Les matériaux appliqués surpassent : la concentration des investissements en IA masque une industrie fragmentée.

Les matériaux appliqués se distinguent : la concentration des investissements en IA masque une industrie fragmentée.

Le titre relatif aux résultats financiers du troisième trimestre de Applied Materials est familier. Revenus de9,12 milliards de dollarsL’EPS ajusté de 3,50 dollars a dépassé les prévisions du consensus, qui se situaient à environ 9,0 milliards de dollars et 3,39 dollars. Les prévisions pour le quatrième trimestre – avec des revenus compris entre 9,75 et 10,75 milliards de dollars, et un EPS entre 3,82 et 4,22 dollars – sont bien supérieures aux prévisions du marché, qui se situent à 9,0 milliards de dollars. La valeur actionnelle a presque triplé au cours des 12 derniers mois, et a augmenté de 108 % depuis le début de l’année. Lors de la publication des résultats, la valeur actionnelle s’est élevée à 536,30 dollars.

L’opinion dominante est que cela confirme une reprise solide et large de la demande en équipements semi-conducteurs. Mais cette conclusion est de plus en plus fausse. Le cycle d’investissement dans ces équipements n’est pas motivé par la croissance générale des unités semi-conductrices. Il est plutôt dicté par des investissements capitaux très concentrés provenant de quelques entreprises liées aux hyperscalers, qui produisent des équipements et des mémoires. Le reste de l’industrie, quant à lui, reste stable ou diminue.

L’implication pour les investisseurs dans Applied Materials est que cette situation ne signifie pas que la situation est sans fondement. Il s’agit plutôt que la durabilité de la réutilisation des équipements dépend d’un ensemble de conditions plus restreintes que ce qu’il semble indiquer le tableau général.

La réalité des deux marchés

Les dépenses de capital dans l’industrie des semi-conducteurs mondiales sont estimées à166 milliards pour 2025Avec 200 milliards de dollars prévues pour l’année 2026 – soit une augmentation de 20 %. Ces chiffres semblent clairs en surface. Mais ils masquent la structure réelle qui se cache derrière eux.

L’augmentation des dépenses de construction en 2026 est principalement due à deux secteurs : les fonderies et les fabricants de mémoires. On estime que TSMC dépensera entre 52 et 56 milliards de dollars en 2026, soit une augmentation de 27 à 37 % par rapport à 40,9 milliards de dollars en 2025. Les entreprises spécialisées dans les mémoires devraient représenter 45 % des dépenses totales du secteur en 2026. Samsung annonce un investissement total de plus de 74 milliards de dollars, avec des dépenses de construction en semi-conducteurs estimées à 40 milliards de dollars. SK Hynix et Micron devraient également augmenter leurs dépenses de construction de plus de 40 %.

Tous les autres secteurs sont soit stables, soit en baisse. La plupart des usines de fabrication de puces en dehors de TSMC prévoient une situation stable ou en baisse pour les dépenses de capital investi en 2026. Les fabricants d’appareils intégrés ont dépensé 41,3 milliards de dollars en 2025, soit une diminution de 25 % par rapport à 2024. On s’attend à ce que ces dépenses diminuent encore d’environ 9 % en 2026. Intel prévoit également une situation stable ou en baisse pour ses dépenses de capital investi. Texas Instruments prévoit des dépenses entre 2 et 3 milliards de dollars, contre 4,6 milliards de dollars en 2025.

Ce n’est pas un cycle uniforme. C’est un marché divisé en deux parties : l’augmentation des investissements liés à l’IA par TSMC et les fabricants de mémoire masque la baisse des investissements dans tous les autres domaines. Applied Materials bénéficie de cela, car son portefeuille d’équipements couvre à la fois les secteurs les plus avancés et les secteurs plus matures. Mais l’augmentation de la croissance se fait principalement dans le premier secteur.

Qu’est-ce qui motive cette rythme ?

La gestion d’Applied Materials a prévu une croissance dans le secteur des équipements semi-conducteurs.Plus de 30 % pour le calendrier 2026Cette figure correspond à la situation générale du secteur : SEMI prévoit que les ventes d’équipements de fabrication de wafers atteindront…115,7 milliards en 2026Le chiffre a augmenté de 9 % par rapport aux prévisions révisées pour l’année 2025, qui étaient de 104 milliards de dollars. Parmi ces montants, on estime que les équipements liés au DRAM augmenteront de 15,1 %, afin de soutenir l’évolution des technologies HBM et DDR5. Quant aux équipements liés au NAND, ils devraient augmenter de 12,7 %, grâce aux progrès dans le domaine du stockage 3D NAND.

Mais cette croissance n’est pas liée de manière organique à la demande des produits finis dans tous les domaines. On estime que l’industrie des semi-conducteurs mondiale atteindra environ…975 milliards de dollars en ventes annuelles en 2026Seuls les puces d’IA générative devraient générer environ 500 milliards de dollars – soit environ la moitié des ventes mondiales de puces, bien qu’elles ne représentent que moins de 0,2 % du volume total des ventes. Le reste du marché – ordinateurs personnels, smartphones, automobile, industrie – reste encore faible.

La contrainte qui motive la trajectoire actuelle d’Applied Materials n’est pas la demande générale. C’est…bottleneck structurel dans la production de HBM et l’emballage avancéCela force les fabricants de mémoires à investir massivement pour pouvoir suivre la demande liée à l’IA. Si l’on ajoute à cela l’expansion de la capacité de production de TSMC à 2nm, le flux d’ordres d’achat d’équipement est réel… mais il provient d’un petit nombre de clients concentrés, et non d’une reprise généralisée du marché.

