Pourquoi les actions de BioXcel ont chuté de 75 % suite à une vente d’actifs pour 145 millions de dollars

BioXcel Therapeutics a annoncé cette semaine un accord valant jusqu’à 145 millions de dollars. Ses actions ont chuté d’environ 75 %, atteignant environ 18 cents, avec plus de 58 millions d’actions échangées. Cela semble contre-intuitif, sauf si l’on comprend ce que représente réellement cet « accord ».

C’est une vente en faillite. BioXcel est l’entreprise qui développe IGALMI, un médicament approuvé par la FDA pour traiter l’agitation aiguë.S’est porté candidat pour la protection prévue par le Chapitre 11 au Delaware.Il a signé un accord pour vendre la totalité de ses actifs à Teva Pharmaceuticals. Teva est donc le « sous-jacent », l’acheteur désigné qui fixe un prix minimum, afin que les autres parties puissent dépasser ce prix lors d’une vente supervisée par le tribunal. Les conditions sont les suivantes :57,5 millions de dollars en espèces, à l’avance.jusqu’à67,5 millions de dollars en termes de progrès dans le développement.Et jusqu’à 20 millions de dollars supplémentaires liés aux ventes futures… Une somme maximale de 145 millions de dollars si tout se passe bien.

C’est le numéro qui explique réellement le mouvement des actions : BioXcel.Il devait environ 107 millions de dollars de capital.Sous le cadre de la facilité de crédit garantie par des dettes, celaSigné en avril 2022 avec les prêteurs dirigés par Oaktree et l’Autorité d’investissement du Qatar.En cas de faillite, les prêteurs garantis sont payés en premier. Le premier montant versé est de 57,5 millions de dollars. Un accord peut être “valeur jusqu’à 145 millions de dollars”, mais cela ne vaut rien pour ceux qui détiennent les actions ordinaires. Les deux affirmations sont vraies en même temps. L’important est que ce chiffre est un chiffre des créanciers, et non un chiffre des actionnaires.

Investisseur : « C’est un accord de 145 millions de dollars. » Créancier : « Parfait – c’est le mien en premier, et il n’y a pas assez. »

La raison pour laquelle cette différence est aussi grande réside dans le type d’actif concerné : il s’agit d’un médicament approuvé par la FDA, mais qui n’a jamais été vendu réellement. IGALMI (dexmedetomidine sous forme de film buccal) a été approuvé en avril 2022 pour traiter l’agitation aiguë sous surveillance d’un professionnel de la santé, dans des contextes institutionnels.Le meilleur chiffre d’affaires net trimestriel depuis le lancement est d’environ 1,1 million de dollars.En deuxième trimestre 2024, l’entreprise a annoncé une performance remarquable : une augmentation de 90 % par rapport au trimestre précédent. En 2026, les revenus net trimestriels ont atteint…206 000 de dollars au premier trimestreEt 182 000 dollars dans le deuxième trimestre. On ne peut pas rembourser 107 millions de dollars de dettes, sans parler des centaines de millions dépensés pour lancer le produit. Il s’agit d’un médicament qui rapporte environ un million de dollars par an. Au deuxième trimestre, il a enregistré…Une perte ajustée de 49 cents par action.

Ce qui maintient la histoire – et l’accord – en vie, c’est une décision réglementaire en suspens : une demande complémentaire permettant aux patients d’utiliser IGALMI à domicile, en dehors des installations institutionnelles. Selon Teva, cela pourrait être possible.Un traitement à domicile de premier ordre, si il est approuvé.La date cible pour la décision de la FDA est le 14 novembre. Ce accord représente donc une espérance significative concernant cette date. Les 67,5 millions de dollars entièrement alloués aux étapes de développement…Seulement si l’FDA donne son accord avant le 14 novembre.L’approbation avant le 27 février permet d’obtenir un montant réduit de 55 millions de dollars ; si cela se fait plus tard, on obtient un paiement plus faible, ainsi que des indemnités basées sur les ventes. C’est donc une méthode de financement ancienne, mais présentée sous une forme nouvelle : le paiement différé est structuré comme un paiement conditionnel, en réalité, c’est une sorte de transaction à terme liée au calendrier du régulateur.

Pourquoi Teva le veut-il ? En partie parce qu’il s’agit l’un des rares acheteurs qui connaissent déjà la molécule…Teva vend déjà la dexmedetomidine.Le même médicament, mais sous forme générique. L’achat permet de développer son portefeuille de produits psychiatriques dans le cadre de sa stratégie « Pivot to Growth ». Il achète donc un produit sous marque et un produit en phase de développement pour être distribué par des distributeurs qu’il paie déjà. Les 57,5 millions de dollars ne sont pas une mise en jeu spéculative ; c’est approximativement le prix d’une franchise dont l’histoire commerciale est entièrement basée sur des revenus cumulés de quelques millions de dollars.

La manière dont l’entreprise est tombée en faillite ressemble à celle d’un bouchon que l’on écrase sur le chemin, jusqu’à ce qu’il ne soit plus une métaphore. Le solde en espèces au 30 juin était de 13,8 millions de dollars. La direction a déclaré que les opérations financières pouvaient se poursuivre uniquement jusqu’à la fin du mois d’août. Le accord de crédit avec Oaktree a été modifié plusieurs fois cette année.La douzième amendement a réduit le seuil de liquidité à 3 millions de dollars.Et le treizième, signé le 21 août, a donné à l’entreprise…Jusqu’au 28 août pour signer un accord de remboursement ou de restructuration définitif.Il a respecté cette date limite en signant l’accord avec Teva et en demandant la faillite. Cette dernière a été financée par jusqu’à 19 millions de dollars de prêts supplémentaires accordés par les mêmes prêteurs, afin de permettre la vente. La vente doit se conclure avant le 30 octobre, sinon elle échouera.

Ce qui compte vraiment se passe dans les tribunaux et au sein de la FDA, et non dans les actions en bourse. N’importe qui peut surpasser Teva lors de l’enchère ; l’entreprise prévoit que les actions ordinaires seront retirées du Nasdaq. Les fonds obtenus grâce à ce projet, si la FDA coopère, iront à l’héritage, afin d’être distribués selon un ordre qui commence par les prêteurs garantis. Pour ceux qui sont tentés par ces 18 cents, la question pratique est de savoir si l’enchère permettra de maintenir une valeur supérieure à environ 107 millions de dollars, incluant les créances garantes et les frais administratifs. Je ne sais pas si cela sera possible… Et le marché évalue les choses comme si ce n’était pas le cas.

Il y a une leçon à retenir ici : cette règle s’applique chaque fois qu’un titre de journal utilise les mots « jusqu’à ». Il faut donc savoir qui recevra l’argent en premier. C’est la différence entre « l’entreprise a vendu ses actifs pour jusqu’à 145 millions de dollars » et « les actionnaires n’ont rien reçu ». Le contrat fait passer ce même chiffre dans un système de calcul, et ce système sait distinguer entre les actions et les dettes garanties. La valeur des actions de BioXcel a été prise en compte dans cette mesure, en une seule session.