L’ère du drone vendable est réelle. Ondas est la manière spéculative de l’utiliser.

Savez-vous ce qui m’effraie plus que les risques liés à la possession d’actions d’entreprises spécialisées dans les technologies de défense, en ce moment ? C’est de posséder l’une de ces actions alors que le sujet est réel, mais que la valeur par action n’est pas suffisante.

C’était ce qui me venait à l’esprit en lisant des informations concernant la cérémonie de coupe du ruban organisée par Ondas Holdings à Springfield, Ohio, en août. L’entreprise a stationné un drone de surveillance doté d’une longue durée de vie dans un hangar situé au National Advanced Air Mobility Center – à quelques minutes de la base aérienne Wright-Patterson et du laboratoire de recherche de l’armée de l’air. L’entreprise a annoncé à une assemblée de fonctionnaires locaux que cet endroit servirait de centre de formation pour les vols sans pilote, pour les simulations et pour les opérations en vol. C’est le genre d’annonce qui ressemble au futur qui arrive… Et dans un sens précis, c’est bien ce que c’est : l’ère des drones bon marché et essentiels aux missions est arrivée, et le Pentagone investit en conséquence.

Mais mon premier critère de filtrage n’était jamais le titre du article. C’est plutôt l’économie par action, le pouvoir de tarification et la durabilité des revenus. Si on applique ce critère à Ondas, la situation devient plus complexe que ce que laisse supposer le titre de l’article.

Le changement de cap du Pentagone est vraiment structurel.

Commencer par la macroéconomie, car c’est là que se situe la réalité du problème. La guerre en Ukraine a montré que les plateformes de haute qualité et coûteuses sont rares, vulnérables, et difficiles à remplacer. La solution théorique consiste en des systèmes moins chers, plus facilement remplaçables, que les commandants peuvent risquer de perdre. La trajectoire budgétaire est déjà en train de suivre cette direction. La demande du Pentagone pour l’année fiscale 2026…Priorise les systèmes sans personnel et les capacités de lutte contre les drones.Et le budget proposé pour la saison fiscale 2027 permettrait d’allouer des fonds au développement de drones par le groupe de guerre autonome de défense.De 225,9 millions de dollars à près de 54 milliards de dollarsCe n’est pas une erreur de arrondi ; c’est un changement de régime de commande.

Le matériel d’Ondas se trouve clairement dans cette catégorie. Le Dzyne Ultra qu’il a utilisé à Springfield est un avion sans pilote qui peut…Rester en vol pendant 70 à 72 heures lors d’une mission de surveillance.C’est une résistance qui a été décrite par un commandant de la Garde National Aérienne comme étant une innovation majeure. Le coût est, selon l’entreprise, en dessous de quelques millions de dollars, contrairement à environ 16 millions de dollars ou plus pour un MQ-9 Predator. C’est cette économie liée aux drones qui permet de réussir dans les budgets de défense : une capacité à moindre coût, conçue pour être abordable plutôt que précieuse. En ce qui concerne le test de pouvoir de prix – pouvez-vous offrir des services qui sont plus abordables que ceux que le client peut obtenir ailleurs ? – ce produit réussit.

Ce que Springfield est vraiment

Alors, qu’est-ce que la installation de Springfield représente ? Elle regroupe les activités liées à l’entraînement sur terre, les simulations, la planification des missions et les opérations en vol dans un seul site. Ce site est situé près de la 178e escadre de la Garde nationale aérienne, et se trouve également à proximité du Laboratoire de recherche de l’armée de l’air. C’est une véritable organisation efficace : les relations opérationnelles – l’entraînement des pilotes, la préparation des missions, la présentation du matériel aux clients – correspondent exactement au mode de fonctionnement d’un petit fournisseur de services de défense qui transforme ses compétences spécifiques en commandes récurrentes.

Mais regardez la balance des actions. Selon les propres déclarations de l’entreprise, Ondas Sentinel emploiera régulièrement entre 10 et 15 personnes sur place à Springfield. C’est un investissement dans des compétences et des relations professionnelles, et non une variation de la demande. Le marché semblait être d’accord : le lendemain de la cérémonie, les actions étaient en baisse de environ 2 %, soit à environ 8,90 dollars par action. Ce qui était essentiel, c’était la valeur par action, qui détermine le prix des actions.

Un trimestre record où l’entreprise a encore perdu de l’argent.

Ce qui m’amène aux chiffres qui déterminent en réalité si il s’agit d’une investissement ou d’un simple projet.

