Les résultats du deuxième trimestre d’Amgen semblent bons, mais il faut regarder le bilan pour en être sûr.

Les bénéfices d’Amgen au deuxième trimestre étaient très prometteurs. Les revenus totaux ont augmenté de 10%.10,1 milliards de dollarsLe chiffre d’affaires non conforme aux normes GAAP s’est élevé à 6,29 milliards de dollars, soit une augmentation de 4 % par rapport à l’année dernière.Vingt-deux produits ont connu une croissance des ventes à deux chiffres.L’entreprise a relevé les prévisions de chiffre d’affaires pour l’ensemble de l’année.38,2 milliards – 39,4 milliardset le EPS non GAAP$22.30–$23.50Les actions ont augmenté en raison des nouvelles concernant les résultats financiers.

Le titre du article ressemble à une victoire. La stack des facteurs indique si cette dynamique est durable ou si les valeurs boursières ont déjà rattrapé les bonnes nouvelles. Examinons cela en détail.

Évaluation : Un prix qui nécessite de la croissance pour être maintenu.

Amgen est évaluée à environ 25 fois ses résultats récents. Cela est supérieur à celui de Bristol-Myers Squibb (14x) et inférieur à celui d’AbbVie (69x). Pfizer se situe à environ 33x. Cependant, les résultats de Pfizer sont actuellement affectés par les conséquences de la pandémie, ce qui rend cette comparaison peu fiable. En termes de projections à long terme – ce qui est plus important car cela reflète les résultats attendus – le P/E de Amgen est d’environ 34,5x.

Le ratio PEG (P/E divisé par le taux de croissance des bénéfices) est de 0,79. Un ratio PEG inférieur à 1,0 indique que la croissance des bénéfices est suffisante pour justifier ce multiple. Cela montre que l’expansion des marges se produit en même temps que la croissance des revenus. C’est ce mécanisme qui permet à un multiple P/E de 25x de paraître justifié, plutôt que coûteux.

La question n’est pas de savoir si Amgen est le moins cher parmi ses concurrents. Il s’agit plutôt de savoir s’il représente la meilleure valeur pour ce qu’il offre. Le facteur de valuation est accepté, mais uniquement parce que les facteurs liés à la croissance et à la rentabilité ont une grande importance.

Croissance : Les six facteurs principaux jouent un rôle important.

C’est là que Amgen obtient sa réputation de marque de qualité. Les six facteurs clés de croissance identifiés – Repatha, EVENITY, TEZSPIRE, UPLIZNA, Imdelltra et le secteur des biosimilaires –Leur chiffre d’affaires a augmenté de 26 % en ensemble, et elles représentent maintenant près de 70 % des ventes de produits.Les nombres individuels :

• Repatha (cholestérol) : +37 % à 953 millions de dollars
• EVENITY (ostéoporose) : +38 % pour atteindre 714 millions de dollars
• TEZSPIRE (asthme) : +42 % pour 486 millions de dollars
• Unaltérité (neuromyélite optique) : de +90 % à 335 millions de dollars
• Imdelltra (cancer du poumon à cellules petites) : +115 %
• Segment des biosimilaires : +29%

C’est donc la diversité du portefeuille, et non la concentration. Lorsque six produits différents, sans rapport entre eux, appartenant à des domaines thérapeutiques distincts, se développent tous en même temps, cela signifie que l’infrastructure de ventes, l’exécution des projets et la demande sont alignées. On peut argumenter que l’action est trop chère… Mais on ne peut pas argumenter que le système de fonctionnement de l’entreprise ne fonctionne pas correctement.

L’érosion des actifs historiques constitue un facteur de contrecoupement. Prolia a chuté de 32 % suite à l’arrivée de plusieurs biosimilaires sur le marché mondial. Enbrel, quant à lui, a diminué de 4 %, avec une baisse de 22 % dans le prix de vente net, en raison des règles de fixation des prix de Medicare Part D (entrées en vigueur en janvier 2026), ainsi que de l’augmentation du coût lié au programme 340B. Otezla a également chuté de 21 %. La licence Prolia/XGEVA représente encore 1,1 milliard de dollars pour ce trimestre ; c’est donc le principal facteur de dégradation des résultats. Mais avec 17 produits dont les ventes annuelles dépassent 1 milliard de dollars, basées sur les ventes du deuxième trimestre, cette érosion des actifs historiques est gérable, plutôt que catastrophique.

Rentabilité : Les marges augmentent

Le bénéfice opérationnel conforme aux normes GAAP a augmenté de 6,5 points de pourcentage pour atteindre 36,8 % au cours du trimestre. Le bénéfice opérationnel non conforme aux normes GAAP est en baisse de 0,5 point de pourcentage, pour atteindre 48,4 %. C’est une comparaison plus juste, car les éléments uniques ne sont pas pris en compte. Le bénéfice net se situe à 68,3 %, et le bénéfice EBITDA à 41,6 %. Le rendement sur les capitaux investis est de 14,9 %, un chiffre solide pour le secteur des biothérapies.

La croissance des revenus se traduit par une augmentation des marges, et non simplement par un changement dans les chiffres globaux. La structure des coûts se développe de manière efficace.

Sécurité : Le seul facteur qui suscite les réactions négatives

Le montant total de la dette s’élève à 84 milliards de dollars, contre un montant total d’actifs propres de 11,7 milliards de dollars. Le ratio dette/actifs propres est d’environ 490 %. C’est extrêmement élevé – cela signifie que l’entreprise utilise beaucoup de financement pour financer ses activités. Tout période de faible flux de trésorerie pourrait entraîner des difficultés sur le plan du bilan de l’entreprise.

