Le résultat du deuxième trimestre de Baron Asset Fund s’est concentré sur une seule action : ses investissements dans les technologies d’IA “bon marché” ne se révèlent pas tous rentables.

Le Baron Asset Fund a enregistré un résultat qu’il serait possible de considérer comme une victoire pour les fonds de ce type. Ses actions d’institutionnels…Un rendement de 18,98 % a été enregistré au cours des trois mois s’étendant jusqu’au 30 juin 2026, ce qui dépasse de 443 points de base le rendement de 14,55 % indiqué par l’indice Russell Midcap Growth Index.Cependant, il faut lire l’attribution, car le titre change alors le sens. Une seule possession…SpaceX, avec 34,3 % des actifs nets. — Il a contribué à 13,97 points de pourcentage de cette rentabilité.En gros, ce qui est gagné par tout le quart est environ trois quarts de ce montant. Si l’on en déduit cela, le reste du fonds représente environ cinq points supplémentaires, ce qui est proche de ce que le marché dans son ensemble a obtenu par lui-même.

La partie de la lettre qui devrait être importante pour un investisseur en ligne, en la lisant comme une carte des opportunités que les gestionnaires actifs voient, est une affirmation plus discrète. À plusieurs reprises, le fonds…Il considère ses actifs logiciels et services d’information déclassés – CoStar, Gartner, Guidewire, Verisk – comme peu coûteux, car les investisseurs craignent à tort que l’IA puisse les remplacer.Cette histoire de prix est le point de départ et de fin de l’opération SpaceX. Elle mérite donc le même scepticisme que les calculs liés à la détermination des prix. Le fait de être bon marché n’est pas une vérité ; c’est plutôt une affirmation qui ne survit qu’à une comparaison. De plus, les deux entreprises qui prétendent à cette qualité ne la supportent pas de manière égale.

Gartner est le premier, car c’est là où l’argument du « stress inapproprié » s’avère véritablement vrai en fonction des données. En comparaison avec les autres entreprises du secteur, Gartner se vend à un prix bien inférieur : un P/E à environ 15, un P/E futur à environ 13, un EV/EBITDA d’environ 10, et un ratio prix/ventes inférieur à 2. En revanche, selon MSCI, ce ratio est d’environ 31 pour les résultats antérieurs et 24 pour l’EBITDA. Selon FactSet, ce ratio est d’environ 19 et 13. C’est donc un prix bas, non seulement en termes de revenus. De plus, les résultats financiers se améliorent, ce qui distingue une situation de valeur d’une situation de valeur piégée. Gartner a surpassé les deux derniers trimestres par de larges marges, avec un EPS au deuxième trimestre de 4,37 dollars, contre une estimation moyenne de 3,76 dollars. Les revenus ont atteint environ 1,68 milliard de dollars, contre une estimation de 1,65 milliard de dollars. Les marges sont très bonnes : environ 19 % d’EBITDA et environ 25 % de rendement sur le capital investi. Le point faible, c’est la croissance, pas la valorisation : les revenus ont augmenté moins de 1 % par an. La dynamique de l’entreprise s’est améliorée, avec un cours supérieur aux moyennes des 50 et 200 jours, même si elle reste en dessous de ses objectifs pour plus d’un quart de l’année. Ainsi, Gartner peut être considéré comme une entreprise bon marché, rentable, et dont les résultats se améliorent face aux estimations actuelles.

CoStar représente l’autre moitié de cette même situation. Les actions de CoStar ont chuté d’environ 54 % cette année, passant d’un niveau record de 52 semaines à environ 31 dollars. Cela ressemble à une vente à perte. Mais “chuter fort” et “être bon marché” sont deux concepts différents ; les chiffres montrent cela clairement. En termes de bénéfices et de BEF, CoStar n’est pas du tout bon marché : un P/E d’environ 169, soit environ 37 fois le BEF (contre 18 pour Verisk). Le P/E sur les bénéfices futurs est négatif. Le rendement sur le capital investi est de près de 0,5 %. Sa rentabilité s’est effondrée : un bénéfice opérationnel d’environ 2 % et seulement 227 millions de dollars de flux de trésorerie libre sur l’année écoulée, pour une valeur de marché de 12,5 milliards de dollars. La raison en est que l’entreprise investit beaucoup d’argent dans Homes.com. La dépréciation des actions se fait presque entièrement en fonction des revenus. Même là, le dernier trimestre a été mitigé : des bénéfices supérieurs aux attentes, mais aussi des revenus inférieurs aux prévisions. Ce qui a chuté de 54 % est donc un actif de croissance coûteux, dont la valeur a été réajustée, et non un entreprise dont les bénéfices ne justifient pas sa prix.

C’est ce qui fait la valeur utile de cette lettre. Le fonds a réussi à atteindre ses objectifs grâce à une seule position concentrée. L’idée selon laquelle “les craintes liées à l’IA sont trop élevées” est considérée comme une seule idée, mais en réalité, le facteur qui compose le fonds divise cette idée en deux. Gartner reste solide : un multiple bas soutenu par des estimations croissantes, ce qui rend le prix du fonds plus attractif. CoStar, en revanche, ne fonctionne pas bien : le multiple semble bas uniquement si on évalue le prix en fonction des ventes ; de plus, la modification marginale est dans la mauvaise direction. En fin de compte, les deux affirmations de la lettre méritent des confiances différentes. La victoire vient de la concentration des positions, et non du fait que tout le rapport fonctionne bien. Au prochain trimestre, c’est le secteur des logiciels et des services d’information qui devra prouver qu’il est vraiment bon marché.