L’AWS a connu une croissance de 37 % par rapport à l’année précédente au quatrième trimestre de juin – c’est la cinquième fois consécutive que la croissance est plus rapide, avec un taux de marge opérationnelle de 39,4 %. Dans le même rapport, Amazon indique qu’elle prévoit d’investir environ 220 milliards de dollars dans les centres de données et les puces en 2026. De plus, son flux de trésorerie libre s’est inversé. Les optimistes voient cette croissance comme la preuve que les investissements les plus importants de l’histoire de l’entreprise se transforment en valeur. Les pessimistes, quant à eux, considèrent ce manque de trésorerie comme une mauvaise nouvelle, car cela signifie que les investissements ne se traduisent pas en liquidités avant que les amortissements et les intérêts ne commencent à s’accumuler. Tout cela se résume à une seule question : peut‑il arriver que le matériel informatique utilisé par Amazon se transforme en liquidités avant que les amortissements et les intérêts ne commencent à s’accumuler ?
Les faits sont signés par les deux parties.
Appelons cela le registre partagé : les chiffres ne font l’objet d’aucune dispute entre les camps.Les revenus d’AWS ont atteint 42,2 milliards de dollars au deuxième trimestre 2026, soit une augmentation de 37 % par rapport à l’année précédente – c’est la croissance la plus rapide depuis 18 trimestres.Après une croissance de 17 %, 20 %, 24 % et 28 % au cours des quatre trimestres précédents.Les revenus d’exploitation d’AWS ont augmenté de 64 %, atteignant 16,6 milliards de dollars. Le taux de marge sur ce segment est donc de 39,4 %, contre 32,9 % l’année précédente.L’unité a généré 60,5 % des revenus d’exploitation d’Amazon, sur seulement 21,1 % de ses revenus totaux.AWS a terminé le trimestre avec une croissance annuelle de 169 milliards de dollars, pour un backlog engagé de 496 milliards de dollars, en hausse de plusieurs dizaines de pourcent.Et le chiffre d’affaires : AmazonElle a augmenté son plan d’investissements de capitaux pour l’année 2026, de environ 200 milliards de dollars à environ 220 milliards de dollars., tandis queLe flux de trésorerie net a changé de signe : il est passé de positif de 18,2 milliards de dollars à négatif de 7,6 milliards de dollars.Un an plus tôt. Aucun camp ne se dispute de rien à ce sujet. Ils se disputent plutôt sur la signification de ces choses.
Les revenus d’AWS ont atteint 42,2 milliards de dollars au deuxième trimestre 2026. La croissance par rapport à l’année précédente a accéléré, atteignant entre 24 %, 28 % et 37 %. Cela montre bien que l’investissement dans les technologies de silicium personnalisées se poursuit rapidement.
| Période | Revenus (USD B) ($) | Croissance annuelle (%) |
|---|---|---|
| Q4 2025 | 35.6 | 24 |
| Q1 2026 | 37.6 | 28 |
| Q2 2026 | 42.2 | 37 |
Le « Bull’s Round » : le silicium transforme la capacité en profit.
Le problème, c’est que la croissance et les dépenses sont identiques. AWS ne achète pas des accélérateurs si elle ne le pense pas nécessaire. Ainsi, l’accélération qui se produit au même moment où les capacités sont investies est un signe que les accélérateurs permettent bien de gagner de l’argent. Ce qui est unique chez Amazon – quelque chose que Microsoft ou Alphabet ne peut pas reproduire de la même manière – c’est que Amazon fabrique son propre silicium. Les accélérateurs Trainium, les CPU Graviton et la couche de réseau Nitro constituent la base du système. Ainsi, une charge de travail qui s’exécute avec ces accélérateurs évite les marges bénéficiaires que collecte un revendeur de GPU. L’entreprise affirme que…Économise « des dizaines de milliards » dans le CAPEX annuel et offre « plusieurs centaines de points de base » d’avantage en termes de marge opérationnelle.vs. compter sur des puces externes pour effectuer les inférences.
Cette dernière phrase nécessite une description précise : ces chiffres représentent ce que Andy Jassy indique dans sa lettre aux actionnaires de 2026, et non une mesure indépendante du marché. Ce qui est rapporté, c’est la taille de la ligne de production de silicium. Jassy affirme que le secteur des chips personnalisés est déjà…Les revenus annuels atteignent plus de 20 milliards de dollars, en croissance de trois chiffres. Si les activités commerciales de Nvidia étaient commercialisées de la même manière, « nos puces généreraient plus de 50 milliards de dollars de revenus annuels ».La demande confirme l’histoire de manière concrète :OpenAI a investi plus de 100 milliards de dollars dans AWS. Elle utilise environ deux gigawatts de capacité de Trainium.Et les contrats de long terme, à plusieurs gigawatts, liés au projet Trainium, constituent le fondement du solde de 496 milliards de dollars.
En exécutant ce mécanisme, on voit bien comment les calculs sont effectués par le taureau numérique. L’accélération et le processeur se suffisent à eux-mêmes, ce qui réduit les coûts de fournisseurs. Cela permet à Amazon de payer moins pour satisfaire les demandes des clients. Un coût de service plus bas permet donc à Amazon de fixer des prix compétitifs, tout en conservant un profit de 39,4 %. Ainsi, chaque 220 milliards de dollars de capacité ne représente pas simplement une mise en marché de la demande cloud, mais plutôt une opportunité pour Amazon de gagner une part croissante de la charge de travail sur les puces qu’elle fabrique et vend elle-même. C’est là l’interprétation “valorisation” des chiffres, qui est confirmée même avant les prévisions de la direction.
