Under Armour : La rentabilité dépasse les attentes, mais l’entreprise est encore en baisse – Garder le titre.

Under Armour a présenté aujourd’hui les résultats du premier trimestre fiscal 2027. Ces résultats ont montré une meilleure rentabilité, grâce aux remboursements de tarifs gouvernementaux, tandis que les activités principales de l’entreprise ont encore diminué. L’entreprise a ainsi réduit ses prévisions de chiffre d’affaires pour l’année entière, passant d’une légère baisse à une baisse de l’ordre de quelques points. Cependant, elle a maintenu son objectif de revenus d’exploitation. Les actions de Under Armour ont chuté de 5,3 % à 6,40 $ lors des transactions d’aujourd’hui. La question est de savoir si cette réajustement de la valeur actuelle crée une opportunité d’achat, ou si cela ne représente simplement un autre pas dans une direction dégradante.

Résultats trimestriels : des chiffres supérieurs aux attentes

Les revenus ont atteint 1,17 milliard de dollars, soit une baisse de 3 % par rapport à l’année précédente, et de 4 % en termes de valeur constante. L’Amérique du Nord, le marché le plus important pour l’entreprise, a diminué de 9 %. En revanche, les marchés internationaux ont augmenté de 5 %, grâce à une croissance de 12 % en EMEA et de 8 % en Amérique latine. En revanche, l’Asie-Pacifique a chuté de 7 %. Toutes les catégories de produits ont diminué : les chaussures ont baissé de 8 %, les vêtements de 2 %, et les accessoires de 4 %. Le canal DTC (direct-to-consumer, où Under Armour contrôle la relation avec les distributeurs et peut ainsi obtenir des marges plus élevées) a diminué de 6 %, avec une baisse de 12 % pour le e-commerce et de 3 % pour les magasins physiques. Les ventes en gros ont diminué de 2 %.

Le EPS dilué ajusté s’est élevé à 0,05 $, ce qui dépasse la estimation consensus de environ 0,02 $. Les revenus d’exploitation ont atteint 47 millions de dollars selon les normes GAAP, soit 52 millions de dollars sur une base ajustée. La rentabilité est bien supérieure par action, mais la qualité des bénéfices nécessite une analyse plus approfondie.

Le chiffre clé concernant le taux de marge brute est trompeur.

Le taux de marge brute était de 54,1 %, soit une augmentation de 590 points de base par rapport à l’année précédente. Ce chiffre peut être trompeur : une partie importante de cette augmentation est due aux remboursements liés aux taxes imposées par la loi IEEPA (International Emergency Economic Powers Act). Under Armour a déduit ces taxes dans le budget fiscal 2026, après que la Cour suprême des États-Unis a jugé que ces taxes étaient illégales.

La direction affirme que environ 150 des 220 à 270 points de base de croissance du bénéfice net attendus pour l’ensemble de l’exercice financier proviennent de ces remboursements. Cela signifie que environ la moitié à deux tiers de l’amélioration du bénéfice net est due à des avantages comptables ponctuels, et non à une amélioration des prix, du mix de produits ou de la discipline opérationnelle. En retirant ces remboursements, l’impact de cette amélioration du bénéfice se réduit considérablement.

Les prévisions économiques racontent une histoire plus claire.

Under Armour a réduit ses prévisions de revenus pour l’année entière, passant d’un « déclin légèrement modéré » à un déclin de l’ordre de un chiffre pair. L’Amérique du Nord et l’Asie-Pacifique sont également soumises à un déclin. Les prévisions de bénéfice par action ont également diminué : le bénéfice dilué par action devrait se situer entre 0,01 et 0,05 dollars, ce qui est plus mauvais que les précédentes prévisions, où le bénéfice était équivalent à zéro. La prévision de bénéfice dilué par action a été maintenue entre 0,08 et 0,12 dollars, mais cette fourchette est bien inférieure aux 0,23 dollars estimés par la communauté financière avant le rapport du quatrième trimestre en mai. Cet écart entre les prévisions et les estimations de la communauté financière est ce qui a poussé…La valeur de l’action a chuté de 19 % en mai.Et cela reste le “overhang” de ce nom.

Les prévisions de revenus d’exploitation s’élèvent entre 96 millions et 116 millions de dollars (entre 140 et 160 millions de dollars après ajustements). Cependant, ces prévisions incluent environ 70 millions de dollars de récupérations liées aux politiques gouvernementales, mais ces récupérations sont partiellement annulées par des difficultés liées aux chaînes d’approvisionnement dans le Moyen-Orient, qui représentent 35 millions de dollars. En retirant ces récupérations, les objectifs opérationnels diminuent de près de moitié. L’entreprise utilise donc effectivement les fonds gouvernementaux pour atteindre ses objectifs de rentabilité.

