L’American Water ne paie pas pour l’eau elle-même. Elle paie pour les tuyaux.

Lorsque American Water…La plus grande entreprise de traitement des eaux et des eaux usées réglementée aux États-UnisSon siège se trouve à Camden, dans le New Jersey. Chaque 11 septembre, cette ville située au bord de l’eau organise une cérémonie et la pose de drapeaux en l’honneur des victimes et des premiers secours. Le communiqué de presse accomplit donc son rôle citoyen. Il y a également une phrase importante pour ceux qui veulent comprendre bien ce que représente cette entreprise : c’est l’entreprise qui gère plus de systèmes d’eau aux États-Unis que toute autre. Cela semble noble… mais en même temps, cela est plutôt monotone.

C’est l’image que la plupart des investisseurs ont en tête : des factures d’eau qui sont facturées pour l’eau utilisée. Ainsi, plus d’eau est consommée, plus il y a de revenus, et donc plus de bénéfices. C’est un système simple, et il évite l’utilisation de machines complexes. Les entreprises d’eau régulées ne reçoivent pas de paiement principalement pour l’eau elle-même. Ils reçoivent plutôt des paiements pour les tuyaux qui permettent l’alimentation en eau.

Personne n’entend parler des panneaux indiquant les loyers.

Éloignez-vous de cet acronyme pendant trente secondes. Imaginez que vous possédez un immeuble de logements, et qu’une règle fixée par la commission de location détermine ce que vous pouvez facturer. La règle est plutôt particulière : chaque année, vous pouvez percevoir une redevance équivalente à environ 9 % de ce que vous avez investi dans l’immeuble – pas 9 % du revenu des loyers, mais 9 % de l’ensemble de l’immeuble.

Regardez maintenant où se trouvent les points d’incitation du propriétaire. Le fait de rester en location totale ne permet pas d’augmenter les revenus, car le taux de rendement autorisé de 9 % limite cela. La manière légale d’augmenter le loyer est de dépenser de l’argent. Ajoutez une nouvelle aile au coût de 100 dollars ; une fois que le conseil d’administration a donné son accord, vous pouvez gagner environ 9 dollars de plus par an sur cette aile. Chaque dollar investi dans le bâtiment augmente la base de revenus.La croissance équivaut aux dépenses en capital.

Notez ce que le propriétaire ne peut jamais garder. Ces 100 dollars destinés à la construction d’un nouvel bâtiment s’en vont avant même d’atteindre ses poches. Il doit payer les intérêts du prêt, payer les frais de maintenance, acheter le bâtiment… L’argent s’écoule aussi rapidement que le loyer arrive. Le bâtiment “grandit”, tandis que l’argent gratuit du propriétaire reste limité. Ce n’est pas un hasard. C’est le résultat du design.

Maintenant, étiquetez les éléments nécessaires. Le bâtiment est celui de l’entreprise de services publics.base de tauxIl s’agit du stock de tuyaux, de installations de traitement et de lignes principales que les régulateurs permettent à l’entreprise de réaliser un rendement sur ces actifs. Le conseil des loyers est la commission des services publics de chaque État. Les 9 % constituent le rendement autorisé que la commission approuve. Le nouveau bâtiment représente une dépense de capital. Le montant de la tarifation correspond au nombre qui gère toute l’entreprise ; presque personne ne connaît ce chiffre.

Exécutez-le en utilisant les données propres à l’entreprise.

En utilisant les chiffres rapportés par American Water, le dispositif permet de comprendre trois faits qui, autrement, semblent contradictoires.

L’entreprise prévoit de dépenser environ3,7 milliards de dollars pour l’infrastructure en 2026Ces derniers temps, l’entreprise a généré environ 2,3 milliards de dollars en flux de trésorerie opérationnel au cours de l’année écoulée. En même temps, elle a dépensé plus de 3,4 milliards de dollars pour l’achat de pipelines et d’installations. Le flux de trésorerie net est donc d’environ moins de 1 milliard de dollars. L’entreprise investit donc plus dans les bâtiments que les locataires ne peuvent percevoir en loyers.

Cependant, sur la même période, il a augmenté ses dividendes pendant 14 ans consécutifs, avec un ratio de distribution d’environ 58 %, et un rendement d’environ 2,5 %.Croissance à long terme des EPS et des dividendes de 7–9%Lorsque les flux de trésorerie diminuent, les dividendes augmentent, et l’entreprise continue à fonctionner. En effet, les dividendes sont versés à partir des bénéfices approuvés – et non à partir d’un fonds de trésorerie qui n’existe pas. C’est le paradoxe qui déroute les gens : une entreprise rentable, qui génère des dividendes, mais qui a en réalité besoin de liquidités.

