La Banque d’Angleterre a désigné le prochain « domino » de la bulle numérique. C’est à l’intérieur de votre fonds index.

Votre actif le plus « diversifié » n’est en réalité pas diversifié au point de valoir 5,3 billions de dollars pour l’instant. Une entreprise spécialisée dans les puces valait environ 5,3 billions de dollars.La Banque d’Angleterre estime que ce chiffre dépasse 7 % du total du S&P 500 dans son étude de juillet.— etLes dix actions les plus importantes de l’indice représentent près de 40 % de la valeur totale de l’indice. Cela est même supérieur au niveau maximal de l’époque des entreprises en ligne, qui était d’environ 29 %.En gros, environ sept cents de chaque dollar investi dans un fonds du S&P 500 proviennent d’une seule action dans le secteur des semi-conducteurs. C’est le portefeuille dont le organisme chargé de surveiller la stabilité financière mondiale a récemment écrit une lettre internationale.

L’auteur est Andrew Bailey, gouverneur de la Banque d’Angleterre et président du Conseil de stabilité financière – cette organisation a pour rôle d’alerter les ministres des finances sur les prochaines crises. Avant les réunions du G20 en Caroline du Nord les 31 août et 1er septembre, il a déclaré aux ministres des finances et aux banquiers centraux du monde que les marchés restent…Prévisiblement vulnérable à des corrections potentiellement chaotiques qui pourraient se propager au-delà des frontières.Ce n’est pas une prévision ; c’est une carte. Et cette carte possède un centre spécifique. Comme l’a dit Bailey, le problème n’est pas simplement que les investisseurs empruntent davantage, mais plutôt que la levier agit en interaction avec les valeurs élevées et la concentration du marché. En particulier, l’investissement croissant entre les entreprises de intelligence artificielle et les géants du numérique peut amplifier une correction de marché à l’avenir.

Le cercle, pas la bulle

Cette parole —Investissement croiséC’est ce qui distingue cette situation de toutes les alertes liées aux bulles technologiques de type « boilerplate ». Les plus grandes entreprises en IA et leurs principaux clients possèdent maintenant des parts l’une de l’autre.Microsoft est le plus grand partenaire d’OpenAI, et également son principal vendeur de services en ligne.. Alphabet possède environ 14 % d’Anthropic, tout en louant les capacités informatiques nécessaires pour fonctionner sur ce site. Les investissements d’Amazon dans Anthropic s’élèvent selon les rapports à plus de 190 milliards de dollars : il s’agit d’une participation en actions, ainsi qu’une engagement de dix ans pour acheter des services informatiques de AWS.Nvidia a également investi de l’argent dans Anthropic.

L’argent circule en boucle. Une start-up recueille des fonds à une valeur privée étonnante, puis les utilise pour acquérir des technologies provenant des mêmes entreprises qui ont augmenté sa participation. Ces dépenses deviennent alors la « croissance en IA » indiquée par les entreprises géantes. Au cours du même trimestre, la valeur de la participation des entreprises géantes – qui dépend de la prochaine levée de fonds – apparaît à nouveau dans leurs résultats financiers.Les grandes entreprises technologiques ont enregistré des gains significatifs grâce à ces participations, au dernier trimestre.Des gains qui ne reflètent pas réellement les résultats obtenus, sans correspondre à l’argent qui a été échangé.

C’est cette circularité qui explique pourquoi une correction se propage de cette manière. Lorsque les acheteurs et vendeurs de “revenus liés à l’IA” sont les mêmes cinq entreprises, un nouveau calcul des prix à n’importe quel niveau affecte toutes ces entreprises en même temps : la valeur de la startup, la croissance du fournisseur de services cloud, et le prix de l’action en même temps sur la même page du même rapport.

Premier atterrissage : le multiple

Une « correction du marché » dans le domaine de l’IA est d’abord un événement lié à la valeur des actifs concernés. Ce qui est frappant, c’est que le marché applique des prix très différents pour les différents composants d’un même système d’IA. Actuellement, Nvidia est vendue à des prix situés autour de 59 fois ses revenus futurs, tandis que ses principaux clients sont vendus à des prix d’environ 17 fois (Alphabet), 21 fois (Meta) et 28 fois (Microsoft). Les machines qui permettent la génération de revenus liés à l’IA sont évaluées comme si le cycle allait continuer indéfiniment ; en revanche, les entreprises qui utilisent ces machines sont évaluées comme si ce cycle pouvait s’arrêter.

Cette diffusion constitue également un expérience de contrôle. Si une véritable surprise liée à l’IA se produit, elle devrait avoir le plus grand impact sur les laboratoires pré-commercialisés et sur les entreprises qui ont une valeur de 59 fois supérieure. En revanche, si tout le système entier subit le même effet, c’est alors qu’il s’agit d’une sorte de choc général – taux d’intérêt, sentiment des marché, peur de la récession – et non pas le mécanisme circulaire que Bailey a mentionné. La nature des dommages permet de distinguer les deux cas.

Deuxième atterrissage : comportement et crédit

La deuxième étape commence lorsque quelqu’un doit réagir à cette première perte. C’est là que les problèmes financiers liés à l’IA deviennent problématiques. Les dépenses ont dépassé les revenus, par définition.OpenAI a généré environ 13 milliards de dollars de revenus en 2025, contre une perte d’exploitation estimée à 21 milliards de dollars.En même temps, son PDG a indiqué que les engagements en matière d’infrastructure pourraient atteindre 1,4 trillion de dollars sur les huit prochaines années. Cinq hyperscalers ont émis un montant record de 121 milliards de dollars en obligations en 2025, soit environ quatre fois le montant habituel récent. En août, Nvidia a dévoilé des plateformes de financement informatique avec l’aide d’Apollo, BlackRock, Blackstone, Brookfield, Goldman Sachs et KKR. Ces entités devraient mobiliser plus de 500 milliards de dollars de capitaux tiers. Nvidia pourrait alors soutenir jusqu’à 125 milliards de dollars de ces investissements, en utilisant ses propres ressources financières.

