La vague d’intelligence artificielle atteint un obstacle de 128 semaines : GE Vernova, Eaton et le goulot d’étranglement réel du réseau électrique.

Les GPU ont été commandés. Le terrain a été classé en zone appropriée. Le financement est assuré. Maintenant, chaque centre de données qui doit être mis en service rencontre un problème insurmontable : un transformateur en acier et cuivre qui nécessite 128 semaines pour être construit.

C’est le chiffre qui se trouve derrière l’essor des technologies de l’IA : un chiffre qui ne compte pas tant dans les titres de presse que dans la réalisation concrète des projets. À la mi-2026, les délais de fabrication des transformateurs électriques standards sont en moyenne…128 semaines– Presque trois ans. Les transformateurs de conversion de puissance utilisés par les générateurs, le type dont un cluster de centres de données a vraiment besoin, fonctionnent bien.144 semainesLes prix ont augmenté.77 % depuis 2019Les États-Unis font face à un manque de 15 %. Avant 2020, on commandait un transformateur et on le recevait en quelques mois. Maintenant, il faut négocier pour obtenir une place dans une usine plusieurs années à l’avance, si une telle place existe du tout.

On estime que près de la moitié des centres de données américains prévus en 2026 seront…Retardé ou annulé— Ce n’est pas à cause du capital, des pièces ou de la main-d’œuvre de construction, mais parce que l’équipement électrique dont ils ont besoin ne existe pas encore en quantité suffisante.

Le produit célèbre fait l’actualité. Cette étape détermine combien peuvent être expédiés.

La société cotée qui se trouve juste devant ce portail est GE Vernova (NYSE : GEV). C’est une société dérivée de General Electric, qui fabrique des transformateurs électriques, des équipements de commande, des équipements de réseau électrique et des turbines à gaz. En seulement la première moitié de l’année 2026, GE Vernova a réalisé plus que…5 milliards de commandes liées aux centres de données dans le segment de l’électrification.– Plus que le double du total pour tout l’année 2025. Son solde total se situe à…176 milliardsLe retard dans les équipements de gaz, y compris les réservations de places, a atteint…116 gigawatts.

Être proche du point de congestion garantit que vous recevrez des commandes. Mais cela ne garantit pas automatiquement que vous garderez l’argent.

Commandes vs marges

Les revenus de Vernova au deuxième trimestre 2026 ont atteint 11,1 milliards de dollars, soit une augmentation de 22 % par rapport à l’année précédente. Son taux d’EBITDA ajusté est de 11,3 %, contre 8,5 % au même trimestre de l’année dernière. C’est une amélioration – 280 points de base de croissance du taux d’EBITDA – mais 11,3 % reste un taux relativement faible pour une entreprise qui semble disposer de plusieurs années de demande insuffisante.

Comparez les économies des trois principaux acteurs de cette chaîne.

GE Vernova a un taux de marge brute de 20,2 % et un taux de marge opérationnelle de 4,3 %. Eaton, qui produit des équipements de transformateur et des équipements de distribution électrique, a un taux de marge brute de 36,9 % et un taux de marge opérationnelle de 18,2 %. Vertiv, l’entreprise spécialisée dans les solutions de alimentation électrique et de refroidissement pour les centres de données, a un taux de marge brute de 37,2 % et un taux de marge opérationnelle de 18,2 %. GE Vernova génère plus de flux de trésorerie gratuit en dollars – 12,4 milliards de dollars sur les douze derniers mois – mais son profil de marges indique une autre situation : une grande taille, avec des coûts relativement faibles par dollar de revenu.

Ce n’est pas permanent. GE Vernova elle-même a déclaré aux investisseurs qu’elle vise un taux de marge EBITDA ajusté de 20 % d’ici 2028, contre environ 12 % prévu pour 2026. Le segment de l’électrification est particulièrement ciblé : il devrait passer d’un taux de marge EBITDA de environ 16 % à 22 % au cours de la même période. L’entreprise espère également que son stock de commandes dans ce secteur doublera, passant de 30 milliards de dollars à 60 milliards de dollars d’ici 2028. L’augmentation de la marge fait partie des objectifs de l’entreprise – mais c’est un plan, pas encore un résultat concret. Le marché évalue ce plan. Les actions de GE Vernova ont augmenté de 41 % sur la période actuelle, et leur P/E est d’environ 26. Un P/E futur indique que les investisseurs s’attendent à une augmentation spectaculaire des résultats d’ici l’année prochaine.

La contrainte est réelle, mais partagée.

Le problème lié aux transformateurs n’est pas un monopole de GE Vernova. Environ 80 % des grands transformateurs électriques utilisés aux États-Unis sont importés, principalement du Mexique et de la Corée du Sud. Hitachi Energy a investi plus de 1 milliard de dollars dans la production de transformateurs en Amérique du Nord ; une nouvelle usine sera mise en service à South Boston en 2028. Siemens a également engagé 421 millions de dollars pour construire une usine de transformateurs à Charlotte. Les matières premières nécessaires pour les noyaux de transformateurs – le acier électrique de type grain-oriented – sont produites par un seul fournisseur américain, Cleveland-Cliffs. Le prix de l’acier de cette entreprise a presque doublé depuis 2020.

La nouvelle capacité offre par ces concurrents ne suffit pas pour résoudre les problèmes de 2026 ou 2027. Mais d’ici 2028 et 2029, la situation de l’offre sera complètement différente. La période de pénurie dure environ trois à quatre ans, et non une décennie. Le pouvoir de fixation des prix, qui dépend entièrement de la pénurie, sans coûts de transition, ni attachement des clients, ni technologies différenciées, tend à diminuer au fur et à mesure que la file d’attente se réduit.

