Les actions d’Airbnb ont chuté. Mais l’entreprise n’a pas été affectée.

Les actions Airbnb ont chuté d’environ 7 % au cours des cinq dernières séances de bourse. Elles sont retombées en deçà de leur plus haut niveau des 52 semaines, soit 193,45 dollars, pour atteindre environ 170 dollars. Le facteur déclenchant cette récession est venu hier : le 9 septembre, la Commission européenne…Loi sur le logement abordable a été dévoilée.Une proposition qui permettrait aux villes européennes d’avoir une autorité juridique plus forte pour restreindre les locations à court terme dans les zones soumises à un manque de logements.

Pour Airbnb, qui réalise environ39 % de ses revenus proviennent d’Europe.Les titres des articles ressemblent à une menace pour les activités principales de l’entreprise. La question pour les investisseurs est de savoir si une proposition politique située de l’autre côté de l’Atlantique justifie une variation dans le prix des actions – ou si cette baisse révèle quelque chose de plus profond concernant les conditions d’évaluation du titre par rapport à son avenir.

Voici ce que les preuves indiquent, lorsque l’on sépare le bruit réglementaire des chiffres réels.

Les chiffres que le marché a déjà pris en compte

Le 6 août, Airbnb a publié ses résultats du deuxième trimestre, qui ont satisfait la majorité des analystes. Les revenus ont augmenté.17 % en glissement annuel, pour un chiffre d’affaires de 3,6 milliards de dollars.Les bénéfices par action de 1,37 $ ont dépassé les prévisions de 1,25 $. Le taux de rentabilité opérationnelle s’est augmenté.21 %, en hausse par rapport à 19,8 % l’an dernier.Le flux de trésorerie gratuit a augmenté de 30 %, atteignant 1,25 milliard de dollars.

La direction a encore fait des efforts : elle a augmenté les prévisions de revenus annuels à au moins dix-neuf pour cent, contre 8 % en 2025. De plus, elle a relevé la prévision du taux de marge EBITDA ajustée à au moins 35,5 %. La demande était étendue : les commandes en Amérique latine ont augmenté d’environ 20 %, celles en Asie-Pacifique étaient à un taux élevé, et celles aux États-Unis et en Europe ont connu une croissance de un chiffre unique.

L’action a augmenté de 9 % pendant la session prolongée de cette journée. Cela signifie que les fondamentaux de l’entreprise étaient meilleurs que prévu. La baisse suivante de 7 % ne provient pas de nouvelles difficultés opérationnelles. Elle est due à l’annonce de l’UE, ainsi qu’à une question plus fondamentale qui se cachait derrière cette hausse : à ce niveau actuel, combien de progrès futurs sont déjà pris en compte ?

Le premium d’évaluation que les chiffres devraient justifier

C’est là que le deuxième écran d’analyse devient important. La capitalisation boursière d’Airbnb se situe à environ 102 milliards de dollars. Son P/E historique est de 37,8 fois, son P/E futur est de 63,8 fois, et son multiple EV/EBITDA est de 33,6 fois.

Ce ne sont pas des coûts abordables pour aucune entreprise. Ils exigent une croissance continue, des marges stables, et l’absence de obstacles majeurs. Si vous êtes à l’aise avec ce prix, alors l’entreprise doit pouvoir fournir les résultats escomptés.

La comparaison avec les concurrents rend le prix de l’action encore plus évident. Booking Holdings, la plus grande compagnie de voyages en ligne en termes de capitalisation boursière, est évaluée à un P/E de 18,4x et à un EV/EBITDA de 13,5x. Expedia, quant à elle, est évaluée à un P/E de 16,6x et à un EV/EBITDA de seulement 10,1x. Les multiples d’évaluation d’Airbnb sont environ deux fois plus élevés que ceux de ses concurrents du secteur des voyages – même si aucun d’eux ne croît au même rythme qu’Airbnb.

