Bitcoin chute : La stratégie subit le coup, Circle subit une mauvaise évaluation.

Le premier domino est publique ; le suivant n’est pas encore correctement évalué.

Bitcoin est retombé dans laÉcart de 62 000 à 63 000 dollars, Il est tombé de plus de la moitié de son niveau record en octobre 2025, qui était de 125 000 dollars.Le déclencheur immédiat est plutôt modéré : les données sur l’inflation en juillet se sont conformées aux attentes, sans provoquer de rupture dans la tendance actuelle du marché. Mais l’effet global sur les actions liées aux cryptomonnaies fait croire que toutes les entreprises impliquées dans les actifs numériques ont la même exposition au risque. C’est là le problème de l’évaluation incorrecte des valeurs.

Quatre noms ont été émergés en même temps : Strategy (anciennement MicroStrategy), Bitmine, Coinbase et Circle. Ils sont considérés comme une seule entité sur le marché, car les médias les qualifient de « actions crypto ». Mais trois d’entre eux ne possèdent aucun avantage concret face à la baisse du prix de Bitcoin. Le marché traite donc ce choc de sentiment comme s’il était contagieux. Cette distinction est importante, car seul un des quatre noms – Strategy – est structurellement lié à cette baisse. Les autres ne font que subir des dommages collatéraux.

Carte d’exposition

Stratégie valide843,738 BitcoinsValeur estimée à environ 53 milliards de dollars aux prix de juin ; financé par…6,7 milliards de dollars en dettes convertibles et 15,5 milliards de dollars en actions preferentiellesSa capitalisation boursière est de 35,5 milliards de dollars. Le beta de son action est d’environ 3,5 par rapport au prix du Bitcoin. L’avantage est réel, direct et mesurable : pour chaque dollar que le Bitcoin perd, la valeur des actions de Strategy diminue, car ses actifs sont constitués de cette monnaie, et ses passifs sont des obligations en devises fixes. La action a chuté de 5,1 % aujourd’hui, et elle est en baisse de 39 % sur l’année. Ce n’est pas une situation contagieuse. C’est simplement une question d’arithmétique.

Bitmine raconte une histoire différente. C’est une entreprise chargée de gérer les fonds de l’Ethereum, et non un proxy pour le Bitcoin. Elle détient…5,62 millions d’ETHEnviron 4,7 % de la quantité totale d’Ethereum… Cela représente une valeur d’environ 8,1 milliards de dollars. Les actifs en Bitcoin s’élèvent à 204 pièces, due à une erreur de calcul. BMNR a chuté de 2,0 % aujourd’hui, mais il est lié à Ethereum, qui a diminué de 41 % depuis le début de l’année. Lorsque le prix du Bitcoin baisse, celui d’Ethereum suit généralement le même rythme. Mais c’est un choc macroéconomique courant : les deux cryptomonnaies évoluent ensemble en raison d’un sentiment de risque. Ce n’est pas une chaîne logique qui commence par Bitcoin et se termine par Bitmine, via des opérations ou des financements. Il y a bien une “flèche” dans ce processus, mais elle s’inscrit dans la psychologie du marché, et non dans des règles contractuelles ou opérationnelles.

Coinbase dispose de revenus réels. Au cours des douze derniers mois, elle a généré 1,7 milliard de dollars en flux de trésorerie gratuit. Elle possède 8,6 milliards de dollars en liquidités, contre 13,4 milliards de dollars de dettes totales – donc une situation de trésorerie nette. Son action est cotée à environ 13 fois ses revenus futurs, ce qui ressemble à celui d’une entreprise fintech rentable. La baisse de 3,7 % aujourd’hui correspond à la baisse des marchés crypto. Ce n’est pas parce que les revenus de Coinbase dépendent du prix du Bitcoin. Ses revenus proviennent du volume de transactions, des frais de gestion et des services institutionnels. Tout cela peut diminuer lorsque les marchés crypto baissent… mais c’est une diminution progressive des revenus, et non une baisse immédiate du cours de l’action. Le capitalisation boursière de Coinbase est de 39 milliards de dollars. La vraie question pour Coinbase n’est pas de savoir si elle chute lorsque le Bitcoin baisse. C’est plutôt de savoir si le volume de transactions peut se remettre rapidement pour que ce multiple futur reste justifié.

Circle est le cas le plus clair de mauvaise estimation des prix. Il gère l’infrastructure qui sous-tend USD Coin, une stablecoin liée au dollar. Les stablecoins ne varient pas en fonction du prix du Bitcoin. Les actions de Circle ont chuté.44,6 % en juin seulEt il est en baisse de près de 10 % depuis le début de l’année, après avoir atteint un sommet de 159,47 $ au cours des 52 semaines dernières. Cette baisse est due à la mise en place d’Open USD – une stablecoin.Appuyé par Visa, BlackRock, Alphabet, Samsung et d’autres.Cela menace les activités principales de Circle en termes de USDC. De plus, cela entraîne l’exclusion de Circle dans cinq indices de Russell, ce qui force les fonds passifs à vendre leurs actifs. La baisse en juin est due à la faiblesse du prix du Bitcoin, mais les problèmes structurels sont plutôt liés à des facteurs compétitifs et mécaniques, et non au prix du crypto-money.Les analystes de Compass Point ont réduit la valeur de l’action en avril.En citant le manque de marge comme explication, on peut dire que des partenaires avec des marges plus faibles tels que Sky, Binance et Ethena ont réussi à absorber la plupart de l’augmentation de l’offre de USDC ces dernières années.

