux discours sur les cellules à carburant : pourquoi aucun ne réussit le test financier.

Le marché a déclaré les cellules à combustible comme l’une des entreprises qui feront leur retour en 2026. L’argument principal est simple : choisir celui qui sera le meilleur. Bloom Energy ou Plug Power – quelle entreprise hétérojénése devriez-vous acheter ?

C’est ce cadre qui constitue le problème. Considérer Bloom Energy et Plug Power comme des entités interchangeables au sein d’un secteur similaire masque l’écart structurel entre eux. Une seule entreprise vient de franchir…1,065 milliards de dollars de chiffre d’affaires trimestrielEt cela s’est révélé positif en termes de flux de trésorerie gratuit. Les autres…150 millions de dollars par trimestre en liquidités opérationnellesEt cela se produit en raison d’un déficit accumulé de 8,47 milliards de dollars. Ce ne sont pas deux aspects de la même décision d’investissement. Il s’agit de deux catégories de risques complètement différentes, qui se cachent sous le même label de technologie.

J’ai été très surpris que le rallye des cellules à combustible attire des investisseurs qui, en général, cherchent des rentes monétaires avant de se lancer dans des projets liés à la croissance. Aucune de ces entreprises ne verse de dividendes. Mais les données qui les distinguent – et le faux discours qui les rend identiques – méritent d’être étudiées en détail.

Bloom Energy : Revenus réels, évaluation étirée

Bloom Energy n’est plus une action en concept. Au deuxième trimestre 2026, qui s’est terminé le 30 juin, l’entreprise a enregistré des revenus records de 1,065 milliard de dollars – soit une augmentation de 165 % par rapport à 401 millions de dollars l’année précédente. Le bénéfice net a augmenté de 668 points de base pour atteindre 33,4 %. Les revenus d’exploitation ont passé de pertes de 3,5 millions de dollars l’an dernier à un bénéfice de 182 millions de dollars. Le flux de trésorerie libre sur les douze derniers mois s’élève à 625 millions de dollars, soit une augmentation de 1 318 % par rapport à l’année précédente.

La direction a augmenté les prévisions de revenus pour l’ensemble de l’année 2026.3,9 milliards à 4,2 milliards de dollars, représentant une croissance d’environ 100 %. L’entreprise réalise environ20 milliards de dollars en soldeEt sa partenariat avec Brookfield – initialement annoncé à 5 milliards de dollars en octobre 2025 – a été étendu cinq fois.25 milliards de dollars à la fin du mois de juinLe PDG de KR Sridhar a décrit Bloom comme « une référence en matière d’intelligence artificielle sur le terrain ». Tous les grands opérateurs américains ont validé leur technologie de cellules de combustible à oxydes solides.

Le secteur est réel, la demande augmente rapidement, et les marges augmentent à un rythme qui indique une véritable capacité de croissance. Dans ce cas, la question d’investissement passe de « est-ce que c’est un bon projet ? » à « est-il logique que le cours de bourse atteigne 60,6 milliards de dollars ? »

Avec une valeur de 60,6 milliards de dollars, Bloom Energy se situe à un ratio de 247 fois les bénéfices récents, 19,5 fois les revenus récents, et 150 fois le EV/EBITDA récent. Le taux de rendement du flux de trésorerie libre – qui est le flux de trésorerie libre récent divisé par la capitalisation boursière – est d’environ 1 %. Il n’y a pas de dividende pour soutenir l’investissement. L’action a augmenté de 137 % sur la période en cours et de 446 % sur une base annuelle continue.

Aucune de ces hypothèses ne est défendable si la croissance de l’entreprise ralentit par rapport à son rythme actuel. La valeur de Bloom Energy suppose qu’une croissance des revenus de 100 % se maintient, que les marges augmentent davantage, et que les 20 milliards de dollars de commandes en attente ne posent aucun risque d’exécution. À mon avis, il s’agit d’hypothèses extrêmement ambitieuses à prendre en compte simultanément. L’expansion de Brookfield constitue un facteur clé, mais les 25 milliards de dollars annoncés en termes de capacité de partenariat ne se traduisent pas nécessairement en revenus contractés de 25 milliards de dollars. Il s’agit plutôt d’un cadre pour une possible mise en œuvre, et non d’un ordre signé.