C’est important de savoir cela, car la valorisation de GE Vernova nécessite plusieurs années de croissance continue des marges et d’augmentation des commandes. Un ratio P/E de 26 est considéré comme raisonnable pour une entreprise industrielle diversifiée. Cependant, le multiple futur suppose que l’entreprise atteint ses objectifs pour 2028 à temps et à grande échelle, sans aucune compression des marges au cours de cette période. C’est une expectation raisonnable – mais elle n’est pas gratuite.

Les couches alternatives

Eaton (NYSE: ETN) se situe plutôt en amont dans la chaîne de production. Elle ne fabrique pas les plus gros transformateurs électriques, mais ses équipements de commutation, ses réseaux de distribution d’énergie, ainsi que son équipement de distribution électrique sont tout aussi importants. Les ventes liées aux centres de données en Amérique du Nord ont augmenté d’environ 65 % au deuxième trimestre 2026. Le stock de commandes pour les centres de données aux États-Unis de Eaton s’est élevé à 307 gigawatts – ce qui correspond à environ 15 ans de demande existante, en tenant compte des taux de construction actuels.

Le segment Eaton’s Electrical Americas a enregistré un taux de marge opérationnelle de 27,5 % au deuxième trimestre 2026. Les prévisions pour le chiffre d’affaires ajusté pour l’année entière 2026 se situent entre 13,40 et 13,60 dollars par action. La société a également augmenté les prévisions de croissance organique, passant de 7-9 % à 11-13 %. Le titre est coté à un P/E d’environ 42, et a généré une performance d’environ 11 % au cours de l’année écoulée.

Eaton est plus chère en termes de ratio P/E par rapport à GE Vernova. Cependant, elle offre des marges plus élevées, et ce, de manière plus rapide, grâce à une gamme de produits plus diversifiée. L’activité liée aux centres de données représente encore une partie des revenus s’élevant à 27,4 milliards de dollars – ce n’est donc pas une entreprise purement liée aux centres de données. Mais le segment Electrical Americas génère lui-même près de 14 milliards de dollars de ventes annuelles, avec les centres de données étant le moteur principal de la croissance.

Vertiv (NYSE: VRT) occupe une place importante au sein des data centers : il fournit les unités de distribution d’énergie, les systèmes de refroidissement et les solutions de gestion thermique au niveau des rack. Ses revenus ont augmenté de 26 % par rapport à l’année précédente. Il a également relevé ses prévisions pour l’année 2026 à un chiffre d’affaires net de 13,8 à 14,2 milliards de dollars. Son marge opérationnelle au deuxième trimestre 2026 a atteint 20,8 %. Vertiv est donc le nom de la société de data centers le plus prestigieux parmi les trois. C’est aussi le titre le plus cher : son P/E récent est de 55, et son P/E anticipé approche de 98. Ce titre a enregistré une hausse de 53 % depuis le début de l’année, et environ 83 % au cours de l’année écoulée.

La pureté de Vertiv est sa force… mais aussi son risque. Lorsque les dépenses liées aux centres de données augmentent, Vertiv se développe le plus rapidement. Lorsqu’elles diminuent, Vertiv a le moins de ressources pour compenser cette baisse.

Quoi peser

La vague de développement des technologies IA est réelle. Le problème lié aux contraintes techniques est également réel. La question pour les investisseurs n’est pas de savoir quelle entreprise profitera de cela, mais plutôt laquelle d’entre elles peut obtenir une valeur de marché qui permette une certaine marge d’erreur.

GE Vernova est celle qui est le plus confrontée aux contraintes physiques : le transformateur dont le délai de production de 128 semaines représente le délai le plus long dans la chaîne de valeur du centre de données. Il possède le plus grand stock de commandes en retard parmi tous les acteurs de ce groupe. Mais ses marges sont faibles, l’expansion de ses marges n’est qu’une promesse, et son valorisation exige des investisseurs qu’ils croient que les objectifs fixés pour l’année 2028 seront réalisés.

Eaton se démarque par un ratio P/E plus élevé, mais ses marges sont aujourd’hui meilleures. De plus, son portefeuille de produits inclut une grande variété d’équipements obligatoires. Son exposition au secteur des centres de données n’est pas aussi pure, mais elle est plus diversifiée entre les différents produits, tous ayant des délais de livraison prolongés.

Vertiv offre la plus haute pureté des revenus liés aux data centers, ainsi que l’expansion des marges la plus rapide. Cependant, son action a déjà été réajustée en fonction des plusieurs années de croissance. Un multiple de 55x par rapport aux bénéfices historiques laisse peu de marge pour une ralentissement de la croissance.

Le problème se mesure en mois, et non en adjectifs. Les délais de transformation de 128 semaines diminuent lorsque de nouvelles usines ouvrent, lorsque les fournisseurs alternatifs sont qualifiés, et lorsque les coûts des matières premières s’améliorent. La usine de South Boston d’Hitachi Energy sera opérationnelle en 2028. Cleveland-Cliffs a reçu 500 millions de dollars de financement gouvernemental pour améliorer sa capacité de production d’acier. La période de pénurie se termine entre 2028 et 2029.

Le gagnant caché devient ordinaire lorsque les délais de traitement sont inférieurs à 52 semaines et que les augmentations de prix s’inversent. Pour l’instant, la file d’attente est encore suffisamment longue pour générer des commandes, une pouvoir de tarification et une augmentation des marges pour les entreprises qui se trouvent à ce point de l’échelle. Le rôle de l’investisseur est de choisir celui qui permet cette expansion à un prix qui ne suppose pas une perfection totale.