OSRAM n’est pas une entreprise spécialisée dans les lunettes AR – c’est plutôt un dispositif microLED lent et large, pour un coût de 1,6 milliard de dollars.

AMS OSRAM a tout juste annoncé que les résultats du Q2/26 se situent dans la partie haute des prévisions.€805M de revenus, 16,9 % de marge EBITDA ajustée+13 % de croissance en comparaison annuelle pour le secteur des semi-conducteurs.

L’annonce qui sera citée par tout le monde est la mise à jour de microLED pour les lunettes intelligentes AR. « Nous nous rapprochons de la phase de production en masse », dit la direction.

Ce n’est pas l’histoire. L’histoire est enfouie deux couches plus profondément.

Voici donc ce que la plupart des gens oublient :

OSRAM n’est pas simplement un fournisseur de displays microLED. C’est l’une des très peu d’entreprises au monde qui ont réellement industrialisé les dispositifs microLED à grande échelle.

Le produit s’appelle EVIYOS – 25 600 microémetteurs microLED pouvant être spécifiquement contrôlés individuellement. Chaque émetteur mesure la moitié de la largeur d’un cheveu humain. Ils sont reliés à un chip pilote CMOS, dans un boîtier compact. Ce produit a remporté le prix allemand Future Prize. Il est déjà utilisé dans les véhicules pour l’éclairage matriciel automobile.

Cette capacité de fabrication correspond maintenant à deux courbes de demande pour les infrastructures d’IA complètement distinctes.

Curve de demande n°1 : « Lente et large » les interconnexions optiques de l’IA

Microsoft a rendu publique sa position lors de l’OFC 2025.Le vice-président des affaires technologiques de l’entreprise a affirmé que la poursuite de la mise en œuvre de technologies à 400G+ par lane était une pièce de résistance.Le point optimal est de 200 G par lane ; ce chiffre peut être augmenté en utilisant des centaines de canaux parallèles.

Le département de recherche de Microsoft a publié le article MOSAIC qui propose justement cette architecture – en utilisant des microLEDs.

Puis, en mars 2026, ams OSRAM est apparu à l’OFC 2026 et a démontré la technologie exacte dont l’architecture de Microsoft a besoin.

• Fréquence de coupure > 1 GHz
• Consommation d’énergie inférieure à 2 pJ/bit
• Taux de données par ligne ≥ 3,0 Gbit/s
• Taux d’erreur de bits inférieur à 10⁻¹⁵ sur une liaison de 10 mètres
• Des microLEDs segmentés, extraits de la panne, montés sur un substrat ; chaque microLED est relié à son propre canal optique.

Ce document technique n’est pas une coïncidence. C’est une réponse directe à l’architecture lente et étendue.

En Q1/26, ams OSRAM a signé un « accord de développement avec un partenaire leader dans l’infrastructure des centres de données d’IA » afin de commercialiser Digital Photonics pour les interconnexions optiques. Ils n’ont pas mentionné le nom du client.

La cartographie est évidente. Microsoft est le seul fournisseur de services cloud à promouvoir activement une stratégie de croissance lente et extensive en utilisant des microLEDs. Google, quant à lui, opte pour une stratégie rapide et ciblée, avec des débits de 400G. AWS utilise des fibres à noyau vide. Meta, en revanche, utilise des optiques packagés à grande échelle.

Ma supposition : cet accord de développement est la Microsoft.

Curve de demande n°2 : Les lunettes intelligentes AR (le point principal)

C’est là ce sur quoi se concentre le communiqué de presse : c’est vrai… mais ce n’est pas tout.

Estimations de OSRAM50–100 € de coût pour chaque appareil de lunettes intelligentes AREn fonction du volume et du cycle de vie du produit. Les moteurs de lumière RGB basés sur des matrices de microLED sont en train de franchir des “étapes clés de développement” vers la production en série.

