Amneal : 3 ans de développement. Moins cher que les génériques concurrents plus chers, avec des limites liées au bilan financier.

Amneal, 3 ans plus tard : moins cher que les génériques de marque, avec des limites fixées par le bilan financier.

Choisissez n’importe quelle action dont le cours a augmenté de plus de trois fois. La même question se pose alors : combien de cette croissance a-t-on déjà accomplie ? C’est un instinct correct, mais c’est une mauvaise première question. Le prix indique ce que le marché pense déjà ; le facteur « stack » vous permet de savoir si cette croyance dépasse encore les preuves disponibles. Amneal a satisfait ses actionnaires.Une augmentation d’environ 345 % en trois ans.Et le chiffre qui compte maintenant n’est pas le bénéfice. C’est ce que les scores actuels indiquent concernant la position des actions par rapport au secteur dans lequel elles évoluent – et non par rapport à l’endroit où les actions étaient autrefois cotées.

Il y a trois ans, Amneal était une entreprise de production de génériques de niveau moyen, avec un bilan dégradé. La valeur comptable de l’entreprise était diminuée à cause des années d’amortissements et des pertes subies. Aujourd’hui, c’est une entreprise qui vaut environ 5,8 milliards de dollars en capitalisation boursière. L’entreprise dispose de trois sources de revenus : les génériques de consommation, les médicaments spécialisés de marque, ainsi qu’une unité de distribution pour le gouvernement. De plus, l’entreprise possède une collaboration de fabrication dans le domaine pharmaceutique, et une acquisition en cours qui vise à faire des biosimilars une division permanente de l’entreprise. La réévaluation est réelle. La question est de savoir si le prix reste justifié ou non, ce n’est pas une question narrative.

Commençons par la règle de calcul : pour ce groupe, la règle habituelle est cassée. Viatris, Teva et Perrigo rapportent toutes des résultats négatifs, ce qui fait que le ratio cours/BAU a un chiffre négatif absurde. Ainsi, le groupe est comparé au ratio EV/EBITDA : la valeur entière de l’entreprise (capitale boursière plus dettes nettes) divisée par les bénéfices avant intérêts, impôts, dépréciation et amortissements. C’est une estimation approximative du cash généré par l’entreprise avant sa structure de capital. Selon les données en temps réel fournies par AInvest, Amneal est vendue à environ 13 fois le ratio EV/EBITDA, contre environ 23 fois pour Viatris et 21 fois pour Teva. Seul ANI Pharmaceuticals est moins cher, à environ 8 fois. C’est une entreprise de 1,8 milliard de dollars, par rapport à 5,8 milliards de dollars pour Amneal et 18,6 milliards de dollars pour Viatris. Quoi qu’il se soit passé avec le cours de l’action, cela ne fait pas que Amneal soit plus cher que ses concurrents de grande taille sur ce indicateur. Ignorons complètement le ratio cours/bénéfice. Il est de près de 50 fois, ce qui semble alarmant, mais l’entreprise n’a presque aucune valeur comptable : environ 117 millions de dollars en capitaux propres contre 3,7 milliards de dollars en dettes, résidu d’années de pertes. La règle de calcul est cassée pour tous les entreprises de ce groupe, pas seulement pour Amneal.

Cela ne rend donc Amneal pas vraiment une bonne affaire. Les actions se vendent à environ 1,9 fois le chiffre des ventes récentes. La raison principale pour laquelle les gens sont divisés sur le “valeur juste” est que la réponse dépend du critère utilisé pour calculer cette valeur. Si l’on utilise les bénéfices rapportés, alors le prix de l’action est près de 37 fois le bénéfice, soit environ deux fois et demi le multiple typique du secteur pharmaceutique, qui est d’environ 15 fois. C’est ce chiffre qui fait que l’action semble moins chère. En revanche, si l’on utilise les bénéfices ajustés de l’entreprise, qui excluent des éléments tels que l’amortisation des actifs intangibles acquis, les prévisions pour 2026 se situent entre 0,96 et 1,06 dollar par action. Le milieu de cette plage se situe à environ 1,01 dollar, ce qui fait que l’action se vend à environ 18 fois le bénéfice futur. La différence entre 37 fois et 18 fois représente donc tout le débat lié à ces deux chiffres. La valeur basse de l’action est donc due aux chiffres ajustés, et ces chiffres sont définis par l’entreprise elle-même. Donc, le prix bas est réel, mais conditionné… C’est exactement pourquoi il faut vérifier si ce prix est justifié par la croissance de l’entreprise.

