L’histoire réelle de Berkshire n’est pas le titre sensationnel du « doublage » – c’est la baisse des valeurs sur lesquelles personne ne parle.

Le marché célèbre Berkshire Hathaway, car les revenus nets ont plus que doublé au deuxième trimestre. C’est une histoire qui mérite d’être mise en première page… Mais ce n’est pas vraiment une bonne histoire.

Le bénéfice net a bondi à 25,67 milliards de dollars, contre 12,37 milliards de dollars l’an dernier. Mais ce doublement est principalement dû aux fluctuations des valeurs d’Apple et d’Alphabet – des investissements qui varient en fonction de l’état du marché boursier général. En retirant ces gains fictifs, le résultat opérationnel s’est amélioré.16 % pour 12,98 milliards de dollarsC’est une valeur solide, basée sur une base très importante. C’est aussi le chiffre qui compte vraiment pour la valeur intrinsèque.

Le titre de l’article ne prend pas en compte ce que le marché avait initialement anticipé : les revenus s’élevaient à 93,67 milliards de dollars, soit bien en dessous de la prévision de 102,3 milliards de dollars. Les analystes étaient trop optimistes, comme c’est souvent le cas lorsque le marché dans son ensemble est en hausse. Le bénéfice par action a dépassé les attentes, avec une valeur de 5,25 dollars, contre une prévision de 5,24 dollars. Cela s’est produit grâce aux bénéfices obtenus grâce à des marges solides dans les secteurs de la fabrication, des services et de l’assurance – et non parce que la croissance des ventes a acceleré plus que prévu.

Maintenant, parlons des chiffres que l’angle « doublement du profit » omet.

Le flux de trésorerie opérationnel sur les douze derniers mois s’est élevé à 46,6 milliards de dollars. Les dépenses de capital – c’est-à-dire l’argent dont l’entreprise a besoin pour réinvestir et maintenir ainsi ses activités – ont atteint 22,4 milliards de dollars. Cela signifie qu’il y a environ 24 milliards de dollars de flux de trésorerie libre par an provenant des filiales opérationnelles de l’entreprise. Berkshire ne verse pas de dividendes, donc chaque dollar de ce flux de trésorerie libre reste dans le système : soit dans le pool de liquidité, soit utilisé pour financer des acquisitions, ou encore pour soutenir les rachats d’actions.

En ce qui concerne le pool de liquidité, le bilan est la partie du rapport qui doit avoir la plus grande importance. Les liquidités, les équivalents de liquidités et les billets de la Banque des États-Unis se montaient environ 359 milliards de dollars au 30 juin. Le total de la dette s’élève à 513 milliards de dollars, contre un total d’actifs de 750 milliards de dollars, soit un ratio dette/actifs de seulement 17 %. Il ne s’agit donc pas d’une entreprise soumise à des contraintes liées à l’utilisation de leviers financiers. C’est plutôt une entreprise disposant d’une réserve de liquidités qui dépasse le PIB de la plupart des pays développés, avec des emprunts qui sont relativement modérés par rapport aux actifs propres de l’entreprise.

Quel est donc le rôle des 359 milliards de dollars ? Pendant la majeure partie de l’année 2024 et 2025, rien du tout – ce qui a frustré les investisseurs qui espéraient des développements concrets. Sous la direction de Greg Abel, qui est devenu PDG à la fin de l’année 2025, la situation a changé. Au cours du premier semestre 2026, Berkshire…Acheté 39,4 milliards de dollars d’actions et de titres financiers.Les actifs ont été vendus pour un montant de 27,8 milliards de dollars, ce qui a permis au acheteur d’obtenir environ 11,6 milliards de dollars. La valeur marchande du portefeuille est passée à 324 milliards de dollars, contre 298 milliards de dollars à la fin de l’exercice. Les cinq actifs les plus importants – Alphabet, American Express, Apple, Bank of America et Coca-Cola – représentent maintenant 66 % du portefeuille, contre 65 % auparavant.

Les rachats d’actions par les actionnaires, qui étaient suspendus pendant près de deux ans, ont repris au premier trimestre et se sont accélérés au second trimestre.4,5 milliards de dollarsLes rachats effectués en mai et juin ont représenté en moyenne entre 476 et 488 dollars par action de classe B. Actuellement, le cours de l’action se situe autour de 522 dollars. Cela signifie que le programme de rachat s’est déroulé à des prix d’environ 7 % inférieurs à ceux du marché actuel. Selon les politiques de Berkshire, les rachats ne se font que lorsque les actions sont vendues à un prix inférieur à une valeur intrinsèque calculée de manière conservatrice. Le fait que le conseil d’administration ait approuvé 4,5 milliards de dollars en juin indique que la direction estimait que les actions étaient toujours bien inférieures à cette valeur.