Le cash et les équivalents s’élèvent à 14 milliards de dollars. La dette nette est de 43,3 milliards de dollars. Le rapport de liquidité actuel (1,37) et le ratio de liquidité rapide (1,13) sont suffisants pour assurer une liquidité à court terme. Le flux de trésorerie libre sur les douze derniers mois est de 10,2 milliards de dollars, avec un niveau élevé au deuxième trimestre.3,5 milliards de dollars contre 1,9 milliard d’anciens.Bien que une partie de cette amélioration soit due aux paiements effectués en fin de trimestre pour les taxes de rapatriement en Q2 2025, cela rend la comparaison avec l’année précédente plus favorable. La croissance des FCF, par rapport à l’année précédente, est en réalité légèrement négative, à -4%.

Avec une capitalisation boursière de 218 milliards de dollars, Amgen peut se permettre cette utilisation de levier aujourd’hui. Mais un ratio d’endettement/patrimoine de 490 % représente une contrainte structurelle. Cela limite les capacités d’acquisition et de fusion, réduit la croissance des dividendes (actuellement environ 2,4 % après 14 ans de hausse continue), et signifie que la détérioration des résultats financiers pourrait affecter le bilan plus rapidement que chez des concurrents dont le capital est plus prudent.

Momentum : Chaud, mais pas encore surchauffé.

Le cours de l’action se situe à environ 405 dollars, ce qui est bien supérieur à la moyenne mobile de 50 jours (359 dollars) et à celle de 200 jours (345 dollars). La ligne MACD est positive, à 9,7, ce qui confirme une tendance à la hausse. L’RSI est de 71,3 ; cela correspond à une situation de surachauffement selon les critères standards (70+). Cependant, les actions en mouvement ont souvent un RSI élevé pendant les périodes de réévaluation liées aux résultats financiers. La volatilité sur 20 jours est de 2,8 %, ce qui est modéré – l’action ne présente donc pas de comportement incertain.

L’action du titre suit plutôt les progrès fondamentaux, plutôt que de les dépasser. Le RSI à 71 représente une alerte jaune, et non rouge. Cela indique que l’action pourrait se stabiliser, mais pas que la théorie économique concernant le titre est fausse.

Contrepoint : Une carte sur l’obésité restante.

AmgenAMG 513 interrompu : un candidat pour la prise en charge de l’obésité en phase 1.Pendant le trimestre en cours, MariTide reste le seul programme de perte de poids d’Amgen. Il se trouve actuellement en phase 3. Les dirigeants ont indiqué que le pipeline de produits en phase avancée est largement complet, et que les développements futurs se concentreront sur des opportunités en phase précoce. Cela signifie donc que les activités de licence vont ralentir.

MariTide, un candidat à être classé dans la phase 3 des maladies liées à l’obésité, est le dernier élément visible qui peut soutenir la croissance de l’entreprise. Si son performance est inférieure aux attentes ou s’il rencontre des difficultés pour être mis en œuvre, alors la stratégie de croissance perdra son catalyseur le plus important à long terme.

Ce que dit la stack de facteurs

• Évaluation : les ratios PEG et l’augmentation du marge justifient le prix élevé, mais il n’est pas bon marché.
• Croissance : forte – six facteurs de croissance, une croissance totale de 26 %, une exécution diversifiée.
• Rentabilité : forte – des marges en augmentation, ROIC de 14,9 %.
• Sécurité : faible – un ratio dette/équité de 490 % représente une contrainte structurelle réelle.
• Momentum : positif – Le prix est supérieur aux moyennes mobiles clés. L’RSI est élevé, mais durable.

Le facteur “stack” indique que Amgen est une entreprise qui combine qualité et croissance, mais avec des risques liés au bilan. Ce n’est pas une entreprise à valeur profonde – le multiple reflète ce que le marché sait déjà sur les facteurs de croissance de l’entreprise. Cependant, la diversité de ces facteurs de croissance, les prévisions améliorées et la trajectoire des marges indiquent que la réévaluation du cours de l’action peut continuer si les actions de l’entreprise sont bien menées.

Les facteurs qui pourraient changer la situation ne sont pas de simples facteurs mineurs – le processus est suffisamment robuste pour que un seul produit ne le perturbe pas. Ce sont : (1) une décroissance persistante dans l’un des six facteurs de croissance, en particulier Repatha ou TEZSPIRE, qui représentent la plus grande part des revenus ; (2) une pression sur les bilans si le remboursement de la dette devient trop difficile dans un environnement des taux d’intérêt qui ne se améliore pas ; ou (3) le manque de performance de MariTide au cours de la phase 3, ce qui éliminerait la meilleure opportunité de croissance à long terme.

Si vous comptez investir dans les deux dernières années de l’année 2026, Amgen devrait figurer dans la catégorie des actions à qualité et croissance, et non dans celle des actions à valeur basse. La logique du “barbell” s’applique ici : on peut le combiner avec une entreprise ayant un rendement élevé et un endettement faible pour se protéger en cas de perte de valeur. L’ensemble des facteurs mentionnés ne signifie pas que l’on doit acheter tout ce qui est proposé. Il s’agit plutôt d’une action qui continue à progresser si la croissance se maintient – tandis que le montant du endettement est le chiffre spécifique dont il faut tenir compte en cas de changement de situation économique.