Le problème de l’étanchéité dans le rallye d’IA : pourquoi le parti des réductions de taux d’intérêt est-il évalué de manière incorrecte par la Fed

Les choses ont commencé à devenir un peu absurdes vers la fin de la semaine dernière. Peu importe ce que l’on pense des chiffres indiqués dans l’annonce : le S&P 500 a atteint…7,814 intradayC’est un nouveau record historique. SPY a augmenté de près de 14 % en termes de croissance annuelle. Mais les facteurs sous-jacents racontent une histoire différente. Une histoire qui n’a rien à voir avec l’intelligence artificielle, et qui concerne plutôt les mécanismes physiques.

Le marché est actuellement influencé par deux narratifs différents. Premièrement : les résultats financiers liés à l’IA continueront de se produire, donc les valeurs des actions ne comptent pas. Deuxièmement : la Fed est sur le point de baisser les taux d’intérêt, ce qui rend les valeurs des actions encore moins importantes. Les deux narratifs sont réels. Ils sont déjà pris en compte par les cours des actions. Mais il s’agit là de questions incorrectes.

Une fois que vous pouvez comprendre le mécanisme, de nombreux mouvements “inexpliqués” ne semblent plus inexpliqués.

Commençons par l’histoire liée à la concentration des actions, car c’est celle qui attire l’attention de la plupart des gens. Le secteur technologique représente aujourd’hui 37 % du poids du marché du S&P 500. Seulement dix entreprises représentent 38 % du total de l’indice. Cinq entreprises – Nvidia, Apple, Alphabet, Microsoft et Amazon – représentent plus d’un quart de l’ensemble. Depuis début juin, la part collective des Magnificent Seven a diminué.environ 35 % à environ 32 %Le ETF S&P 500 à poids équitable, RSP, a augmenté de 16,3 % sur la période écoulée, soit plus que le rendement de SPY, qui était de 13,9 %. En apparence, il semble que l’appétit pour ces actions s’accroît.

Mais voici ce que la surface de l’évolution ne montre pas. Les données de flux intra-journaux pour SPY : 4,2 milliards de dollars de sorties de fonds. Pour le QQQ, le fonds axé sur le Nasdaq : 403 millions de dollars d’entrées de fonds. L’argent ne se déplace pas vers le marché général. L’argent se concentre dans le secteur technologique, tandis que les fonds capés sont évacués. La hausse observée dans les performances de RSP au cours de l’année est structurelle – ces actions ont rattrapé leur retard après avoir été abaissées – mais les données de flux indiquent que les acheteurs actifs continuent à investir dans ce qu’ils possèdent déjà. Même dynamisme. Même concentration. Mais c’est une histoire différente.

Le Shiller CAPE se situe à…39.4La dernière fois que cela s’est produit, c’était avant l’effondrement des entreprises technologiques. Le P/E est de 20,9 fois, soit environ 10 % de plus que la moyenne sur dix ans. Mais je ne vais pas dire ici que les valeurs élevées suffisent à mettre fin au marché haussier. Il y a généralement une raison pour ces valeurs élevées : dans ce cas, il s’agit d’une croissance réelle des revenus liée aux infrastructures d’IA. Les hyperscalers dépensent ensemble bien plus de 350 milliards de dollars en investissements de capital cette année, et l’ensemble de l’écosystème devrait atteindre 1 000 milliards de dollars. Mais des valeurs élevées sans une aide supplémentaire en termes de liquidité, c’est une autre histoire. Cela signifie que tout dépend de l’exécution parfaite des projets. Un petit problème dans les investissements de capital, une déception dans les vingt premières entreprises, et tout peut se dérouler très rapidement.

Maintenant, parlons des taux de narration… C’est là que se produit le plus grand décalage entre les aspects techniques et l’histoire.

Lors de la réunion du FOMC en juillet, la Fed a maintenu les taux à un niveau compris entre 3,50 % et 3,75 %. Les votes ont été…9 à 3Trois membres dissidents – les gouverneurs Hammack, Kashkari et Logan – voulaient une augmentation de 25 points de base. Pas une réduction, mais une augmentation. Le diagramme montrait que neuf des dix-huit membres prévoyaient au moins une augmentation des taux d’intérêt en 2026. Un seul membre prévoyait une réduction des taux. Juste un seul. De plus, l’équipe de recherche mondiale de J.P. Morgan a avancé ses propres prévisions, estimant désormais que…La première randonnée de 2026 aura lieu en décembre.La politique de taux est ajustée à 3,75 % à 4,0 %.

Le marché se comporte comme si la Fed était sur le point de baisser les taux d’intérêt. En réalité, le comité penche plutôt pour une hausse des taux. Les données sur l’inflation – le CPI de juin à 3,5 % en glissement annuel, et 2,6 % pour les indicateurs clés – sont meilleures que prévu. Mais ce n’est pas suffisant pour un comité où trois membres souhaitent que les taux soient augmentés, tandis que neuf autres membres pensent qu’il y aura encore plus d’augmentations. Le président du comité, Warsh, a qualifié cette opposition de “belle lutte entre familles”, mais a souligné que l’objectif commun est la stabilité des prix. Les membres du comité ne se soucient pas de leur parti politique.

Comprendre ce que je comprends concernant les spreads et l’économie m’indique que le marché est en train de prévoir une situation dont la Fed elle-même ne croit pas. Lorsque la Réserve fédérale envisage de renforcer sa politique monétaire, et que vous imaginez qu’elle va relâcher ses mesures, l’un d’entre nous se trompe. En général, c’est le marché qui a tort.

