Baidu : La publicité a augmenté de 19 %, tandis que les actions ont atteint leurs plus bas niveaux en 52 semaines – la réévaluation des valeurs a dépassé les dommages causés par l’entreprise.

Baidu : La publicité a augmenté de 19 %, tandis que les actions ont atteint des niveau les plus bas depuis 52 semaines – la réinitialisation de la valorisation a dépassé les dommages causés par l’entreprise.

Baidu (NASDAQ: BIDU) est une bonne opportunité aux prix actuels. La logique est plutôt liée aux prix que le marché exige pour l’entreprise, plutôt qu’aux résultats du rapport du deuxième trimestre. Le chiffre d’affaires a été faible : il a diminué de 4 % en glissement annuel, atteignant 31,3 milliards de yuans (4,62 milliards de dollars). Cela est inférieur aux attentes des analystes, qui s’attendaient à un chiffre d’affaires d’environ 32,0 milliards de yuans. Le secteur des publicités en ligne, qui constitue encore l’essentiel des profits de l’entreprise, a également diminué de 19 %. L’action a chuté d’environ 13 % lors de la séance d’aujourd’hui, atteignant 90,87 dollars, juste au-dessus de son niveau le plus bas sur 52 semaines, soit 88,66 dollars. Les publicités, clairement, souffrent. La question que ce rapport soulève est de savoir si les actions ont finalement été évaluées comme si la transition vers l’IA avait échoué complètement.

Le quartier : une erreur qui était en réalité liée aux publicités.

Les revenus du deuxième trimestre ont atteint 31,3 milliards de RMB, soit une baisse de 4 % par rapport à l’année précédente et de 2 % par rapport au trimestre précédent. La valeur moyenne des estimations était d’environ 32,0 milliards de RMB. La composition des revenus est plus importante que les chiffres bruts. Les revenus liés au marketing en ligne ont chuté à 13,1 milliards de RMB, soit une baisse de 19 % par rapport à l’année précédente. Ces revenus représentent désormais plus de la moitié des revenus généraux de Baidu, contre 62 % l’an dernier. Ce ralentissement s’explique par les activités liées à l’IA : ce que Baidu appelle ses activités principales basées sur l’IA – l’infrastructure cloud basée sur l’IA, la flotte de robots taxi Apollo Go, les applications IA et les outils de marketing basés sur l’IA – ont augmenté de 25 % pour atteindre 12,5 milliards de RMB, soit environ la moitié des revenus généraux. Parmi ces activités, l’infrastructure cloud basée sur l’IA a augmenté de 50 % pour atteindre 7,3 milliards de RMB, tandis que le marché des services cloud basés sur les GPU a augmenté de 283 %, contre 184 % au premier trimestre.

Le problème est d’ordre arithmétique, et non de qualité. Le marché publicitaire reste très grand, mais il diminue à une vitesse rapide. Ainsi, un taux de croissance de 25 % pour l’IA ne suffit pas à combler le vide laissé par cette diminution. C’est pourquoi les revenus diminuent pendant cinq trimestres consécutifs : la transition est réelle sur le plan des revenus, mais elle n’a pas encore atteint un niveau où sa croissance puisse compenser cette diminution totale.

Pourquoi les publicités glissent-elles ? Deux forces sont en jeu, et l’une d’elles est en partie due à Baidu lui-même. La première est externe :La longue période de récession du marché immobilier en Chine, ainsi que les dépenses consommateurs prudentes des ménages.Cela a poussé les entreprises à réduire leurs budgets de marketing. Le deuxième facteur est stratégique : la direction affirme que…Retenir délibérément la monétisation des recherches.Alors que Baidu reconstruit l’expérience de recherche autour de l’IA et de son assistant Ernie, il échange les revenus publicitaires à court terme contre une qualité de produit meilleure. Cette différence est importante pour les décisions d’investissement : une diminution que Baidu cherche à gérer est différente d’une diminution qui reflète une demande qui disparaît définitivement. Il est à noter que la direction espère que cette pression publicitaire persistera pendant la seconde moitié de l’année. L’entreprise n’a pas donné de prévisions concernant les revenus au troisième trimestre. Quelle que soit le niveau minimal que l’activité publicitaire atteindra finalement, nous ne l’avons pas encore vu.

La transition a un coût, et cela se reflète dans le tableau des résultats financiers.