Ce qui rend l’histoire honnête, c’est que les coûts de cette opération ont été financés par les bénéfices. Les revenus du deuxième trimestre ont augmenté de 10 %, atteignant 796 millions de dollars.Le EBITDA ajusté a augmenté de 12 % pour atteindre 206 millions de dollars.Et l’EPS a augmenté de 20 %, atteignant 0,30 $.Le profit brut ajusté a augmenté à 46,2 %.Les nouveaux lancés ont ajouté 45 millions de dollars au chiffre d’affaires du trimestre. La direction a maintenant réitéré les prévisions pour l’année entière en 2026 : entre 3,10 et 3,20 milliards de dollars de chiffre d’affaires, et entre 0,96 et 1,06 dollar par action ordinée. Il est important de noter ce que ces prévisions impliquent : Amneal a eu un chiffre d’affaires d’environ 3,02 milliards de dollars en 2025. Ainsi, le chiffre d’affaires en 2026 ne devrait augmenter que de 3 à 5 %. Cette croissance provient des marges, de la composition des produits et de la qualité des lancement, plutôt que du seul volume de ventes. Le bénéfice ordiné au premier semestre a augmenté de 27 % par rapport à l’année précédente. C’est exactement ce que l’on attend d’une croissance à prix raisonnable : les bénéfices jouent un rôle important, tandis que le chiffre d’affaires reste stable.

Le classement qui flotte est celui de « Sécurité ». C’est la véritable raison pour laquelle cette action est toujours cotée en dessous de ses concurrents, selon les indicateurs importants. Le ratio d’endettement net – endettement net divisé par EBITDA – indique effectivement combien d’années de revenus EBITDA seraient nécessaires pour rembourser l’endettement net. À la fin du mois de juin, ce ratio était de 3,6 fois. Il n’y a pas eu de meilleure performance par rapport à…3,5 fois ce qu’il avait à la fin de 2025L’objectif déclaré par la direction est de faire descendre ce chiffre en dessous de 3,0 fois d’ici 2028. La direction est juste, mais le rythme est lent. Le fait plus difficile est que les flux de trésorerie gratuits ont été négatifs au cours des douze derniers mois, soit environ –12 millions de dollars. En effet, les dépenses de capital ont augmenté à environ 213 millions de dollars, car l’entreprise cherche à développer ses capacités de production de GLP-1 et de produits biosimilaires. La direction souhaite que les flux de trésorerie opérationnels atteignent une valeur de 350–400 millions de dollars en 2026. C’est un objectif qui suppose que les fonds de roulement se comportent bien. Une réévaluation du prêt à long terme de 2,08 milliards de dollars en juillet, avec une baisse de 50 points de base, permet de économiser environ 12 millions de dollars par an en intérêts – c’est un signe positif, bien que modeste, que la situation financière de l’entreprise s’améliore. Cependant, la trajectoire de levier à court terme est difficile : l’acquisition de Kashiv Biosciences, pour un montant de 1,1 milliard de dollars, sera financée par un nouveau prêt à long terme et des actions nouvelles, plutôt que par les flux de trésorerie existants. Les liquidités qui pourraient servir à réduire la dette sont utilisées avant tout pour soutenir la croissance de l’entreprise. Il convient de rappeler que la liquidité à court terme n’est pas un problème – les actifs courants sont environ 2,2 fois supérieurs aux passifs courants. Il s’agit donc d’une situation de solvabilité, et non d’une situation de crise.

Sur Momentum, le graphique est clair. Les actions se situent autour de 18,20 $, soit environ deux fois leur niveau le plus bas sur 52 semaines, qui était de 9,20 $. Cela représente une hausse d’environ 44 % depuis le début de l’année. Les actions sont également en dessous des moyennes mobiles de 50 et 200 jours, avec un RSI dans les 50 %. C’est un graphique positif, et non un graphique exagéré. Momentum confirme donc cette tendance, mais ne explique pas ce qui se passera ensuite… C’est une question de choix.Partenariat de fabrication et d’approvisionnement avec Metsera– Le développeur de médicaments contre l’obésité pour lequel PfizerAvoir payé environ 10 milliards de dollars à la fin de 2025.– Ce qui signifie que Amneal est payé pour sa capacité de production et de réalisation des projets, et non pour la découverte de médicaments. Cela signifie que son revenu dépend de l’efficacité économique du GLP-1, et non des résultats des essais cliniques. La plateforme de biosimilaires développée autour de Kashiv – plus de 20 programmes, avec une capacité prévue à passer de environ 26 000 litres à 75 000 litres d’ici 2028 – fait partie de cette même stratégie commerciale.