La structure des options ajoute une autre couche de complexité. L’volatilité implicite de SPY est de 11,08 %, ce qui indique une attitude désinvolte. Mais regardons le rapport entre les options put et call sur SPY : 2,42. Pour chaque dollar d’exposition aux calls, il y a 2,42 dollars d’exposition aux put. Ce n’est pas une position optimiste. C’est plutôt un portefeuille d’investisseurs qui cherche à se protéger contre une hausse de prix qu’ils ne croient pas vraiment. Le rapport entre les options put et call sur QQQ est de 1,20 ; moins extrême, mais néanmoins une position défensive. Le volume des options put est également supérieur à celui des options call sur SPY, avec un ratio de 1,13. Les gens achètent cette hausse de prix, tout en payant une “assurance” contre elle. Ce n’est pas une conviction ferme – c’est plutôt une transaction couverte. Et les transactions couvertes se résolvent rapidement lorsque le facteur déclencheur contre lequel ils cherchent à se protéger arrive en réalité.

L’RSI sur SPY est de 65,7. Il n’est pas encore dans la zone de surachat, mais il s’approche de celle-ci. La moyenne mobile à 50 jours est de 748,93, et celle à 200 jours est de 705,46. Le prix est bien en dessous des deux moyennes, ce qui signifie que tout événement de retour à la moyenne pourrait faire baisser le prix avant d’atteindre le niveau de soutien. Le MACD est positif, à 8,51, ce qui confirme la dynamique du marché. Mais c’est cette dynamique qui peut vous faire perdre de l’argent lorsque les variations de prix deviennent trop importantes.

Voici la chaîne de conditions que je observe. Si la Fed montre même une légère tendance à la prudence lors de la réunion de septembre – et trois membres souhaitent déjà augmenter les taux d’intérêt, donc la tendance à la prudence est réelle – les taux du Trésor se éleveront. Lorsque les taux augmentent et que les valeurs boursières sont à des multiples du CAPE de l’époque des entreprises technologiques, le processus de revalorisation n’est pas linéaire. La concentration des actifs amplifie cela, car il n’y a pas de place pour se cacher au sein d’un indice composé à 37 % de valeurs technologiques. Les barrières entre les options binaires et les calls deviennent le plancher, et non le plafond. Et ceux qui étaient en train de couvrir cette hausse des actions ? Ils cessent de payer pour cette assurance et commencent à pousser vers l’avant, ce qui accélère encore l’évolution des prix.

Oui, nous pouvons encore aller plus haut. Les résultats financiers sont réels. Le cycle d’investissements en IA est bien réel, et des entreprises comme Nvidia voient une croissance extraordinaire. Je ne nie pas les fondamentaux de l’économie. Ce que je dis, c’est que le seuil de la hausse n’est pas déterminé par la qualité des résultats financiers. Il est déterminé par l’espace restant entre les valeurs actuelles et le régime de liquidité qui les soutient. Lorsque la liquidité augmente, on peut fixer des prix parfaits. Mais lorsque ce n’est pas le cas – lorsque la Fed tend à resserrer les conditions monétaires, lorsque les réserves bancaires sont gérées pour un bilan plus petit, lorsque le Shiller CAPE est de 39,4 – alors les prix parfaits ne reçoivent aucun avantage. Ils subissent un test.

L’analogie historique ici n’est pas exactement l’année 2000. C’est la période qui a précédé mars 2000, lorsque le Nasdaq continuait de grimper, malgré les politiques restrictives, les valeurs excessives des actions et un marché où tout le monde savait que cette fois c’était différent, à cause d’Internet. Internet existait vraiment. Les bénéfices étaient réels. Mais les problèmes techniques ont quand même entraîné une chute du marché. Même à cette époque, Micron était cotée à seulement 78 % de son niveau maximal avant l’effondrement… Ce qui signifie que les 78 % restants de hausse du cours étaient purement artificiels, soutenus par les mêmes comportements d’achat motivés par la confiance, comme ceux que nous voyons aujourd’hui avec l’IA.

Qu’est-ce qui pourrait changer ma vision ? Si la Fed indique clairement une réduction des taux d’intérêt en septembre et soutient cette décision par des mesures de relance sur le bilan bancaire, alors toute la théorie devient différente. Si les réserves bancaires commencent à augmenter de manière significative – les équipes de travail de Warsh étudient comment réduire encore le bilan bancaire, ce qui va dans la mauvaise direction pour cette théorie – alors la liquidité devient à nouveau un facteur positif. Si nous voyons une véritable expansion, où les flux du SPY deviennent positifs tandis que les flux du QQQ se stabilisent, cela signifierait que la hausse du marché est en réalité diversifiée, plutôt que simplement une rotation au sein du même secteur. Jusqu’à ce que ces choses se produisent, les mécanismes économiques indiquent qu’il s’agit d’un marché qui est à un seul point de données de passer d’un régime à un autre, mais qui n’a pas encore été pris en compte.

Le coup de grâce à cette fête ne vient pas des enregistrements sonores. Il vient plutôt du fait que la musique est diffusée par un système audio qui est déjà éteint.

Les opinions exprimées ici sont la perspective personnelle de l’auteur et ne constituent pas de conseils d’investissement.