Alphabet a généré 98 milliards de dollars. Alphabet n’a rien gagné.

Alphabet a généré 98 milliards de dollars. Alphabet n’a rien gagné.

Vous avez lu que Alphabet a réalisé 98 milliards de dollars avec SpaceX au deuxième trimestre. Votre cerveau fait alors quelque chose de logique : vous imaginez un chèque. Vous imaginez le montant qui entre dans la caisse en espèces de Google, ce qui augmente son pouvoir d’achat, et fait que chaque action GOOGL vaut plus. Mais c’est une image fausse. Cela vous fait percevoir les résultats d’Alphabet comme ceux d’une autre entreprise.

Voici ce qui s’est passé à la place.

En 2015, la société mère de Google a investi 900 millions de dollars dans SpaceX, alors que cette entreprise était encore une start-up spécialisée dans les rockets, évaluée à 12 milliards de dollars. Ces fonds ont été mis sur le compte bancaire d’Alphabet. Pendant onze ans…sur le bilanCet actif se trouvait sur le bilan financier, comme une œuvre d’art conservée dans un coffre-fort verrouillé : possédé, mais dont la valeur était théoriquement indéterminée, et impossible de lui attribuer un prix public. Le 12 juin, SpaceX a été cotée à 135 dollars par action lors de la plus grande offre publique initiale de l’histoire. En une nuit, cet actif privé a eu un symbole de cotation et un prix de marché. Les comptables d’Alphabet ont géré 551,2 millions d’actions.551,2 millions d’actions de SpaceXIls ont utilisé le prix du marché et ont noté un chiffre environ 105 fois plus élevé que ce qu’ils avaient payé.

L’entreprise a rapporté un98 milliards de bénéfices netsUn bénéfice de 98 milliards de dollarsdans une catégorie appelée « autres revenus ». Et c’était presque entièrement…non réalisé– Une correction basée sur la valeur réelle des actifs, et non une vérification de comptes. Le chiffre d’affaires net total d’Alphabet pour ce trimestre est passé de 28,2 milliards de dollars à 112 milliards de dollars. Les bénéfices par action ont quant à eux augmenté, passant de 2,31 $ à 9,11 $.Bénéfices non réalisés sur les valeurs mobilièresMais si l’on soustrait l’événement comptable lié à SpaceX, la situation opérationnelle se rapproche davantage des 2,88 dollars par action que les analystes attendaient, et non du chiffreannoncé qui a incité les investisseurs à être optimistes.

Les 98 milliards de dollars ne sont pas un profit que l’on peut dépenser. C’est simplement un prix à payer.

Dans la version pour enfants, il y a seulement trois personnes et dix dollars.

En 2015, vous achetez un certificat cadeau de 10 dollars pour un restaurant de pizzas local. C’est votre coût. Vous le mettez ensuite dans un tiroir.

Dix ans plus tard, le restaurant de pizzas est maintenant une chaîne nationale. Il vient de faire l’objet d’une cotation en bourse. Quelqu’un sur le marché ouvert est prêt à payer 1 050 dollars pour un bon de réduction, comme celui que vous avez. Votre état de fortune indique maintenant que vous avez 1 040 dollars de bénéfice.

Mais voici les trois règles que personne ne vous a dit :

1. Le contrat d’IPO de la chaîne de pizzerias stipule que le certificat ne peut pas être vendu pendant un an et demi.Vous pouvez regarder le prix. Vous pouvez l’écrire dans votre journal. Mais vous ne pouvez pas l’acquérir en espèces.
2. Le prix n’est pas stable.La semaine prochaine, quelqu’un pourrait offrir 800 dollars. La semaine suivante, 600 dollars. Votre « profit » varie en fonction de l’état du marché, et non de la qualité des pizzas.
3. Vous n’avez jamais reçu un dollar.Les 1 040 dollars représentent la différence entre ce que vous avez payé et ce que quelqu’un d’autre paierait hypothétiquement en ce moment. Aucune somme d’argent n’a été échangée.

Maintenant, étiquetez les propriétés.

Regardez ce qui se passe lorsque l’horloge tourne.