Meta cible les lunettes d’AR basées sur des microLED.Lancement vers fin 2027Remplaçant ainsi les écrans LCoS utilisés par Ray-Ban Display. Selon certaines sources, Meta pourrait développer conjointement la technologie microLED avec ams OSRAM. Une offre d’emploi récente indique que Meta cherche un ingénieur de fabrication avancé afin de faciliter le développement des chips microLED RGB chez son partenaire externe clé.

Apple travaille sur les microLED pour les montres depuis avant 2022. Ams OSRAM est nommée partenaire de la chaîne d’approvisionnement. Ce projet a connu plusieurs retards, mais le processus de qualification est réel.

La courbe de demande des lunettes AR est à long terme – 2027 et au-delà pour le volume. Mais ce n’est pas un produit futuriste. C’est plutôt une période de validation.

Test du point de blocage

Donc la question est la suivante : la fabrication de microLEDs constitue-t-elle vraiment un point de blocage, ou n’est-ce qu’un autre niveau de concurrence intense ?

C’est pourquoi il s’agit d’un point de blocage.

• EVIYOS est le premier ensemble de microémetteurs automobiles à haute capacité au monde. Cela signifie que ams OSRAM a réussi à résoudre les problèmes liés à la production, à l’étapes d’épithèse et à l’intégration CMOS, problèmes qui ont empêché toutes les autres entreprises spécialisées dans les microLED de se développer pleinement.
• Samsung Display, JBD et quelques autres entreprises ont démontré des panneaux microLED. Cependant, la plupart d’entre elles rencontrent des problèmes liés aux processus de transfert des composants, aux problèmes de rendement, et à l’efficacité des émetteurs rouges. L’EVIYOS d’ams OSRAM utilise une architecture complètement différente : des arrays monolithiques qui permettent d’éviter les problèmes liés au transfert des composants.
• Pour les interconnexions optiques, le processus de fabrication est identique à celui de l’épitaxie basique, mais avec des éléments isolés plutôt que des éléments monolithiques. C’est un avantage considérable : les coûts d’investissement ont déjà été engagés.
• L’architecture lentement et étendue nécessite des émetteurs microLED en mode parallèle massif. Personne d’autre n’a encore démontré cela à grande échelle.

Question de monopole : AMS OSRAM n’est probablement pas le seul fabricant de microLED au monde. Mais pour les applications spécifiques qui comptent ici – des matrices de microLED de haute fiabilité utilisées dans l’automobile, qui peuvent être adaptées aux interconnexions optiques et aux moteurs de lumière AR – ils sont le seul à disposer d’une production en grande série.

L’overset

Les résultats financiers sont complexes. Le résultat net du deuxième trimestre est de -121 millions d’euros. Le taux de marge EBITDA non ajusté est de 14,2 %, contre 16,9 % pour le montant ajusté. Il y a une quantité importante de coûts liés à la transformation, aux avantages en actions et aux frais liés aux acquisitions et ventes.

La situation de la dette nécessite une attention particulière :

• 1 milliard d’euros de nouvelles obligations senior à un taux de 7,25 %, émis en mai. Cela permet d’économiser environ 40 millions d’euros en intérêts annuels.
• Une offre d’achat planifiée de 120 à 150 millions d’euros pour racheter les obligations convertibles de 2027 et les notes senior de 2029, due à la clôture de la vente d’Infineon le 1er juillet.
• La direction estime qu’il existe une voie pour obtenir un flux de trésorerie libre positif en 2027. Cependant, cela ne tient pas compte des revenus liés aux cessions d’actifs et des intérêts nets.

Les cessions de produits non optiques à Infineon, de capteurs d’images CMOS à Indie Semiconductors, et de lampes spécialisées à Ushio, permettent à l’entreprise de se concentrer davantage sur le domaine de la Photonique Numérique. À partir du 1er juillet, ams OSRAM a créé des divisions dédiées au secteur de la Photonique Numérique.

C’est un changement stratégique délibéré, et non une simple permutation aléatoire des actifs.