Le marché exige que Airbnb justifie cette valeur premium. Un ratio PEG de 6,1 – qui compare le multiple P/E à la croissance des revenus – indique que l’action est vendue à un prix qui reflète une croissance bien plus importante que celle que l’entreprise réalise réellement. Pour comparer, un ratio PEG inférieur à 2,0 est généralement considéré comme raisonnable pour une entreprise à forte croissance. Avec un ratio de 6,1, les investisseurs paient un prix élevé pour chaque point de croissance.

La question n’est pas de savoir si Airbnb est une entreprise de qualité. En effet, c’est le cas. Le marge brute se situe autour de 83 %, le rendement sur les capitaux investis est de 20,6 %. L’entreprise génère environ 4,9 milliards de dollars de flux de trésorerie gratuits, avec un solde en liquidités d’environ 9,6 milliards de dollars. La question est donc de savoir si cette qualité justifie une évaluation qui ne laisse que très peu de place à la déception.

La menace réglementaire : réelle, mais pas immédiate

Revenons maintenant à la loi sur les logements abordables de l’UE. C’est cette nouvelle qui a fait bouger les cours boursiers cette semaine. Quel est en réalité son effet ?

La proposition offre aux gouvernements locaux un cadre juridique pour déterminer quand une zone est en situation de « pression immobilière » – en utilisant des indicateurs tels que le rapport prix/ revenu, la croissance de la population et les tendances de l’offre de logements. Les villes qui remplissent ces critères peuvent alors imposer des restrictions sur les locations à court terme, notamment des limites quantitatives ou des règles visant à protéger l’offre de logements à long terme existante. L’UE ne prohibe pas directement Airbnb ; elle fournit aux villes un cadre juridique pour faire ce que de nombreuses villes – Paris, Barcelone, Amsterdam, Venise – ont déjà commencé à faire par eux-mêmes.

Les biens mis en location à court terme enregistrés dans l’UE représentent environ 1,2 % du parc immobilier total. Mais dans les zones touristiques, la concentration est bien plus élevée : dans le centre de Porto, près de 40 % des biens mis en location sont de type court terme ; dans certains quartiers de Madrid, ce chiffre atteint 56 %. Ce sont là les zones les plus susceptibles d’être affectées.

Plusieurs points importants doivent être pris en compte dans le cadre de cet investissement. Premièrement, la loi sur le logement abordable n’est qu’une proposition, et non une loi officielle. Elle doit être discutée et approuvée par les États membres de l’UE et par le Parlement européen – un processus qui prend généralement des mois, voire des années. Deuxièmement, cette loi cible uniquement les villes confrontées à des difficultés en matière de logement, et non l’ensemble du marché européen. Troisièmement, Airbnb opère déjà sous des réglementations locales strictes dans ses principaux marchés européens. Barcelone prévoit de supprimer environ 10 000 appartements destinés aux touristes d’ici 2028. Paris a des limites concernant les licences d’exploitation. Amsterdam impose des restrictions sur les nouvelles locations.

La gestion d’Airbnb lui-même a décrit la pression réglementaire comme une « taxe permanente sur le noyau économique » qui entrave la croissance sur les marchés de l’hébergement déjà mature. L’entreprise fonctionne depuis des années sous ces contraintes réglementaires. La proposition de l’UE pourrait augmenter les coûts de conformité et limiter la croissance de l’offre dans certaines villes, mais elle ne représente pas un choc existentiel pour une entreprise qui s’est déjà adaptée à un environnement réglementé.

Cela dit, l’Europe représente environ 4,7 milliards de dollars, soit environ 39 % des revenus récents d’Airbnb. Si cette entreprise accélère les restrictions dans plusieurs marchés européens importants en même temps, cela pourrait ralentir significativement la croissance des revenus dans cette région. Le calendrier est incertain, mais la direction est claire.

L’accélération des dépenses, sur laquelle personne ne parlait.