Premier atterrissage : le chiffre d’affaires atteint son objectif

La stratégie subit directement les conséquences de cette chute. Les actifs en Bitcoin de l’entreprise sont évalués chaque trimestre, et la baisse de ses actifs de 125 000 dollars à 63 000 dollars représente une perte non réalisée d’environ 52 milliards de dollars sur son trésor. L’action de l’entreprise est actuellement cotée à 92,16 dollars, en baisse par rapport au niveau le plus élevé de 52 semaines, qui était de 367,57 dollars. Le ratio entre la valeur de l’action et la valeur nette des actifs de l’entreprise – qui était supérieure à 2,4 fois à la fin de 2024 – est maintenant d’environ 1,1 fois. Cette diminution reflète la même dynamique : lorsque le prix du Bitcoin baisse, la structure de financement de Strategy transforme chaque dollar de perte lié à la baisse du prix du Bitcoin en une perte proportionnelle plus importante pour les actions de l’entreprise.

L’amplificateur utilisé ici constitue une aide importante. Les obligations totales de la société envers les dettes et les actionnaires preferentiels s’élèvent à environ 21 milliards de dollars. Les notes convertibles ne comportent aucun mécanisme permettant d’imposer des conditions aux actionnaires, ce qui constitue un frein contre les ventes forcées de Bitcoin. Cependant, les distributions aux actionnaires preferentiels doivent être effectuées, et les réserves en devises américaines de la société, s’élevant à 871 millions de dollars, sont destinées à couvrir ces dépenses. La chaîne n’est pas encore brisée par une liquidation forcée… Mais elle est brisée par l’évaluation des actifs : à mesure que la valeur nette des actifs diminue, les actions chutent davantage, les levées d’actifs deviennent plus difficiles, et les achats de Bitcoin deviennent plus compliqués à effectuer à grande échelle.

Coinbase fait une entrée plus douce sur le marché. Les prix plus bas de la Bitcoin réduisent le volume des transactions, ce qui diminue les revenus. Mais cela ne se reflète pas immédiatement dans les bénéfices. Le temps est trimestriel, et non horaire. Les 1,7 milliard de dollars de flux de trésorerie gratuits et les 8,6 milliard de dollars en liquidités permettent de tenir bon. Il s’agit d’un cycle économique, et non d’une crise financière.

Deuxième atterrissage : le changement de comportement

Le deuxième “domino” commence lorsque la direction ou les créanciers réagissent. La stratégie consiste à vendre des Bitcoins pour financer les activités de l’entreprise – elle a vendu…1.690 pièces d’argent pour 108,6 millions de dollarsLa semaine dernière, c’était sa quatrième semaine consécutive de ventes, pour un total de…6 916 BTC et environ 429 millions de dollars en l’espace de quatre semainesCela est important, car l’entreprise qui a accumulé des profits de manière agressive pendant des années se trouve maintenant de l’autre côté de la table de négociation. Les ventes par des entreprises individuelles à 65 000 dollars correspondent aux achats par les fonds ETF, ce qui crée une phase d’absorption plutôt qu’une cascade de ventes. Si le prix reste stable, les ventes ne représentent plus une menace, mais deviennent une partie normale du modèle d’allocation de capitaux.

Pour BitMine, la deuxième activité est le secteur de la staking. Il s’agit d’une activité qui consiste en…83 % de ses ETH sont plafonnés via sa plateforme MAVAN.Générer des projections annuellesRevenu de 226 millions de dollarsCette revenu est utilisé pour financer les dividendes prioritaires. Si Ethereum chute davantage, la valeur actuelle nette de ces dividendes diminue, bien que le taux de rendement reste autour de 2,8 %. Le risque n’est pas que l’accrochage cesse – mais plutôt que la valeur en dollars des actifs garantis tombe en dessous du niveau des obligations prioritaires. Bitmine dispose également de 502 millions de dollars en liquidités et en valeurs mobilières, une somme inférieure à celle de Strategy, mais suffisante pour couvrir les obligations à court terme.

La deuxième mise en place d’Open USD est compétitive. Open USD fonctionne comme un réseau de services neutres, similaire à Visa ou SWIFT, plutôt que comme une monnaie émise par des entités privées comme USDC. Si Open USD obtient une part significative sur le marché face à USDC, les revenus d’intérêt générés par Circle liés aux réserves diminueront. Le projet Compass Point prévoit un EBITDA inférieur de 20 % à la consensus de Wall Street pour l’année 2027. La pression due aux partenariats de partage des rendements signifie que, même si l’offre de USDC augmente, Circle gagne moins d’argent par dollar de stablecoin en circulation.