Remplacez maintenant les chiffres fictifs par les nombres réels de Alphabet.

Les 900 millions de dollars initiaux, avec une valeur de 12 billions de dollars, signifiaient qu’Alphabet détenait environ 7,5 % de ces actions. Après l’IPO, les mêmes actions valent environ 94 milliards de dollars aux prix du moment de la clôture trimestriale. Le cours de marché de SpaceX, quant à lui, se situe entre 1,8 et 2,2 trillions de dollars. Cela représente donc un multiple de 105 en théorie.

Mais le papier ne paie pas les factures.80 milliardsrestreint à court termeLa part concernée par cette participation est soumise à des restrictions de vente. Le reste…14,1 milliardsIl est verrouillé jusqu’au troisième trimestre 2027. Alphabet ne peut pas émettre de chèque à partir de ce montant aujourd’hui. Il ne peut pas financer une reprise d’actions. Il ne peut pas non plus payer des dividendes. Il ne peut même pas acheter ses propres actions avec les fonds obtenus, car il n’y a aucun argent disponible.

Les 98 milliards de dollars ont été comptabilisés dans le tableau des résultats d’Alphabet sous la catégorie « autres revenus ». Il s’agit de ces revenus et pertes qui ne proviennent pas de l’exploitation de l’entreprise elle-même. Ce chiffre se situe entre les bénéfices opérationnels et le bénéfice net. Cela augmente donc le bénéfice net et le bénéfice par action, mais cela n’affecte pas le flux de trésorerie opérationnel, qui s’est élevé à 185,7 milliards de dollars au cours des douze derniers mois. Le chiffre de la trésorerie est ce que Alphabet peut réellement utiliser ; le chiffre lié aux revenus comptables, en revanche, est celui que les médias citent.

C’est un chemin difficile, car un chiffre qui augmente sur le prix peut aussi diminuer.

Les actions de SpaceX ont atteint un sommet de 225,64 dollars au milieu du mois de juin. Par la suite, elles ont chuté de 38 % en huit semaines. Au milieu du mois d’août, le cours de l’action était autour de 140 dollars – soit environ 38 % en dessous de son plus haut niveau. Cela signifie que le prix actuel est bien inférieur au prix de 30 juin, date à laquelle les comptables d’Alphabet ont établi leur évaluation de 94 milliards de dollars. Si SPCX baisse encore de 30 dollars par action d’ici fin d’année, la participation de Alphabet dans cette société diminuera d’environ 16,5 milliards de dollars. Ce n’est pas une perte liée à l’investissement initial de 900 millions de dollars… mais c’est un changement de 16,5 milliards de dollars dans la catégorie des « autres revenus » qui peut ou non influencer la perception des résultats financiers trimestriels.

La première période de blocage est terminée le 6 août, ce qui a permis la libération d’environ 911 millions d’actions.dans le marché— plus de 639 millions vendus lors de l’IPO lui-même, ce qui représentea 105x retourCet événement seul a fait doubler le capital détenu par le public. Les délais de publication différés permettront d’économiser encore plus de capital.12,9 milliards d’actionsD’ici mi-2027, les premiers investisseurs et employés ayant obtenu des gains énormes grâce au prix de l’IPO de 135 dollars ont eu leur première opportunité légale de vendre leurs actions. Le marché anticipait déjà la pression liée à l’offre de stock, avant même qu’une seule action ne soit mise en vente.

Cette analogie a maintenant accompli son travail. C’est ici qu’elle se brise.

Le certificat de pizza suppose un seul détenteur et une quantité fixe. La structure de capital de SpaceX est plus complexe :