La fusion est le facteur qui rend tout cela concret. À la fin de 2025, American Water a accepté une fusion par actions avec Essential Utilities. Cette fusion devrait être finalisée à la fin du premier trimestre 2027.American Water émet 0,305 de ses actions pour chaque action d’Essential.Il conserve son nom et son siège social à Camden, sans contracter de nouvelles dettes. Les propriétaires d’American Water détiendraient environ 69 % du capital de la société combinée. Le résultat est…Environ 4,7 millions de connexions pour l’eau et les eaux usées dans 17 États.Le montant total de la base des tarifs s’élève à environ 29,3 milliards de dollars (avant les 4,2 milliards de dollars supplémentaires liés au gaz naturel). Le capital marché pro forma est d’environ 40 milliards de dollars. Les entreprises affirment que cet accord permettra d’augmenter les bénéfices dès la première année, et que la base des tarifs continuera de croître de 8 à 9 %. Cela constitue le fondement pour une augmentation des dividendes de 7 à 9 %.

Veuillez examiner cette fusion sous tous les angles : Essential acquiert des bâtiments, une grande base de revenus que ses propres régulateurs ont déjà approuvée. American Water ne achète pas de revenus ; elle acquiert plutôt une plus grande base de revenus autorisés, ainsi que des régulateurs qui continuent d’approuver la croissance de ces revenus. Elle utilise des actions plutôt que de l’argent, donc aucune dette nouvelle n’est créée.

Là où l’analogie se brise

Maintenant, disons où cela s’arrête. Le tableau de loyer n’est pas une œuvre caritative qui accorde toujours un taux de 9 %. Le retour sur investissement est débattu dans chaque cas de location ; les régulateurs peuvent le réduire, et ils peuvent faire en sorte que le propriétaire attende. Il dépense l’argent maintenant, et reçoit un loyer plus élevé plus tard. Ses coûts restent réels tout au long du processus. En répartissant ce « retard réglementaire » sur un programme de construction annuel de 3,7 milliards de dollars, cela ne devient plus une note secondaire – les dépenses de cette année génèrent un retour sur investissement des années plus tard.

Pire encore, le pourcentage approuvé n’est qu’un chiffre symbolique. Lorsque les taux d’intérêt restent élevés, le coût de la dette de l’entreprise augmente, tandis que la rémunération autorisée par les régulateurs diminue lentement. La différence entre ce que les régulateurs permettent et les coûts de financement est donc le profit qui peut finalement être distribué en dividendes. Si cette différence diminue, le taux d’intérêt peut continuer à augmenter à un rythme de 8–9 %, tandis que les actionnaires continuent de voir leur distribution de dividendes ralentir.

Et l’accord n’est pas encore conclu. Comme il s’agit d’une transaction entre actifs et actifs, il n’y a pas de filet de sécurité en termes de liquidités. Les propriétaires d’American Water profitent des résultats économiques combinés, quel que soit le choix fait.Les investisseurs des deux entreprises ont déjà approuvé l’accord.Et les régulateurs ont obtenu l’autorisation pour chaque État : la Virginie et la Pennsylvanie figurent parmi ceux qui ont reçu cette autorisation.La période de patience pour les réglementations antitrust fédérales est terminée.Mais il reste encore plus d’approbations, avec une fin du premier trimestre 2027 qui reste supérieure. Les prix des actions d’une entreprise de services publics sont lents et stables ; une fusion en cours ajoute un risque supplémentaire lié aux approbations.

Le seul chiffre à surveiller dans AWK

Renvoyer le modèle à son état de base. American Water se situe autour de 138 $, en légère hausse par rapport à l’année dernière. Le ratio P/E est d’environ 20. C’est un ratio normal pour une entreprise d’utilité publique stable et en croissance. La question importante est celle sur laquelle repose tout le modèle : chaque dollar de nouveaux tuyaux nécessite un rendement autorisé par les régulateurs. Donc, ce qui doit être vérifié dans chaque nouveau cas de tarification, c’est le rendement autorisé sur le capital propres, et si celui-ci reste suffisamment élevé par rapport au coût de capital de l’entreprise elle-même.

Si vous vous souvenez d’un seul test, utilisez celui-ci. Les différents scénarios de taux d’intérêt permettent-ils que le rendement autorisé reste suffisamment élevé par rapport au coût du débit ? Avec un taux d’intérêt de 8–9 %, le dividende augmente-t-il également de 7–9 % ? Lorsque cette différence persiste, la situation se maintient tranquillement, pendant des années de cérémonies liées à l’eau. Mais si ce n’est pas le cas, aucune série de rites civiques ne peut maintenir le rendement en vie.