C’est là que les chiffres deviennent inconfortables. Le bénéfice net attribué à Baidu selon les normes GAAP a diminué de 68 % par rapport à l’année précédente, soit 2,3 milliards de RMB (342 millions de dollars). Quant au bénéfice net selon les normes non GAAP – c’est une mesure ajustée qui exclue les compensations basées sur les actions et les éléments uniques – il n’a été que de 2,6 milliards de RMB.Les bénéfices non conformes aux normes GAAP par ADS (actions dépositaire américaine) étaient de 7,22 RMB.ou 1,06 $. Les revenus d’exploitation non conformes aux normes GAAP ont atteint 3,8 milliards de yuans, soit un taux de marge d’exploitation de 12 %. Le coût des revenus a augmenté de 4 % par an, en raison du développement de l’infrastructure cloud liée à l’IA. De plus, les dépenses de capital liées aux puces et aux centres de données ont également augmenté.triplée à 11,4 milliards de RMB, passant de 3,78 milliards de RMBUn an plus tôt. Les flux de trésorerie d’exploitation trimestriels s’élèvent à 3,4 milliards de RMB, mais ces montants ne suffisent pas pour couvrir toutes les dépenses. Par conséquent, le flux de trésorerie net est négatif, alors que le marché exige une stratégie de croissance.

C’est la partie de ce changement stratégique lié à l’IA que les narrations peuvent simplement ignorer. Baidu échange effectivement des revenus publicitaires à marge élevée contre des revenus liés aux services cloud à marge plus faible. En même temps, Baidu dépense beaucoup d’argent pour développer sa position dans le domaine du cloud et des puces, afin de justifier ce changement. Le bilan financier permet donc de supporter cette situation pour l’instant. Les données du marché montrent que Baidu possède environ 41,7 milliards de dollars en liquidités et investissements totaux. Même si on mesure cela de manière conservatrice – liquidités et investissements à court terme moins dettes totales –, l’entreprise dispose encore de près de 9 milliards de dollars en liquidités nettes, contre une capitalisation boursière d’environ 31 milliards de dollars. Cet apport de liquidités fait de cette situation une question d’investissement plutôt que de solvabilité. D’autre part, avec une marge opérationnelle de 12 % selon les critères non GAAP, et avec les dépenses de capital qui augmentent de trois fois, Baidu espère que les marges liées aux services cloud s’amélioreront à mesure que la composition des activités se tourne vers les services GPU et que leur utilisation augmente. C’est une promesse pour l’année suivante, pas un fait actuel.

Thèse de l’IA : revenus réels, profits non prouvés

La thèse liée à l’IA n’est plus une simple théorie. Les revenus générés par les technologies de l’IA représentent environ la moitié du chiffre d’affaires total de l’entreprise. Ces revenus ont augmenté de 25 % au cours du trimestre. De plus, les activités liées à l’infrastructure et aux GPU en nuage progressent rapidement. Il s’agit de clients réels qui paient pour utiliser ces services de calcul, ce qui correspond bien aux critères que je utilise pour évaluer toute transition vers le cloud. Ce qui reste encore à prouver, c’est le aspect profitable et la position concurrentielle de l’entreprise. Le modèle Ernie est inférieur à ses concurrents comme Alibaba’s Qwen et Moonshot AI.Le PDG Robin Li a promis de réinvestir les profits pour ramener Ernie vers la frontière.– Une dépense coûteuse, sans date de réalisation précise. Notez aussi le calcul complexe : au premier trimestre…Les entreprises pilotées par l’IA représentaient déjà 52 % des revenus généraux des entreprises.Au deuxième trimestre, ce chiffre était d’environ 50 %. La combinaison des différents facteurs est restée stable, plutôt que de progresser. C’est la façon honnête de dire que l’IA se développe, mais qu’elle ne dépasse pas encore le déclin des publicités en termes relatifs.

Le secteur des robots taxi est celui qui nécessite plus de temps pour se développer. Au cours du trimestre, Apollo Go a effectué environ un million de trajets entièrement sans conducteur. En total, les trajets ont atteint plus de 23 millions. Le parc de robots taxi a parcouru plus de 350 millions de kilomètres autonomes dans 28 villes – y compris de nouvelles expériences à Dubaï, des tests sur les routes ouvertes à Londres, et les premiers permis pour des tests complets sans conducteur à Hong Kong. Les économies unitaires restent un projet par ville. Les ajustements réglementaires dans certaines villes nationales ont temporairement interrompu les activités, avant que celles-ci ne reprennent en août.

Évaluation : c’est le réajustement, pas l’entreprise, qui est l’essentiel.

Rien de tout cela ne serait vraiment important si les actions coûtaient toujours autant qu’il y a un an. Mais ce n’est pas le cas. Baidu est en baisse d’environ 45 % par rapport à son plus haut niveau des 52 semaines, qui était de 165,30 dollars. Le prix actuel se situe juste au-dessus du niveau bas de l’année. En termes d’actif net, le marché paie environ 21,6 milliards de dollars en valeur d’entreprise – c’est la valeur des actions moins l’argent liquide net – pour une entreprise qui réalise environ 18,5 milliards de dollars de chiffre d’affaires annuel. Cela représente environ 1,2 fois le chiffre d’affaires récent. Le ratio prix/valeur comptable est de 0,71, ce qui signifie que les investisseurs paient moins que la valeur comptable des actifs nets de l’entreprise. Même pour un groupe chinois de services Internet en mauvais état financier, cela reste impressionnant : JD.com est vendu à environ 0,93 fois sa valeur comptable, et Pinduoduo à environ 2 fois.

