Atmus Filtration : Le marché vend une “route de péage” pour une marchandise en déclin.

Vous savez ce qui me intéresse dans le marché boursier ? Une entreprise annonce des revenus record, propose une prévision pour l’ensemble de l’année, et génère un fort flux de trésorerie gratuit… Mais les actions baissent de près de 8 %. C’est le marché qui anticipe la perturbation causée par les véhicules électriques avant même que celle-ci ne se produise réellement. C’est un mouvement motivé par la peur, et non par des facteurs fondamentaux. De plus, du point de vue des revenus et du risque/reward, cela peut créer une opportunité dans une entreprise de l’économie réelle que le marché classe mal.

Atmus Filtration Technologies exploite un modèle que la plupart des investisseurs ne comprennent pas entièrement. L’entreprise fabrique des filtres pour moteurs – filtres pour carburant, huile, air et hydraulique – principalement sous le nom de marque Fleetguard. Environ 86 % de ses revenus proviennent de filtres de remplacement vendus via une réseau de distribution indépendant qui couvre 95 % de son chiffre d’affaires.86 % des revenus proviennent des filtres post-vente ; 95 % des ventes se font par des distributeurs indépendants.Lorsque un OEM installe des boîtiers de filtre Atmus sur un camion commercial, ce camion reste lié au système Atmus pendant 10 à 15 ans. Les exploitants de flotte ne changent pas de marque pour une marque moins chère, car le coût du filtre est négligeable par rapport au coût d’un moteur endommagé. C’est là le pouvoir de fixation des prix, tout simplement.

Résultats du deuxième trimestre

Atmus a enregistré des ventes record pour le deuxième trimestre 2026 : 528 millions de dollars, soit une augmentation de 16,4 % par rapport à l’année précédente. Le bénéfice par action ajusté s’est élevé à 0,82 dollar. L’EBITDA ajusté a atteint 109 millions de dollars, avec un taux de marge de 20,7 %.109,3 M $ de EBITDA ajusté, avec un taux de marge de 20,7 %La direction a ensuite annoncé des prévisions pour l’ensemble de l’année 2026. Les prévisions concernant les ventes nettes totales ont augmenté, s’établissant entre 1,975 milliard et 2,03 milliards de dollars. De même, les prévisions concernant le bénéfice net par action ajusté se sont élevées entre 2,85 et 3,00 dollars.

La croissance est motivée par trois facteurs. Les augmentations des prix ont contribué à l’augmentation des revenus et des marges. L’entreprise a également souligné que les tarifs étaient un facteur positif pour la marge brute, qui est passée à 29,2 % contre 28,9 % au trimestre précédent.Le bénéfice brut a augmenté à 29,2 % par rapport à 28,9 %.Des volumes d’unité plus élevés ont contribué aux résultats. De plus, la société Koch Filter Corporation, récemment acquise, a commencé à générer des revenus et des bénéfices supplémentaires, à mesure qu’Atmus intègre cette entreprise dans ses activités.

C’est ce que la plupart des investisseurs ne comprennent pas. C’est le marché post-vente qui joue un rôle important dans la performance de l’entreprise. Les ventes de filtres installés sur les nouveaux équipements, effectuées par Atmus, sont influencées par les cycles cycliques liés aux produits OEM. L’entreprise a noté que la demande sur le marché mondial pour ces produits avait diminué de 8 % au début de l’année 2026. Néanmoins, les revenus globaux ont augmenté de 16,4 %. Le marché post-vente permet à l’entreprise de surmonter ces périodes de faible activité sur le marché des nouveaux équipements. C’est justement cette capacité de résilience que l’on souhaite avoir lorsqu’on construit une structure de revenus pour la retraite.

Koch Filter : Une opération de diversification

Atmus a finalisé l’acquisition de Koch Filter Corporation en janvier 2026, pour un montant d’environ 450 millions de dollars. Koch Filter produit des produits de filtrage d’air destinés à l’industrie et au secteur commercial, aux centres de données et à la production électrique. Cet acquêt se reflète déjà dans les chiffres : au deuxième trimestre, le segment des solutions industrielles, où se trouve Koch Filter, a généré des ventes nettes de 42 millions de dollars et un EBITDA ajusté de 8 millions de dollars, avec un taux de marge de 18,9 %.