Le test de contrôle

C’est là que la différence entre une propagation de l’effet contagieux et un choc économique général devient claire. Circle ne devrait pas évoluer en même temps que Bitcoin. Son activité consiste en des infrastructures liées au dollar. Si Circle subit une baisse parce que Bitcoin baisse – et les actions de Circle ont été décrites comme étant susceptibles de “chuter lorsque Bitcoin est en difficulté”, bien que l’activité liée aux stablecoins ne dépend pas du prix de Bitcoin – alors il s’agit d’une propagation de l’effet contagieux, et non d’un choc économique. Les actions de Circle sont volatiles et détenues par des traders qui considèrent tous les actifs liés à la cryptomonnaie comme un seul ensemble. Ce comportement aggrave la baisse, mais il ne modifie pas les fondements économiques.

Coinbase est le principal acteur dans ce domaine. Les deux sont classés comme des entreprises impliquées dans le secteur des cryptomonnaies. Cependant, Coinbase possède des liquidités nettes positives et un flux de trésorerie libre positif, tandis que Strategy a une dette nette de 4,3 milliards de dollars et un flux de trésorerie libre négatif de 21,8 milliards de dollars. Lorsque le prix du Bitcoin diminue de 3 %, Strategy chute de 5,1 %, tandis que Coinbase chute de 3,7 %. Cette divergence n’est pas très marquée, mais elle existe tout de même. Avec le temps, si les résultats d’Coinbase se remontent indépendamment du cours du Bitcoin, cette divergence devrait s’élargir. Cela confirmerait le mécanisme en question : la difficulté de Strategy provient de sa structure de financement liée au Bitcoin, tandis que celle de Coinbase provient de sa sensibilité aux fluctuations cycliques du marché.

C’est là que la chaîne s’arrête.

La stratégie ne présente aucun risque de marge appelée sur ses dettes convertibles. Les actions prioritaires sont perpétuelles, sans date d’échéance, et en raison du traitement des retraits de capitaux, les distributions sont considérées comme non imposables. Le réservement de 871 millions de dollars couvre les obligations à court terme. Si le prix du Bitcoin dépasse 62 000 dollars, le rythme de vente de Strategy ralentit, et les marchés boursiers retrouvent leur intérêt pour les actifs crypto à haute volatilité.

La chaîne de Circle est complètement indépendante de Bitcoin. Elle peut se briser si Open USD ne parvient pas à gagner en popularité, si Circle utilise ses avantages réglementaires pour maintenir la confiance dans USDC, ou si les résultats financiers de Circle au deuxième trimestre – qui devraient être de 0,19 dollar par action, contrairement à une perte de 0,43 dollar l’année précédente – se dépassent les attentes et permettent une stabilisation des marges.

La chaîne de Bitmine s’arrête si Ethereum trouve un point bas. Le président Thomas Lee a prôné une reprise en forme de V, mais les actions n’ont pas encore confirmé cette théorie. La plateforme de staking MAVAN, si elle réussit à attirer des clients institutionnels externes, pourrait créer une source de revenus indépendante partiellement des fluctuations du prix de l’ETH.

La ligne de sécurité et le jugement

Veuillez suivre les annonces hebdomadaires concernant les ventes de Bitcoin faites par Watch Strategy. Si le rythme des ventes augmente au-delà de 2 000 unités par semaine, tout en que le prix reste inférieur à 63 000 dollars, la pression de vente devient elle-même un facteur qui accélère ces ventes. Si les ventes ralentissent et que la phase d’absorption se poursuit, alors le premier “domino” s’arrête de tomber.

Pour Coinbase, surveillez la prochaine conférence de présentation des résultats pour connaître les tendances du volume de transactions par rapport au trimestre précédent. Si le volume de transactions remonte, malgré les prix de Bitcoin qui restent stables ou diminuent, alors le niveau de rentabilité de l’action est plus élevé que ce que la baisse actuelle ne laisse présenter.

Pour Circle, la question est plus simple : l’Open USD peut-il obtenir une circulation significative au cours de sa première année ? Ou bien la clarté réglementaire de USDC et sa distribution existante permettront-elles à USDC de conserver sa part de marché ? La baisse de 44,6 % en juin du titre reflète à la fois les risques liés à la concurrence et les ventes sur les indices – des problèmes distincts qui ne se complètent probablement pas.

La chaîne continue uniquement si Bitcoin descend en dessous de 60 000 $, et si les ventes de Strategy s’accélèrent jusqu’à un véritable échec de l’entreprise. Elle s’arrête si Bitcoin reste dans son intervalle de prix, si les obligations de Strategy restent gérables grâce aux réserves et aux ventes sélectives, et si le marché commence à distinguer entre une influence structurelle – Strategy – et une démesure du sentiment des investisseurs – Circle, ainsi que, dans une moindre mesure, Bitmine.

Le risque est actif, mais limité. Trois des quatre actions en question sont soumises à des pressions due à des chocs dont elles ne sont pas structurellement responsables. C’est là le problème de l’évaluation incorrecte des valeurs. Le fait que cela se corrige ou non dépend du fait que les traders cessent de considérer les cryptos comme une forme d’exposition financière.