Le Risque de Concentration

Le rapport entre les dépenses d’investissement et la taille du marché – c’est la proportion des revenus de l’industrie que les entreprises investissent dans l’acquisition de nouvelles capacités – est tombé à 21 % en 2025. On estime qu’il descendra à 19 % en 2026. La moyenne sur cinq ans est de 24 %. Une diminution de ce rapport indique généralement que l’augmentation de la capacité n’est pas suffisante pour suivre la croissance du marché, ce qui réduit le risque de surcapacité. Mais cela signifie également que le cycle d’investissement des équipements se déroule avec un taux d’investissement relativement faible.

Plus important encore, la concentration de la demande crée une fragilité structurelle. Les projets de centres de données dépendent des délais de monétisation de l’IA, qui ne sont pas encore vérifiés à grande échelle. Les contraintes liées aux infrastructures énergétiques sont réelles : les centres de données basés sur l’IA nécessitent 92 gigawatts supplémentaires de puissance d’ici 2027. De plus, le manque de turbines et les limites du réseau électrique posent des risques pour la mise en œuvre des projets. Les gains d’efficacité apportés par les nouveaux chips et les modèles d’IA plus efficaces pourraient réduire la quantité de puissance nécessaire pour chaque tâche, ce qui pourrait diminuer les volumes de produits nécessaires à l’avenir. Enfin, le coût croissant des DRAM, qui se transfère aux coûts de fabrication des appareils électroniques, exerce déjà une pression sur les volumes de ventes de PC et de smartphones.

Toute une de ces forces pourrait faire en sorte que les hyperscalers ralentissent leurs investissements en capital fixe. Comme la croissance d’Applied Materials se concentre dans le même secteur que celui que ces hyperscalers financent, la situation de cette entreprise de production d’équipements est liée à un ensemble restreint de conditions.

Le contexte d’évaluation

Applied Materials se négocie à un multiple de cours/bénéfices d’environ 50x, en tenant compte des bénéfices récents. Le ratio cours/ventes est d’environ 14,6x, et le ratio EV/EBITDA est de 48,1x. Les flux de trésorerie gratuits sur les douze derniers mois ont atteint 5,3 milliards de dollars, ce qui représente une marge de flux de trésorerie gratuite d’environ 18,4%. La société possède 16,4 milliards de dollars de dettes totales, mais aussi 6,3 milliards de dollars en liquidités, soit un endettement net de -1,8 milliard de dollars. Le rendement sur le capital investi est de 23,1%.

Ce ne sont pas des chiffres peu coûteux. Avec un multiple de revenus de 50x, le marché estime qu’il y aura une croissance continue des revenus et une augmentation des marges. La valeur actionnelle a déjà atteint 108% en cours de période, et a presque triplé au cours des 12 derniers mois. Les résultats financiers dépassent donc les attentes, ce qui constitue une confirmation de la trajectoire que le marché a valorisée depuis plusieurs mois. La question est de savoir si Applied Materials représente une entreprise solide. Il s’agit de savoir si le cycle d’investissements liés à l’IA peut maintenir le taux de croissance que l’action reflète déjà.

Par rapport aux concurrents, Applied Materials se négocie à un prix légèrement inférieur à celui de Lam Research. Lam Research est valorisée à environ 58 fois ses résultats récents, et son ratio EV/EBITDA est également de 48,1 fois, contre 48,6 fois pour Lam Research. Les deux actions sont cotées en tenant compte d’une continuité dans la dynamique du cycle des équipements. Aucune des deux n’est pas prête à connaître une ralentissement.

Mots-clés pour les investisseurs

Applied Materials a livré ce que les investisseurs attendaient : un quatrième trimestre qui confirme l’essor des équipements dédiés à l’IA, ainsi que des prévisions indiquant que cette tendance se poursuivra. Les revenus du quatrième trimestre, entre 9,75 milliards et 10,75 milliards de dollars, signifient une croissance continue d’environ 23 % à 36 % par rapport aux 9,12 milliards de dollars du troisième trimestre. C’est un rythme difficile à maintenir sur plusieurs années.

La question clé pour les investisseurs n’est pas de savoir si Applied Materials reste un fournisseur dominant d’équipements. La question plus importante est de savoir si la trajectoire des dépenses en investissements de TSMC, Samsung, SK Hynix et Micron peut maintenir une croissance annuelle de plus de 30 % dans le secteur des équipements pendant longtemps. Si les hyperscalers continuent de consacrer des ressources à leurs infrastructures IA, et si les fabricants de mémoires continuent à privilégier la production de HBM, ce cycle se poursuit. Mais si les contraintes liées à l’énergie, les retards dans la monétisation ou la pression des prix sur le marché final entraînent une réduction des investissements, le scénario change rapidement. Une entreprise qui dispose d’un multiple de revenus de 50 fois a peu de chances de pouvoir supporter cette déception.

Les conditions à surveiller sont simples : les prochaines prévisions de dépenses d’investissement de TSMC, les tendances des prix de vente des mémoires par unité produite, et le fait que les marchés non liés à l’IA montrent une récupération significative ou non. Tant que les investissements restent concentrés dans le secteur de l’IA et que l’industrie dans son ensemble reste stable, la croissance d’Applied Materials sera maintenue. Mais les marges d’erreur avec ce niveau de valorisation sont faibles.