On s’attend à ce que les coûts de gestion, d’administration et de marketing diminuent à un taux de un chiffre unique. Les coûts ajustés de gestion, d’administration et de marketing (excluant les dépenses liées à la transformation) devraient diminuer également à un taux de un chiffre unique. Cela indique que des efforts réels sont entrepris pour maîtriser les coûts. Le plan de restructuration – qui implique des coûts totaux d’environ 305 millions de dollars, dont 266 millions de dollars ont déjà été engagés – devrait être entièrement réalisé d’ici fin d’année. Une partie de l’avantage opérationnel prévu dans les prévisions provient de réelles réductions des coûts, et non de mécanismes comptables. C’est là le seul aspect positif réel.

Évaluation vs. réalité commerciale

Under Armour est cotée à 0,55 fois ses ventes récentes et à 0,60 fois son EV par vente. Sa capitalisation boursière s’élève à 2,73 milliards de dollars. En comparaison, Nike est cotée à 1,34 fois ses ventes, avec une capitalisation boursière de 62,3 milliards de dollars et un ratio EV/EBITDA de 13,5. Le ratio de valorisation pour Under Armour est donc très faible.

Mais les revenus diminuent à un taux de deux chiffres moyens. L’amélioration du bénéfice net dépend des remboursements de tarifs expirés. De plus, l’entreprise est confrontée à des difficultés liées aux chaînes d’approvisionnement dans le Moyen-Orient, avec une charge de 35 millions de dollars. Le flux de trésorerie libre sur les douze derniers mois était négatif de 162 millions de dollars. Le montant total de la dette s’élève à 3,0 milliards de dollars, contre 309 millions de dollars en liquidités. Le ratio dette/actions est de 84 %, et le rendement sur le capital investi est négatif de 18 %. Ce n’est pas une entreprise qui a réussi à sortir de ses difficultés.

La valeur est basse, mais ce n’est pas pour des raisons résolues, mais pour des raisons qui restent à éclaircir. Une baisse de revenus à un chiffre moyen, un flux de trésorerie négatif et une dette importante pour une entreprise dans le secteur des vêtements sportifs de consommation ne correspondent pas à un cas classique où la valeur est trop basse pour être ignorée. Cette baisse de valeur est une caractéristique de la trajectoire commerciale de l’entreprise, et non une erreur de pricing temporaire.

Qu’est-ce qui changerait la thèse ?

Pour obtenir une note de “Buy”, il faudrait des preuves que la demande en Amérique du Nord est stabilisée, ou une démonstration que le programme de réduction des coûts de l’entreprise permet de générer un flux de trésorerie positif malgré une diminution des revenus. Aucun des deux n’a encore été atteint.

Le programme de restructuration est presque terminé, selon les délais fixés par l’entreprise elle-même. Si les économies d’énergie permettent de générer un flux de trésorerie positif durable, tout en maintenant le taux de marge brute au-dessus de 50 %, sans les avantages liés aux remboursements, alors la situation change. Si l’Amérique du Nord cesse de diminuer – même à un taux de contraction faible, plutôt que le taux actuel de 9 % par trimestre – cela indiquerait que la repositionnement de la marque se met en place.

Le prochain rapport financier à la fin d’octobre (2e trimestre de l’année fiscale 2027) déterminera si la deuxième moitié de l’année scolaire, qui comprend généralement une demande liée aux vacances d’été et aux fêtes, peut constituer un point de bascule. UBS a correctement estimé que…Q1 était peu susceptible de constituer un catalyseur majeur.Mais la baisse des orientations reste un signe négatif significatif. Les trimestres à venir doivent montrer une stabilisation, et non seulement une tendance de déclin constante.

Note : Retenue

Under Armour n’est pas une bonne opportunité d’achat en ce moment. La valorisation de l’entreprise est faible, mais son activité continue de se détériorer sur son marché principal. La rentabilité dépend des remboursements gouvernementaux qui expirent, et le flux de trésorerie libre reste négatif. L’action peut encore baisser si la demande continue de diminuer ou si les coûts liés aux chaînes d’approvisionnement dans le Moyen-Orient sont plus persistants que ce que la direction avait prévu (35 millions de dollars). Elle peut également se remettre si les réductions de coûts génèrent un véritable flux de trésorerie et si l’Amérique du Nord se stabilise. Mais ce chemin de récupération nécessite des preuves qui n’existent pas encore.

La décision appropriée pour le moment est d’observer les données du deuxième trimestre et les mises à jour concernant les prévisions pour l’année entière, afin de savoir si la baisse des revenus s’atténue et si les revenus d’exploitation peuvent être maintenus sans l’effet positif apporté par les remboursements tarifaires. Jusqu’à then, le rapport risque/bénéfice ne permet pas de recommander l’achat.