Commencez par ce qui s’est bien passé, car c’est vraiment impressionnant. Ondas a rapporté…Revenus record du deuxième trimestre : 83,8 millions de dollarsUne augmentation de 67 % sur une période continue, et plus de treize fois par rapport à l’année précédente – un seul trimestre qui dépasse déjà…50,7 millions de dollars pour l’ensemble de l’entreprise.pour toute la période de l’année fiscale 2025. Sur une base simulée, avec le même portefeuille d’investissements.Les revenus ont augmenté d’environ 85 % par an.Donc, ce n’est pas simplement une illusion liée aux comptes d’acquisition. Les chiffres ont dépassé les 68,5 millions de dollars attendus par Wall Street. La direction a augmenté les prévisions pour l’ensemble de l’année à 525 millions à 550 millions de dollars.Le backlog s’élève à 757 millions de dollars.Le chiffre d’affaires est passé de environ 68 millions de dollars à la fin de 2025, avec des liquidités d’environ 1,4 milliard de dollars. En apparence, il s’agit d’une entreprise dont les indicateurs clés – réservations et commandes en cours – sont très positifs.

Maintenant, c’est la partie sur laquelle les communiqués de presse passent moins de temps. Sur un quart des revenus records, Ondas a engagé une perte opérationnelle de 162,9 millions de dollars. La perte nette de 89,7 millions de dollars inclut 67,6 millions de dollars rien que pour les récompenses basées sur les actions.Perte diluée de 0,19 $ par actionContre la perte de 0,10 dollar que Wall Street avait estimée, les actions ont chuté d’environ 7 % à la suite de cette nouvelle. Cette réaction du marché mérite une attention particulière : les investisseurs ont vendu des actions en raison du fait que les résultats financiers n’ont pas été à la hauteur des attentes – un seul trimestre, un seul rapport d’activité ne suffisent pas pour justifier une telle croissance. Le BEBIDA ajusté, qui est un indicateur approximatif des résultats financiers, s’est élevé à une perte de 51 millions de dollars pour ce trimestre. La direction ne prévoit pas de bénéfices à l’échelle de l’entreprise même sur cette base ajustée jusqu’au quatrième trimestre 2027. Une grande partie de cette hausse des revenus provient de la fusion des entreprises : l’acquisition de Dzyne, dont l’achat a été célébré à Springfield, s’est évaluée à près de 876 millions de dollars. L’entreprise a utilisé environ 325 millions de dollars en liquidités au troisième trimestre pour fusionner Dzyne et Cyberhawk. Les commandes en attente sont également comptabilisées sur une base pro forma, en tenant compte des entreprises qui ont fermé après la fin du trimestre.

Voici l’essentiel en une phrase : la demande est clairement réelle. Mais un déficit d’exploitation de 163 millions de dollars au cours d’un seul trimestre correspond au coût nécessaire pour assurer cette croissance. La réaction des actions à ce record de ventes indique que le marché commence à prendre en compte ce coût.

La partie que l’opération de coupe de ruban ne montre pas : la imprimante partagée.

C’est la partie que chaque page de promotion omet, et c’est celle que mon framework ne peut pas ignorer. Ondas a fixé un prix pour cela.1 milliard d’actions et de warrants en janvier– Croissance financée par la vente d’actions. Le nombre de actions…Croissance d’environ 226 % au cours de l’année dernière, et il y avaitEnviron 570 millions de actions en circulation implicites au dernier mois de juillet.Lors de la réunion annuelle de mai, la direction a demandé aux détenteurs…Augmenter le nombre de actions autorisées de 800 millions d’actions à 1,2 milliard d’actions.— Il y a donc de l’espace disponible pour continuer à émettre des actions. Chacune de ces nouvelles actions représente une dette envers le même stock de liquidités, les mêmes revenus futurs.

Je fais les calculs de la même manière que moi. Au prix actuel, qui se situe autour de 9 dollars, et avec environ 570 millions d’actions en circulation, la valeur de marché de cette société est d’environ 5 milliards de dollars. En comparaison, les ventes prévues pour l’année 2026 se situent entre 525 millions et 550 millions de dollars – soit environ neuf fois les ventes futures. Pour donner une idée, en fonction des ventes passées, AeroVironment est estimé à environ 4,5 fois ce chiffre, tandis que Kratos est estimé à environ 7,5 fois. Pour être généreux, je compare le multiple futur d’Ondas aux multiples passés des concurrents. Ce dernier reste donc au sommet du groupe – un groupe comprenant des entreprises de défense rentables et mieux capitalisées. Je ne pense pas que les investisseurs soient payés au prix actuel pour ce qui a été démontré ; ils paient plutôt pour ce que l’entreprise doit encore réaliser.

