140 ans d’American Water : l’histoire des relations publiques est une source de distraction – voici la thèse sur les dividendes.

Illinois American Water, une filiale d’American Water Works (NYSE: AWK), a récemment publié un communiqué de presse pour célébrer les réalisations de la société mère.140 ansIl s’agit de fournir des services d’eau et d’eaux usées « sûrs et fiables ». Les anniversaires d’entreprise sont du domaine de l’information médiatique, et non de l’analyse d’investissement. Mais ce jalon pose une vraie question, qui n’a rien à voir avec les cadeaux symboliques : après 140 ans de fonctionnement d’infrastructures d’eau réglementées, le modèle économique d’American Water fonctionne-t-il encore dans un environnement structurellement inflationniste, alors que les revenus augmentent ?

Je crois que c’est le cas – mais seulement si vous comprenez ce que vous achetez vraiment et où se trouvent les risques.

C’est une route de péage, pas une action technologique.

La première chose à comprendre, c’est ce qu’est American Water. C’est la plus grande entreprise de distribution d’eau et d’eaux usées réglementée aux États-Unis. Elle serve plus de 14 millions de personnes dans 14 États réglementés et 18 installations militaires. C’est ce type de position oligopolistique et essentielle que je mentionne lorsque je parle des actifs “TOLL” : des infrastructures essentielles pour l’économie réelle, sans lesquelles le système ne peut fonctionner. Il n’y a pas de choix concernant le fournisseur d’eau ; il n’y a pas non plus de possibilité de résiliation de la souscription lorsque les factures augmentent. C’est là le pouvoir de tarification, que le marché le veuille ou non.

Mais il y a une contrainte liée au pouvoir de fixation des prix : les régulateurs de l’État approuvent les tarifs. Les clients ne peuvent pas changer d’opérateur, mais ils peuvent se plaindre. Le magazine Illinois American a même soumis une demande d’augmentation des tarifs de 142 millions de dollars auprès de la Commission du Commerce de l’Illinois. Si cette demande est acceptée, les coûts de l’eau pour les ménages augmenteront.environ 14 dollars par mois.

Cette tension entre les bénéfices pour les actionnaires et la capacité des citoyens à payer les coûts de service est l’environnement de fonctionnement permanent de cette entreprise. C’est un risque, mais c’est un risque connu. Les entreprises d’électricité régulées sont structurées de manière à gagner leur vie. La question n’est pas de savoir si elles recevront des réductions de tarifs ; elle est plutôt de quand et en quelle quantité.

Le dividende est le point essentiel, et les calculs fonctionnent bien.

La société mère d’American Water, AWK, a augmenté ses…Dividend trimestriel de 8 %, soit 0,895 dollars.Cela s’est produit au début de cette année. Cela représente une augmentation continue des dividendes sur 14 ans. Le taux annuel est d’environ 3,58 $ par action. Avec une estimation de revenus par action d’environ 6 $, le ratio de distribution se situe dans la fourchette supérieure des 50 % – soit environ 59 %. Cela laisse donc un certain espace pour les imprévus.

Le rendement du dividende est de 2,46 %, ce qui n’est pas très élevé. Mais je ne achète ces actions en fonction du rendement actuel. Je les achète plutôt en raison des effets de capitalisation. C’est là que la courbe de rendement de l’action entre en jeu : un rendement initial modeste, une trajectoire de croissance solide, et la patience nécessaire pour permettre cette capitalisation.

Plus parlant que le ratio des distributions de bénéfices, c’est le tableau des flux de trésorerie. Les dividendes sont couverts par les flux de trésorerie d’exploitation, à un niveau très élevé. C’est là la véritable mesure de la durabilité.

Le problème de l’intensité de la capitale

C’est là que l’histoire devient plus complexe. American Water a annoncé des plans de investissements allant jusqu’à 48 milliards de dollars au cours du prochain décennie, en faveur d’infrastructures, de résilience et d’acquisitions. Les dépenses de CAPEX pour les douze derniers mois ont atteint 3,36 milliards de dollars, contre 2,33 milliards de dollars de flux de trésorerie opérationnels. Le flux de trésorerie libre – c’est-à-dire le flux de trésorerie opérationnel moins les dépenses de CAPEX – s’est révélé négatif, soit -1,03 milliard de dollars.

