Barclays affirme que la Fed pourrait augmenter les taux d’intérêt… Mais en réalité, c’est ce qui se passe déjà avec l’inflation.

Barclays a récemment souligné ce qui est devenu le terme le plus inquiétant dans les commentaires du marché cette année :Les risques sont juste pour une sortie en randonnée.Le président mondial de leur équipe de recherche, Ajay Rajadhyaksha, est allé plus loin : il a affirmé que l’inflation ne se limite pas aux prix de l’énergie. Il a mentionné les problèmes liés à une transmission incomplète des coûts pétroliers, le manque de destruction de la demande, ainsi que les augmentations de prix causées par l’IA, qui compliquent encore davantage la situation.

Cette phrase qui attire l’attention – « Que se passe-t-il avec les actions lorsque la Fed commence à augmenter ses taux d’intérêt ? » – est une mauvaise question. Ou du moins, c’est la question que les investisseurs se sont posée en 2022, avant de réaliser que les dommages causés aux portefeuilles ne proviennent pas des décisions politiques de la Fed. Ils proviennent plutôt de l’inflation qui force la Fed à agir.

Je pense que le marché est en réalité à l’envers. C’est la inflation structurelle qui provoque cette rotation des prix, et non la Fed. Lorsque la Fed augmente les taux d’intérêt, les entreprises de l’économie réelle qui peuvent augmenter leurs prix ont déjà comptabilisé leurs profits à ces nouveaux prix depuis un trimestre.

Voici le régime dans lequel nous sommes réellement.

Les chiffres ne mentent pas, même si le récit le fait.

La Réserve fédéraleLes taux ont été maintenus entre 3,50 % et 3,75 % lors de sa réunion de juillet.Trois membres ont exprimé leur accord avec une augmentation de un quart de point. Les marchés prennent cela en compte dans leurs prix.Une probabilité de 60 % que la randonnée ait lieu d’ici septembre.Ils sont déjà chauds.

Mais les chiffres importants – ceux qui déterminent si la Fed n’a pas d’autre choix que de prendre des mesures – racontent une histoire différente de celle que les titres de presse présentent généralement.

Le CPI année après année se situe à3.53%L’inflation des prix de l’énergie sur les douze derniers mois a atteint 15,7 %. Le PCE corrigé – l’indicateur préféré de la Fed, qui exclut les produits alimentaires et l’énergie – est passé de 3,0 % en décembre 2025 à 3,4 % en mai 2026. Ce ne sont pas des flambées temporaires. C’est le niveau de prix auquel l’économie fonctionne actuellement.

Pendant ce temps, les commandes de fabrication de l’ISM ont augmenté.56,7 % en juilletLe taux est passé de 56 % en juin. Tout ce qui dépasse 50 signifie une expansion économique. Ce n’est pas une économie qui ralentit pour atteindre un objectif d’inflation de 2 %. C’est plutôt une économie qui se développe plus vite que ce que la Fed souhaite, avec une demande qui refuse de diminuer.

L’écart de rendement des obligations du Trésor sur une période de 10 ans moins 2 ans se situe à0.46%Il s’agit d’un niveau inférieur à la moyenne à long terme de 0,85 %, mais il reste néanmoins positif. La courbe n’est pas inversée – elle est simplement compressée, ce qui indique que les taux de politique monétaire à court terme ont évolué plus rapidement que les attentes à long terme se sont adaptées. Les obligations du Trésor à trente ans rapportent plus de 5 %, le niveau le plus élevé depuis 2007.

L’important n’est pas que la récession arrive ou non. L’important est que le régime d’inflation a changé. Les indicateurs clés – les nouvelles commandes, et non le PIB – montrent que la demande est suffisante pour maintenir les prix élevés. Le rapport sur l’état mondial de Barclays pour le troisième trimestre reconnaît cela.L’inflation est susceptible de rester en dessous de l’objectif pour la plupart des grandes économies.Forçant les banques centrales à augmenter leurs taux d’intérêt ou à les maintenir à des niveaux plus élevés pendant plus longtemps.

2. Le secteur qui ne se soucie pas de votre appel macro.

Les valeurs du secteur énergie ont augmenté d’environ 28,6 % sur la période actuelle, selon l’ETF S&P 500 Energy Select Sector ETF (XLE). En comparaison, le S&P 500 lui-même a augmenté de 13,4 %. Cet écart n’est pas négligeable. ExxonMobil (XOM) a augmenté de 27,2 % sur la même période. Chevron (CVX) a augmenté de 22,4 %. Energy Transfer (ET) a augmenté de 22,1 %.

La raison n’a rien à voir avec le moment des hausses de taux. Elle est entièrement liée au pouvoir de tarification.