Le cas du taureau, exprimé honnêtement

Je veux être honnête : l’argument contraire est réel et pas du tout infondé. Les indicateurs de demande sont exceptionnels : en plus des 757 millions de dollars de commandes en retard, la direction indique qu’il y a 175 millions de dollars de nouvelles commandes au deuxième trimestre, 105 millions de dollars à début du troisième trimestre, et un pipeline stratégique de deux ans qui s’élève à plus de 11 milliards de dollars. L’entreprise dispose d’environ 1,4 milliard de dollars en liquidités, donc elle n’est pas en situation de crise financière imminente ; elle peut donc financer les investissements nécessaires. Le produit est vraiment essentiel pour les besoins de l’entreprise, et son prix est raisonnable pour les responsables budgétaires. De plus, la direction a reporté son objectif de rentabilité EBITDA ajustée pour le quatrième trimestre 2026. Si l’ère des drones est aussi importante que le montant budgétaire le suggère, les entreprises qui s’y engageent deviennent des acteurs clés dans le cycle de défense à venir. Le portefeuille d’activités d’Ondas offre une exposition directe au marché public à l’industrie des systèmes de défense à longue durée de vie.

C’est le cas “bull case” ; certaines parties de ce cas sont convaincantes. Cependant, il ne s’agit pas encore d’une situation où l’action peut être considérée comme une entité génératrice de revenus. Du point de vue des revenus et des risques/rendements, la situation est simple : il n’y a pas de dividendes à protéger, ni de flux de trésorerie gratuits durables pour tester les risques. Ces deux éléments sont essentiels pour valider toute position que je crée. Une entreprise qui subit des pertes d’exploitation selon les normes GAAP, tout en ayant une hausse de son cours boursier à un taux annuel triple chiffre, n’a pas encore atteint le point où la courbe des rendements du capital puisse être utile. Ce cadre encourage l’achat de qualité éprouvée, mais sans tenir compte des craintes liées aux cycles économiques, avec des rendements élevés. Il ne dit rien sur cette situation actuelle, car rien n’est prouvé, et rien ne génère de rendement.

Qu’est-ce qui changerait mon analyse prudente ? Un quart du bénéfice opérationnel réel – pas un chiffre ajusté, pas une cible à niveau de plateforme – un quart où les actions en circulation cessent de croître, où les commandes en retard se transforment en revenus en espèces qui couvrent les dépenses de trésorerie sans qu’il y ait de nouvelle offre de valeurs. De plus, le multiple de ventes tend vers, plutôt que d’être supérieur, aux concurrents rentables. Dans ces conditions, on parle d’une situation différente, et il s’agit alors d’un véritable candidat. Jusqu’à présent, il s’agit simplement d’une spéculation de type “venture”, qui ressemble à une action cotée en bourse : légitime pour un investisseur qui a bien étudié les contrats et a calculé ses risques, mais inappropriée pour ceux qui ont besoin de revenus stables ou de rendements par action aujourd’hui.

En résumé

Le développement des drones et des systèmes de surveillance est l’une des tendances d’investissement les plus durables dans l’économie réelle que j’ai vu ces dernières années. Les investisseurs devraient donc s’y engager. Mais s’engager dans une tendance ne signifie pas nécessairement acheter des actions. L’histoire de Springfield – tout comme le trimestre record – montre que la situation s’améliore. Cela ne signifie pas pour autant que les actions Ondas sont bon marché, que les pertes diminuent, ou que la valeur par action augmente plus rapidement que le fonctionnement de l’entreprise. Le produit principal passe le test de pouvoir de tarification ; mais les actions, quant à elles, échouent aux tests relatifs à la durabilité du bilan et aux revenus. De plus, leur prix est plus élevé que celui des concurrents cotés en bourse qui ont déjà réussi ces tests.

Achetez bien sûr le thème. La meilleure façon est de faire appel à des opérateurs qui ont acquis un pouvoir de tarification et une rentabilité réelle – mais même ceux-ci sont chers ici, ce qui montre que le marché a déjà réajusté les prix du thème de manière importante. Pour la partie du portefeuille où l’argent est prioritaire, la discipline reste la même : il faut qu’il y ait une rémunération suffisante pour permettre une croissance sur plusieurs années. Ondas ne propose ni l’un ni l’autre aujourd’hui. Ce n’est pas pour autant que l’histoire est fausse. Cela signifie simplement que l’action est une spéculation à un prix élevé – une opportunité intéressante, mais avec une taux de dilution élevé.