Bear’s Round : le bilan financier couvre les coûts de construction.
Le ours ne conteste rien de tout cela et ajoute un registre sur lequel personne ne parle dans l’histoire de croissance.Les achats de biens et d’équipements sur douze mois ont atteint 169 milliards de dollars, soit une augmentation de 64 %.Pour la première fois depuis 2022, Amazon dépense plus que ce qu’il génère : les dépenses d’investissement représentent maintenant environ 102 % du flux de trésorerie opérationnel récent.Microsoft, Alphabet et Meta continuent de financer leurs activités grâce à leurs activités opérationnelles – respectivement à environ 57 %, 63 % et 61 %.— Amazon est le seul des quatre entreprises qui parvient à combler ce vide.La dette à long terme a presque doublé, atteignant 128,9 milliards de dollars en six mois.Après que Amazon a vendu 15 milliards de dollars en obligations en novembre 2025, et encore 24,9 milliards de dollars en juillet 2026, afin de financer les travaux de construction et d’éviter une dépense de liquidités si les revenus liés à l’IA sont insatisfaisants avant que le mur ne soit construit.
Le mur représente la deuxième moitié de la situation difficile à gérer. Son aspect est tel que même le “bull” en reconnaît l’existence. La dépréciation des actifs est calculée de manière à retarder les dépenses de capitalisation. Les analystes de Wall Street estiment qu’une amélioration se produira entre 2027 et 2029, quel que soit le rythme auquel la technologie évolue. Amazon raccourcit encore le temps disponible pour faire face à cette situation difficile.En janvier 2025, ils ont réduit la durée de vie des serveurs et des réseaux à cinq ans.Donc, sa ligne de dépréciation est la plus exposée parmi les hyperscalers. Ces chiffres en dollars sont indicatifs et non vérifiés – personne n’a vérifié les chiffres exacts – mais la direction du risque est réelle : c’est justement cette marge que l’avantage des chips permet de bénéficier, qui sera également touchée par la vague de dépréciation. Ajoutez à cela…Le bénéfice net de Q2, soit 62,6 milliards de dollars, a été gonflé par un gain non opérationnel de 53,4 milliards de dollars provenant de la réévaluation de la participation dans Anthropic.Et le ours insiste sur le fait que c’est le moteur de fonctionnement, et non les bénéfices annoncés, qui constitue le seul indicateur honnête.
Ce que le prix exige déjà
Évaluez maintenant les deux histoires l’une par rapport à l’autre, plutôt que séparément. Le marché a été…On estime que les valeurs d’Amazon sont d’environ 12 fois le EV/EBITDA, contre environ 17 fois pour Alphabet, en raison du risque lié à la conversion des liquidités.Le marché paie moins par dollar de revenus que les concurrents, justement parce qu’il doute que les dépenses soient effectivement utilisées. L’argument en faveur de l’entreprise est que une nouvelle accélération économique, avec un taux de marge aussi élevé, permettra de combler cette différence, grâce aux flux de trésorerie gratuits.
Il y a une asymétrie honnête dans les données disponibles. L’accélération répétée et la part de profit rapportés sont indiquées pour cinq trimestres différents – des chiffres précis. La part du silicone dans ce profit est une estimation de la direction, présentée comme une affirmation. Le déficit de financement et la dette sont également mentionnés. Les calculs relatifs à l’amortissement sont modélisés et orientés vers certaines directions. Ainsi, les deux groupes comptent sur des types différents de certitude : les uns se basent sur ce qui a déjà été constaté, les autres sur ce que le calendrier permettra d’obtenir dans deux ou trois ans. Quelle que soit la narration que vous croyez plus, ils s’accordent sur la variable déterminante : savoir si AWS peut convertir le backlog engagé en revenus réels et en liquidités plus rapidement que l’amortissement et les intérêts ne le permettent.
La décision
Le cas commercial est soutenu par les preuves les plus solides : cinq trimestres consécutifs de croissance, un taux de marge de 39,4 %, un backlog de 496 milliards de dollars, et une stack de silicium entièrement détenue par l’entreprise, ce qui permet d’éliminer les marges des fournisseurs du coût total. La situation financière est claire : le prix correspond déjà à une grande partie des résultats attendus, et les fonds nécessaires sont réels. Le taux de marge et la croissance ne sont pas contestés – mais ils font également partie des éléments qui doivent être vérifiés. Amazon n’a pas encore réussi à les valider, car l’érosion des coûts qui pourrait les mettre en difficulté n’est pas encore arrivée. À ce prix, c’est Amazon qui porte la charge de la preuve. La décision sera différente si deux conditions se produisent à la fin de 2026 : soit la croissance trimestrielle d’AWS diminue vers les vingt pourcents, tandis que les dépenses restent à plus de 200 milliards de dollars ; soit le taux de marge d’AWS descend vers environ 30 %, avec l’augmentation des coûts de dépréciation. Si la croissance et le taux de marge persistent jusqu’en 2027, alors les pessimistes avaient tort. Dans tous les cas, le prochain rapport financier – et non une cible de prix – sera le facteur qui décidera de tout.
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