Cela nous amène à la question que le titre d’article ne traite pas : est‑il que Berkshire est sous‑évaluée ?

Les actions sont cotées à un P/E de retrait de 15,5 et à un P/E anticipé de 17,7. Le P/E anticipé du S&P 500, à la semaine dernière, était…environ 20,6Berkshire est vendue à environ un dénominateur de 14 % par rapport au marché général, en fonction des revenus prévisionnels. Le ratio prix/valeur comptable est de 1,54x, ce qui est modéré pour une entreprise dont la valeur comptable a augmenté à un taux annuel de 18 %, tandis que la valeur du titre lui-même a augmenté d’environ 10,5 % au même laps de temps. Cette divergence – où la valeur comptable augmente plus rapidement que le prix du titre – constitue un signe indiquant que le marché ne reconnaît pas pleinement la capacité de Berkshire à générer des bénéfices.

Du point de vue de l’évaluation, le différentiel par rapport au S&P 500 est le critère principal. Berkshire n’est pas une valeur à croissance. C’est une société de holding diversifiée, qui possède une grande part dans des activités basées sur des frais – assurances, chemins de fer, services publics réglementés – et qui génère des revenus stables, indépendamment du fait que les prix des matières premières ou les dépenses des consommateurs soient favorables ou non. Une entreprise ayant une telle prévisibilité en termes de flux de trésorerie ne devrait pas être vendue à un prix significativement inférieur à celui d’un indice de marché composé de sociétés technologiques à haute rentabilité et de entreprises sans profit. Le fait qu’elle soit vendue à un tel prix ne reflète pas le risque ; c’est plutôt le signe d’un manque d’intérêt du marché. Les investisseurs sont fatigués de Berkshire. La fatigue est une situation, et non une raison pour vendre.

Le problème réel à prendre en compte est le manque de revenus : 93,7 milliards de dollars contre une prévision de 102 milliards de dollars. Cela signifie que les attentes des analystes ont été exagérées. Cela se produit lorsque un produit ou une entreprise est très apprécié, et où l’accord des experts est plus élevé sans aucune justification opérationnelle. De plus, cela indique que des facteurs macroéconomiques négatifs – comme l’incertitude liée aux politiques commerciales ou les dépenses des consommateurs plus faibles dans certains secteurs du commerce – affectent les activités opérationnelles. La question est de savoir si c’est simplement un événement temporaire ou le début d’une tendance durable. Les bénéfices opérationnels ont augmenté de 16 %, malgré ce manque de revenus, ce qui indique que l’expansion des marges compense la faible croissance des revenus.BNSF a augmenté de 6,3 %, tandis que Berkshire Hathaway Energy a grimpé de 26,9 %.L’assurance souscription a eu un impact positif. La situation opérationnelle ne se dégrade pas.

Bien que les bénéfices d’investissement qui ont doublé le revenu net soient volatils et exceptionnels, cette volatilité est favorable pour Berkshire sur une longue période. Le coût de l’actif de la portefeuille est de 106,5 milliards de dollars, contre une valeur juste de 324 milliards de dollars. Ces actifs sont détenus dans des entreprises dotées de avantages compétitifs durables. Même si les marchés actions reculent, les entreprises figurant dans ce portefeuille – Apple, Alphabet, Bank of America, Coca-Cola – sont des entreprises génératrices de liquidités, et non des actifs spéculatifs. Une correction du marché pourrait nui aux revenus de Berkshire sur un trimestre, mais elle créerait également les conditions idéales pour que les 359 milliards de dollars en liquidités deviennent encore plus précieux.

En somme, le rapport du deuxième trimestre ne montre pas de grande croissance des profits. Il s’agit plutôt d’une situation de continuité : une croissance opérationnelle de 16 % sur une base importante, un bilan financier solide, un programme d’investissement accéléré sous la direction nouvelle, et une action qui reste toujours à un prix inférieur au marché général. La défaillance des revenus atténue l’enthousiasme, mais les marges opérationnelles et les performances par secteur indiquent que les activités principales continuent de progresser.

Berkshire reste à un prix attrayant par rapport aux flux de trésorerie qu’il génère. Je réaffirme mon bilan « acheter ».