Berkshire Hathaway : De une forteresse en argent à un investisseur de capitaux

Berkshire Hathaway : De une forteresse en espèces à un dépositaire de capitaux

Berkshire Hathaway a passé plus de deux ans à accumuler une fortune considérable, en refusant les opportunités que le marché offrait et en voyant son portefeuille se réduire en taille. Au deuxième trimestre 2026, cette patience a fini par s’effondrer.Pour la première fois en 14 trimestres, Berkshire était un acheteur net.Les réserves en liquidités ont diminué par rapport à leur niveau maximal. Les rachats d’actions ont repris. De plus, une mise à disposition de 10 milliards de dollars pour Alphabet – la première grande initiative technologique dans la stratégie de Warren Buffett – indique que Greg Abel ne se contente pas de préserver un héritage, mais le transforme également.

La question pour un portefeuille de retraite n’est pas de savoir si la transition de leadership se fait sans problèmes. La question est plutôt de savoir si les investissements effectués justifient la valeur actuelle que Berkshire possède, et si le secteur des assurances, qui a toujours été son principal source de liquidités, entre dans une période de pression structurelle.

La pile de liquidités commence enfin à bouger.

À la date du 30 juin, Berkshire détenait 359,2 milliards de dollars en liquidités, en équivalents de liquidités et en billets de la Trésorerie américaine, après avoir corrigé les liquidités liées aux transports et les achats de billets de la Trésorerie en attente. Cela représente une baisse par rapport aux 397,4 milliards de dollars enregistrés à la fin de mars – c’était la première diminution significative des liquidités depuis le début de l’année 2022. Cette baisse n’est pas considérée comme une perte opérationnelle. C’était plutôt un choix stratégique.

Les 20 milliards de dollars en achats d’actifs nets, l’acquisition de Taylor Morrison pour 6,8 milliards de dollars, et les 4,5 milliards de dollars en rachats d’actions proviennent tous de cette somme d’argent. Abel a cessé d’attendre des opportunités idéales pour investir, et a commencé à déployer cet argent. Pour un portefeuille de retraite, ce changement est important, car il modifie la manière dont Berkshire génère des rendements à long terme. Une somme d’argent qui génère des intérêts sur les titres du Trésor constitue un soutien stable – elle protège contre les pertes, mais limite les gains possibles. Une somme d’argent investie dans des entreprises et des actions sous-évaluées constitue plutôt un moteur de croissance.

L’investissement dans l’Alphabet est le signe le plus clair d’une nouvelle direction. Buffett a évité les actions technologiques, car il ne pouvait pas prédire avec certitude leurs avantages compétitifs d’ici une décennie. Abel, qui a hérité des activités énergétiques et des services publics de Berkshire, considère les dépenses liées à l’infrastructure IA comme des projets de capital réglementé : des infrastructures durables, génératrices de revenus, dotées de pouvoir de fixation des prix.Achat de 5 milliards de actions de classe A pour un prix de 351,81 $.Et les 5 milliards de actions de classe C, à un prix de 348,20 dollars, ont été vendues avec des rabais initiaux de 5,5 % et 6,5 % par rapport au prix de marché. La question est de savoir si ces rabais durent à long terme. Cela dépend du fait que les investissements en IA d’Alphabet permettent une augmentation des marges, ou si cela devient plutôt une source de risque pour les marges de profit. Cette position pourrait rivaliser avec celle de Coca-Cola, en tant que troisième ou quatrième actif le plus important de Berkshire. Donc, ce n’est plus un simple essai.

Taylor Morrison représente une toute autre opportunité. Berkshire a acquis cette société de construction de logements pour 6,8 milliards de dollars. Elle sera fusionnée avec Clayton Homes afin de former l’une des cinq plus grandes entreprises de construction résidentielle du pays. Le manque d’unités de logement, qui s’élève à environ 7 millions, constitue un avantage structurel. Ce mouvement représente également une rupture avec l’approche traditionnelle de Berkshire en matière de contrôle sur ses filiales. L’intégration opérationnelle est donc la stratégie adoptée par Berkshire. Pour un portefeuille de retraite, la question est de savoir si la complexité opérationnelle entraîne des risques que l’achat passif n’aurait pas provoqué.

Le moteur d’assurance montre de la tension.