Il y a encore un autre facteur à prendre en compte par les investisseurs avant de se faire une opinion sur cette action. Les dépenses de vente et de marketing ont augmenté de 26,6 %, pour atteindre 875 millions de dollars – ce qui dépasse le taux de croissance des revenus de 16,5 % au cours du deuxième trimestre consécutif. Le rapport entre les dépenses de marketing et les revenus est passé à 24,2 %, contre 22,3 % l’année précédente ; c’est le plus haut niveau depuis environ cinq ans.

Ce n’est pas un événement unique. Airbnb se trouve dans une phase d’investissement pour ses nouvelles initiatives : livraison de produits alimentaires, location de voitures, prise en charge des clients à l’aéroport, réservation d’hôtels et stockage de bagages. La direction qualifie ces initiatives de « coûts avant revenus » – c’est une description utile, car les coûts sont comptabilisés dans les états financiers actuels, tandis que les revenus ne sont enregistrés qu’après. Les hôtels se développent environ trois fois plus rapidement que le secteur des logements principaux, mais ils représentent toujours une proportion inférieure à un chiffre entier par rapport au nombre total de nuits d’hébergement.

L’accélération des dépenses soulève une question légitime : les marges d’Airbnb continueront-elles à augmenter si les coûts de marketing augmentent plus rapidement que les revenus ? La direction a recommandé des marges EBITDA ajustées d’au moins 35,5 % pour l’ensemble de l’année. Cependant, ce chiffre reflète plutôt les tendances d’investissement liées au deuxième trimestre de l’année. La durabilité de ces marges dépend de la capacité de l’entreprise à réduire l’efficacité des activités de marketing, tout en maintenant une croissance des revenus dans les dix dernières années, avec un mélange de produits plus diversifié.

Ce que la chute vous indique

La baisse de 7 % n’est pas un signe que les activités d’Airbnb sont en mauvais état. L’entreprise a en effet annoncé son deuxième trimestre le plus performant jamais, avec une croissance accélérée, des marges augmentées et des prévisions plus optimistes. Cette baisse est due à une proposition réglementaire qui ne sera pleinement mise en œuvre que dans quelques années, ainsi qu’à une évaluation des valeurs qui suppose une exécution quasi parfaite des actions.

Pour les investisseurs qui évaluent Airbnb à 170 $, la décision se résume à deux questions.

D’abord, pensez-vous que la trajectoire de croissance de l’entreprise puisse supporter un multiple P/E qui soit environ deux fois celui de Booking et Expedia ? Ce niveau de performance supérieur exige que Airbnb continue de croître de manière plus rapide que ses concurrents, tout en maintenant son expansion des marges. De plus, cela signifie que les actions d’Airbnb ne peuvent pas très bien gérer les difficultés. Avec un multiple P/E de 63,8x à l’avenir, même une décroissance modeste dans la croissance ou une perte de marge pourrait avoir un impact négatif sur ce multiple.

Deuxièmement, le cadre réglementaire européen change-t-il suffisamment les perspectives de croissance pour affecter la valeur des actions ? La loi sur le logement abordable est une proposition, et non une loi. Airbnb opère depuis des années dans un marché européen fortement réglementé. Mais si cette loi accélère les restrictions dans les grandes villes et ralentit significativement la croissance de l’offre en Europe, cela pourrait réduire le taux de croissance des revenus, comme cela est supposé par le multiple actuel des actions.

La réponse honnête est que la qualité d’Airbnb est réelle, et que son potentiel est réel… Mais le prix de l’action est également réel, et il exige un avenir que l’entreprise n’a pas garanti. Une baisse de 7 % par rapport à son niveau le plus élevé au cours des 52 semaines ne constitue pas une crise. C’est plutôt le marché qui se rappelle que même une entreprise brillante, avec un multiple d’action élevé, peut être vulnérable à toute information qui pourrait faire craindre aux investisseurs que l’avenir ne soit pas aussi certain que le prix indique.