Aucune de ces choses n’a de signification concernant les revenus en 2026 ; il s’agit plutôt d’une situation qui devra être expliquée entre 2027 et 2028. Le marché paie aujourd’hui pour des liquidités qui seront rapportées plus tard. Les difficultés à court terme sont également réelles.Rytary a perdu son statut d’exclusivitéUn générique autorisé est déjà sur le marché, et on s’attend à davantage d’entrepreneurs qui y participent. C’est pourquoi on prévoit que la croissance des produits spécialisés s’arrêtera en 2026, avant de reprendre à accélérer à partir de 2027. En contrepartie, deux brevets pour un auto-injecteur générique de tirzepatide ont été obtenus – c’est une tentative de copie du produit Mounjaro, connu pour son effet sur la perte de poids.Accepté pour examen par la FDA au début du juillet.Ainsi, le multiple de l’année en cours possède déjà une certaine crédibilité. C’est ce conflit qui doit être géré : la différence entre les prix offerts par Viatris et Teva est réelle, et elle constitue une compensation pour un bilan qui n’a pas encore rempli son rôle.

Le contrôle de cohérence ne contredit pas les conclusions obtenues. Le signal global d’AInvest indique que l’action doit être achetée ; son score fondamental est de 9,07 sur 10, et son score de liquidité est de 7,87 sur 10 – tous deux bien au-dessus de la moyenne. Selon moi, pour les cinq facteurs clés, les scores sont les suivants : Valuation B- (13 fois EV/EBITDA, contre 21–23 fois pour les concurrents majeurs, mais 37 fois selon les normes GAAP) ; Growth A- (le EPS ajusté augmente dans les 20 %) ; Profitability B+ (46,2 % de marge brute ajustée, environ 26 % de marge EBITDA ajustée, environ 18 % de rendement du capital investi) ; Safety C (le portefeuille est endetté, avec un flux de trésorerie libre négatif par rapport aux années précédentes) ; Momentum B. Les révisions sont faibles, avec deux hausses des prévisions et des estimations qui augmentent. Les quelques analystes suivis par S&P Global donnent un avis positif.Un objectif de prix moyen de 20,75 $.Environ 14 % de plus que la cote actuelle – c’est un objectif statique qui n’a pas autant d’importance que la notation quotidienne. Dans ce système, la notation est mis à jour constamment ; la notation d’aujourd’hui correspond donc à une zone « Acheter ».

Le rôle du portefeuille est tout aussi important que le rendement. Amneal se situe dans la catégorie des actifs à forte croissance, en comparaison avec des revenus stables – dans le même secteur, Perrigo offre un rendement d’environ 9 %, tandis que Viatris propose environ 3 %. Cela montre que les revenus liés aux médicaments génériques existent, mais qu’ils augmentent plus lentement. Un investisseur conserve Amneal dans ce portefeuille de croissance, laissant le marché décider quand il cessera de générer des profits. Ce qui pourrait changer, c’est si le levier net augmente plutôt que de diminuer vers 3,0 fois ; ou si les flux de trésorerie libres restent négatifs l’année prochaine, si les 350 à 400 millions de dollars de flux de trésorerie opérationnelle ne se manifestent pas ; ou encore si l’optionnalité reste optionnelle, avec des revenus liés aux GLP-1 et aux biosimilaires diminuant à nouveau. Aucune de ces situations n’a eu lieu, donc il convient de continuer à investir, plutôt que de vendre… Vendre un actif qui gagne de l’argent parce que son multiple a augmenté, c’est comme si les investisseurs retournaient le facteur de compounding que l’on avait identifié au départ.

La partie facile du processus d’évaluation, c’est la réévaluation des actifs en état de détresse en actifs raisonnables. Ce qui reste à voir, c’est si la croissance peut se multiplier suffisamment rapidement pour atteindre un bilan qui n’a pas encore été complété. Jusqu’à ce que l’effet de levier soit compris, le prix d’Amneal reste un prix juste pour continuer à surveiller cette situation.