Bloom Energy est passé d’une situation spéculative à une situation coûteuse. L’entreprise génère désormais un flux de trésorerie positif, et possède environ 2,67 milliards de dollars en liquidités et équivalents. Ce sont des améliorations importantes. Mais le cours de l’action est tellement élevé que son prix actuel ne reflète pas la situation réelle de l’entreprise aujourd’hui, mais plutôt où elle devrait être dans deux ou trois ans. La meilleure position pour les investisseurs qui n’ont pas profité du mouvement initial est d’attendre une baisse du cours ou que les résultats financiers montrent que la trajectoire de croissance est durable avant d’acheter ces actions à ce prix.

Plug Power : Une histoire de reprise, mais qui continue de perdre de l’argent.

Plug Power vit dans une réalité complètement différente. L’entreprise a enregistré des revenus de 163,5 millions de dollars au premier trimestre 2026, soit une augmentation de 22 % par rapport à l’année précédente. Le taux de marge brute était négatif de 13 %, ce qui représente une amélioration par rapport au taux de -55 % de l’année précédente. La perte nette conformément aux normes GAAP était de 246 millions de dollars pour ce trimestre. Les dépenses en liquidités étaient de 150 millions de dollars. Les liquidités non réservées ont diminué de 369 millions de dollars à 223 millions de dollars en un seul trimestre.

À 2,06 dollars par action, la valeur boursière de Plug Power est d’environ 3 milliards de dollars. C’est un chiffre important pour une entreprise industrielle rentable, mais c’est aussi un problème majeur pour une entreprise qui perd 150 millions de dollars par trimestre en liquidités opérationnelles. En 2025, le déficit net de l’entreprise s’est élevé à environ 1,6 milliard de dollars. Le déficit cumulé dépasse même les 8,47 milliards de dollars. Aucun dividende n’est versé, et cela n’a jamais été le cas.

Les éléments constructifs sont réels. Le nouveau PDG, Jose Luis Crespo, qui a pris les rênes de l’entreprise en mars 2026, après 18 ans à la tête de l’entreprise, vise à obtenir des résultats positifs en termes d’EBITDA d’ici le quatrième trimestre 2026.Garantie de prêt de 1,66 milliard de dollars de la DOELa fermeture a eu lieu au début de l’année 2025, ce qui a permis d’éliminer le risque de faillite à court terme. Les revenus augmentent, et les marges brutes montent loin de leur niveau négatif de 92 % en 2024. Le secteur des électrolyseurs a connu une croissance de 343 % annuellement. La flotte de unités de cellules à combustible GenDrive, comptant plus de 74 000 unités réparties sur plus de 280 sites, constitue donc une base installée solide.

Mais voici l’arithmétique : avec une dépense de 150 millions de dollars par trimestre en liquidités, les 223 millions de dollars de liquidités illimitées de Plug Power permettent d’espérer disposer de quatre à cinq mois de ressources pour surmonter cette situation. L’entreprise a besoin du prêt du DOE, ou bien de dilutions continues via des levées de fonds ou des dettes convertibles, ou encore de la valorisation des actifs, afin de pouvoir survivre jusqu’à ce que des flux de trésorerie positifs soient obtenus. L’objectif de BEBITDAS pour le quatrième trimestre 2026 a déjà été repoussé, et la crédibilité de la direction quant au timing reste incertaine sous la direction du nouveau PDG.