Les entreprises de production d’énergie sont en réalité des entités qui possèdent des réserves importantes – des entreprises qui fournissent ce dont l’économie a besoin pour fonctionner. Elles ne peuvent pas agir librement ; elles n’espèrent pas des profits supplémentaires. Elles augmentent les prix parce que les prix des matières premières augmentent, et les clients n’ont pas d’autre choix.

Examinons les bilans qui sont réellement importants pour la sécurité des dividendes.

ExxonMobil génère 30,6 milliards de dollars en flux de trésorerie libre, avec un ratio de distribution des dividendes de 67,6 %. Cela signifie qu’environ deux tiers du flux de trésorerie sont utilisés pour verser les dividendes, tandis que un tiers est consacré à la réduction de la dette, aux rachats d’actions ou aux investissements. Son ratio dette/patrimoine est de 15,9 %, ce qui indique que le bilan est relativement léger par rapport au patrimoine. Les actions offrent un rendement des dividendes de 2,72 % après 24 années consécutives de versements de dividendes et 23 années de croissance continue.

Chevron génère 27,0 milliards de dollars en flux de trésorerie libre sur la période considérée – soit une augmentation de 67,8 % par rapport à l’année précédente. Le taux de dividende est de 3,66 %, et le historique des paiements se poursuit sur 24 ans. Mais il y a un problème : le ratio de distribution des bénéfices est de 117,5 %. Le dividende dépasse les bénéfices actuels. Ce n’est pas particulièrement alarmant, étant donné la grande quantité de flux de trésorerie libre et la forte croissance des flux de trésorerie libre. Cependant, cela signifie que la distribution des bénéfices est moins souple que celle d’Exxon si les prix des matières premières diminuent. Le bilan est toujours solide : 19,0 % de dettes par rapport au capital, 8,5 milliards de dollars en liquidités. Mais les calculs concernant la distribution des bénéfices sont plus restrictifs.

L’Energy Transfer est une entreprise complètement différente. L’opérateur de transport de matières premières – qui transporte pétrole, gaz et NGL via des pipelines, plutôt que de commercialiser ces matières premières directement – réalise un rendement de 8,31 %, avec un ratio de distribution des dividendes de 0,85 %. Cela signifie que les dividendes représentent moins de 1 % du flux de trésorerie libre. La distribution des dividendes est donc quasi garantie du point de vue du flux de trésorerie. Le défi réside dans l’endettement : le ratio dette/actions est de 134,7 %, avec une dette nette de 67,4 milliards de dollars. Il s’agit donc d’une entreprise fortement endettée. Le flux de trésorerie est extrêmement stable – les frais de transport sont fixés en fonction du volume, et non en fonction des matières premières – mais le niveau de dettes entraîne un risque de crédit si le volume diminue ou si les coûts d’intérêt augmentent.

Les trois entreprises réussissent le test de capacité de fixation des prix. Aucune ne cherche à obtenir une croissance spéculative. Toutes génèrent des flux de trésorerie concrets aujourd’hui.

Barclays a une exposition excessive aux actions – mais avec beaucoup moins de conviction.

Barclays maintient une position surévaluée dans les actions par rapport aux obligations à taux fixe dans son outlook pour le troisième trimestre 2026. La condition est cruciale : « bien moins de confiance » que au deuxième trimestre. Leur raisonnement est le suivant : les marchés boursiers sont proches de nouveaux sommets, les marchés obligataires sont affectés par la montée du endettement gouvernemental, et il y a « moins d’opportunités d’achat » dans toutes les catégories d’actifs.

Je ne pense pas que l’absence de promotions sur le marché général soit la meilleure façon de comprendre la situation. La bonne approche est de choisir entre différents produits financiers en fonction du régime économique en place. Lorsque l’inflation dépasse 2 %, ce qui est plus probable que le marché ne veut l’admettre, en raison des pressions de déglobalisation, des coûts liés au changement climatique, de la domination fiscale et des contraintes démographiques, les actions ayant un pouvoir de tarification méritent une importance plus grande que les obligations ou les alternatives à revenu constant.

Ça ne signifie pas que toutes les actions sont comme ça. Cela concerne plutôt des entreprises dont les revenus augmentent avec les prix, dont les marges sont préservées, et dont les dividendes augmentent également, car l’entreprise peut augmenter ses distributions sans avoir à compter sur un miracle macroéconomique.

La courbe des rendements d’actions – mon cadre pour comparer les rendements des dividendes à la croissance des dividendes – indique toujours le même point optimal : des rendements modérés de 2 % à 4 %, avec un fort potentiel de croissance. Exxon, avec un rendement de 2,72 % et un ratio de distribution de 67,6 %, ainsi que 30,6 milliards de dollars de flux de trésorerie gratuits, se situe clairement dans cette fourchette. Chevron, avec un rendement de 3,66 %, présente un rendement légèrement plus élevé, mais son ratio de distribution est également élevé. Energy Transfer, avec un rendement de 8,31 %, présente un rendement élevé, mais son ratio de distribution de 0,85 % et son modèle de gestion de routes d’accès aux énergies signifient qu’il appartient à une catégorie de risque différente – il s’agit plutôt d’un revenu stable que d’une croissance accélérée.