Cela est important pour deux raisons. Premièrement, cela permet à Atmus de se démarquer de sa dépendance importante envers la filtration des systèmes de combustion interne. Deuxièmement, les marchés cibles – les centres de données, les systèmes de climatisation industrielle, la production d’énergie – sont en croissance constante. La demande dans les centres de données est particulièrement importante, car elle est stimulée par l’infrastructure de l’IA et l’expansion du cloud computing. Ce sont des marchés qui nécessiteront une filtration de l’air, indépendamment du fait que le monde passe à des camions électriques.

L’intégration de ces activités comporte des risques à court terme. Après l’acquisition, Atmus a augmenté son dette à long terme à environ 1 milliard de dollars, ce qui fait que le ratio de levier est de environ 2,0 fois la dette nette par rapport au EBITDA ajusté sur la période LTM. La valeur de goodwill a également augmenté, passant de 84,7 millions de dollars à la fin de 2025 à 302,6 millions de dollars. La société a également exclu 1 million de dollars liés aux coûts d’intégration une fois de plus liés à Koch Filter du calcul de l’EBITDA ajusté. L’intégration est complexe, et si les actions ne se déroulent pas comme prévu, les marges pourraient être soumises à pression. C’est ce facteur à court terme que je surveille attentivement.

La question de l’électrique véhiculaire

Le problème majeur est la transition vers les véhicules électriques. Les camions lourds alimentés par des batteries électriques n’ont pas besoin de filtres à carburant, de filtres à huile ou de filtres pour l’air de combustion. Le marché reflète ce risque structurel dans les actions d’Atmus. C’est probablement pour cette raison que les actions ont chuté fortement en août, après les résultats records et les prévisions plus favorables.

Laissez-moi être clair sur le calendrier. On prévoit que la couverture électrique des camions de transport lourd restera inférieure à 15 % d’ici 2030.L’adoption de l’EV pour les applications à forte charge sera inférieure à 15 % d’ici 2030.Les obstacles structurels – l’infrastructure limitée pour la recharge des véhicules de longue distance, les contraintes liées aux charges maximales des batteries lourdes, et le coût élevé de remplacement des véhicules – ne disparaîtront pas au cours du prochain trimestre. L’âge moyen des camions de classe 8 aux États-Unis est estimé à 14 ans. Cela signifie que la flotte mondiale de véhicules diesel restera importante pendant un bon moment. Et cette flotte aura encore besoin de filtres, encore une fois, pendant le prochain décennie.

Je pense que le risque lié aux véhicules électriques est réel, mais il s’agit d’une question qui se résume à une période de 10 ans, et non à 2026. Le marché a tendance à prendre en compte les changements structurels à long terme des années avant qu’ils ne affectent réellement les revenus. Les calculs mathématiques montrent que Atmus sera favorablement impacté pendant cette période, car les ventes de filtres générées par les camions vendus aujourd’hui continueront à se développer au moins jusqu’en 2035 et au-delà.

Le cas des dividendes

C’est là que le cadre de la courbe de rendement des actions devient utile. Atmus verse un dividende trimestriel de 0,055 dollar par action, soit 0,22 dollar par an. Avec un prix de l’action autour des 50 dollars, cela correspond à une rendement d’environ 0,44 %. Le rapport de distribution des bénéfices est d’environ 8,4 % – ce qui est bien inférieur à la moyenne pour la plupart des entreprises industrielles.

Ce chiffre de rendement semble faible, jusqu’à ce qu’on comprenne les conditions sous lesquelles il est calculé. L’augmentation du dividende de 10 % en 2025 – passant de 0,05 $ à 0,055 $ par trimestre – représente le dernier pas dans la trajectoire de croissance de l’entreprise.Augmentation des dividendes en 2025 à 0,055 dollars par action par trimestrePlus important encore, avec un ratio de paiement de 8,4 %, Atmus dispose d’un grand espace pour accélérer la croissance des dividendes. L’entreprise restitue également de l’argent par le biais de rachats de actions : en 2026, elle a racheté plus de 100 millions de dollars en actions.Plus de 100 millions de rachats en 2026

Pensez à la mathématique. Une action qui offre un rendement de 0,44 % et dont le dividende augmente de 10 à 15 % par an pourra se transformer en un revenu significatif sur une période de dix ans. Avec une croissance du dividende de 12 % par an, le rendement par rapport au coût peut dépasser 60 % en environ 20 ans. C’est là le scénario où les investisseurs cherchent à obtenir des revenus. Le rendement actuel n’est pas l’important ; c’est la trajectoire qui compte.