Ce n’est pas une erreur de frappe. L’entreprise ne génère pas de flux de trésorerie gratuits. Chaque versement de dividende, chaque rachat d’actions, chaque paiement de dettes dépend finalement du accès aux marchés de capitaux : l’entreprise doit émettre davantage de dettes ou d’actions pour combler le fossé entre les revenus que l’entreprise réalise et ce qu’elle investit à nouveau. C’est le modèle standard pour les entreprises de services réglementés. Mais cela est important lorsque les taux d’intérêt sont élevés. La charge de dettes s’élève à 10,7 milliards de dollars, contre 25,7 milliards de dollars en capitaux propres. De plus, l’entreprise a de lourdes obligations à long terme liées à son programme de CAPEX.

Je ne pense pas que les dividendes soient en danger dans les conditions actuelles. La couverture des flux de trésorerie d’exploitation est solide, et les études de taux de rendement fournissent une croissance des revenus nécessaire pour soutenir ce programme. Mais le modèle est conçu de manière à être vulnérable ; une augmentation continue des coûts d’emprunt ou des retards dans les études de taux de rendement pourrait entraîner une réduction des marges bénéficiaires. C’est le risque que vous prenez en possédant ces actions.

Évaluation : pas bon marché, pas injustifié.

L’action se négocie à environ 135 $, avec une capitalisation boursière d’environ 27 milliards de dollars. Le P/E récent est de 23,7x, le P/E prévisionnel est de 27,1x, et le EV/EBITDA est de 10,1x. L’action a augmenté d’environ 3 % au cours de l’année, mais elle a dépassé les performances du marché dans son ensemble cette année, avec un rendement annuel moyen de -7,6 %.

Pour une entreprise de services régulée qui cherche à augmenter ses profits de 7 à 9 %, un multiple de 10x par rapport au EBITDA est dans la moyenne – ni trop bas, ni excessif. Le ratio PEG de près de 6x semble raisonnable, mais ce ratio suppose que les taux de croissance actuels seront permanents… ce qui n’est pas le cas. La question plus importante est de savoir si un multiple de 23,7x par rapport aux bénéfices récents est justifié pour une entreprise qui peut augmenter ses dividendes de 8% par an, avec une couverture des dividendes de 59% et 2,3 milliards de dollars de flux de trésorerie opérationnels annuels. C’est justifiable. Ce n’est pas une opportunité à ne pas saisir.

Le cours de l’action est également en baisse par rapport à son plus haut niveau des 52 semaines, qui était de 148 dollars, pour se situer maintenant autour des 130 dollars. C’est donc une retraite, mais pas une panique. Cependant, cela réduit le point d’entrée pour les investisseurs prudents, et améliore la ratio risque/bénéfice.

Ce que cela signifie pour votre portefeuille

Je pense que le 140e anniversaire de American Water est un bon moment pour réexaminer ce que cette action fait vraiment pour un portefeuille d’investissements. Ce n’est pas une obligation de rendement : avec un taux de 2,46 %, on ne peut pas obtenir de bénéfices en cherchant à maximiser les revenus. C’est plutôt un instrument qui permet de compter les dividendes en croissance. C’est une entreprise qui fournit des services essentiels pour le fonctionnement de l’économie. De plus, elle a la capacité de transmettre les coûts aux clients via des tarifs réglementés. Enfin, le rendement qu’elle offre augmente plus rapidement que celui que les investisseurs peuvent obtenir sur des actifs sans risque.

Si l’inflation dépasse les objectifs traditionnels pendant une période prolongée – ce qui est mon scénario de base, compte tenu de la déglobalisation, des coûts d’transition énergétique, de la démographie et du rôle des politiques budgétaires – les entreprises de distribution d’eau disposant de mécanismes de récupération des tarifs sont parmi les rares actifs qui profitent de cette situation. On ne espère pas que quelqu’un de plus stupide achète vos actions à un prix plus élevé. On possède donc une entreprise dont les revenus augmentent, car le monde devient plus cher et les régulateurs permettent que ces revenus soient transférés aux clients.

Les risques sont réels : un flux de trésorerie négatif, des dépenses d’investissement de 48 milliards de dollars financées par la dette, des coûts d’intérêt en hausse, et des délais liés aux politiques réglementaires qui échappent au contrôle de la direction. Une position concentrée dans cette action nécessite une confiance en le modèle réglementaire et de la patience pendant le cycle de financement. Je ne pense pas que cette stratégie convienne à tous les investisseurs. Mais pour ceux qui cherchent à construire un portefeuille de revenus de retraite, où la croissance des dividendes dépasse l’inflation, et où le pouvoir de fixation des prix est le facteur le plus important, American Water est une entreprise qui vaut la peine d’être considérée.

Cette situation est simple : achetez à 135 $, avec un rendement de 2,46 %. Il s’agit d’une entreprise qui a survécu à 140 ans de cycles économiques différents. Il est presque certain que cette entreprise augmentera également vos tarifs d’eau pendant les prochains 140 ans.