GEICO, le plus grand et le plus rentable entreprise d’assurance de Berkshire, a connu…Les revenus avant impôts diminuent à 994 millions de dollars.Au deuxième trimestre, le chiffre d’affaires est en baisse, passant de 1,82 milliard de dollars l’année précédente. Le taux de pertes a augmenté à 76,6 %, soit près de cinq points de pourcentage. Le problème n’est pas lié à un événement catastrophique ou à une erreur de tarification – il s’agit plutôt d’un changement structurel dans le contexte des sinistres.

Les demandes de réparation pour blessures corporelles ont dépassé celles liées aux dommages matériels causés par les accidents de voiture pour la première fois. Ce phénomène est dû à des facteurs sociaux et juridiques, et non à une augmentation de la fréquence des accidents. Les coûts liés aux demandes de réparation ont augmenté de 10 % par an. CCC Intelligent Solutions indique que la fréquence des demandes de réparation pour blessures corporelles a augmenté de 11 % au cours des deux dernières années, et les coûts ont augmenté de 32 % au cours des quatre dernières années. Les systèmes avancés d’assistance au conducteur ont permis de réduire les accidents mineurs, mais cela a entraîné une concentration des demandes de réparation sur des accidents plus graves impliquant des blessures corporelles. Ce n’est pas un cycle qui s’arrêtera dans un seul trimestre.

L’impact pour Berkshire est que les bénéfices tirés de l’assurance – qui constituent la source de son capital détaché à bas coût – sont soumis à une pression constante. Les 177,5 milliards de dollars en capitaux détachés dans le secteur de l’assurance représentent encore une réserve financière, mais le coût de ces capitaux détachés augmente. Berkshire peut augmenter les primes, mais dans un environnement où les coûts liés aux dommages corporels sont structurels, son pouvoir de tarification est limité. Pour un portefeuille de retraite qui considère Berkshire comme une machine de multiplication financée par des capitaux détachés à bas coût, c’est là un point important à surveiller.

En revanche, Berkshire Hathaway Reinsurance Group a généré 913 millions de dollars en revenus avant impôts liés aux assurances. Cela montre que tout le portefeuille d’assurances n’est pas en mauvais état. La pression est principalement concentrée dans l’assurance automobile, où la concurrence et les coûts liés aux sinistres augmentent également.

Les revenus d’exploitation augmentent, mais la composition des activités est importante.

En dehors de l’assurance, les activités de Berkshire se sont bien déroulées. Les revenus d’exploitation consolidés ont augmenté de 16 %, atteignant 12,98 milliards de dollars. BNSF Railroad a enregistré des revenus d’exploitation de 2,27 milliards de dollars, soit une augmentation de 12,8 %. Le volume de marchandises a également augmenté de 6,5 %. Les revenus nets de Berkshire Hathaway Energy ont augmenté de 27 %, atteignant 891 millions de dollars. Les activités de fabrication, de services et de commerce de détail ont contribué à des revenus avant impôts de 5,85 milliards de dollars. Les produits industriels ont augmenté de 41 %, tandis que Pilot Travel Centers a bénéficié des prix du carburant, avec une augmentation de ses revenus de 47,7 %.

Le titreBénéfices nets consolidés de 25,67 milliards de dollarsCela représente plus du double que le chiffre du trimestre précédent. Mais 12,68 milliards de dollars de ces revenus proviennent des investissements. En retirant les revenus exceptionnels liés aux investissements, le chiffre réel de performance opérationnelle, soit 12,98 milliards de dollars, est celui qui compte pour évaluer la capacité de croissance future. Cela représente une augmentation de 16 %, ce qui est satisfaisant. Mais les effets négatifs liés à l’assurance signifient que la qualité de cette croissance est mitigée.

Évaluation : Le prix d’un fiduciaire que vous aimez

Berkshire est cotée à 12,6 fois les résultats d’exploitation récents et à 1,44 fois la valeur comptable de l’entreprise. Le ratio P/E futur est de 16,9. La valeur actionnaire de l’entreprise se situe à 504 dollars, après une baisse de 3,4% au cours des cinq derniers jours, et un gain de seulement 0,3% sur le cours annuel. Le marché n’a pas encore récompensé cette décision d’Abel de se concentrer sur la mise en œuvre de ses stratégies commerciales, du moins pour l’instant.