Évaluation et erreur de marché

Atmus est évaluée à environ 17 fois les revenus futurs, ce qui est bien inférieur aux multiples de prix associés aux entreprises technologiques et infrastructurelles à croissance plus rapide. Cet écart s’explique par le fait que le marché considère Atmus comme un fournisseur de pièces automobiles cyclique, plutôt que comme ce qu’elle est réellement : une entreprise de composants défensifs, avec des flux de trésorerie récurrents, des coûts de changement élevés et un pouvoir de fixation des prix dans un marché oligopolistique. Je ne pense pas que cette classification soit correcte. L’entreprise ressemble davantage à un constructeur de routes à péage qu’à un fournisseur de pièces automobiles cyclique.

Le cours de l’action est également environ de 19 % en dessous de son plus haut niveau des 52 semaines, soit 66,50 dollars. Du point de vue du rapport risque/rendement, l’écart entre ce que représente le cours de l’action et les revenus réels de l’entreprise se creuse.

Les Risques

Ce n’est pas un environnement sans risques. Je veux exprimer ces inquiétudes clairement. La transition vers les véhicules électriques entraînera inévitablement une contraction du marché de la filtration pour les moteurs diesel. Si la mise en œuvre de l’électrification commerciale se déroule plus rapidement que les prévisions de 15 % d’ici 2030 – que ce soit grâce à des politiques publiques, des progrès technologiques liés aux batteries ou des investissements dans l’infrastructure de recharge – alors le taux de croissance des revenus d’Atmus sera confronté à des obstacles structurels avant temps. La diversification de l’entreprise par le biais de Koch Filter aide, mais ne permet pas d’éliminer ce risque.

Les huiles synthétiques avancées et les capteurs embarqués permettent d’allonger les intervalles entre les changements d’huile. Cela permet de réduire les volumes des filtres à huile de 3 à 5 % par an. C’est un facteur négatif qui affecte les revenus de l’entreprise. L’entreprise doit également faire face au risque de concentration des clients : ses trois principaux clients OEM, Cummins, PACCAR et Traton, représentent 47 % des ventes nettes.Les trois principaux clients OEM représentent 47 % des ventes nettes.

Ces risques sont réels. Mais cela ne rend pas l’offre actuelle sans intérêt. Cela signifie plutôt que c’est utile de comprendre ces risques avant de décider si cette action convient à votre portefeuille.

En résumé

Atmus Filtration est une entreprise dont l’économie ne peut pas se passer. Elle dispose d’un pouvoir de tarification dans un marché oligopolistique ; la majeure partie de ses revenus provient de la demande régulière de remplacement des équipements. De plus, son dividende est encore en phase de croissance initiale, avec de nombreuses opportunités d’expansion. Les actions ont chuté fortement après le meilleur trimestre de son histoire, car le marché craint un changement structurel qui n’affectera pas significativement les revenus au cours des prochaines années.

Je pense que ce type de situation – où la peur d’un risque futur l’emporte sur les preuves du potentiel de rendement actuel des actions – est précisément la situation dans laquelle l’approche basée sur la courbe de rendement des actions est utile. On achète donc une entreprise de qualité lorsqu’elle n’est pas populaire, lorsque le rendement est faible mais le potentiel de croissance est élevé, et lorsque les fondamentaux de l’entreprise sont meilleurs que ce que le cours de l’action ne montre.

Ce n’est pas une simple mise en pari sur un seul catalyseur. C’est plutôt la conviction que le marché classe mal les activités liées aux routes à péage comme des produits cycliques. Et si cette reclassification se produit – même de manière progressive – les avantages et les risques pour les investisseurs patient sont intéressants.

Cette stratégie peut ne pas convenir pour tous les portefeuilles. Si vous avez besoin du rendement actuel aujourd’hui, Atmus n’est pas la bonne réponse. Si vous souhaitez avoir un accès à un fabricant industriel de haute qualité, doté de pouvoir de tarification, de stabilité dans les revenus et d’espace pour que les dividendes puissent augmenter, tout en restant dans une situation où l’EV continue de croître, alors c’est le type de position qui vaut la peine d’être considérée.