Les détenteurs de cette dette ne sont pas des investisseurs dans les technologies de l’information. Ce sont des fonds de crédit privés, des compagnies d’assurance, des plans de pension… Les mêmes institutions par lesquelles vos plans 401(k) et votre compagnie d’assurance investissent leurs capitaux. Si la croissance des revenus liés à l’IA s’arrête, la première évolution comportementale n’est pas des licenciements ; c’est une décision concernant les dépenses de capital pour l’année prochaine, puis un réajustement discret des prêts utilisés pour financer les centres de données de l’an dernier. C’est pourquoi la lettre place les risques liés aux crédits privés et au surendettement sur le même plan que les actions liées à l’IA : une baisse des valeurs des actions liées à l’IA ne doit pas rester uniquement dans le domaine technologique pour nuire aux gens.

Voici l’amplificateur et le pare-feu, côte à côte. L’amplificateur représente une forme de levier : l’idée de Bailey n’est pas que les actions sont chères, mais plutôt que les prêts se trouvent sur des actifs coûteux. Le levier permet donc de transformer une situation déficitaire en vente forcée sur les marchés des actions, des obligations et des prêts. Les structures hors bilan ne éliminent pas le risque ; elles le déplacent simplement d’un tableau des résultats financiers vers un autre, jusqu’à ce qu’un prêteur le réduise en valeur. Ce n’est pas non plus le seul choc mentionné dans ce texte : il a été écrit dans le contexte du conflit en Méditerranée, un choc énergétique qui pourrait affecter simultanément les banques centrales. « Une combinaison de chocs », écrivait Bailey, « pourrait déclencher plusieurs vulnérabilités en même temps ».

Le pare-feu représente un flux de trésorerie réel. Alphabet, Microsoft, Amazon et Meta réalisent des profits énormes grâce aux activités qu’elles avaient à peine existées pendant la bulle précédente. La plupart des entreprises figurant dans le S&P 500 n’ont rien à voir avec les GPU de Nvidia. L’économie qui finance tout cela ne disparaît pas simplement parce que le multiple de valorisation diminue. Une chute dans la valeur des actifs liés à l’IA peut être vraiment douloureuse, mais elle ne devient pas automatiquement une « dépression mondiale ».

Troisième point : votre compte de retraite

La troisième situation de dépenses est celle qui est importante au niveau personnel. Il n’est pas nécessaire de croire au pire scénario possible. Il s’agit d’un problème de portefeuille, avant d’être un problème macroéconomique. Comme l’indice se concentre autour de sept centimes par dollar pour une seule entreprise du secteur des puces, et environ quarante cents pour les dix plus grandes valeurs boursières – la plupart étant liées à l’IA – un fonds indicatif ne représente pas vraiment une solution diversifiée. Il s’agit plutôt d’une calculatrice de scénarios, et non d’une prévision. Si Nvidia se réduisait de moitié, un fonds indicatif de type S&P perdrait environ 3,5 % avant que les autres actions ne bougent. Une réévaluation générale du secteur de l’IA entraînerait alors une variation simultanée des poids des principales valeurs boursières, au cours du même trimestre.

Cette concentration est délibérée – c’est ainsi que fonctionnent les fonds indiciels. Mais cela signifie que le terme « diversifié » ne vous protège plus contre les risques spécifiques que un banquier central souligne. Le canal destiné aux ménages s’étend au-delà des actions : les fonds utilisés pour les retraites et les assurances, qui sont prêtés pour financer les projets de centres de données, constituent donc la partie « discrète » de cette exposition.

Où la chaîne s’arrête

La chaîne se poursuit uniquement si les entreprises continuent de payer leurs dettes. On peut observer cela en trois lieux publics. Premièrement : les directives concernant les investissements de capital des hyperscalers pour l’année prochaine, qui restent élevées ou continuent à augmenter. Deuxièmement : la valeur des entreprises liées à l’IA – OpenAI a été estimée à environ 852 milliards de dollars, tandis qu’Anthropic est estimée à environ 965 milliards de dollars – cette valeur reste stable ou continue d’augmenter, avec l’ouverture de nouveaux appels d’offres privés. Troisièmement : les dettes liées aux centres de données, qui sont toujours refinancées au taux d’intérêt actuel, plutôt que par un écart de taux d’intérêt qui s’élargit. Ce ne sont pas des prédictions ; ce sont simplement des informations que l’on peut vérifier.

La chaîne s’arrête si l’un des trois éléments se produit : la première pause dans la croissance des dépenses d’investissement, la première baisse des prix, ou encore la première variation des taux d’emprunt pour les centres de données. Chacun de ces événements est observable et peut interrompre le cycle avant que votre rapport ne soit établi. De plus, le système de protection le plus robuste n’a pas changé non plus : ces géants génèrent de l’argent réel ; la plupart des actifs du indices ne sont pas des GPU. Les banques centrales ont baissé les taux de refinancement lorsque une choc des prix des actifs a menacé l’économie réelle. La correction décrit par Bailey pourrait affecter votre fonds indicés, mais elle ne deviendra pas une récession mondiale, comme son message l’avertit. Il suffit de surveiller quel des trois éléments se déplace en premier.