À 1,44 fois le valeur book, Berkshire est proche du seuil de 1,4 fois la valeur book, à ce qu’Abel a indiqué comme étant un niveau où les rachats d’actions sont judicieux. Les 4,5 milliards de dollars en rachats d’actions, suivis par une estimation de 3,4 milliards de dollars en juillet, montrent qu’il pense que les actions sont vendues à ou en dessous de leur valeur intrinsèque. Il reste à voir si il a raison, en fonction de ce que rapporteront les 748 milliards de dollars en actifs propres à l’avenir.

Le livre de portefeuille –299,25 milliards de dollars sur 29 actifs — a augmenté de 13,7 % grâce à la hausse des prix uniquementIl n’y a pas de rotation. Abel a conservé tous les titres qui figurent dans le top 10. Il a également liquidé ses actions restantes dans Constellation Brands, et a acquis une petite participation dans D.R. Horton. Le portefeuille est concentré : les cinq titres les plus importants, avec Apple à 22 %, American Express à 17,1 %, Coca-Cola à 10,9 %, Alphabet à 9,4 % et Bank of America à 9,2 %, représentent la majeure partie de l’exposition en actions publiques.

Cette concentration est délibérée. Un portefeuille de retraite basé sur Berkshire bénéficie de cette discipline : on ne paie pas pour une diversification large. On paie plutôt pour un ensemble concentré d’actions à haut potentiel, gérées par quelqu’un qui comprend comment allouer le capital. Les participations dans les entreprises japonaises…Valeur supérieure à 35 milliards de dollarsIls ne se trouvent pas au niveau 13F, mais sont considérés par Abel comme ayant une importance équivalente aux postes importants aux États-Unis.

La thèse : Une vente qui n’est pas bon marché

Berkshire est une société non cyclique, dont la valeur actuelle est raisonnable – mais pas bon marché. Le multiple de 12,6 fois les bénéfices récents semble attrayant en apparence. Cependant, c’est une entreprise multinationale dont le secteur d’assurance est sous pression structurelle. Un nouveau PDG investit des fonds dans des secteurs que son prédécesseur évitait. De plus, les liquidités de l’entreprise diminuent pour la première fois depuis des années. Aucun de ces facteurs ne constitue une raison pour vendre l’action. Mais aucun de ces facteurs n’implique non plus de gains faciles.

La différence de valeur qui rend Berkshire attrayant pour un portefeuille de retraite est la différence entre ce que le marché considère comme un conglomérat d’assurances à croissance lente, et ce qu’il en est réellement : une entreprise diversifiée, avec un portefeuille d’actions concentré, des actions qui augmentent au fil du temps, et une équipe de gestion prête à investir son capital plutôt que de le stocker. La mise en place de stratégies comme celle liée à Alphabet, l’acquisition de Taylor Morrison, et les rachats de actions repris sont tous des actions qui contribuent à augmenter la valeur par action sur le long terme – si elles se multiplient.

Le véritable risque n’est pas le déploiement de capitaux. C’est le secteur d’assurances. Si le taux de pertes de GEICO continue d’augmenter et que les coûts opérationnels augmentent significativement, la marge de sécurité de cette valeur boursière de 1,44 fois le bilan diminue. Berkshire peut supporter cette pression – ses réserves en liquidités et ses activités opérationnelles lui offrent une certaine protection – mais une faiblesse persistante dans le secteur des assurances signifie que l’action n’est pas aussi bon marché que le P/E indiqué.

La note est uneTenirpour les postes existants et uneAcheterCela ne s’applique qu’aux portefeuilles qui considèrent déjà Berkshire comme une composante essentielle de leur investissement. Il ne s’agit pas d’une opération basée sur la tendance du marché, ni d’une stratégie de valorisation à long terme. Il s’agit plutôt d’une investissement à long terme, dont le rôle dans un portefeuille de retraite dépend de la capacité à obtenir des rendements stables tout au long du cycle d’assurance, de l’utilisation raisonnable du levier dans les activités opérationnelles, et de la manière dont les capitaux sont investis au fil des décennies, et non des trimestres.

Le critère important est le taux de pertes de GEICO. Si ce taux reste inférieur à 75 %, alors la situation est stable et l’évaluation actuelle représente une marge de sécurité. Si ce taux continue à augmenter, l’action représente un bon investissement à un prix juste – pas un titre mal évalué. Pour un portefeuille de retraite, cette distinction détermine si vous devriez rester investi ou réduire vos investissements.