Plug Power n’est pas une entreprise spécialisée dans la production de cellules à combustible, dans le même domaine d’investissement que Bloom Energy. C’est plutôt une entreprise en phase de développement d’infrastructures – elle cherche à créer le premier écosystème d’hydrogène vert intégré verticalement en Amérique du Nord. Cependant, elle est encore en quête de sa voie vers la viabilité économique. La trajectoire de récupération des bénéfices est réelle, mais « une récupération réelle en cours » ne signifie pas nécessairement que c’est une entreprise digne d’investissement. Les investisseurs qui achètent Plug Power pour 2 dollars ne achètent pas une entreprise ; ils achètent plutôt une option sur l’hypothèse que l’écosystème d’hydrogène vert fonctionnera bien, et que Crespo sera capable de réaliser un retour sur investissement plus rapidement que le temps nécessaire pour épuiser les fonds disponibles.

La narration fausse

La fausse narrativité ici n’est pas seulement le fait que ces deux entreprises sont comparables. C’est plutôt le fait que le secteur des cellules à combustible est entièrement devenu un domaine où les investisseurs en actions peuvent posséder ces entreprises et espérer des rendements monétaires dans un délai raisonnable. Le secteur s’est divisé en deux catégories complètement différentes : Bloom Energy, qui dispose de revenus réels, de marges réelles et de flux de trésorerie libres, mais dont la valeur boursière semble indiquer qu’il ne peut rien arriver de mal ; et Plug Power, qui a une trajectoire de récupération légitime, mais qui doit encore des années pour générer des flux de trésorerie libres. Elle survit donc grâce aux prêts gouvernementaux et à la dilution des actions.

Aucune des deux entreprises ne verse de dividendes. Dans mon cadre de réflexion, les deux ne réussissent pas au premier test : obtenez-vous de l’argent en retour pendant que vous attendez que l’histoire de croissance se déroule comme prévu ? La réponse est non pour les deux. Cela ne signifie pas que l’une ou l’autre soit mauvaise – mais plutôt que c’est des investissements spéculatifs dans le domaine de la croissance, qui nécessitent patience et tolérance au risque, ce que l’investisseur moyen ne possède pas.

Ce que je ferais

Pour Bloom Energy, je la classe dans la catégorie « Hold ». L’entreprise est excellente ; la demande pour les centres de données basés sur l’IA est structurelle, et la trajectoire des marges permet une croissance des revenus à l’avenir. Mais avec un ratio entre les bénéfices récents et les flux de trésorerie libres de 247, ainsi qu’un taux de rendement de 1 %, la valeur de l’action reflète plusieurs années d’exécution parfaite. Une baisse vers la fourchette de 150 à 175 dollars serait un point d’entrée plus défendable, où la valeur actuelle de l’action continue de favoriser la croissance, sans exiger une perfection totale.

Pour Plug Power, à mon avis, c’est une bonne opportunité pour quiconque a besoin de préserver son capital ou de générer des revenus en espèces. La trajectoire de l’écart de prix est encourageante ; le prêt du DOE élimine le risque d’insolvabilité à court terme. De plus, la discipline opérationnelle du nouveau PDG représente une amélioration réelle par rapport au régime précédent. Cependant, l’entreprise dépense son argent sans limites, ce qui nécessite des financements externes continus pour survivre. Le déficit cumulé de 8,47 milliards de dollars et les pertes trimestrielles persistent font que cela reste une entreprise spéculative, et non un actif stratégique. Pour les investisseurs qui peuvent accepter un risque important de perte et qui croient que l’écosystème du hydrogène vert sera réussissant à grande échelle, c’est une option à petit niveau… mais il convient de déterminer correctement sa taille et ses limites.

L’histoire des cellules à carburant est réelle. La question est de savoir si l’on investit dans une entreprise qui s’est déjà montrée compétente, avec une évaluation qui suppose que rien ne peut mal se passer, ou si l’on mise sur un retournement des situations qui nécessite encore des années pour rapporter les investissements initiaux. Ce sont deux décisions très différentes – et prétendre qu’elles sont identiques est le faux discours dont le marché a besoin pour se rassurer.