• Elon Musk possède environ 42 %.de l’entrepriseIl est interdit de vendre jusqu’en juin 2027. Il ne fait pas partie des véhicules qui peuvent être déverrouillés, donc le véhicule appartenant à un propriétaire unique ne peut pas être vendu pour l’instant.
• Le stockage des objets se fait de manière dispersée, il n’y a pas une seule porte.Les actions sont distribuées à intervalles réguliers, en fonction des dates de résultats et des conditions de prix, et non tout d’un coup.
• Les actions réelles peuvent être remboursées.Contrairement aux certificats de cadeau, les actions vendues par les investisseurs initiaux peuvent être transmises à de nouveaux détenteurs, être utilisées comme prêt sur le marché, et apparaître sur les bilans des courtiers. L’analogie avec les certificats ne prend pas en compte les prêts à marge, les positions en options ou les intérêts courtiers.
• SpaceX n’est pas rentable sur une base consolidée.Starlink est le seul segment rentable. Les dépenses de capitaux au dernier trimestre ont été plus du double des revenus. Ces bénéfices sont surmontés par une entreprise qui progresse vers la scalabilité, et non par une entreprise qui génère des liquidités.

Ces caractéristiques ne affaiblissent pas le point central : les 98 milliards de dollars d’Alphabet représentent un prix, et non une réduction de coûts. Mais cela signifie que la trajectoire réelle du prix est plus volatile et plus complexe sur le plan structurel qu’un simple bon cadeau.

Rapporter le modèle à sa position de base.

Qu’est-ce qu’un investisseur en GOOGL devrait retenir de tout cela ?

Le premier test est le plus simple :Regardez les flux de trésorerie d’exploitation, et non le chiffre d’affaires net.Le flux de trésorerie opérationnel de Alphabet sur les douze derniers mois s’élève à 185,7 milliards de dollars. C’est ce montant qui finance les investissements en capital, les rachats d’actions, les dividendes et l’infrastructure cloud. Les 98 milliards de dollars provenant de SpaceX ne figurent pas dans ce chiffre. Ils ne seront jamais inclus là, à moins qu’Alphabet ne vend des actions.

Deuxièmement, surveillez…Problème de dénominateurCela se cache dans le chiffre d’affaires par action indiqué. Le bénéfice par action est passé à 9,11 dollars, contre 2,31 dollars, soit une augmentation de quatre fois. Mais le nombre total de bénéfices est beaucoup plus élevé en raison d’un ajustement comptable lié à un actif illiquide, et non parce que les activités publicitaires ou la division cloud de Google ont généré trois trimestres supplémentaires de revenus. Les analystes s’attendaient à un bénéfice par action de 2,88 dollars ; cela signifie donc que leur estimation du bénéfice net se situe autour de cette valeur. Le chiffre d’affaires par action indiqué n’est pas trompeur du point de vue technique – il est correct selon les règles comptables – mais c’est quelque chose de complètement différent du bénéfice opérationnel que l’on utilise pour évaluer la performance de l’entreprise.

Troisièmement, il s’agit de suivre le cours de SPCX lui-même. Le cours de l’action est déjà à environ 17 % en dessous du prix de référence d’Alphabet au 30 juin, et à environ 38 % en dessous de son niveau maximal. Le calendrier de débloquage différé signifie que la pression sur l’offre constitue une caractéristique constante du cours de l’action, et non un événement ponctuel. La participation papier d’Alphabet est donc exposée à toute évolution du cours.

Si vous vous souvenez d’un seul test, utilisez celui-ci :Suivez le cash.Le bilan d’Alphabet montre 55,9 milliards de dollars en liquidités et équivalents, une dette nette de -144,3 milliards de dollars, ainsi qu’un flux de trésorerie libre de 53,3 milliards de dollars sur les douze derniers mois. La valeur économique générée par SpaceX est d’environ 94 milliards de dollars, mais cela ne s’accompagne d’aucune liquidité. Ces deux chiffres sont vrais. Seul l’un d’eux permet de financer les activités de l’entreprise.

Le rendement de 105× par rapport aux 900 millions de dollars initiaux est réel, en ce sens que Alphabet détient des actions qui se négocient à ce multiple. Mais le terme « rendement » implique une circulation d’argent vers Alphabet. Le calcul du rendement ne commence véritablement à s’appliquer au compte bancaire d’Alphabet que lorsque les restrictions imposées par les autorités expirent et que l’entreprise vend ses actions. Jusqu’à then, les 98 milliards de dollars ne représentent qu’un chiffre qui fait ressortir l’importance des revenus, mais qui n’a aucune incidence sur les liquidités de l’entreprise.