4. L’argument contre-argument réel

C’est le argument le plus solide contre cette stratégie : si les prix des matières premières baissent, les marges d’énergie se réduisent, et la croissance des dividendes s’arrête. Le prix du pétrole a atteint un sommet de 113 dollars le baril en avril, puis s’est redressé autour de 84 dollars. Le prix du WTI peut encore diminuer si les tensions au Moyen-Orient se relâchent ou si la demande chute finalement. L’excellent rendement du secteur sur le long terme est significatif ; acheter des actions après une hausse de 28 % nécessite donc une confiance dans le fait que les facteurs structurels sont plus forts que les facteurs cycliques.

Cette préoccupation est valable, mais incomplète. Elle suppose que le niveau d’inflation retourne à 2 %, que les prix de l’énergie se normalisent sans aucune limite structurelle, et que la tâche de la Fed est terminée. Si le taux de inflation de référence est passé à 3–4 %, comme je pense qu’il en va effectivement ainsi compte tenu des facteurs structurels, alors 84 dollars par baril ne représente pas un pic de bulle – c’est plutôt l’équilibre nouveau. Dans ce scénario, les entreprises de l’énergie qui disposent de bilans solides et de pouvoir de fixation des prix ne survivent pas simplement. Leurs dividendes augmentent.

Le autre risque est la discipline de valuation. Une grande entreprise qui est vendue à un prix exagéré représente une investissement médiocre. XOM est vendue à environ 19 fois ses résultats antérieurs, avec un EV/EBITDA de 9,5 fois. CVX est vendue à 17,9 fois ses résultats antérieurs et à 7,3 fois son EV/EBITDA. ET est vendue à 13,7 fois ses résultats antérieurs et à 8,1 fois son EV/EBITDA. Aucune de ces valeurs ne constitue une bonne affaire, mais aucune n’est non plus exagérée – surtout pour des entreprises qui génèrent un tel niveau de flux de trésorerie gratuit.

5. Que se passe-t-il lorsque la Fed augmente les taux d’intérêt – ou ne le fait pas ?

Revenons à la question originale. Que se passe-t-il avec les actions lorsque la Fed commence à augmenter les taux d’intérêt ?

Historiquement, les rendements du marché global sont affectés négativement. Les secteurs sensibles aux taux d’intérêt – le secteur immobilier, les services publics, les secteurs à forte durée de l’endettement – subissent les impacts les plus graves. Le S&P 500 a chuté de 1,5 % en juillet, même sans aucune hausse des taux d’intérêt, car les marchés ont commencé à prendre en compte cette possibilité.

Mais les performances des différents secteurs diffèrent fortement. Les actions liées à l’énergie, qui avaient chuté d’environ 1 % au cours de cinq jours, à partir du 8 août, ont cependant connu une hausse de 28,6 % sur la période écoulée. La réaction à court terme aux craintes liées aux taux d’intérêt ne peut pas annuler cette supériorité structurelle des actions du secteur.

Du point de vue des revenus et du risque/recompense, je n’ai pas besoin que la Fed augmente ou maintienne le taux d’intérêt pour que cette théorie fonctionne. Je veux simplement que l’inflation reste supérieure à celle de l’ancien régime, que la demande reste élevée, et que les entreprises aient le pouvoir de fixer leurs prix. Ces trois conditions sont remplies aujourd’hui, selon les indicateurs clés plutôt que les rapports du PIB qui sont tardifs.

Ce n’est pas une théorie qui s’applique à tous les portefeuilles d’investissement. Ma propre approche est concentrée sur des entreprises que je comprends bien. Je reconnais que ce niveau de conviction peut ne pas convenir à tous les investisseurs. Mais le cadre est applicable à plusieurs situations : lorsque l’inflation augmente, les entreprises capables de transférer les coûts aux consommateurs, ayant des bilans solides, et qui augmentent leurs dividendes, car les flux de trésorerie augmentent, et non parce que la direction réduit les coûts.

La prochaine action de la Fed est simplement un symptôme. La maladie sous-jacente – ou l’opportunité, selon la structure de votre portefeuille – est un régime dans lequel les prix ne reprennent pas de baisse. Les entreprises qui reflètent cette réalité dans leurs flux de trésorerie le montrent déjà dans leurs résultats. La question est de savoir si le reste du marché s’en est rendu compte.

Je pense que la plupart ne le font pas. C’est dans le cadre de la courbe des rendements du capital qui se trouve l’opportunité : des entreprises de qualité, temporairement hors de la cible des investissements, qui génèrent des flux de trésorerie réels à des prix qui n’ont pas encore reflété pleinement l’inflation qui existe déjà.