La question de l’évaluation

Capitale marché de 1,6 milliard d’euros. Les revenus ont atteint 805 millions d’euros au deuxième trimestre ; donc, une fréquence annuelle d’environ 3,2 milliards d’euros. Le ratio P/S est d’environ 0,5x.

La action perd de l’argent au niveau des normes GAAP. Le ratio P/E à terme est négatif. Les indicateurs traditionnels indiquent qu’il s’agit d’une situation difficile où l’entreprise cherche à se remettre sur pied.

Mais les métriques traditionnelles mesurent les actifs commerciales qui sont vendus – des capteurs non optiques, des capteurs d’images CMOS, des lampes spécialisées. Le portefeuille Digital Photonics a réalisé 2,5 milliards d’euros de ventes de designs en H1/26, dont 1,6 milliard d’euros en Q2.

La question n’est pas de savoir si la capacité actuelle de générer des bénéfices justifie 1,6 milliard de dollars. La question est plutôt de savoir si le risque lié aux microLED et aux écrans AR est correctement pris en compte dans les prix du titre.

À 1,6 milliard de dollars, avec un accord de développement déjà signé avec un acteur leader dans le domaine des centres de données, et une capacité de production d’EVIYOS que personne d’autre n’a encore réussi à mettre en œuvre à grande échelle – l’histoire des microLEDs semble sous-estimée.

Risques

• L’identité client pour les applications photoniques dépendantes de l’IA n’est pas confirmée. Microsoft est la marque la plus fiable, en fonction de son alignement avec MOSAIC, mais cela n’est pas public.
• La stratégie « lent et large » est la solution choisie par un grand opérateur pour contrer l’opinion dominante dans l’industrie qui préconise une stratégie « rapide et étroite ». Si Microsoft ne remporte pas cette bataille de l’architecture, la courbe de demande en interconnexions se réduira considérablement.
• La production en série des lunettes AR pour les microLED échoue constamment. Le calendrier de Meta est 2027+. Celui d’Apple, quant à lui, est « l’année prochaine » depuis 2022.
• Le fardeau de la dette est réel. 1 milliard d’euros en obligations de long terme à un taux de 7,25 % représente un financement coûteux. Le chemin vers des résultats positifs en termes de FCF pour l’exercice 2027 est une projection de la direction, et non une réalité.
• Les victoires en matière de design ne se traduisent pas par des revenus concrets. Les 2,5 milliards d’euros en cours de développement sont importants, mais le taux de conversion et le calendrier sont plus importants que les chiffres affichés.

TLDR

Tout le monde qui lit le communiqué de presse pour le deuxième trimestre pense : « Des lunettes intelligentes AR ».

La situation réelle est la suivante : Ams OSRAM, avec un chiffre d’affaires de 1,6 milliard de dollars, contrôle l’une des seules lignes de production de microLED industrialisées au monde. Le même procédé EVIYOS permet de produire deux types de produits : les écrans AR (dès 2027) et les interconnexions optiques pour l’IA, à vitesse lente et large bande. Un accord de développement a été signé ; le client potentiel est probablement Microsoft, en raison de l’alignement avec l’architecture MOSAIC.

La capacité de fabrication des microLED est le point critique. La plupart des « entreprises spécialisées dans les microLED » sont encore en phase de prototype. Ams OSRAM dispose de 25 600 émetteurs individuellement adressables qui fonctionnent dans les véhicules en production.

La dette est l’éventation. Les cessions de parts sont le nettoyage. Digital Photonics est le point de pivot.

Personnellement, je pense que l’approche de connexion lente et étendue est le facteur qui est sous-estimé. Si Microsoft standardise les canaux parallèles basés sur les microLED, la position d’ams OSRAM passerait de “fournisseur de semi-conducteurs européen” à “fournisseur d’infrastructures pour les hyperscalers”. C’est une situation complètement différente.

Mappage spéculatif concernant le client. Thèse structurelle sur le point de blocage de la production. Deux choses sont différentes.