Une précision importante à mentionner : les chiffres de ratio cours/bénéfices pour cette action sont proches de zéro. Le multiple de près de 131 est influencé par des gains volatils liés aux investissements. Le ratio P/E futur indiqué, d’environ 7, suppose que les bénéfices augmentent de près de trois fois par rapport au taux actuel d’environ 1,5 milliard de dollars annuels de revenus nets non conformes aux normes GAAP. La valeur basse de l’action est réelle en termes de ventes, de valeur comptable et de liquidités – mais pas en termes de capacité de générer des bénéfices, qui est considérée comme compromise par le marché.

Cette séparation constitue l’argument principal. La baisse des ventes se produit plus rapidement que les dommages liés aux flux de trésorerie jusqu’à présent. Une baisse de 19 % dans les ventes publicitaires est douloureuse, mais à ce niveau de valorisation, le marché attribue une valeur presque nulle au reste de l’entreprise : l’unité cloud qui croît de 50 %, une franchise de robotaxi opérant dans 28 villes, ainsi que environ 42 milliards de dollars en liquidités et investissements. C’est le rapport risque/rendement qui fait que l’action est considérée comme une bonne opportunité d’achat à ces niveaux.

Risques et ce qui pourrait faire échouer la thèse

Aucune note ne survit ici sans les risques de soutien nécessaires, qui sont clairement indiqués :

• La diminution des publicités pourrait être plus structurelle que ce que la valorisation suppose.Si les assistants IA remplacent durablement le marché, et que le contexte général ne se remet pas, la période suivante sans orientation pourrait entraîner une nouvelle baisse. La chute de 13 % d’aujourd’hui est un rappel que le marché n’a pas encore terminé son processus de création de doutes ; les actions peuvent devenir encore plus bon marché avant qu’un niveau de support ne soit atteint.
• La conversation de cash pourrait changer.Avec le coût d’investissement en cloud qui a triplé, et les campagnes publicitaires qui diminuent toujours, le flux de trésorerie libre devient négatif. Même cette enveloppe de près de 9 milliards de dollars en liquidités nettes se dégrade plus rapidement que la marge opérationnelle de 12 %, si ces deux tendances se poursuivent pendant plusieurs trimestres.
• La course de modèle pourrait mettre fin au prix premium avant même son début.Si Ernie reste derrière Qwen et Moonshot, la transition entraîne une croissance sans profit, et la réévaluation de l’« entreprise d’IA » ne se produit jamais.
• La réglementation des robotaxis est une véritable contrainte.Les activités opérationnelles domestiques d’Apollo Go ont déjà été interrompues en raison des ajustements réglementaires au cours du trimestre. Un rythme plus lent dans les autorisations en Chine retardera l’accomplissement de l’une des actions les plus importantes du projet.

Points clés pour les investisseurs

Je dirais que les actions de Baidu sont à acheter à ces niveaux actuels, sur une période de plusieurs trimestres. Il est vrai que le moment est incertain : la dynamique du marché est contre les actions de Baidu, il n’y a pas de prévisions pour le troisième trimestre, et la direction elle-même affirme que la pression publicitaire continue jusqu’à la seconde moitié de l’année. Le prix actuel indique clairement que la transition vers l’IA a échoué ; les preuves montrent plutôt qu’il s’agit d’une transition complexe, coûteuse et inachevée. Les éléments qui confirmeraient cette hypothèse sont concrets : la croissance de l’infrastructure cloud liée à l’IA reste dans la fourchette de 50 % ou plus durant la seconde moitié de l’année, le bénéfice opérationnel non GAAP se stabilise avec l’amélioration de la composition des GPU, et la diminution du marketing en ligne se rapproche d’un niveau bas. La conversion de Baidu en entreprise cotée à Hong Kong, attendue dans l’année, est un événement qui peut entraîner une réévaluation des actions, en tant que conséquence de l’inclusion dans les indices boursiers et des flux de fonds. Si, en revanche, la baisse des publicités s’accélère l’année prochaine, tandis que la croissance cloud ralentit, alors cette valeur sous-évaluée sera finalement juste, et non bon marché – c’est le risque inhérent à toute recommandation d’achat. Acheté près de 90 $, avec un bilan solide derrière lui, le risque est une baisse plus lente ; l’avantage est de posséder une participation dans la transition vers l’IA à un prix qui suppose que celle-ci ne se produira jamais.